李宇嘉:資本大佬逐鹿萬科 誰來制造贊美生命的房子

◎李宇嘉

圍繞萬科的股權之爭，從“寶萬之爭”再到“華萬之爭”，而今，隨著寶能的再度發(fā)聲，這出大戲也正在進入高潮階段。

6月23日深夜，沉寂近半年的萬科第一大股東寶能，發(fā)了一份措辭兇猛的聲明，并用與華潤如出一轍的依據(jù)，即重組將大幅攤薄現(xiàn)有股東權益，反對重組預案，并強調(diào)在股東大會上據(jù)此行使股東權利。20分鐘后，第二大股東華潤也如法炮制，重申反對重組預案。二者用近乎相同的口徑指責萬科“內(nèi)部人控制”問題。

在申明的結尾，華潤和寶能均表態(tài)，作為重要股東，有必要為“提升萬科的公司管治水平”而努力。這意味著，華潤和寶能已經(jīng)“聯(lián)盟”，萬科股權之爭將經(jīng)歷從“寶萬之爭”到“華萬之爭”，再到“萬科-華潤寶能之爭”的演變。華潤和寶能聯(lián)盟及表態(tài)，一方面預示著，二者將聯(lián)合否決掉萬科管理層拋出的資產(chǎn)重組計劃；另一方面，二者將聯(lián)合將包括王石在內(nèi)的管理層趕下臺。

問題是，萬科引入深鐵，探索“地鐵+物業(yè)”的轉型先機，這是管理層應對“野蠻人”敲門，轉型城市配套運營商的股權再造，緣何落個主刀者被趕下臺的結局呢？獨立董事華生教授一文，還原了董事會各方的態(tài)度、目的和圖謀。對王石為首的萬科管理來說，他們圖謀的是維持近20年的股權結構，即“大股不控股、支持不干預”，企業(yè)實際控制權在管理層手里的“私心”。

這種“私心”盡管偏離了管理層忠誠于大股東的“信托責任”，但管理層不控股，其行為就不會“短期化”，從而造就了對成功和偉大不懈追求的精英管理層，最具股東回報和社會貢獻的行業(yè)翹楚，達到了亞當·斯密所言的資源最優(yōu)配置，有利于所有股東的權益，也讓萬科從一個不起眼的地方小企業(yè)，發(fā)展成為中國乃至世界上最大的地產(chǎn)公司。用華生的話來講，萬科的圖謀擺得上臺。

相比之下，大股東華潤的意圖，讓人始終摸不著頭腦。作為從不簪越，支持管理層近20年的“老大哥”，在寶能強勢增持前期，也曾應王石“求助”而增持，但寶能繼續(xù)增持并晉級第一大股東后，華潤并無行動，似乎默認自己降到“老二”的現(xiàn)實。無奈，管理層轉向深鐵并拋出重組方案，彼時華潤也并無反對，但董事會審議方案時卻極力反對，甚至不惜聯(lián)手“野蠻人”否定管理層和重組預案。

大幅攤薄股東權益、引入資產(chǎn)作價太貴，這是華潤反復強調(diào)的反對重組預案的理由。事實上，正如華生所言，不讓出大股東位置，怎么鎖定與深鐵這樣的“地主”的長期合作，怎么探索“地鐵+物業(yè)”的轉型紅利；就資產(chǎn)作價問題，與2000年萬科對華潤定增時的價格（每股3元）、與投行評估的價格相比，資產(chǎn)作價并不貴，應該說并沒有脫離“資產(chǎn)折價”換取股權的平衡框架。

華潤拿重組預案的細枝末節(jié)“做文章”，但本質上卻在謀劃著更大的一盤棋，即恢復第一大股東，甚至是絕對控股，讓萬科變?yōu)槿A潤旗下的下屬央企控股企業(yè)，并整合萬科和華潤置地，構建萬億“地產(chǎn)王國”。眾所周知，華潤是實體經(jīng)濟的“巨無霸”，在零售、電力、建材和醫(yī)藥等傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)上一直做的風生水起。但是，隨著去產(chǎn)能、去杠桿和央企新一輪整合，華潤不僅面臨著主業(yè)衰敗的困局，而且可能在新一輪央企改革中被整合，甚至有被踢出央企TOP10的危險。

穩(wěn)增長和業(yè)績考核壓力下，華潤開啟轉型，醫(yī)藥和零售已開始“做減法”。作為2015年集團業(yè)績最大功臣（貢獻集團26.5%的利潤）的地產(chǎn)空前受寵，華潤置地明確要打造為“千億房企”。2015年，深圳區(qū)域貢獻華潤置地30%的業(yè)績，再拔頭籌，隸屬于集團的深圳舊改項目悉數(shù)注入上市公司。萬科深鐵是強強組合，也是華潤置地的最大競爭者，萬科是自己的臥榻，豈容深鐵鼾睡。

這就是為何，華潤不惜與擠掉自己大股東位置的寶能聯(lián)手，也要讓引入深鐵的計劃流產(chǎn)。寶能反對重組是業(yè)內(nèi)沒有預測到的。萬科停牌以來，A股下跌20%多，若重組計劃流產(chǎn)，此前因不斷舉牌而暴漲的萬科股票，在華潤沒有增持計劃和失去重組概念的情況下，會有多少個跌停？寶能持股成本接近每股16元，而舉牌資金來自高收益保險理財，民營企業(yè)的寶能，面臨巨大的流動性缺口。因此，對寶能來說，贊成重組而全身而退是最優(yōu)選擇。

顯然，寶能與華潤聯(lián)盟，意味著二者已經(jīng)達成了股權讓渡的抽屜協(xié)議，這是萬科管理層沒有預料到的。同時，天使到魔鬼只在一念之間，管理層要自省。各方對“萬科模式”美譽有加，確實讓管理層“飄飄然”。例如，對于并無違反資本市場規(guī)則，業(yè)已晉級第一大股東的寶能不屑一顧；遭遇舉牌時，未協(xié)調(diào)大股東，也未召集董事會會議，更無可靠重組標的，便倉促停牌，這是管理層長期治下的“習慣成自然”，也昭示了管理層謀求控制權的一己私利。

但是，管理層此舉侵害了股東的短期權益，盡管長期利好。巨人決定侏儒的命運，管理層、華潤、寶能，都在打著維護股東權益的旗幟來實現(xiàn)自身利益，但背后卻各有各自的“小九九”，唯獨中小股東的權益、萬科的業(yè)主被擱置在最后。種種跡象表明，萬科重組正在走向悲觀，王石或許以悲情的方式“英雄謝幕”。被各方資本大佬覬覦的萬科依舊會前行，但房子是高度人格化的產(chǎn)品，沒有脫離浮躁而粗糙的樓市年代，沒有這批精英管理層的萬科，還能制造出贊美生命的房子嗎？萬科股權之爭，在公司治理、信托責任、獨董制度等方面，都將有助于資本市場的完善，但市場化大旗下各方大佬角逐的同時，少數(shù)股東權益、業(yè)主利益、行業(yè)轉型卻是受損的，這是資本市場不完善的地方。

（作者為深圳市房地產(chǎn)研究中心）