央行定調(diào)下階段貨幣政策： 為去杠桿提供相對(duì)平穩(wěn)的流動(dòng)性

每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 張壽林    

每經(jīng)記者 張壽林

每經(jīng)編輯 姚茂敦 

強(qiáng)監(jiān)管下的金融去杠桿持續(xù)數(shù)月，令市場(chǎng)感到不適，甚至引發(fā)對(duì)市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)上升的不安。到底去杠桿還要走多遠(yuǎn)，在私下或會(huì)議上，不少人都在討論這個(gè)問(wèn)題，但都沒(méi)有統(tǒng)一的答案。

5月12日，央行發(fā)布《中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》（2017年第一季度）（以下簡(jiǎn)稱《報(bào)告》），明確指出，下一階段把握好去杠桿和維護(hù)流動(dòng)性基本穩(wěn)定的平衡，為穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、去杠桿、抑泡沫和防風(fēng)險(xiǎn)提供相對(duì)平穩(wěn)的流動(dòng)性環(huán)境。

申萬(wàn)宏源證券首席分析師桂浩明告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者，《報(bào)告》提到既要穩(wěn)增長(zhǎng)，滿足經(jīng)濟(jì)生產(chǎn)需要，又要去杠桿，抑制資產(chǎn)泡沫，尋求二者之間的平衡。如果說(shuō)過(guò)去也這么講，則過(guò)去更多強(qiáng)調(diào)穩(wěn)增長(zhǎng)，現(xiàn)在更多提降杠桿，去泡沫。“這次的《報(bào)告》當(dāng)中，反復(fù)提到降杠桿。這是比較重要的一面。”

方正證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家任澤平分析指出，近期金融監(jiān)管持續(xù)加碼，市場(chǎng)情緒緊張，央行也應(yīng)注意避免政策收緊產(chǎn)生疊加效應(yīng)，造成激進(jìn)去杠桿甚至無(wú)序去杠桿的結(jié)果，引發(fā)局部或者系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。在防風(fēng)險(xiǎn)、去杠桿的政策目標(biāo)下，預(yù)計(jì)央行將繼續(xù)保持穩(wěn)健中性的政策立場(chǎng)，維持流動(dòng)性緊平衡態(tài)勢(shì)。

市場(chǎng)流動(dòng)性維持緊平衡

某大型商業(yè)銀行金融市場(chǎng)部人士曾在某論壇上透露，今年1月份，部分股份制銀行因沒(méi)券借錢(qián)，市場(chǎng)一度出現(xiàn)流動(dòng)性瞬間消失的現(xiàn)象。“債券是有限的，到了某一點(diǎn)，質(zhì)押回購(gòu)時(shí)沒(méi)券了，這就形成了瞬間消失。”

《報(bào)告》表示，今年以來(lái)，央行通過(guò)中期借貸便利（MLF）、抵押補(bǔ)充貸款（PSL）等工具補(bǔ)充中長(zhǎng)期流動(dòng)性缺口，又合理擺布逆回購(gòu)、臨時(shí)流動(dòng)性便利（ TLF）等工具的操作力度、期限搭配、到期時(shí)點(diǎn)和開(kāi)停節(jié)奏，“削峰填谷”熨平臨時(shí)性、季節(jié)性因素對(duì)流動(dòng)性的擾動(dòng)。

具體來(lái)看，今年1月，為保障春節(jié)前由現(xiàn)金投放形成的集中性需求，促進(jìn)銀行體系流動(dòng)性和貨幣市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行，央行通過(guò)臨時(shí)流動(dòng)性便利（TLF）操作為現(xiàn)金投放量較大的幾家大型商業(yè)銀行提供了臨時(shí)流動(dòng)性支持。此外，今年2月3日和3月16日，公開(kāi)市場(chǎng)7天期、14天期和28天期逆回購(gòu)中標(biāo)利率先后兩次上行，幅度均為10個(gè)基點(diǎn)，3月末利率分別為2.45%、2.60%和2.75%。同時(shí)，央行面向主要銀行開(kāi)展的MLF操作利率也以相同幅度上行。

《報(bào)告》指出，央行還兩次上調(diào)常備借貸便利利率，調(diào)整后隔夜、7 天、1個(gè)月利率分別為 3.30%、3.45%、3.80%。

對(duì)于以上調(diào)整，《報(bào)告》表示，從當(dāng)前形勢(shì)看，公開(kāi)市場(chǎng)利率更富有彈性，客觀上也有助于去杠桿、抑泡沫、防風(fēng)險(xiǎn)，符合中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神。

貨幣市場(chǎng)利率整體有所上升。3月份同業(yè)拆借月加權(quán)平均利率為2.62%，比上年12月高18個(gè)基點(diǎn)，比上年同期高53個(gè)基點(diǎn)。3月末隔夜、1周Shibor分別為2.54%和2.85%，均較上年末上升31個(gè)基點(diǎn)。4月、5月，這一上升勢(shì)頭延續(xù)，隔夜shibor一度達(dá)2.85%以上。

這一調(diào)整也傳導(dǎo)到債券市場(chǎng)，4月以來(lái)部分企業(yè)債券發(fā)行利率一度突破7%，不少企業(yè)取消或延遲發(fā)行債券。

今年以來(lái)，央行公開(kāi)市場(chǎng)操作主要使用逆回購(gòu)和 MLF，目的是“削峰填谷”，保持銀行體系流動(dòng)性基本穩(wěn)定。

