西班牙的前車之鑒

每經(jīng)編輯 葉檀    

雄心壯志的超前建設(shè)，引發(fā)了西班牙的債務(wù)潮。

西班牙的債務(wù)危機(jī)緣于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、房地產(chǎn)泡沫崩潰，與政府隱瞞負(fù)債。房地產(chǎn)泡沫崩潰導(dǎo)致銀行壞賬躥升，政府隱瞞負(fù)債導(dǎo)致市場(chǎng)預(yù)期不明，信心不穩(wěn)。

西班牙基礎(chǔ)設(shè)施十分發(fā)達(dá)，截至2010年底，其高鐵投資超過(guò)187億歐元，未來(lái)還將投資430億歐元。即使債務(wù)危機(jī)籠罩，西班牙仍然準(zhǔn)備撥款1300億美元加強(qiáng)高鐵建設(shè)，以增加就業(yè)、爭(zhēng)奪未來(lái)歐洲的物流中心地位，在歐洲高鐵市場(chǎng)取代法國(guó)。

高鐵讓西班牙四通八達(dá)的公路網(wǎng)與航空效用大降，高鐵的回報(bào)率存疑，從馬德里到經(jīng)濟(jì)重鎮(zhèn)巴倫西亞的黃金線路預(yù)計(jì)需要十年回收成本，到其他風(fēng)景名勝地的回收期限遙遙無(wú)期。一些鐵路效率低下，去年當(dāng)?shù)孛襟w報(bào)道，西班牙有176個(gè)火車站和小火車站一整天下來(lái)一個(gè)旅客也看不到，有52趟中程火車線路平均載客率還不到15%。在金融泡沫面前，無(wú)效高鐵也成為必需高鐵。

西班牙高鐵建設(shè)意在爭(zhēng)奪未來(lái)大歐洲的中心地位，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)與就業(yè)率，讓高鐵技術(shù)成為重要出口產(chǎn)品，但所有這些美好的預(yù)期，卻建立在金融大泡沫上。從2000年開(kāi)始的鐵路建設(shè)狂熱，是西班牙負(fù)債的重要原因。

在債務(wù)危機(jī)爆發(fā)之前，2007年西班牙負(fù)債率僅36.3%，不僅遠(yuǎn)低于希臘、葡萄牙等危機(jī)國(guó)家，甚至好于德國(guó)等國(guó)。如此低的負(fù)債率主要是因?yàn)榻y(tǒng)計(jì)口徑，排除了歐洲央行、歐洲穩(wěn)定基金等的債務(wù)。

西班牙地方政府財(cái)政的67%依賴中央政府，并且通過(guò)聽(tīng)話的地方儲(chǔ)蓄銀行將資金源源不斷地引入形象工程與房地產(chǎn)市場(chǎng)。地方官員競(jìng)相引入免費(fèi)醫(yī)療和教育政策，并投入大規(guī)模資金推進(jìn)善心項(xiàng)目。韓國(guó)《朝鮮日?qǐng)?bào)》稱，2008年西班牙經(jīng)濟(jì)陷入低迷后，地方政府推進(jìn)的項(xiàng)目都出現(xiàn)嚴(yán)重虧損，只能由中央政府出面收拾這些爛攤子。

金融狂歡時(shí)代，低成本融資與房地產(chǎn)泡沫助長(zhǎng)了西班牙的地方政府投資熱情。從1995年到2007年間，西班牙的房?jī)r(jià)翻了三倍，房地產(chǎn)和建筑業(yè)貸款占GDP的比重從1992年的10%上升至2009年的43%，其中大部分的貸款是由地方儲(chǔ)蓄銀行提供，其住宅貸款增加到總貸款的70%。地方儲(chǔ)蓄銀行在西班牙銀行業(yè)的市場(chǎng)份額從上世紀(jì)60年代的10%左右，上升至2010年的近50%。房地產(chǎn)市場(chǎng)雪崩使地方儲(chǔ)蓄銀行面臨破產(chǎn)，不得不由中央政府買單。西班牙政府為拯救儲(chǔ)蓄銀行而出資900億歐元，隱性負(fù)債顯性化。

現(xiàn)在，西班牙依然高估其資產(chǎn)價(jià)值，將手中的房地產(chǎn)以前期估值折價(jià)而非市場(chǎng)拍賣價(jià)計(jì)入資產(chǎn)，而愛(ài)爾蘭則大手筆拍賣出清手上存貨。評(píng)級(jí)公司惠譽(yù)認(rèn)為中期內(nèi)葡萄牙和意大利的房?jī)r(jià)將再跌13%；西班牙和希臘再跌15%，當(dāng)?shù)貦?quán)威咨詢機(jī)構(gòu)的預(yù)測(cè)更加恐怖，認(rèn)為馬德里、巴塞羅那和其他一些西班牙主要城市的房?jī)r(jià)在未來(lái)五年將再度下滑30%，房地產(chǎn)泡沫時(shí)所積累的龐大房地產(chǎn)供應(yīng)量最終將使整體房?jī)r(jià)下跌75%。

更糟糕的是，西班牙國(guó)內(nèi)的腐敗加劇了投資的低效，使西班牙發(fā)債成本大幅上升。腐敗叢生，討好選民濫發(fā)福利，必然導(dǎo)致投資低效。丑聞傳出，西班牙國(guó)債收益率大漲，發(fā)債成本上升。

西班牙的模式引人深思，我國(guó)地方政府的大規(guī)模投資熱潮，空蕩蕩的形象工程，等比例的白宮建筑，通過(guò)地方金融機(jī)構(gòu)以及土地杠桿不斷擴(kuò)大融資規(guī)模，以未來(lái)的就業(yè)率與GDP而非當(dāng)下的投資回報(bào)率作為投資依據(jù)。

從理論上，我國(guó)地方政府不允許負(fù)債，我國(guó)總體負(fù)債率一直處于可控水平，但越來(lái)越多的空城以及局部的房地產(chǎn)市場(chǎng)崩潰，已經(jīng)預(yù)示了其風(fēng)險(xiǎn)所在。

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