堅(jiān)持價(jià)值投資 迎接新牛市曙光

來(lái)源：中國(guó)證券報(bào) 內(nèi)容摘要 導(dǎo)致目前A股市場(chǎng)下跌的主要原因有三：短期經(jīng)濟(jì)下滑使上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊仝吘?，這是直接原因；投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階的擔(dān)憂，這是壓低市場(chǎng)估值的根本原因；新股上市定價(jià)過(guò)高，二級(jí)市場(chǎng)缺乏賺錢效應(yīng)，這是市場(chǎng)制度層面原因。市場(chǎng)連續(xù)下跌不斷強(qiáng)化投資者悲觀情緒，并演化為非理性的恐慌情緒，導(dǎo)致市場(chǎng)大幅殺跌。 在弱勢(shì)氛圍中，更需要理性看待A股市場(chǎng)。目前，從多個(gè)角度比較，A股市場(chǎng)已經(jīng)處于估值的底部區(qū)域。隨著短期經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇和投資者理性認(rèn)識(shí)中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型對(duì)資本市場(chǎng)的意義，A股市場(chǎng)存在估值修復(fù)性質(zhì)的投資機(jī)會(huì)。 牛市的起點(diǎn)往往是在股票估值水平很低、投資者普遍悲觀的環(huán)境下產(chǎn)生。從中期看，經(jīng)濟(jì)制度層面，中國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)有序變革，將釋放制度紅利，推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)成功轉(zhuǎn)型；市場(chǎng)制度層面，正推進(jìn)以新股發(fā)行市場(chǎng)化為核心的市場(chǎng)交易制度改革，將真正保護(hù)二級(jí)市場(chǎng)投資者利益。隨著這兩個(gè)制度性條件的醞釀成熟，A股市場(chǎng)有望迎來(lái)新一輪牛市的曙光。新一輪牛市的投資方向，是在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景下，滿足“新瓶頸、新周期、新出口”特征的新藍(lán)籌。 AH溢價(jià)指數(shù)97%，已經(jīng)整體出現(xiàn)折價(jià) 滬深300指數(shù)估值水平在國(guó)際市場(chǎng)中有投資吸引力 滬深300指數(shù)動(dòng)態(tài)市盈率10倍 已經(jīng)低于A股歷史上兩次大底水平 A股已處估值底部區(qū)域 股票市場(chǎng)短期是投票器，隨資金進(jìn)進(jìn)出出而波動(dòng)；但股票市場(chǎng)長(zhǎng)期是稱重機(jī)，股票價(jià)格終究會(huì)回歸到上市公司的合理價(jià)值水平。我們認(rèn)為，目前A股市場(chǎng)已經(jīng)處于估值的底部區(qū)域，隨著短期經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇和投資者理性認(rèn)識(shí)中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型對(duì)資本市場(chǎng)的意義，A股市場(chǎng)存在估值修復(fù)性質(zhì)的投資機(jī)會(huì)。 第一，目前A股市場(chǎng)已處于估值的底部區(qū)域。我們從絕對(duì)估值水平的橫向、縱向比較和AH定價(jià)比較可以看出，A股估值水平已經(jīng)具有相對(duì)投資吸引力；從股息收益率和產(chǎn)業(yè)資本行為，可以看出A股估值水平對(duì)居民資產(chǎn)配置和產(chǎn)業(yè)資本已經(jīng)具有絕對(duì)投資吸引力。 從絕對(duì)估值水平上看，目前滬深300指數(shù)2012年動(dòng)態(tài)市盈率是10倍。橫向比較，這個(gè)估值水平已經(jīng)低于A股歷史上兩次大底（2005年和2008年）的13倍；縱向比較，也低于美國(guó)標(biāo)普500指數(shù)的13.5倍和香港恒生指數(shù)的11.4倍，已經(jīng)具有明顯的投資吸引力。 從AH折溢價(jià)角度看，目前AH溢價(jià)指數(shù)為97%，表明同樣的公司，A股市場(chǎng)定價(jià)已經(jīng)較香港市場(chǎng)出現(xiàn)折讓。