美元已發(fā)出危險(xiǎn)信號(hào)，不只影響利率匯率，還有你的股票、債券、期貨……

當(dāng)市場(chǎng)將目光聚集于貿(mào)易爭(zhēng)端的時(shí)候，可能忽視了另外一項(xiàng)系統(tǒng)性變量的變化，但它同樣甚至更有可能給今后一個(gè)時(shí)期的資本市場(chǎng)帶來(lái)深刻影響——它，就是美元，一個(gè)正在重新走強(qiáng)的美元。

美元走勢(shì)的拐點(diǎn)，隱含著全球資本流動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)偏好的拐點(diǎn)。過(guò)去一周，阿根廷連續(xù)3次加息，香港美元存款利率調(diào)高100倍，絕非巧合，美元走強(qiáng)已經(jīng)開(kāi)始對(duì)新興市場(chǎng)產(chǎn)生沖擊。倘若美元繼續(xù)走強(qiáng)，利率上漲、貨幣貶值、風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格承壓、宏觀政策調(diào)整受限……并非危言聳聽(tīng)。

美元，可能是下一階段最值得關(guān)注的宏觀變量。

資金外流的壓力正在更廣泛出現(xiàn)

與大多數(shù)央行在調(diào)整貨幣政策時(shí)表現(xiàn)出的審慎相比，南美國(guó)家阿根廷央行展現(xiàn)出了極端的另一面。

最近短短8天里，阿根廷央行3次加息，將比索的基準(zhǔn)利率上調(diào)了1275個(gè)基點(diǎn)，也就是12.75%。如今，阿根廷比索的利率高達(dá)40%。

面對(duì)貨幣貶值、資金外流、外儲(chǔ)耗損，阿根廷央行此舉是迫不得已。

5月3日，阿根廷貨幣再度暴跌8.5%，錄得近兩年半來(lái)的最大跌幅。年初以來(lái)，阿根廷比索對(duì)美元的跌幅累計(jì)超過(guò)17%，是所有貨幣里面跌幅最大的。為了阻止比索貶值，阿根廷已經(jīng)消耗了2/3的外儲(chǔ)。

僅僅在4個(gè)月之前，阿根廷還在降息。情況變化之快，讓人始料未及。

不要以為阿根廷在遙遠(yuǎn)的南美，就與我們無(wú)關(guān)。

4月12日，港元兌美元觸及7.85的弱方兌換保證，刷新了香港引入聯(lián)系匯率制度以來(lái)的最弱水平。為捍衛(wèi)港元幣值，香港金管局多次出手承接港元沽盤(pán)，8天里共計(jì)買(mǎi)入513億港元。

香港金管局沽出美元、買(mǎi)入港元，導(dǎo)致香港銀行體系美元流動(dòng)性收緊，推高Hibor。

5月4日，匯豐銀行宣布即日起上調(diào)香港美元存款利率100倍，由0.001%上調(diào)至0.1%。

在匯豐上調(diào)存款利率之后，市場(chǎng)相信，香港其他銀行也會(huì)有所行動(dòng)，而下一步，就是提高港元存款利率。從貨幣市場(chǎng)利率到信貸市場(chǎng)利率，港元利率上行的趨勢(shì)已經(jīng)逐漸清晰。

不管是比索，還是港元，上調(diào)利率的目的都是一樣的——留住資金、穩(wěn)住匯率。

這絕非巧合，新興市場(chǎng)資金外流的壓力正在更廣泛的出現(xiàn)。

追蹤基金動(dòng)向的EPFR Global公司的數(shù)據(jù)顯示，新興市場(chǎng)從4月底以來(lái)經(jīng)歷著資金撤離，投資者從新興市場(chǎng)債券基金撤出了12.8億美元資金，為今年2月中旬以來(lái)的最大撤出規(guī)模。

美元走強(qiáng)，資本市場(chǎng)新的拐點(diǎn)信號(hào)？

本幣貶值、資金外流、資產(chǎn)價(jià)格承壓，一切都似曾相識(shí)。

在2014-2016年間，這些都曾是困擾很多非美經(jīng)濟(jì)體的難題。直到2017年才出現(xiàn)了改觀，資金開(kāi)始重新流向非美經(jīng)濟(jì)體、新興市場(chǎng)。如今又出現(xiàn)新的變化，與2017年截然相反、類(lèi)似2014-2016年的一幕似乎正在上演。

