存準率無上限 周小川的無奈之語？

　　"這不存在一個絕對的界限問題，它都是取決于條件，在什么條件下，存款準備金率可以用到多少，條件如果變化，最后的結論就是調整的力度和空間也會變化。從這個角度來講，我們反過來就要看條件了，國際經驗上也沒有一個明確的尺度，中國要注意過去終究這么多年，我們有國際收支雙順差的因素，我們有經濟增長方式，我們也在危機期間使用了財政政策和貨幣政策擴張性的做法，叫做一攬子經濟刺激經濟政策，過多的流動性到底多多少？你覺得過多了，所以你才需要吸收回來，這一點不一樣。"

　　以上是周小川4月16日在博鰲論壇上的發(fā)言。而在第二天，央行就宣布，自4月21日起上調存準率0.5個百分點。于是周大行長的"無上限"理論再次被無數次引述。

　　"無上限"的真實含義是什么？這一觀點和之前央行貨幣政策司司長張曉慧論文的觀點是否矛盾？

　　先引述一下上周四在央行3月份金融數據出爐的當天我的評報：

　　在今天（4月14日）公布的一系列金融數據里面，個人最關心的其實是外匯占款數據。這個數據在連續(xù)多月停留在2000多億規(guī)模之后，本月突然升至4000億以上。從原因來說，可能是因為央行連續(xù)加息及近期人民幣升值加速，從影響來說，央行的資金回籠壓力急劇放大，依靠公開市場很難實現(xiàn)流動性對沖功能。基于以上兩點，央行接下來可能會再度頻繁動用存款準備金率工具。至于加息，如果能夠大致確認外匯占款驟增的確與加息有關的話，那么接下來央行對于這一工具的動用可能會非常謹慎，市場關于加息的相關預期可能落空。

　　雖然我預期存準率會被頻繁動用，但實在來說，央行在這一決策上更多是一種無可奈何。因為熱錢流入的壓力突增，再繼續(xù)動用利率工具，無異于火上澆油，且最終導致的結果可能與收緊貨幣供應的初衷南轅北轍--即對實體經濟的貨幣供應因為加息的原因被收緊了，但停留在資產市場等虛擬經濟的貨幣卻因為熱錢的流入而急劇上升。用"外匯占款-FDI-貿易順差"的公式簡單測算，一季度非貿易、非FDI項下無法解釋的資金流入就達到千億美元規(guī)模，這其中很大一部分屬于"熱錢"，當然不會流入實體經濟，更多是沖著匯差和息差來的。

　　之所以說存準率無上限是周大行長的無奈之語，而在存準率已站上歷史高位后仍不得不頻繁上調，因為我個人仍然贊同張曉慧論文里的觀點：存準率理論上無上限（甚至可以達到100％），但實際上存在一個最優(yōu)值。依據張曉慧的數量模型進行大致估算，當前的存準率最優(yōu)邊界應該低于論文取樣時（2007年）的23％（詳細原因，即當前利率環(huán)境和2007年的對比，之前的學習體會已經敘述，不再贅言）。

　　同樣基于對張曉慧論文的學習，在目前加息工具可能慎用（加息可以提高存準率的最優(yōu)邊際），央行又不得不一再上調存準率得情況下，那就只能是一個結果：整個銀行體系運行效率的降低，業(yè)績下降，進而也可能喪失一定的資源配置功能，并對實體經濟產生負面影響。（向江林）