同時(shí)在A股H股上市的公司有80家，以大盤藍(lán)籌股為主的25家出現(xiàn)折價(jià)，其中中國(guó)鐵建、中交建、海螺水泥(600585,股吧)、中國(guó)平安、中國(guó)中鐵、中興通訊、鞍鋼股份、中信證券(600030,股吧)、上海醫(yī)藥(601607,股吧)、招商銀行、青島啤酒、中國(guó)神華、中國(guó)太保(601601,股吧)等股票的折價(jià)幅度超過(guò)15%。 從股息收益率角度看，滬深300指數(shù)目前的股息收益率是3.22%，處于歷史高位水平。中國(guó)普通居民理財(cái)方式主要有存款、國(guó)債、銀行理財(cái)產(chǎn)品和房地產(chǎn)等。目前，一年期定期存款收益率是3.25%，一年期國(guó)債收益率是2.92%，一年期銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率是4.6%，普通住宅房地產(chǎn)租金收益率沒(méi)有統(tǒng)一的公開(kāi)數(shù)據(jù)，合理估計(jì)不會(huì)超過(guò)3%。A股藍(lán)籌股的股息收益率較居民其他理財(cái)方式已經(jīng)具有相當(dāng)強(qiáng)的吸引力。 從產(chǎn)業(yè)資本行為角度看，目前A股市場(chǎng)產(chǎn)業(yè)資本在凈增持股票（增持金額大于減持金額），說(shuō)明產(chǎn)業(yè)資本認(rèn)為目前股價(jià)被低估。以大小非和上市公司高管為主的產(chǎn)業(yè)資本普遍以減持股票為主，但在認(rèn)為自身公司股價(jià)被低估時(shí)也會(huì)從二級(jí)市場(chǎng)增持股票。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，產(chǎn)業(yè)資本凈減持（減持金額減去增持金額）金額較小的時(shí)候基本都對(duì)應(yīng)A股市場(chǎng)的底部位置。 第二，中國(guó)經(jīng)濟(jì)短期有望企穩(wěn)復(fù)蘇。從2010年二季度開(kāi)始的本輪經(jīng)濟(jì)下滑是中國(guó)經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期潛在增速下行背景下的周期性收縮。我們?cè)诰栝L(zhǎng)期潛在增速下行風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也不能完全忽視經(jīng)濟(jì)在短周期的企穩(wěn)復(fù)蘇。 中國(guó)經(jīng)濟(jì)短期企穩(wěn)復(fù)蘇的推動(dòng)力主要來(lái)自于三個(gè)方面： 一是短周期經(jīng)濟(jì)主動(dòng)去庫(kù)存階段正在結(jié)束。由于生產(chǎn)企業(yè)普遍感受到下游需求的疲弱，主動(dòng)收縮生產(chǎn)，減少庫(kù)存，中國(guó)經(jīng)濟(jì)在過(guò)去四個(gè)季度經(jīng)歷了持續(xù)的主動(dòng)去庫(kù)存過(guò)程。這種主動(dòng)去庫(kù)存過(guò)程，表現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)指標(biāo)上，是供給層面的經(jīng)濟(jì)指標(biāo)如工業(yè)增加值和發(fā)電量增速的大幅下行，中上游原材料價(jià)格的大幅下跌。 目前，以工業(yè)品出廠價(jià)格指數(shù)為代表的實(shí)體經(jīng)濟(jì)價(jià)格水平已經(jīng)企穩(wěn)，沒(méi)有再繼續(xù)下跌，說(shuō)明總供給和總需求達(dá)到了階段性的平衡。實(shí)體經(jīng)濟(jì)劇烈的主動(dòng)去庫(kù)存過(guò)程正在結(jié)束，經(jīng)濟(jì)的快速下滑過(guò)程也在結(jié)束。 二是實(shí)體經(jīng)濟(jì)流動(dòng)性在持續(xù)改善。10月份，社會(huì)融資總量規(guī)模達(dá)1.29萬(wàn)億元，累計(jì)同比回升至22.9%，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)復(fù)蘇提供了流動(dòng)性支持。 三是土地市場(chǎng)回暖。上半年的房地產(chǎn)銷量回升開(kāi)始反映在下半年的土地市場(chǎng)上。9月全國(guó)土地成交溢價(jià)率達(dá)到13%，回暖跡象初步顯現(xiàn)。土地市場(chǎng)的回暖，從直接意義上，可以預(yù)示后續(xù)的房地產(chǎn)投資增速的回升，實(shí)際上混凝土樁和磚產(chǎn)量都出現(xiàn)了上行拐點(diǎn)；從間接意義上，土地出讓金收入增速的回升，有利于穩(wěn)定地方政府基建投資的資金來(lái)源。 