這背后，美元是個(gè)關(guān)鍵變量。

2014-2016年，美元指數(shù)從80漲到了103，處于過(guò)去一輪強(qiáng)勢(shì)周期中最強(qiáng)勢(shì)的階段；

2017年以來(lái)，美元指數(shù)從103掉到了88，將2015、2016兩年的漲幅回吐殆盡；

今年以來(lái)，美元指數(shù)逐漸止跌，4月17日以來(lái)脫離箱體震蕩，重返90以上，實(shí)現(xiàn)向上突破，14天里有11天上漲。5月4日，美元指數(shù)盤(pán)中漲至92.92，創(chuàng)了今年以來(lái)新高，已收復(fù)了1月份失地。

最近6年美元指數(shù)走勢(shì)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind

美元的強(qiáng)弱，歸根到底，反映的是美國(guó)相對(duì)非美經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)與政策的差異。具體到美元指數(shù)，主要反映的是美歐、美日經(jīng)濟(jì)與政策差異。

2014-2016年，美元大舉走強(qiáng)，源于美國(guó)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先復(fù)蘇、美聯(lián)儲(chǔ)率先啟動(dòng)貨幣政策正?；?，美元利差擴(kuò)大的預(yù)期疊加其他經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇前景不穩(wěn)，促使資金向扎堆美元資產(chǎn)，資金從非美經(jīng)濟(jì)體流向美國(guó)。

2017年，美元大幅走弱，源于全球經(jīng)濟(jì)共同復(fù)蘇，貨幣政策取向的差異化縮小，特別是，市場(chǎng)押注歐洲央行將退出寬松，推高歐元，打壓美元指數(shù)。

全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇共振，提振了風(fēng)險(xiǎn)偏好，加上美元走弱，資金開(kāi)始流向非美經(jīng)濟(jì)體。今年初流入香港的資金一度大增，直接推動(dòng)恒生指數(shù)創(chuàng)了新高，內(nèi)地債市也吸引大量境外投資者買(mǎi)入，這些都是資金流向新興市場(chǎng)的反映。

從這一點(diǎn)來(lái)看，眼下美元自低位大幅拉升，可能隱含著全球資本流動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)偏好新的拐點(diǎn)信號(hào)。

美元強(qiáng)弱，影響資產(chǎn)定價(jià)，影響資本流動(dòng)

從歷史上來(lái)看，一旦美元走強(qiáng)，尤其是持續(xù)走強(qiáng)，會(huì)對(duì)部分新興市場(chǎng)造成較大沖擊。因?yàn)槊涝邚?qiáng)可能導(dǎo)致資金流出新興市場(chǎng)，沖擊新興市場(chǎng)的匯率和金融市場(chǎng)，對(duì)經(jīng)濟(jì)構(gòu)成較大傷害。

最近美元走強(qiáng)，已經(jīng)對(duì)新興市場(chǎng)造成一定沖擊。阿根廷就是典型例子。

不光是比索，最近土耳其里拉、俄羅斯盧布、巴西雷亞爾、印度盧比的跌幅也不小。人民幣對(duì)美元也出現(xiàn)了一定回調(diào)。美元突然強(qiáng)勢(shì)走高的背景下，新興市場(chǎng)貨幣普遍面臨一定的壓力。

年初以來(lái)部分貨幣兌美元價(jià)格變動(dòng)幅度

隨著美元走強(qiáng)，美債利率走高，美元資產(chǎn)吸引力增強(qiáng)，近期全球資金明顯流入美債市場(chǎng)。

美國(guó)債券市場(chǎng)資金凈流入

中金公司研報(bào)指出，美元是全球各類(lèi)資產(chǎn)的定價(jià)貨幣，其強(qiáng)弱對(duì)各類(lèi)型資產(chǎn)都有較大影響。同時(shí)，美元的強(qiáng)弱，也會(huì)影響全球的資金流向。

目前美元?jiǎng)傋邚?qiáng)，對(duì)匯市影響大一些，但如果美元繼續(xù)走強(qiáng)，將進(jìn)一步引起海外美元流動(dòng)性、全球資本流動(dòng)、金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的變化，對(duì)各國(guó)外匯市場(chǎng)、貨幣債券市場(chǎng)、股票市場(chǎng)、商品市場(chǎng)以及宏觀經(jīng)濟(jì)政策均可能造成一系列的影響。

一個(gè)簡(jiǎn)單的傳導(dǎo)路徑是，美元走強(qiáng)——新興市場(chǎng)貨幣貶值——加息穩(wěn)住資金——影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)——打壓風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)；同時(shí)，匯率貶值和資金外流壓力，限制了貨幣政策放松空間，很難在穩(wěn)增長(zhǎng)與穩(wěn)匯率之間求得平衡。

