景瑞控股（1862.HK）：盈利確定性加強(qiáng) 估值回歸待觀望

今年港股在大市環(huán)境不佳下表現(xiàn)的虎頭蛇尾，除了一月創(chuàng)下新高外，其他幾月基本上都是一路回調(diào)。截至目前，港股年度跌幅已經(jīng)超過(guò)13%。而隨著指數(shù)走低，其估值也不斷下降，截至目前恒指滾動(dòng)PE已經(jīng)不到10倍，處在歷史較低位置。

聚焦到板塊方面，港股內(nèi)房股去年可謂是大熱門，而今年隨著牛市行情不再，該板塊也接連下挫，估值大幅回調(diào)。遙想去年板塊內(nèi)個(gè)股14、15倍的估值屢屢可見，如今超過(guò)10倍估值的標(biāo)的卻已經(jīng)屈指可數(shù)，大部分基本維持在5-8倍的水平。

從行業(yè)基本面來(lái)看，在房住不炒外加棚改收緊、金融去杠桿的政策壓力及房產(chǎn)稅出臺(tái)預(yù)期、取消預(yù)售制等一系列利空因素影響下，今年市場(chǎng)整體情緒表現(xiàn)較為悲觀。

而在具體數(shù)據(jù)方面，不論是宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和還是房地產(chǎn)行業(yè)數(shù)據(jù)今年來(lái)也均呈現(xiàn)下滑之勢(shì)。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，1-10月份，全國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增長(zhǎng)9.7%，增速比1-9月份回落0.2個(gè)百分點(diǎn)；全國(guó)商品房銷售面積同比增長(zhǎng)2.2%，增速比1-9月份回落0.7個(gè)百分點(diǎn)；全國(guó)商品房銷售額增長(zhǎng)12.5%，增速比1-9月回落0.8個(gè)百分點(diǎn)。銷售、投資、開工、拿地增速全線回落，金九銀十表現(xiàn)亦不及預(yù)期，總體而言在宏觀調(diào)控下整個(gè)行業(yè)景氣降溫的趨勢(shì)依舊明顯。

不過(guò)隨著市場(chǎng)逐步探底，政策寬松預(yù)期也開始不斷強(qiáng)化，市場(chǎng)近期呈現(xiàn)轉(zhuǎn)暖之勢(shì)。從二級(jí)市場(chǎng)來(lái)看，11月以來(lái)內(nèi)房板塊漲幅已經(jīng)超過(guò)一成，探底回升趨勢(shì)明顯。而從市場(chǎng)消息來(lái)看，北京、廣州、杭州、武漢、南京等多個(gè)城市房按揭利率出現(xiàn)了松動(dòng)，還有一些城市例如上海、深圳，雖然按揭利率雖然沒有出現(xiàn)明顯松動(dòng)，但放款速度加快。市場(chǎng)由此預(yù)期信貸資金的寬松有望再次助推房企迎來(lái)新的銷售熱潮。

實(shí)際上如若從更宏觀的角度看，隨著過(guò)去幾年房地產(chǎn)行業(yè)去庫(kù)存之后，目前房地產(chǎn)行業(yè)整體也已經(jīng)處在了庫(kù)存低位，整個(gè)板塊仍然有較強(qiáng)的增長(zhǎng)韌性，而在業(yè)績(jī)確定估值低位的情況下，板塊仍然具有較強(qiáng)的吸引力。而一系列跡象也正表明，投資內(nèi)房板塊最困難的時(shí)刻已經(jīng)過(guò)去。

在這樣一個(gè)時(shí)點(diǎn)，筆者建議更應(yīng)該更注重那些銷售預(yù)期強(qiáng)、業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)有保障，股息率也有吸引力的房企，在一眾房企中，景瑞控股無(wú)疑是一個(gè)值得一看的標(biāo)的。

對(duì)此次筆者從以下幾個(gè)方面來(lái)闡述：

銷售持續(xù)強(qiáng)勁 利潤(rùn)增長(zhǎng)有保障

從公司最新銷售數(shù)據(jù)來(lái)看，截至2018年10月31日止10個(gè)月，景瑞控股累計(jì)合約簽約銷售額約為184.26億元，同比增45.34%；合同銷售面積約為80.73萬(wàn)平米，合同銷售均價(jià)約2.28萬(wàn)元/平米。

從銷售增長(zhǎng)勢(shì)頭來(lái)看，景瑞可以說(shuō)保持著狂飆突進(jìn)的姿態(tài)，截至目前公司合約銷售增速水平甚至遠(yuǎn)超部分龍頭房企，發(fā)展勢(shì)頭可謂強(qiáng)勁。

值得一提的是，這里面公司的合同銷售均價(jià)也持續(xù)維持在高位水平，而近年來(lái)公司合約銷售均價(jià)呈現(xiàn)快速上揚(yáng)之勢(shì)，兩年內(nèi)幾乎翻了逾一倍。合約銷售均價(jià)的持續(xù)提升也有力的帶動(dòng)了公司整體利潤(rùn)率的提高。

