央行旗下媒體：溫和去杠桿成貨幣政策“主旋律”

近期的貨幣政策操作有些耐人尋味。繼上周央行開展創(chuàng)新性的“臨時(shí)流動(dòng)性便利”操作之后，1月24日，央行發(fā)布公告稱，對22家金融機(jī)構(gòu)開展中期借貸便利（MLF）操作共2455億元。中國民生銀行首席研究員溫彬表示，這可以在一定程度上緩解春節(jié)后資金到期壓力，繼續(xù)維持流動(dòng)性穩(wěn)定。不過，更值得注意的是，6個(gè)月和1年期MLF利率分別上升10個(gè)基點(diǎn)至2.95%、3.1%。此次利率上調(diào)是MLF創(chuàng)設(shè)以來首次上調(diào)，也是央行近6年以來政策利率的首次上調(diào)。

此前，1年期MLF3.0%的利率和6個(gè)月期MLF2.85%的利率維持了11個(gè)月（從2016年2月至今）。溫彬認(rèn)為，MLF利率上調(diào)，除了提示個(gè)別金融機(jī)構(gòu)要加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債管理，防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)外，也有助于促使金融機(jī)構(gòu)實(shí)現(xiàn)降杠桿的目的。在當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升的背景下，綜合考慮通脹、匯率、廣義信貸增長等因素，今年上半年貨幣市場利率或易緊難松。

近期，由于受外匯占款持續(xù)下降、繳稅、春節(jié)提現(xiàn)需求激增、銀行繳納存款準(zhǔn)備金等多重因素影響，銀行間市場流動(dòng)性緊張，央行也在公開市場上操作頻頻。上周央行在公開市場累計(jì)凈投放11300億元，創(chuàng)歷史新高。雖然上周MLF到期未續(xù)作，但央行于上周五（1月20日）宣布向現(xiàn)金投放占比高的大型商業(yè)銀行提供臨時(shí)流動(dòng)性便利，支持市場流動(dòng)性。

興業(yè)證券宏觀分析師王涵表示，臨時(shí)流動(dòng)性便利和MLF利率上調(diào)實(shí)際上都是有條件地投放流動(dòng)性，即在滿足合理流動(dòng)性需求的同時(shí)，避免向市場傳遞貨幣放松的信號。不過，與上周的公開市場操作和臨時(shí)流動(dòng)性便利操作不同，央行此次通過MLF投放流動(dòng)性的期限明顯偏長，這表明對沖短期流動(dòng)性需求并非此次操作的唯一目的。此次MLF利率上調(diào)的信號意義明顯，貨幣政策注重引導(dǎo)金融去杠桿和防控風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度明確。

引導(dǎo)中長期利率上行

不久前召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議明確提出，“要調(diào)節(jié)好貨幣閘門”。貨幣政策在新的環(huán)境和壓力下，量價(jià)配合、“縮短放長”控制“流動(dòng)性閘門”，并以1年期MLF利率水平引導(dǎo)中長期利率走勢。

中信證券固定收益分析師明明認(rèn)為，MLF操作利率上調(diào)有四大原因：一是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇迎暖春，去年四季度GDP同比增長6.8%，規(guī)模以上工業(yè)增加值保持較高水平，民間投資企穩(wěn)，物價(jià)溫和上升，為政策利率上調(diào)提供了條件。二是短期利率保持高位，近期6個(gè)月期和1年期SHIBOR利率在3.7%左右，與同期的MLF操作利率差距較大，為保證政策利率的有效性以及政策利率與市場利率的相關(guān)性，有必要適度提高政策利率，減少市場利率與政策利率的利差。

九洲證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄧海清表示，其實(shí)自2016年8月末以來，貨幣市場的利率中樞和波動(dòng)性已經(jīng)在提升，但是央行沒有明確提高任何一項(xiàng)政策利率（包括存貸款基準(zhǔn)利率、公開市場操作利率、MLF利率、SLF利率等）。從深層次原因來看，此次MLF利率上調(diào)與之前提高貨幣市場利率中樞一脈相承。