值得一提的是，2017年美元大幅走弱，風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，全球的Carry Trade盛行，借美元并投入非美國(guó)家的債券和股票資產(chǎn)曾經(jīng)是非常賺錢(qián)的交易策略。但時(shí)過(guò)境遷，在美元利率較快上升以及美元開(kāi)始走強(qiáng)的情況下，這種Carry Trade的負(fù)債端面臨較大的壓力，不少Carry Trade會(huì)面臨平倉(cāng)的壓力，從而可能加劇新興市場(chǎng)債券、股票等資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)。

2017年美元走弱、A股走強(qiáng)

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind

美元，王者歸來(lái)

問(wèn)題是，美元還會(huì)繼續(xù)走強(qiáng)嗎？

如前所述，美元的強(qiáng)弱，最終反映的是美國(guó)與非美經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)與政策的差異，或者說(shuō)，是美元相對(duì)利差的走向。

最近美元走強(qiáng)，源于美元相對(duì)利差走闊。

今年以來(lái)，美國(guó)國(guó)債（下文稱(chēng)“美債”）利率上行了50-60BP，這是非?？斓囊粋€(gè)上行速度，甚至比2017年四季度中國(guó)債市最弱的時(shí)候還要快。

美國(guó)十年期國(guó)債到期收益率一度升破3%

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind

目前，10年期美債利率接近3%，5年期接近2.8%，2年期接近2.5%，比歐洲和日本的債券收益率高太多。比如，10年期美債與德債利差接近240BP，2年期超過(guò)300BP，都是歷史最高。中美國(guó)債利差也收窄至近些年的低位水平。

2年期、10年期美德國(guó)債利差均升至歷史高位

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind

相對(duì)利差的走闊，提升了美元吸引力。利率過(guò)快上升，又打壓了風(fēng)險(xiǎn)偏好，同樣有利于美元。

進(jìn)一步來(lái)看，美元相對(duì)利差的變化，背后隱含著兩個(gè)信息。

一是通脹等因素刺激美債利率走高。近期國(guó)際油價(jià)大漲、就業(yè)市場(chǎng)緊張、減稅等政策均在推升美國(guó)通脹水平和預(yù)期。通脹趨勢(shì)強(qiáng)化，又可能促使美聯(lián)儲(chǔ)加快升息，均指向美債利率上行。美國(guó)稅改、基建、美聯(lián)儲(chǔ)縮表對(duì)美債供需的影響也在推動(dòng)美債利率。

二是全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的差異化再度加大，而美國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)好于其他主要非美經(jīng)濟(jì)體，表現(xiàn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)與其他國(guó)家的差距在拉開(kāi)。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)好于歐元區(qū)

比索對(duì)美元之所以如此弱，很大程度上，是因?yàn)槔绹?guó)家更早表現(xiàn)出了經(jīng)濟(jì)減速的征兆。中金公司報(bào)告指出，阿根廷、巴西出口趨勢(shì)的放緩從2017年上半年就已經(jīng)開(kāi)始。

沿著這兩個(gè)邏輯來(lái)看，美元這一輪走強(qiáng)可能還沒(méi)有到頭。

一是美債利率還有上行空間，美國(guó)通脹預(yù)期強(qiáng)化、加快升息預(yù)期強(qiáng)化、國(guó)債供給上升等可能進(jìn)一步推高美債利率。二是美國(guó)經(jīng)濟(jì)相對(duì)表現(xiàn)更好。而面對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的不確定性，其他央行對(duì)待貨幣緊縮可能更謹(jǐn)慎，比如，我國(guó)貨幣政策就出現(xiàn)了一些微調(diào)跡象，但6月份美聯(lián)儲(chǔ)加息概率超過(guò)9成。

有分析師表示，目前尚未看到美元高估的證據(jù)，從美元指數(shù)期貨的投機(jī)多空頭寸來(lái)看，直到最近，美元的多頭頭寸都沒(méi)有明顯起來(lái)，顯示目前市場(chǎng)做多美元的力度和態(tài)度都還不夠強(qiáng)，也說(shuō)明行情并未進(jìn)入極端狀態(tài)，隨著更多的美元空頭回補(bǔ)，美元未來(lái)幾個(gè)月可能還會(huì)繼續(xù)走強(qiáng)。

美元指數(shù)期貨投機(jī)凈頭寸

如果美元進(jìn)一步走強(qiáng)，新興市場(chǎng)面臨的利率上漲、貨幣貶值、風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格承壓、宏觀政策調(diào)整受限的壓力就會(huì)逐漸顯現(xiàn)。

來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)微信公眾號(hào)（ID:xhszzb） 記者：張勤峰