實(shí)體經(jīng)濟(jì)的企穩(wěn)復(fù)蘇，已經(jīng)開(kāi)始反映在最近兩個(gè)月的宏觀數(shù)據(jù)上：工業(yè)增加值從8月份的低點(diǎn)8.9%，已經(jīng)回升到9月、10月的9.2%和9.6%；發(fā)電量增速8月、9月的水平是2.7%、1.5%，10月份已經(jīng)回升到6.4%；PMI指數(shù)8月份是49.2，9月份回升到49.8，10月份達(dá)到50.2，重新回到經(jīng)濟(jì)枯榮臨界值50以上。當(dāng)然，經(jīng)濟(jì)后續(xù)復(fù)蘇的力度和具體過(guò)程，還存在較多的不確定性，需要進(jìn)一步的跟蹤觀察。 第三，理性認(rèn)識(shí)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，即使經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階，資本市場(chǎng)未必沒(méi)有投資機(jī)會(huì)。目前A股市場(chǎng)有部分投資者認(rèn)為“中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期呈L形走勢(shì)，增速要下一個(gè)臺(tái)階，所以市場(chǎng)長(zhǎng)期沒(méi)機(jī)會(huì)了”。我們認(rèn)為，中長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由供給層面的生產(chǎn)要素決定。中國(guó)人口結(jié)構(gòu)的變化、高儲(chǔ)蓄高投資經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式的難以持續(xù)、后發(fā)優(yōu)勢(shì)帶來(lái)的技術(shù)進(jìn)步邊際效率的減弱等，都將導(dǎo)致中國(guó)經(jīng)濟(jì)潛在增速水平下一個(gè)臺(tái)階。但理性地看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階，從過(guò)去30年的10%水平下降到5%-7%，A股市場(chǎng)未必沒(méi)有機(jī)會(huì)。 經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下降一個(gè)臺(tái)階，無(wú)需過(guò)度擔(dān)憂和恐懼。因?yàn)槿绻袊?guó)經(jīng)濟(jì)能以5%到7%的增速再持續(xù)增長(zhǎng)十幾年，中國(guó)的人均GDP水平就將從目前的4500美元上升到超過(guò)10000美元。這不僅意味著中國(guó)的經(jīng)濟(jì)總量將超過(guò)美國(guó)，還意味著中國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)已經(jīng)成功跨越中等收入陷阱，步入發(fā)達(dá)國(guó)家行列。 參考美國(guó)、日本、臺(tái)灣等經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)驗(yàn)，經(jīng)濟(jì)增速下一個(gè)臺(tái)階，資本市場(chǎng)的表現(xiàn)也未必差，甚至可能有大牛市。在上世紀(jì)70至80年代，日本經(jīng)濟(jì)增速水平從50至60年代的10%下降到5%，但股市卻出現(xiàn)波瀾壯闊的大牛市，日經(jīng)225指數(shù)從1970年的2000點(diǎn)上漲到將近40000點(diǎn)，上漲了20倍。在上世紀(jì)80到90年代，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速水平較50到70年代下降，但股市也同樣是大牛市，標(biāo)普500指數(shù)從1980年的100多點(diǎn)上漲了10倍。在上世紀(jì)的90年代，臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)增速水平也較60到80年代下降，期間臺(tái)灣股市雖然沒(méi)有回到1989年的最高值10000點(diǎn)，但也曾經(jīng)歷了兩波中等牛市，分別從3000點(diǎn)漲到8000點(diǎn)和從4000點(diǎn)漲到8000點(diǎn)。 需要重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)的是，日美臺(tái)這三個(gè)經(jīng)濟(jì)體，在結(jié)束高增長(zhǎng)后，股票市場(chǎng)仍然有很好的表現(xiàn)，主要是它們通過(guò)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、產(chǎn)業(yè)升級(jí)，在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間里，使經(jīng)濟(jì)增速又穩(wěn)定在一個(gè)雖然較之前水平低，但仍然相當(dāng)可觀的水平上。