《報(bào)告》分析表示，由于外匯流入流出、財(cái)政收稅和支出、存款準(zhǔn)備金交存和退繳、現(xiàn)金投放和回籠、可轉(zhuǎn)債/可交換債凍結(jié)資金與解凍、季末監(jiān)管考核、市場(chǎng)預(yù)期變化等長(zhǎng)期性、季節(jié)性、臨時(shí)性因素容易引起銀行體系流動(dòng)性大起大落，公開(kāi)市場(chǎng)操作的力度和節(jié)奏也會(huì)隨之靈活切換，有時(shí)出于“填谷”的目的會(huì)以較大力度持續(xù)操作，有時(shí)出于“削峰”的目的會(huì)持續(xù)停做或凈回籠流動(dòng)性，這些都是正常的操作安排。

不必有“杯弓蛇影、草木皆兵”思維

“一行三會(huì)”金融去杠桿持續(xù)深入，引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂。有業(yè)內(nèi)人士指出，金融市場(chǎng)近期面臨高頻震蕩的風(fēng)險(xiǎn)。另一個(gè)值得關(guān)注的點(diǎn)，是市場(chǎng)熱議所謂央行“縮表”。今年2月、3月，央行資產(chǎn)負(fù)債表總資產(chǎn)規(guī)模相繼回落。

對(duì)此，《報(bào)告》回應(yīng)稱，央行“縮表”并一定意味著收緊銀根，比如在資本流出背景下降準(zhǔn)會(huì)產(chǎn)生“縮表”效應(yīng)，但實(shí)際上可能是放松銀根的，因此不宜簡(jiǎn)單與國(guó)外央行的“縮表”類(lèi)比。《報(bào)告》還透露，從目前掌握的數(shù)據(jù)看，4月央行資產(chǎn)負(fù)債表已重新轉(zhuǎn)為“擴(kuò)表”。

在此背景下，對(duì)于下一階段的貨幣政策思路，央行表示，靈活運(yùn)用多種貨幣政策工具組合，合理安排相關(guān)工具搭配和操作節(jié)奏，維護(hù)流動(dòng)性基本穩(wěn)定，既為信貸合理增長(zhǎng)提供必要的流動(dòng)性支持，又防范信貸過(guò)快擴(kuò)張和杠桿率進(jìn)一步攀升，還要加強(qiáng)金融監(jiān)管協(xié)調(diào)，有機(jī)銜接監(jiān)管政策出臺(tái)的時(shí)機(jī)和節(jié)奏，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，把握好去杠桿和維護(hù)流動(dòng)性基本穩(wěn)定的平衡，為穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、去杠桿、抑泡沫和防風(fēng)險(xiǎn)提供相對(duì)平穩(wěn)的流動(dòng)性環(huán)境。

近日，央行研究局局長(zhǎng)徐忠則指出，事實(shí)上，杠桿率上升速度而非杠桿率水平與危機(jī)關(guān)系更為密切。去杠桿要有一個(gè)過(guò)程，既要避免杠桿率上升過(guò)快而引發(fā)債務(wù)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和資產(chǎn)泡沫，也要合理把握去杠桿的節(jié)奏，避免過(guò)快壓縮信貸和投資可能引發(fā)的對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的損害，避免去杠桿和縮表引發(fā)“債務(wù)-通縮”風(fēng)險(xiǎn)。

桂浩明向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者指出，從目前的實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況來(lái)看，過(guò)去過(guò)度依賴信貸增長(zhǎng)，靠資金推動(dòng)的格局確實(shí)不得不面臨改變。中央把去杠桿上升到強(qiáng)調(diào)金融安全的層面。在這種情況下，接下來(lái)的整個(gè)資金運(yùn)行格局會(huì)偏于緊張，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整可能也很痛苦，甚至實(shí)體經(jīng)濟(jì)會(huì)在一個(gè)較痛苦的環(huán)境中進(jìn)行，“這一點(diǎn)，大家要有思想準(zhǔn)備。”

央行金融穩(wěn)定局局長(zhǎng)陸磊日前發(fā)表文章《建立宏觀審慎管理制度有效防控金融風(fēng)險(xiǎn)》直言，有效防控風(fēng)險(xiǎn)需要排除市場(chǎng)略有波動(dòng)就是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的杯弓蛇影、草木皆兵思維。

任澤平預(yù)計(jì)，未來(lái)將以“溫和去杠桿”為主。“一行三會(huì)”將加強(qiáng)協(xié)調(diào)，有機(jī)銜接監(jiān)管政策出臺(tái)的時(shí)機(jī)和節(jié)奏，不搞暴風(fēng)驟雨式的監(jiān)管，用時(shí)間換空間，把握好去杠桿和維護(hù)流動(dòng)性基本穩(wěn)定的平衡。但是市場(chǎng)也不要抱僥幸心理，在去杠桿見(jiàn)效之前，貨幣政策和監(jiān)管政策仍將保持壓力。

對(duì)于未來(lái)流動(dòng)性變化，交行金融研究中心高級(jí)研究員陳冀指出，在金融領(lǐng)域持續(xù)控風(fēng)險(xiǎn)、去杠桿的背景下，短期內(nèi)貨幣政策將保持中性偏緊的態(tài)勢(shì)短期不會(huì)發(fā)生太大變化。同時(shí)，為引導(dǎo)資金脫虛向?qū)?，?duì)于金融機(jī)構(gòu)過(guò)去一些表外業(yè)務(wù)的進(jìn)一步規(guī)范和監(jiān)管加強(qiáng)也是未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)，總體市場(chǎng)流動(dòng)性可能短中期內(nèi)都處于小幅收緊的局面，但很可能監(jiān)管協(xié)調(diào)推進(jìn)的節(jié)奏也會(huì)綜合考量市場(chǎng)承受能力以及防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而使得市場(chǎng)利率快速向上突破的可能性不大。