四問A股：股市是否還是晴雨表？

臺歷牌撕去6月的最后一日，A股市場卻仍深陷一場長達半年的梅雨季。 上證指數探出年初的1984點低位和2177點高位后，就如同一段老化的彈簧，在不到200點的狹窄空間內緩慢震蕩。退，則淺嘗輒止；進，又欲動還休。 在此時點，我們不再執(zhí)著于數字，而是選擇傾聽市場的聲音。 在剛剛結束的第二季度，滬深兩市日均成交總額為1543億元，為過去6個季度最低，較過去一年的平均水平下降20%。今年5月份，滬深兩市當月參與交易的A股賬戶數為1480.59萬戶，較上月銳減334.87萬戶。交易賬戶占期末A股有效賬戶數的11.21%，連續(xù)第三個月環(huán)比下滑，并較去年9月份的高點回落了近5%。2000點附近的反復爭奪，以及盤桓不定的市場風格，折磨著市場各方參與人士的神經。 如果只是著眼于指數三五日的表現，投資者總能找到這樣那樣的理由來解釋已經發(fā)生的波動。而看似沉悶的指數表現背后，卻正折射出一些困擾中國資本市場已久的思考題，值得市場各方參與人士思辨與自問。 股指表現是否有失理性？市場為何總是談新色變？受訪市場人士雖然在個別問題上的意見不盡相同，但是一個觀點已經形成了廣泛的共識。那就是無論指數短期內如何波動，各方參與者，尤其是監(jiān)管層，都應該排除一切非市場的因素，讓市場本身發(fā)揮其應有的作用。 A股四問，也許未必有明確的答案。但把屬于市場的一切還給市場，已經成為各界人士心中求索答案的必由之路。 動靜之間：股市還是晴雨表？ “股市是經濟的晴雨表”，這是一句廣為人知的股諺。在市場氛圍熱烈時，甚至有上至金融機構高管，下至中小散戶，“人人都是經濟學家”的笑談。然而，上證報記者走訪多家券商營業(yè)部卻發(fā)現如今依然活躍的中小投資者并不十分關注宏觀經濟形勢 “我平時看新聞比較關注一些產業(yè)方面的消息，主要是為了幫助尋找一些主題投資機會?！鄙虾Ｒ晃怀钟星f市值股票的投資者郭先生對記者說，“以我的經驗來看，現在的A股走勢和中國經濟沒有十分密切的關系?！? 目前在A股投資者中，持這樣看法的股民并不在少數。有人認為，中國經濟增速曾長期保持在兩位數，目前即使降到7.5%左右，仍然冠絕全球，但上證指數的表現除了個別年份卻經常在全球市場中排名倒數。反觀美國道指、納指等指數，則在金融危機后連創(chuàng)新高，令人懷疑股市與宏觀經濟的相關性。而在2013年一些投資者把握“結構性機會”帶來財富效應的刺激下，更多人愈發(fā)不再關心宏觀經濟的變化態(tài)勢。 那么，A股果真無法肩負“經濟晴雨表”這一重任嗎？在更多市場資深人士看來，答案是否定的。 申銀萬國證券研究所總經理陳曉升就表示，股票市場的過去和現在非常好地反映了中國宏觀經濟的形勢。如果只從靜態(tài)的GDP總量數據來理解“股市是經濟的晴雨表”，則有失片面。 “晴雨表反映的不是靜態(tài)的宏觀經濟情況，而是變化?！标悤陨f，“有人問，中國每年GDP增速至少在7%以上，而美國GDP增速只有4%，為什么A股跌美股漲？這是因為美國經濟數據和企業(yè)盈利都在不斷上行，而我們的GDP增速則是從2010年最高的季度12%逐級下跌到現在的7.4%位置。這就是變化?！? “上證指數反映的是上市公司整體盈利增長速度的變化，是市場預期的改變決定了價格。上市公司的盈利上季度增長20%，這個季度只有10%。股票必然下跌?！标悤陨f。 安信證券首席經濟學家高善文則指出，受相當長時間刺激政策的影響，目前房地產存在巨大泡沫，地方政府融資平臺則積累出高額債務。出于對這些風險的擔憂，過去幾年中股票市場以銀行板塊、房地產板塊為代表的周期性板塊持續(xù)地預判、預估和消化吸收可能的泡沫風險，這一系列預判對市場估值水平形成了巨大的壓力。 與此同時，投資者對于當前宏觀經濟形勢，尤其是一些變化趨勢的漠視，也在一定程度上反過來影響指數的近期表現。多位機構人士表示，定向降準、微刺激等本屆政府使用的政策工具正在或即將對宏觀經濟帶來積極變化，但市場主力卻沒有完全擺脫舊有的思維定勢，使得市場表現短期內落后于宏觀經濟的變化趨勢。 在國泰君安首席策略分析師喬永遠看來，市場近期極端謹慎的表現恰恰具有合理性。