所以，我們認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下降一個(gè)臺(tái)階并不可怕，關(guān)鍵是能否通過(guò)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和升級(jí)，將增速穩(wěn)定在新的可持續(xù)水平上。 市場(chǎng)連續(xù)下跌的原因 近期A股市場(chǎng)連續(xù)下跌，11月27日，上證指數(shù)收盤價(jià)跌破2000點(diǎn)整數(shù)關(guān)口。2012年以來(lái)，A股滬深300指數(shù)下跌約9%，而同期全球資本市場(chǎng)普遍上漲，其中美國(guó)標(biāo)普500指數(shù)上漲11%，德國(guó)法蘭克福指數(shù)上漲24%，日本225指數(shù)上漲10%，香港恒生指數(shù)上漲18%，印度股市上漲22%。 如果把觀察的時(shí)間跨度再放長(zhǎng)些，從2009年金融危機(jī)以來(lái)，A股滬深300指數(shù)表現(xiàn)遠(yuǎn)落后于除日本以外的全球主要資本市場(chǎng)。從2009年8月滬深300指數(shù)3803點(diǎn)至2012年11月28日收盤的2129點(diǎn)，A股市場(chǎng)已下跌近40個(gè)月，累計(jì)跌幅達(dá)44%。 資本市場(chǎng)的波動(dòng)是各種因素作用到投資者行為所導(dǎo)致的綜合結(jié)果。根據(jù)我們的理解，過(guò)去三年多A股市場(chǎng)的持續(xù)下跌，主要是以下三個(gè)層面的因素導(dǎo)致的： 一是短期經(jīng)濟(jì)下滑使上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊仝吘彙?009年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)從全球金融危機(jī)中率先復(fù)蘇。但從2010年二季度開(kāi)始，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)連續(xù)十個(gè)季度的下滑。尤其是在2011年，為了控制通脹和過(guò)快上漲的房?jī)r(jià)所執(zhí)行的偏緊的宏觀調(diào)控政策，使經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下滑。經(jīng)濟(jì)下滑導(dǎo)致上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊仝吘彛?010年全部A股可比凈利潤(rùn)增速為40%，2011年下滑到10%，根據(jù)市場(chǎng)一致預(yù)期，2012年將下滑到5%。部分與宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)緊密相關(guān)的周期性行業(yè)，如鋼鐵、航運(yùn)等，出現(xiàn)產(chǎn)能過(guò)剩，企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難，甚至出現(xiàn)嚴(yán)重虧損。 二是中長(zhǎng)期中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨轉(zhuǎn)型，經(jīng)濟(jì)增速將下一個(gè)臺(tái)階，使A股整體估值承壓。經(jīng)歷了改革開(kāi)放30多年的高速增長(zhǎng)后，越來(lái)越多的專家學(xué)者反思中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式累積的問(wèn)題，中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨轉(zhuǎn)型壓力。A股投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的困難和前景存在普遍的疑慮和擔(dān)憂。甚至在海外，以末日博士魯比尼、對(duì)沖基金經(jīng)理查諾斯等為代表的悲觀人士認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能突然失速，陷入中等收入陷阱。投資者對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期增長(zhǎng)前景信心的減弱，使A股整體估值承受向下的壓力。 