QE3助推美國(guó)樓市復(fù)蘇 助長(zhǎng)全球通脹壓力

王婕

美聯(lián)儲(chǔ)推出開放式QE3的主要原因在于美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨緩和勞動(dòng)力市場(chǎng)改善緩慢。其“開放式”特點(diǎn)暗示美聯(lián)儲(chǔ)政策目標(biāo)已明顯偏向“充分就業(yè)”，而資產(chǎn)購(gòu)買目標(biāo)直指MBS，目的在于促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)加快復(fù)蘇。但從全球來(lái)看，QE3負(fù)面影響顯著，該政策將加大全球通脹風(fēng)險(xiǎn)，迫使全球大宗商品進(jìn)口國(guó)共同承擔(dān)QE3的政策成本。

QE3的到來(lái)為資本市場(chǎng)注入了一劑強(qiáng)心針，但它究竟能對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)揮多大作用是我們關(guān)心的問題，本文將從QE3推出的原因和政策意圖入手，探究其給美國(guó)乃至全球經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的影響。

QE3的核心內(nèi)容是什么

1.開放式增持機(jī)構(gòu)住房抵押貸款支持證券

為了進(jìn)一步增大市場(chǎng)寬松程度，美聯(lián)儲(chǔ)將以每月400億美元的速度額外購(gòu)買機(jī)構(gòu)住房抵押貸款支持證券（agency MBS）。美聯(lián)儲(chǔ)并未明確何時(shí)結(jié)束這一額外購(gòu)買行為，并指出該計(jì)劃將持續(xù)到勞工市場(chǎng)出現(xiàn)“實(shí)質(zhì)性改善”。

2.維持原有的扭轉(zhuǎn)操作計(jì)劃和再投資計(jì)劃不變

美聯(lián)儲(chǔ)將繼續(xù)完成原定于2012年底結(jié)束的扭轉(zhuǎn)操作計(jì)劃和再投資計(jì)劃，以延長(zhǎng)其持有的證券的平均到期時(shí)間，同時(shí)還將從其持有的機(jī)構(gòu)債券和機(jī)構(gòu)按揭債券中所獲得的本金還款用于再投資抵押貸款支持證券。扭轉(zhuǎn)操作計(jì)劃下購(gòu)買的長(zhǎng)期國(guó)債與此次MBS購(gòu)買計(jì)劃相加，美聯(lián)儲(chǔ)將在今年剩余時(shí)間以每月850億美元的力度購(gòu)買較長(zhǎng)期資產(chǎn)。

3.延長(zhǎng)低利率指引時(shí)間

美聯(lián)儲(chǔ)決定繼續(xù)維持0-0.25%的超低聯(lián)邦基金率目標(biāo)范圍，并將該利率指引期限從2014年底延長(zhǎng)至2015年中期。

QE3出臺(tái)的原因有哪些

導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)如此大力度推出QE3的主要原因在于美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨緩和勞動(dòng)力市場(chǎng)改善緩慢。

首先，美國(guó)實(shí)際GDP增速已連續(xù)三個(gè)季度放緩，加劇了美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景的擔(dān)憂，本次FOMC會(huì)議上美聯(lián)儲(chǔ)將今年的GDP增速預(yù)期從1.9%-2.4%下調(diào)至1.7%-2.0%。

其次，8月美國(guó)新增非農(nóng)就業(yè)崗位僅為9.6萬(wàn)個(gè)，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期的13萬(wàn)，同時(shí)6月和7月的新增就業(yè)崗位分別從16.3萬(wàn)和6.4萬(wàn)向下修正至14.1萬(wàn)和4.5萬(wàn)。事實(shí)上，伯南克在8月底全球央行行長(zhǎng)年會(huì)上即明確表示“美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)的停滯令人嚴(yán)重關(guān)切”，而糟糕的8月就業(yè)數(shù)據(jù)再次堅(jiān)定了美聯(lián)儲(chǔ)推出QE3的決心。

第三，8月就業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)一步明確了美國(guó)當(dāng)前嚴(yán)重的“結(jié)構(gòu)性失業(yè)”問題。高中以下學(xué)歷人群的失業(yè)率高達(dá)12%，而具有本科及以上學(xué)歷人群的失業(yè)率僅為4%。建筑行業(yè)是吸納低學(xué)歷勞動(dòng)力最重要的行業(yè)，這一現(xiàn)實(shí)迫使美聯(lián)儲(chǔ)將QE3直指加快房地產(chǎn)市場(chǎng)復(fù)蘇。

美聯(lián)儲(chǔ)推出QE3的政策意圖

1.“開放式”特點(diǎn)暗示美聯(lián)儲(chǔ)的政策目標(biāo)已經(jīng)明顯偏向“充分就業(yè)”