他表示，目前中國經濟運行模式正在發(fā)生變化，原來以政府為投資主體的運行模式正在通過市場化的方式，將投資主體轉移到私人部門。這種變化長期來看是非常積極的；短期來看，則使得市場參與者對市場的預測能力下降，導致投資行為趨于謹慎保守?！昂暧^數據正在轉好，但市場對于宏觀數據的確認往往需要時間?！? 宏觀經濟正在轉好，并非一家之言。瑞銀證券中國證券研究副主管陳李在接受采訪時表示，國內5月和6月PMI都出現了回暖，工業(yè)增加值的增速也出現反彈。但他同時指出，對于A股而言，有三個長期的經濟警報。一是企業(yè)和地方政府負債率高企；二是房地產存在泡沫破裂隱憂；三是PPI增速長期為負，過剩產能未能有效化解。 “市場是很聰明的，如果長期的經濟警報沒有解除的話，短期的經濟企穩(wěn)對市場反彈的推動力度會越來越小?！标惱钸@樣告訴記者。 新老之間：IPO魔咒如何破解？ 相比股指表現與宏觀經濟之間的微妙聯動，直接簡單的供求關系卻更容易被投資者所津津樂道。自從A股進入熊市周期之后，企業(yè)上市融資往往被冠之以“吸金”、“抽血”的負面詞匯，仿佛新股發(fā)行就是壓制指數表現的罪魁禍首 一項數據或許可以反映出恐懼新股發(fā)行的非理性。今年以來A股市場再融資規(guī)模已經接近2600億，卻沒有引起市場的充分注意。而按照證監(jiān)會披露的新股發(fā)行節(jié)奏，年內發(fā)行的新股僅百余家，平均每家融資10億元，也不足已完成再融資規(guī)模的一半。 諷刺的是，在完全沒有新股發(fā)行的2013年，滬指全年依然下跌6.75%。而在今年新股發(fā)行重啟之后。絕大部分新股在上市交易之后都收到資金追捧，不斷上演“秒?！眲∏椤τ谛鹿砂l(fā)行，投資者表現既愛又恨的矛盾心理。 陳李在接受采訪時坦率地指出，投資者的矛盾心態(tài)與A股現行發(fā)行體制中不夠市場化的部分息息相關。 “A股的監(jiān)管層在定價、認購及節(jié)奏上都做了限制，給了市場預期新股必漲。因為監(jiān)管層的限制行為相當于告訴市場買新股一定掙錢，一定有70%、100%甚至更高的收益，大家當然賣掉舊股票去打新。如果未來新股會大面積破發(fā)，買新股的都虧錢，投資者還會賣掉老股票買新股嗎？”陳李這樣問道。 以新股發(fā)行為抓手調節(jié)市場并非良策。這一觀點已在機構人士中形成了廣泛共識。天風證券副總裁馮文敏也在接受采訪時表示，任何寄希望于壓低新股、暫停新股發(fā)行等打壓新股的方式來激活二級市場的做法都是不明智的。 正當A股投資者對新股發(fā)行欲拒還迎之時，來自中國的IPO項目卻不斷震動國際資本市場。6月26日，阿里巴巴敲定將在紐交所掛牌上市，擬募集200億美元。若其最終順利成行，意味著中國三大互聯網巨頭“BAT”將全部花落海外資本市場。而在此之前的5月，自成立以來主營業(yè)務尚未盈利的京東在納斯達克上市，獲260億美元估值，在阿里巴巴上市前僅次于騰訊和百度。 一面是國內市場和監(jiān)管層圍繞新股發(fā)行“誰先發(fā)”、“發(fā)多少”、“何時發(fā)”等細節(jié)問題深陷博弈泥潭，一面是代表新經濟(310358,基金吧)發(fā)展方向的中國優(yōu)秀互聯網企業(yè)出走，前往非主營業(yè)務所在市場募資融資，這樣的局面顯然不是正常的資本市場所應有的現象。 朱雀投資研究總監(jiān)陳秋東坦言，在發(fā)行制度的干預下，國內許多優(yōu)秀企業(yè)轉向更快捷的、要求更低的海外市場上市，這是中國A股市場的遺憾。他表示，目前新股發(fā)行體制中行政氣氛較濃，并不利于創(chuàng)新型公司的發(fā)展，應當進行趨于市場化的改革，比如，降低對財務的要求等。 大小之間： 上證指數是否正在邊緣化？ 一葉可以障目，一葉可以知秋。如果將視線從主板市場挪開，選擇另一個角度觀察中國資本市場，就可以得到一番完全不同的場景 自2012年末以來，創(chuàng)業(yè)板走出一輪波瀾壯闊的行情。