三是A股市場(chǎng)制度缺陷導(dǎo)致二級(jí)市場(chǎng)缺乏賺錢效應(yīng)，投資資金紛紛離場(chǎng)。新股發(fā)行制度仍未完全市場(chǎng)化，導(dǎo)致A股市場(chǎng)存在一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行價(jià)格過(guò)高、上市首日瘋狂炒新等現(xiàn)象。新股上市首日股價(jià)高高在上，然后開(kāi)始漫漫熊途。一級(jí)市場(chǎng)和打新股的一級(jí)半市場(chǎng)資金賺錢，而隨后接手的二級(jí)市場(chǎng)資金普遍虧損。按上市公司發(fā)行股本和上市首日開(kāi)盤價(jià)統(tǒng)計(jì)，2009年以來(lái)新上市的股票導(dǎo)致二級(jí)市場(chǎng)投資者合計(jì)虧損4900億元，平均每個(gè)活躍有效賬戶虧損約8000元。按上市首日開(kāi)盤價(jià)投資2009年以來(lái)上市的股票，加權(quán)收益率是-44%。二級(jí)市場(chǎng)長(zhǎng)期缺乏賺錢效應(yīng)，導(dǎo)致投資資金紛紛離開(kāi)A股市場(chǎng)。 以上導(dǎo)致A股市場(chǎng)下跌的三個(gè)主要原因中，短期經(jīng)濟(jì)下滑使上市公司業(yè)績(jī)?cè)鏊仝吘徥侵苯釉?；投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增速下臺(tái)階的擔(dān)憂，是壓低市場(chǎng)估值的根本原因；新股上市定價(jià)過(guò)高，二級(jí)市場(chǎng)缺乏賺錢效應(yīng)，是市場(chǎng)制度層面原因。三者共同作用，使A股市場(chǎng)連續(xù)下跌。資本市場(chǎng)具有很強(qiáng)的反身性和傳染性，市場(chǎng)的連續(xù)下跌會(huì)不斷強(qiáng)化投資者的悲觀情緒。尤其是在市場(chǎng)下跌的后期，這種投資者的悲觀情緒已經(jīng)演化為非理性的恐慌情緒，導(dǎo)致市場(chǎng)大幅殺跌，股票價(jià)格嚴(yán)重偏離于價(jià)值。 短周期經(jīng)濟(jì)主動(dòng)去庫(kù)存階段正在結(jié)束 目前A股市場(chǎng)出現(xiàn)產(chǎn)業(yè)資本凈增持現(xiàn)象 滬深300指數(shù)股息收益率3.22%，處于歷史高位水平 流動(dòng)性持續(xù)改善 房地產(chǎn)投資增速企穩(wěn)有望延續(xù) 新牛市的起點(diǎn)與方向 在低迷的市場(chǎng)環(huán)境中，投資者不妨重溫一句經(jīng)典投資諺語(yǔ)：“牛市總是在悲觀中誕生，在懷疑中成長(zhǎng)，在樂(lè)觀中成熟，在興奮中死亡”。新一輪牛市的起點(diǎn)往往是在股票估值水平很低、投資者普遍悲觀的環(huán)境下產(chǎn)生的。 我們認(rèn)為，從中期角度看，A股市場(chǎng)要真正形成新一輪牛市，需要兩個(gè)制度性條件的發(fā)生： 一是中國(guó)經(jīng)濟(jì)社會(huì)有序變革，釋放制度紅利，推動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)成功轉(zhuǎn)型。正如上文中總結(jié)的日美臺(tái)市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下降一個(gè)臺(tái)階并不可怕，關(guān)鍵是能否通過(guò)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和升級(jí)，將增速穩(wěn)定在新的可持續(xù)水平上。而經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與升級(jí)能否成功，關(guān)鍵看改革，看制度紅利的釋放。 十八大報(bào)告中提出，2020年要實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值和城鄉(xiāng)居民人均收入比2010年翻一番。這意味著在未來(lái)8年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)合增速需要達(dá)到7%左右。李克強(qiáng)副總理在11月21日的綜合配套改革試點(diǎn)工作座談會(huì)上強(qiáng)調(diào)，中國(guó)可能會(huì)經(jīng)歷一個(gè)中速增長(zhǎng)期。但只要保持住7%的增長(zhǎng)，到2020年實(shí)現(xiàn)小康就完全有可能。而實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)還是要靠改革。