不明確設(shè)定時(shí)間限制的“開放式”資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃是QE3的一大特點(diǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)在FOMC的會(huì)后聲明中明確指出：美聯(lián)儲(chǔ)將密切關(guān)注未來(lái)幾個(gè)月的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，如果勞動(dòng)力市場(chǎng)沒有實(shí)質(zhì)性改善，美聯(lián)儲(chǔ)將繼續(xù)購(gòu)買機(jī)構(gòu)MBS，同時(shí)還將購(gòu)買額外的資產(chǎn)，并采取其他適宜的政策工具。在價(jià)格穩(wěn)定的前提下，上述政策會(huì)持續(xù)到勞動(dòng)力市場(chǎng)真正改善。這是美聯(lián)儲(chǔ)首次直接將貨幣政策執(zhí)行與經(jīng)濟(jì)發(fā)展指標(biāo)相掛鉤。

雖然FOMC的會(huì)后聲明中多處指出未來(lái)的政策執(zhí)行要在“價(jià)格穩(wěn)定”的前提下，但這種文字上的表態(tài)無(wú)法掩飾在未來(lái)一定時(shí)期內(nèi)，美聯(lián)儲(chǔ)已將“雙政策目標(biāo)”的天平明顯傾向“充分就業(yè)”。美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)QE3出臺(tái)對(duì)物價(jià)水平的影響已有預(yù)期，經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)中已將2012年通脹率從1.2%-1.7%上調(diào)至1.7%-1.8%，甚至明確指出：即使在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇增強(qiáng)后的相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)，繼續(xù)保持高度寬松的貨幣政策依然是適宜的。

因此，我們判斷，美聯(lián)儲(chǔ)將提高對(duì)通脹的容忍度，把促進(jìn)“復(fù)蘇加速”作為第一要?jiǎng)?wù)，在執(zhí)行QE3上可能分為兩個(gè)階段：第一階段是到2012年底，每月分別購(gòu)買400億美元的MBS和450億美元的長(zhǎng)期國(guó)債；第二階段是在扭轉(zhuǎn)操作結(jié)束后，即2013年初，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)綜合財(cái)政懸崖等多方面因素調(diào)整資產(chǎn)購(gòu)買規(guī)模和類別。根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)未來(lái)兩年的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)，QE3很可能會(huì)持續(xù)到失業(yè)率下降到7.8%，新增就業(yè)崗位穩(wěn)定在10萬(wàn)以上。

2.QE3直指房地產(chǎn)市場(chǎng)，目的在于解決銀行放貸審慎性問題，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)加快復(fù)蘇

資產(chǎn)購(gòu)買目標(biāo)直指MBS，這是QE3的另一大特點(diǎn)。QE2的購(gòu)買對(duì)象重點(diǎn)是長(zhǎng)期國(guó)債，目的是壓低長(zhǎng)期資金利率。而MBS與國(guó)債不同，其本質(zhì)是在銀行住房抵押貸款基礎(chǔ)上的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，美聯(lián)儲(chǔ)大規(guī)模買入MBS的行為向市場(chǎng)傳達(dá)了一個(gè)重要信息，即美聯(lián)儲(chǔ)愿意作為住房抵押貸款的最后買家，這對(duì)提高商業(yè)銀行發(fā)放住房抵押貸款的熱情作用顯著，將有助于解決在當(dāng)前超低利率市場(chǎng)環(huán)境下，銀行依然對(duì)投放住房抵押貸款顧慮重重，保持高度審慎性，居民貸款需求難以得到充分滿足的問題。

3.QE3可能沿三條作用機(jī)理實(shí)現(xiàn)美聯(lián)儲(chǔ)促進(jìn)就業(yè)、拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的政策意圖

作用機(jī)理一：美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)買銀行持有的MBS——銀行超額準(zhǔn)備金增加——刺激銀行放貸——企業(yè)增加固定資產(chǎn)投資，家庭增加住房購(gòu)買和消費(fèi)信貸——拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

作用機(jī)理二：美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)買MBS——推高M(jìn)BS價(jià)格，壓低抵押貸款利率——降低買方的借款成本——刺激購(gòu)房需求——推動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)復(fù)蘇——增加房地產(chǎn)市場(chǎng)就業(yè)——拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

作用機(jī)理三：美聯(lián)儲(chǔ)購(gòu)買MBS和長(zhǎng)期國(guó)債——推高債券價(jià)格，壓低長(zhǎng)期利率——刺激房產(chǎn)和股票等資產(chǎn)的價(jià)值上行——放大財(cái)富效應(yīng)——帶動(dòng)社會(huì)需求增長(zhǎng)——拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