明明還表示，去杠桿和控制房地產(chǎn)泡沫有必要引導(dǎo)利率適當(dāng)上行。銀行業(yè)同業(yè)負(fù)債方面，在當(dāng)前未把同業(yè)存單納入同業(yè)負(fù)債的情況下，全國大型銀行同業(yè)負(fù)債占比相對穩(wěn)定，自2010年以來基本保持在6.2%左右的水平，2016年12月的水平為6.93%。但中小銀行的同業(yè)負(fù)債占比則自2010年以來呈現(xiàn)上升態(tài)勢，至2016年12月這一比例已達(dá)21.66%，銀行同業(yè)去杠桿仍在路上。房地產(chǎn)方面，近期一線城市房價(jià)再次出現(xiàn)上漲勢頭，考慮到去年12月份信貸規(guī)模仍然較大和房地產(chǎn)投資再創(chuàng)新高，貨幣政策有必要通過適當(dāng)引導(dǎo)中長期利率上升，以繼續(xù)抑制房地產(chǎn)市場泡沫。

另外，人民幣匯率方面，明明認(rèn)為，盡管近期美元走弱，人民幣匯率保持穩(wěn)定，但考慮到美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐加速預(yù)期升溫，有必要適當(dāng)引導(dǎo)國內(nèi)中長期利率走高，保持中美利差，避免外匯占款過快下降，給人民幣匯率和國內(nèi)流動(dòng)性造成壓力。

釋放貨幣政策中性信號

招商證券首席債券分析師徐寒飛表示，MLF利率上升可能與去年1月份商業(yè)銀行信貸投放出現(xiàn)歷史新高有關(guān)——去年1月份新增人民幣貸款達(dá)2.6萬億元的“天量”。央行通過釋放MLF利率上調(diào)信號，引導(dǎo)商業(yè)銀行預(yù)期，以警告商業(yè)銀行平穩(wěn)投放信貸，控制信貸規(guī)模。

近期由于受外匯占款持續(xù)下降、銀行繳納存款準(zhǔn)備金等因素影響，導(dǎo)致銀行間市場流動(dòng)性緊張，央行也在公開市場上操作頻頻。雖上周MLF到期未續(xù)作，但央行在上周五宣布向現(xiàn)金投放占比高的大型商業(yè)銀行提供臨時(shí)流動(dòng)性便利，再加上央行上調(diào)MLF利率，這種“一張一弛”操作背后的政策意圖，分析人士表示，其實(shí)是央行一直在向市場傳遞貨幣政策中性偏緊的信號。上周五，央行通過臨時(shí)流動(dòng)性便利向市場投放流動(dòng)性后，市場利率應(yīng)聲回落，并且市場存在臨時(shí)流動(dòng)性便利可能常態(tài)化的預(yù)期。央行在此時(shí)提高M(jìn)LF利率，一方面向市場表明臨時(shí)流動(dòng)性便利操作僅為階段性應(yīng)對流動(dòng)性緊張的工具，流動(dòng)性緊張局面緩解后將重回MLF操作；另一方面，提高M(jìn)LF操作利率也是對臨時(shí)流動(dòng)性便利操作后市場寬松預(yù)期的一次修正。

王涵也表示，MLF利率提升的信號意義可能更強(qiáng)，顯示去杠桿仍是政策主旋律。實(shí)際上，隨著金融去杠桿和防風(fēng)險(xiǎn)政策態(tài)度的確立，針對銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管政策不斷趨嚴(yán)。前期債券市場雖然經(jīng)歷調(diào)整，但目前債市杠桿率仍然較高，金融體系普遍的期限錯(cuò)配和加杠桿風(fēng)險(xiǎn)仍沒有完全消除。在此背景下，央行的臨時(shí)流動(dòng)性便利操作和MLF利率上調(diào)實(shí)際上都是有條件地投放流動(dòng)性，即在滿足合理流動(dòng)性需求的同時(shí)，避免向市場傳遞貨幣放松的信號。