新股發(fā)行改革的亮點(diǎn)與頑疾

每經(jīng)評(píng)論員葉檀 6月7日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見（征求意見稿）》，市場(chǎng)取向與信用定價(jià)是兩大亮點(diǎn)。 以透明公開的信息增強(qiáng)信用值得關(guān)注。申報(bào)即披露制度，使擬上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)在陽光下曝曬的時(shí)間更長(zhǎng)，滿紙謊言往往禁不起時(shí)間的考驗(yàn)。證監(jiān)會(huì)抽查底稿也是行之有效的管控手段。 中介機(jī)構(gòu)責(zé)任期更長(zhǎng)，針對(duì)發(fā)行人取得核準(zhǔn)文件后可能會(huì)出現(xiàn)業(yè)績(jī)下滑等重大變化的情況，要求中介機(jī)構(gòu)持續(xù)履行盡職調(diào)查義務(wù)，要求發(fā)行人比照上市公司履行信息披露義務(wù)，及時(shí)更新預(yù)先披露的招股說明書。發(fā)行人在此期間如果出現(xiàn)影響發(fā)行條件的情形，要嚴(yán)格履行會(huì)后重大事項(xiàng)相關(guān)程序。 信用監(jiān)管延伸到詢價(jià)與定價(jià)過程，所有檔案全部存檔備查。新股發(fā)行還將引入獨(dú)立第三方對(duì)擬上市公司的信息披露進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)析，為中小投資者在新股認(rèn)購(gòu)時(shí)提供參考。 從證監(jiān)會(huì)已經(jīng)公布的處罰結(jié)果來看，造假的中介與高管受到較以前嚴(yán)厲的處罰，從萬福生科到新大地，A股市場(chǎng)有了懲處造假的經(jīng)典案例。 信息準(zhǔn)確，定價(jià)也就準(zhǔn)確，證監(jiān)會(huì)決心讓市場(chǎng)自主定價(jià)，暫停新股發(fā)行等行政手段退出舞臺(tái)，由市場(chǎng)決定價(jià)格，由發(fā)行人與承銷機(jī)構(gòu)根據(jù)市場(chǎng)情況決定新股發(fā)行時(shí)機(jī)，擬放寬首次發(fā)行股票核準(zhǔn)文件的有效期，將核準(zhǔn)文件有效期從6個(gè)月延長(zhǎng)至12個(gè)月，便于發(fā)行人更加靈活地選擇發(fā)行窗口。發(fā)行人可以根據(jù)市場(chǎng)情況決定發(fā)行時(shí)間。 為了保護(hù)中小投資者，提高高管減持門檻，以防止頻發(fā)上市公司業(yè)績(jī)變臉、高管無本套現(xiàn)、股民大量被套的悲劇。 征求意見稿要求發(fā)行人控股股東、董事、高管等主體承諾，其持股鎖定期與公司股價(jià)表現(xiàn)掛鉤，且在一定期限內(nèi)減持價(jià)格不低于發(fā)行價(jià)。如果發(fā)行價(jià)格過高，上市后一段時(shí)間公司股價(jià)低于發(fā)行價(jià)格的，上述人員需要延長(zhǎng)持股鎖定期。為進(jìn)一步加大對(duì)定價(jià)責(zé)任人員的市場(chǎng)約束，要求發(fā)行人及其控股股東、公司董事及高級(jí)管理人員提出上市后至少五年內(nèi)公司股價(jià)低于每股凈資產(chǎn)時(shí)穩(wěn)定股價(jià)的預(yù)案。要求發(fā)行人披露公開發(fā)行前持股5%以上股東的持股意向及減持意向。持股5%以上股東轉(zhuǎn)讓股票，需要披露減持原因、未來持股意向、減持行為對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)及持續(xù)經(jīng)營(yíng)的影響。相關(guān)責(zé)任主體的公開承諾應(yīng)同時(shí)提出其未履行承諾所承擔(dān)的后果，加強(qiáng)對(duì)承諾事項(xiàng)的約束。 新股發(fā)行體制改革往正確的路上走了一大步，但面對(duì)兩大頑疾仍然束手無策。 新股發(fā)行中的一、二級(jí)差價(jià)無法得到改變，一級(jí)市場(chǎng)的獲益方不會(huì)因?yàn)槟硯讉€(gè)強(qiáng)勢(shì)的個(gè)人投資者參與定價(jià)就改變利益格局。長(zhǎng)期以來，新股發(fā)行一級(jí)市場(chǎng)成為肥肉市場(chǎng)，而二級(jí)市場(chǎng)成為接盤市場(chǎng)，普通投資者不得不以打新股的方式，分得一點(diǎn)殘羹剩飯。此次意見稿規(guī)定公開定價(jià)信息，將提高定價(jià)者關(guān)門定價(jià)引誘二級(jí)市場(chǎng)投資者的成本，問題在于，如果一級(jí)市場(chǎng)定價(jià)的利益共同體表面上非常完備，卻高報(bào)低買，大肆獲得人情收益與價(jià)差收益，監(jiān)管層該如何處置？ 更重要的是上市流通數(shù)量過少，形成的體制性圈錢制度沒有改變。 如皮海洲先生所說，目前A股市場(chǎng)名義上全流通，但上市公司首發(fā)流通股的比例很低——首發(fā)流通股基本上保持在25%附近，其中公司總股本超過4億股的，首發(fā)流通股占比甚至只有10%左右，還是股權(quán)割裂時(shí)期的股本結(jié)構(gòu)設(shè)置——原始股東低成本甚至零成本套現(xiàn)層出不窮，中小板與創(chuàng)業(yè)板目前的套現(xiàn)盛況就是例子。 按照A股市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)情況，只有大幅增加流通股比例才能減少體制性失血，國(guó)有控股企業(yè)完全可以通過一票否決的金股方式維持控制權(quán)，而實(shí)際控制人可以用優(yōu)先股的方式維持地位，而不是像現(xiàn)在一樣用原始股轉(zhuǎn)流通股的方式危害市場(chǎng)。很可惜，在關(guān)鍵領(lǐng)域，意見稿不著一字。只有兩種解釋，或者是監(jiān)管部門尚未意識(shí)到套現(xiàn)圈錢的危害，或者是這方面的改革超出了監(jiān)管部門的能力范圍，只能由更高的意志來決定。一些套現(xiàn)的強(qiáng)勢(shì)企業(yè)，強(qiáng)勢(shì)人物，其手眼通天的程度超出了監(jiān)管者的五指山。 有進(jìn)步要表揚(yáng)，核心圈錢漏洞未堵要警示，有盡力的官員在信用透明等方面做足了文章，如果沒有基本制度配套，技術(shù)上的修補(bǔ)、鐵腕監(jiān)管很有可能被套現(xiàn)者撕得千瘡百孔。