“改革是最大的紅利”。資本市場(chǎng)的樂(lè)觀期待是：新一屆中央領(lǐng)導(dǎo)集體以“新型城鎮(zhèn)化”為施政藍(lán)圖，提綱挈領(lǐng)，積極堅(jiān)定地推進(jìn)各項(xiàng)改革措施。投資者觀察到這些改革措施的積極推出和真正落實(shí)，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)在新增速水平下的可持續(xù)增長(zhǎng)就有信心，進(jìn)而對(duì)中國(guó)股市也就會(huì)有信心，A股新牛市的根本環(huán)境也就形成了。 二是推進(jìn)以新股發(fā)行市場(chǎng)化為核心的A股市場(chǎng)制度改革，真正保護(hù)二級(jí)市場(chǎng)投資者利益。證監(jiān)會(huì)已經(jīng)開(kāi)始以信息披露為中心，以理性的詢價(jià)制度為重點(diǎn)，推行第三輪新股發(fā)行制度改革。證監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清強(qiáng)調(diào)，讓資本市場(chǎng)來(lái)定價(jià)是未來(lái)改革的重心。政府要放松管制，把決策權(quán)交還給投資者，交還給市場(chǎng)。我們認(rèn)為，按照這個(gè)方向走下去，真正實(shí)現(xiàn)新股發(fā)行制度的市場(chǎng)化改革，二級(jí)市場(chǎng)投資者的利益就能得到有效保護(hù)，因?yàn)槿狈嶅X效應(yīng)而離場(chǎng)的資金又會(huì)重新回到A股市場(chǎng)。 展望新一輪牛市的投資方向，我們認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的大背景下，需要尋找在新四化——工業(yè)化、信息化、城市化、農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化下的新藍(lán)籌。新藍(lán)籌可能是滿足以下一項(xiàng)或幾項(xiàng)特征的企業(yè)： 新瓶頸：新型城鎮(zhèn)化帶來(lái)的不僅是城鎮(zhèn)人口占比數(shù)字的提高，更是使農(nóng)民向市民轉(zhuǎn)變，生活方式發(fā)生變遷，從而帶動(dòng)巨大的消費(fèi)需求和公共設(shè)施需求。新瓶頸集中體現(xiàn)為億萬(wàn)人民群眾對(duì)實(shí)現(xiàn)小康生活的各種物質(zhì)文化條件的需求和供給間的缺口，比如良好的醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)、教育服務(wù)、文化娛樂(lè)服務(wù)，清潔的食品飲料，健康的環(huán)境，便捷的交通條件，安全的城市管網(wǎng)等等。能夠有效解決這些供給瓶頸的企業(yè)，將獲得巨大的成長(zhǎng)空間，給投資者帶來(lái)巨額回報(bào)。 新周期：在轉(zhuǎn)型背景下，一些周期性行業(yè)中的龍頭企業(yè)，雖然具有周期波動(dòng)特征，但能夠抵御經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的負(fù)面影響，并在行業(yè)中積極擴(kuò)大市場(chǎng)份額。這樣的龍頭企業(yè)將成為新的周期成長(zhǎng)股，也將給投資者帶來(lái)投資回報(bào)。 新出口：轉(zhuǎn)型并不意味著中國(guó)經(jīng)濟(jì)只靠?jī)?nèi)需，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的開(kāi)放程度會(huì)越來(lái)越高，中國(guó)企業(yè)在全球經(jīng)濟(jì)分工的地位也會(huì)越來(lái)越高。能夠通過(guò)自身的產(chǎn)業(yè)升級(jí)和管理水平提升，跟上全球經(jīng)濟(jì)技術(shù)進(jìn)步的步伐，真正融入全球產(chǎn)業(yè)鏈分工體系，實(shí)現(xiàn)新出口的企業(yè)也有可能是未來(lái)的新藍(lán)籌。 工業(yè)增加值和發(fā)電量增速顯示經(jīng)濟(jì)已經(jīng)企穩(wěn)復(fù)蘇 日本經(jīng)濟(jì)增速在1970-1980年代下降到5%，但股市大牛市 美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速在1980-1990年代下降，但股市大牛市 臺(tái)灣經(jīng)濟(jì)增速在1990-2000年代下降 但股市也曾重上8000點(diǎn) 數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，銀華基金