揭秘上海原油期貨的定價邏輯

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即將于3月26日上市的上海原油期貨采用人民幣計價，即采用人民幣進行計價和結(jié)算。但期貨價格是怎么來的？人民幣原油期貨作為首個國際化品種又有什么獨特的定價邏輯？對此，上證報記者近日采訪了行業(yè)專業(yè)人士。

定價：現(xiàn)貨價格和匯率是兩大主因

一般情況下，商品期貨價格的形成是以商品現(xiàn)貨價值為基礎(chǔ)?，F(xiàn)貨交割則是連接期貨和現(xiàn)貨市場的重要橋梁。在業(yè)內(nèi)人士看來，把脈原油期貨的定價邏輯，還得先了解原油期貨的交割油種。

根據(jù)上海國際能源交易中心相關(guān)公告，上海原油期貨合約標的為中質(zhì)含硫原油，可交割油種包括阿聯(lián)酋迪拜原油、上扎庫姆原油、阿曼原油、卡塔爾海洋油、也門馬西拉原油、伊拉克巴士拉輕油，以及中國勝利原油。

在受訪專家們看來，和其他市場的原油期貨一樣，基本面因素、地緣政治因素、宏觀因素、資金因素等都將影響上海原油期貨價格的變動。不過，由于現(xiàn)貨原油價格大多以美元報價，人民幣原油期貨定價最需要考慮的兩個因素就是目前的現(xiàn)貨價格和人民幣兌美元匯率。

中大期貨副總經(jīng)理景川對上證報記者表示，原油期貨上市初期，價格可能更多體現(xiàn)為中東可交割油種的CFR（到港價）遠東價格，根據(jù)測算要打開套利窗口，這個升水的幅度需要在2.8美元/桶左右。

“從價格和量上綜合考慮，未來賣方交割的主力油種可能集中在伊拉克巴士拉輕油、阿曼原油和上扎庫姆原油上，交割優(yōu)勢油種的切換取決于巴士拉輕油的官價（伊拉克公布的OPS價格）的升貼水。從歷史價格走勢來看，巴士拉輕油較其他可交割油種具有明顯的價格優(yōu)勢。”景川說。

國泰君安原油期貨研究總監(jiān)王笑認為，上海原油期貨的意義和作用之一就是為了反映中國原油市場的供需結(jié)構(gòu)變化，從而得到一個更加貼合市場的價格，因此市場在交投時產(chǎn)生的價格一定會更多參考目前中國原油市場的基本面情況，如中國原油的進口量、主營及地方煉廠需求的淡旺季、裂解利潤的變化等。

“從宏觀層面來說，中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)的變化將會更加直觀地體現(xiàn)在油價變化中，這種變化對上海原油期價的影響將遠超WTI或Brent原油期價。”王笑稱。

瑞銀期貨總經(jīng)理壽堯天也對記者表示，從已披露的6家交割倉庫看，它們主要分布于中國沿海的保稅碼頭，可見長途海運的穩(wěn)定與否也將影響原油期價。此外，由于目前可交割油品主要為產(chǎn)于中東的原油，當?shù)氐鼐壵我矊O大影響上海原油期價。

根據(jù)相關(guān)規(guī)定，雖然上海原油期貨采用人民幣定價，但境外投資者可以使用美元等外匯資金沖抵保證金。考慮到其中存在的匯兌風險，景川提醒投資者，在交易中必須對匯率進行風險管理，可以考慮使用人民幣遠期鎖匯、人民幣掉期或港交所的人民幣期貨來對沖。其中，投資者使用后兩種工具時需重點考慮流動性的影響。

交易策略：多以套利交易為主

記者在采訪中發(fā)現(xiàn)，隨著投資者教育的深入和仿真交易的推進，目前市場對原油期貨上市初期的表現(xiàn)普遍比較樂觀。

國投安信期貨國際部總經(jīng)理李婭茜對記者表示，預計原油期貨推出后，市場參與度會比較高。但就成交量來看，上市初期成交量不會太大，因為新品種都有個逐步接受、逐漸放量的過程。

原油期貨上市初期，投資者到底適合采取什么交易策略，這是當下很多市場人士在思考的問題。

在王笑看來，在原油期貨上市初期的磨合期內(nèi)，有原油市場參與經(jīng)驗的交易員更多可進行套利操作。而那些對原油市場不熟悉的投資者則最好暫時避開磨合期，等市場穩(wěn)健之后再參與交易。

“我們建議境外投資者可以循序漸進地逐步進入中國原油期貨市場，花時間熟悉品種運行情況、交易結(jié)算制度流程安排等，了解銀行體系的操作過程和中國境內(nèi)的監(jiān)管要求。隨著品種活躍程度提高，市場深度增加后，境外投資者可逐步加大參與程度。”瑞銀中國證券業(yè)務(wù)主管、瑞銀期貨董事長房東明也如是表示。

出乎意料的是，在交易策略方面，行業(yè)專家普遍為市場參與者開出了套利交易的“方子”。

李婭茜對記者表示，原油期貨上市后，投資者可采用套利交易和趨勢交易。其中，套利交易包括跨市套利交易、跨品種套利交易，或是利用不同月份的升水貼水開展跨期套利，以及和國內(nèi)其他化工品種之間進行上下游套利等。

景川則直接為境外投資者支招。他認為，上市初期，境外投資者也適合采用套利交易策略，包括月間價差和跨境套利，尤其是跨境套利，可考慮中東實貨、Brent期貨和上海原油期貨之間的套利。