創(chuàng)業(yè)板指自585.44點歷史新低在一年多的時間中一路馬不停蹄登上1571.40點，創(chuàng)歷史新高，而后在經歷20%以上的回調之后，又在醞釀新一輪上攻行情。與日漸萎靡的主板市場相比，這個生機無限的新世界(600628)正在吸引原來越多的資金和注意力。 申銀萬國研究所市場研究總監(jiān)桂浩明認為，主板指數所代表的資產越來越脫離市場關注的焦點。上證指數作為全樣本指數，組成中的金融股比重過大，和調整產業(yè)結構的目的存在比較大的落差。相反，一些更能體現產業(yè)結構調整、發(fā)展新興產業(yè)的中小板、創(chuàng)業(yè)板企業(yè)表現更加活躍。 “從現在來看，調整產業(yè)結構，改變增長模式是未來的發(fā)展方向，中小板、創(chuàng)業(yè)板更具備相關的發(fā)展?jié)摿Γ@個趨勢不太容易產生變動。不排除上證指數面臨被邊緣化的危險?！惫鸷泼鞅硎?。 在光證資管權益投資部副總經理劉俊看來，主板指數在市場視野中的邊緣化在一定程度上也反映出市場主流投研方法的變遷。和經濟增長方式的轉變一樣，越來越多的機構投資者從配置型策略走向貼近公司的精細投資。 “過去一年中，投資年限長的投資經理普遍表現不佳。”劉俊告訴記者，“過去投資就像是拿著沖鋒槍，瞄準一個行業(yè)投資就行了?，F在不是這樣，至少拿把狙擊槍，甚至不要沖，更多需要躲著，瞄準射擊。未來這種要求會越來越高。” 同樣，被市場關注的創(chuàng)業(yè)板也正在經歷同樣的分化過程。配置創(chuàng)業(yè)板指數即可獲得300%回報的“好時光”已經過去。優(yōu)秀的投資標的同樣需要深入的投研工作來挖掘。 “把創(chuàng)業(yè)板看作新經濟，把主板市場看作傳統(tǒng)經濟。這樣的劃分有一定道理。但是創(chuàng)業(yè)板也會有分化。創(chuàng)業(yè)板企業(yè)往往具有活力，但抵御風險能力不足。”劉俊表示，“如果還是單純以風格進行劃分創(chuàng)業(yè)板和主板，那依然是沖鋒槍投資。投研的核心還是看企業(yè)的經營模式、核心價值。” 快慢之間：T+0會怎樣？ 一定程度上也是為了改善主板市場的吸引力，在以上證50成份股為代表的藍籌股中試點T+0交易制度的籌謀一直在有關部門的視野中徘徊。上證報記者了解到，絕大多數中小投資者對T+0持歡迎態(tài)度，一個較為集中的觀點是，T+0制度將使中小投資者享受到更加公平的交易環(huán)境 “現在其實只有我們小散不能做T+0。”說到T+0，一位王姓股民有些憤憤不平。“去年8.16，中午大家都知道買錯了。下午機構可以期指開空單，大戶可以融券做空。只有我們小散什么都做不了。眼睜睜看它跌回去。” 不言自明，除了帶來交易公平，市場對于T+0還有另一層欲說還休的期待，那就是希望T+0能夠迎合A股市場熱衷短線交易的傳統(tǒng)偏好，帶旺市場人氣，從而提升股指表現。而對于這份期待，多數市場資深人士則不以為然。 國泰君安首席分析師喬永遠就表示，T+0不會對市場產生實質上的影響。實行T+0只能一次性釋放交易熱情，并不具有很多創(chuàng)造性。 “打個不太恰當的比方，就好像現在你可以在世界杯賽前購買足球彩票，有一天也許比賽中也可以買。如果可以這樣，你就一定能多贏錢嗎？”喬永遠表示。 更多機構人士提出，基礎交易環(huán)境的改善不應該局限某一項交易規(guī)則，而應該是一個包括各類交易品種和金融產品的整體工程。朱雀投資研究總監(jiān)陳秋東提出，T+0對于藍籌股交易的活躍將會有所幫助，但不改變藍籌股基本面。同時，有了T+0制度配合即將推出的個股期權、股指期權等工具，會給市場帶來新的套利機會。他同時表示，T+0未來的發(fā)展方向應當是向全市場普及，這樣對于資本市場的資源配置功能將更為有利。瑞銀證券中國證券研究副主管陳李也表示，如果要建立一個豐富的、立體的市場的話，光有T+0是不夠的，還需要有個股期權、股指期貨以及股指期權等配套，讓市場投資主體能用立體的交易策略來投資。 “缺少交易品種、缺少交易策略，對投資者投資是一個很嚴重的障礙。如果決策層夠聰明的話，應該是提供一個更深的市場，而不是單推一個交易規(guī)則?！标惱畋硎尽?