QE3對(duì)美國(guó)和全球經(jīng)濟(jì)的影響

QE3可謂是美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩的無(wú)奈之舉，其政策執(zhí)行將同時(shí)給美國(guó)和全球經(jīng)濟(jì)帶來(lái)正負(fù)兩方面的影響。就美國(guó)本土而言，QE3將加快美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的復(fù)蘇步伐，刺激就業(yè)增長(zhǎng)并引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期。

但同時(shí)，QE3無(wú)法抵消財(cái)政懸崖可能給經(jīng)濟(jì)造成的沖擊，并進(jìn)一步加劇美國(guó)國(guó)內(nèi)的兩極分化現(xiàn)象。從全球來(lái)看，QE3負(fù)面影響顯著，該政策將加大全球通脹風(fēng)險(xiǎn)，迫使全球大宗商品進(jìn)口國(guó)共同承擔(dān)QE3的政策成本。

1.QE3的出臺(tái)使得美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)直接受益，間接有利于奧巴馬連任

今年以來(lái)，房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)明顯筑底反彈的跡象，新屋開工總數(shù)、新發(fā)放建筑許可數(shù)量、新屋銷售總數(shù)等持續(xù)上升，但房地產(chǎn)價(jià)格依然維持低位，對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)力度仍然不足。QE3的出臺(tái)在解決銀行資金供給問題的同時(shí)進(jìn)一步壓低住房抵押貸款利率，從而使得作用機(jī)理一和二在房地產(chǎn)市場(chǎng)有望得以實(shí)現(xiàn)。

一方面，美聯(lián)儲(chǔ)增持MBS的行為將刺激銀行加大對(duì)住房抵押貸款的投放，滿足現(xiàn)有的購(gòu)房貸款需求；另一方面，隨著抵押貸款利率進(jìn)一步走低，購(gòu)房成本下降將吸引新的購(gòu)房者進(jìn)入。二者相加，需求相對(duì)不足和信貸瓶頸將在很大程度上得以解決，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)復(fù)蘇有望加快。但應(yīng)注意的是，由于美國(guó)住房抵押貸款利率已處于過去十年來(lái)的低位（見圖1），通過壓低利率來(lái)刺激需求的政策效果將有所減弱。

作為美國(guó)經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，房地產(chǎn)市場(chǎng)加快復(fù)蘇對(duì)于改善低學(xué)歷勞動(dòng)者就業(yè)影響重大，美聯(lián)儲(chǔ)在大選臨近的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)推出QE3，還特別將政策執(zhí)行與就業(yè)改善直接掛鉤，無(wú)疑將利好奧巴馬的選情。

2.QE3出臺(tái)凸顯了美聯(lián)儲(chǔ)力挺經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的堅(jiān)定態(tài)度，無(wú)論最終效果如何，短期內(nèi)都將顯著提振市場(chǎng)信心

宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)對(duì)政策效果能否實(shí)現(xiàn)給出的一個(gè)重要前提條件即為“市場(chǎng)的預(yù)期和反應(yīng)與政策初衷保持一致”。美聯(lián)儲(chǔ)在通過QE3實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)預(yù)期的同時(shí)，更以自己的行動(dòng)來(lái)引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期與其政策意圖保持一致，令市場(chǎng)相信只要美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)不利信號(hào)，美聯(lián)儲(chǔ)一定會(huì)采取避免走向更壞的政策措施。這樣明確的信號(hào)有利于引導(dǎo)市場(chǎng)做出與政策意圖相匹配的反應(yīng)，從而最大限度地達(dá)到預(yù)期政策效果。

就目前來(lái)看，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的行動(dòng)反應(yīng)積極，短期內(nèi)有助于提振市場(chǎng)信心。截至9月14日周五收盤，即開放式QE3推出后的一天內(nèi)，全球股市普漲，MSCI世界股指創(chuàng)2011年7月以來(lái)最高水平，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)創(chuàng)12個(gè)月以來(lái)最高水平，黃金價(jià)格創(chuàng)6個(gè)月新高，石油價(jià)格盤中一度突破100美元。同時(shí)，受美聯(lián)儲(chǔ)將增持MBS影響，美國(guó)債市呈現(xiàn)差別走勢(shì)，一邊是長(zhǎng)期國(guó)債價(jià)格下跌，30年期美國(guó)國(guó)債收益率于9月14日升破3%的關(guān)口；另一邊是垃圾債受市場(chǎng)追捧，9月14日收盤時(shí)垃圾級(jí)公司債券的收益率創(chuàng)下1983年有記錄以來(lái)的歷史新低6.6073%，整體市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著增強(qiáng)。