分析原因來(lái)看，這也與公司的拿地策略高度相關(guān)。自16年起景瑞加速對(duì)三四線城市的去化，專注于一二線核心城市形成布局，同時(shí)輻射周邊的“機(jī)會(huì)型”城市。截至2018年中期，景瑞可售貨值的97%在一二線城市。從人流和資金流因素來(lái)分析，布局這類城市，往往房?jī)r(jià)會(huì)更具增長(zhǎng)潛力，而公司的產(chǎn)品在剛性需求帶動(dòng)下也有更大的溢價(jià)能力，公司項(xiàng)目的利潤(rùn)率也將有更堅(jiān)實(shí)的保障。

公司持續(xù)回購(gòu) 價(jià)值亟待釋放

今年地產(chǎn)股整體下行，也讓房企們?cè)谫Y本市場(chǎng)掀起了罕見的回購(gòu)熱潮。

分析原因來(lái)看，一方面與房企整體估值相對(duì)便宜有關(guān)，而另一方面地產(chǎn)企業(yè)的銷售仍然維持高增長(zhǎng)，確定的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)也為后續(xù)股價(jià)帶來(lái)了支撐，此時(shí)進(jìn)場(chǎng)不僅能夠提振股價(jià)增強(qiáng)市場(chǎng)信心，還有望增厚上市公司每股收益，提升分紅水平，更好的回饋股東。

而從景瑞的情況來(lái)看，公司今年來(lái)回購(gòu)動(dòng)作可為不斷，截至目前年初至今的回購(gòu)數(shù)已經(jīng)高達(dá)1894.7萬(wàn)股，占到了普通決議案通過(guò)時(shí)已發(fā)行股本的1.4673%。值得注意的是，公司自10月以來(lái)，回購(gòu)動(dòng)作也開始變得更為頻繁，十月至今回購(gòu)次數(shù)達(dá)到7次，回購(gòu)數(shù)額達(dá)到540萬(wàn)股。

除了公司回購(gòu)?fù)?，公司大股東及高管的增持動(dòng)作也屢屢可見，無(wú)論是4月初聯(lián)席主席兼首席執(zhí)行官閆浩大手筆增持20萬(wàn)股，亦或是7月執(zhí)行董事徐海峰增持18萬(wàn)股，10月公司副總裁許朝輝累計(jì)增持10萬(wàn)，種種動(dòng)作不難看出公司管理層也正在用實(shí)際行動(dòng)積極發(fā)聲為公司的未來(lái)投出信心票。

股息率高、估值低、安全邊際足

回顧景瑞今年在市場(chǎng)的表現(xiàn)，其實(shí)較之大部分房企表現(xiàn)要好很多，在內(nèi)房股整體跌幅超一成的情況下，景瑞基本變幅不大，尤其是在今年上半年公司股價(jià)更是一路上行，前五個(gè)月區(qū)間漲幅一度達(dá)近130%。如今伴隨著市場(chǎng)的持續(xù)調(diào)整，景瑞的估值在下半年后也出現(xiàn)大幅回落。

目前公司動(dòng)態(tài)市盈率僅為2倍左右的水平，相比于行業(yè)內(nèi)普遍6-8倍的區(qū)間仍然呈現(xiàn)較為低估的狀態(tài)，值得注意的是，公司股息率表現(xiàn)在行業(yè)內(nèi)可謂不俗，按照現(xiàn)時(shí)股價(jià)算去年股息率已經(jīng)高達(dá)12%遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)其他房企5%-6%的水平。而在從市凈率水平來(lái)看，公司PB僅為0.62，處在破凈狀態(tài)。由上種種不難看出，公司估值已經(jīng)具有充分的安全邊際，不失為一直值得重點(diǎn)關(guān)注的內(nèi)房股。

結(jié)尾部分

景瑞的股價(jià)和估值從2017年曾經(jīng)出現(xiàn)上漲，主要受到扭虧為盈的推動(dòng)。但是進(jìn)入2018年年以來(lái)，公司的對(duì)資產(chǎn)的出售告一段落，在業(yè)務(wù)重回正軌后重新增加融資擴(kuò)充資產(chǎn)奠定未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。但是房地產(chǎn)的利潤(rùn)釋放總是滯后于負(fù)債規(guī)模的增加，結(jié)合下半年低迷的市場(chǎng)環(huán)境，股價(jià)出現(xiàn)持續(xù)下滑。

與此同時(shí)，公司目前市值維持在30億，上半年來(lái)公司盈利能力持續(xù)提升，但并未與估值形成共振，主要的核心原因還是在公司處于積極“投資”的階段，根據(jù)2018年中期財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，公司的資產(chǎn)負(fù)債表中的流動(dòng)資產(chǎn)的一項(xiàng)，發(fā)展中的物業(yè)及所持銷售的物業(yè)資產(chǎn)達(dá)到196億，較2017年末增長(zhǎng)53%。

目前公司的估值遠(yuǎn)遠(yuǎn)處于低估狀態(tài)，公司債務(wù)擴(kuò)張上的風(fēng)險(xiǎn)投資人不容忽視，但是隨著公司利潤(rùn)的釋放，未來(lái)這一風(fēng)險(xiǎn)將被消化，估值則有望重估。

（本文不構(gòu)成任何投資建議，信息披露內(nèi)容以公司公告為準(zhǔn)。）