周末重點(diǎn)速遞 | 券商：以確定性擁抱不確定性，“以我為主”將成主線；迎接AI主升段：算力擴(kuò)散，應(yīng)用啟動(dòng)

每經(jīng)記者 楊建    每經(jīng)編輯 彭水萍

（一）重磅消息

11月23日，國(guó)家數(shù)據(jù)局發(fā)布《可信數(shù)據(jù)空間發(fā)展行動(dòng)計(jì)劃（2024—2028年）》，這是國(guó)家層面首次針對(duì)可信數(shù)據(jù)空間這一新型數(shù)據(jù)基礎(chǔ)設(shè)施進(jìn)行前瞻性的系統(tǒng)布局。根據(jù)《計(jì)劃》，到2028年，我國(guó)將建成100個(gè)以上可信數(shù)據(jù)空間，形成一批數(shù)據(jù)空間解決方案和最佳實(shí)踐?？尚艛?shù)據(jù)空間，是一類(lèi)全新的數(shù)據(jù)流通利用基礎(chǔ)設(shè)施，同時(shí)也是一個(gè)生態(tài)系統(tǒng)的概念，重在實(shí)現(xiàn)數(shù)據(jù)資源的規(guī)?；魍?、共享利用，是支撐構(gòu)建全國(guó)一體化數(shù)據(jù)市場(chǎng)的重要載體。 

（二）券商最新研判

浙商證券：三步走勢(shì)仍可期，低位確認(rèn)再上行

1、2021年以來(lái)，經(jīng)過(guò)3年調(diào)整，A股市場(chǎng)調(diào)整時(shí)間或較為充分。2024年2月和9月上證指數(shù)形成“w底”結(jié)構(gòu)，進(jìn)一步夯實(shí)市場(chǎng)底部基礎(chǔ)。“924”以來(lái)，利好政策密集出臺(tái)，資金流入，情緒提升，展望2025年，“坐看云起”時(shí)刻已至。風(fēng)格方向，大小盤(pán)或均衡，成長(zhǎng)有望相對(duì)占優(yōu)，周期風(fēng)格預(yù)期同樣有不俗表現(xiàn)。行業(yè)方面，“新半軍和順周期相對(duì)靠前。主題投資方面，關(guān)注并購(gòu)重組、華為產(chǎn)業(yè)鏈和化債“三條主線”。 

2、大勢(shì)研判：三步走勢(shì)仍可期，低位確認(rèn)再上行，綜合考慮政策、外部形勢(shì)等六大維度，對(duì)市場(chǎng)保持偏樂(lè)觀的觀點(diǎn)。展望后市，A股市場(chǎng)有望復(fù)制1992-1993年日經(jīng)225“快速上漲-震蕩整固-再度拉升”三段式走勢(shì)，本輪行情或可類(lèi)比2008-2009年“四萬(wàn)億”牛市，上證50有望挑戰(zhàn)此前跌幅0.5-0.618分位數(shù)。 

3、大盤(pán)小盤(pán)或均衡，成長(zhǎng)周期望占優(yōu)。成長(zhǎng)價(jià)值風(fēng)格：“估值風(fēng)格差異指標(biāo)”曲線預(yù)計(jì)在2025年先升后平。暗示上半年成長(zhǎng)風(fēng)格有望占優(yōu)，下半年成長(zhǎng)價(jià)值走向均衡。周期、消費(fèi)、成長(zhǎng)、金融、穩(wěn)定以及紅利風(fēng)格展望，相對(duì)看好成長(zhǎng)、周期風(fēng)格。

4、“新半軍”值得關(guān)注，順周期不容忽視。3D行業(yè)年度配置策略以打分排名的客觀形式，從宏觀與風(fēng)格狀態(tài)、中長(zhǎng)期景氣度趨勢(shì)、中長(zhǎng)期相對(duì)估值水平三個(gè)基本面維度綜合評(píng)估，并自上而下運(yùn)用產(chǎn)能周期、庫(kù)存周期進(jìn)行驗(yàn)證，同時(shí)納入特朗普交易驅(qū)動(dòng)因素。綜合排名前十的行業(yè)包括電新、軍工、有色、機(jī)械、化工、通信、電子、建材、地產(chǎn)、計(jì)算機(jī)。 

5、并購(gòu)重組是核心，華為產(chǎn)業(yè)鏈以及化債概念要重視。并購(gòu)重組：政策端頻頻發(fā)力，支持上市公司并購(gòu)重組。關(guān)注券商、央國(guó)企和科技三條線索。華為產(chǎn)業(yè)鏈：科技封鎖或“箭在弦上”，關(guān)注消費(fèi)電子、算力、汽車(chē)和投資四條線索。化債：本輪化債規(guī)模符合預(yù)期，To G、AMC、城投有望受益。 

中國(guó)銀河：以確定性擁抱不確定性，“以我為主”將成為主線

1、美國(guó)大選塵埃落定，世界即將迎來(lái)特朗普2.0時(shí)代。隨著11月重磅會(huì)議閉幕，中國(guó)本輪一攬子增量政策也基本全部落地。在此背景之下，對(duì)2025年經(jīng)濟(jì)、政策和資本市場(chǎng)走勢(shì)進(jìn)行初步預(yù)判，旨在為跨年之際的大類(lèi)資產(chǎn)配置策略提供一個(gè)基準(zhǔn)指引。 

2、在外部具有較大不確定性的背景下，努力做好自身工作是更加有效的應(yīng)對(duì)方式。“以我為主”將是2025年中國(guó)經(jīng)濟(jì)工作的主線。首先“十四五”收官之年，5%左右的增長(zhǎng)目標(biāo)有望維持，逆周期政策更加給力。其次是更大力度兜底對(duì)于社會(huì)預(yù)期和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型造成拖累的重大風(fēng)險(xiǎn)，讓中國(guó)經(jīng)濟(jì)能夠“輕裝上陣”。第三是推動(dòng)新質(zhì)生產(chǎn)力加速形成，讓更多主體參與分享“新經(jīng)濟(jì)”的紅利，資本市場(chǎng)將是一個(gè)重要抓手。

3、2025年可以期待更多內(nèi)需的修復(fù)，尤其是消費(fèi)和基建。首先，消費(fèi)潛力的釋放。一方面，“提振資本市場(chǎng)”和“促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)止跌回穩(wěn)”的政策組合有助于居民財(cái)富效應(yīng)的改善。另一方面，促消費(fèi)和惠民生有機(jī)結(jié)合，以舊換新等消費(fèi)鼓勵(lì)政策有望擴(kuò)圍擴(kuò)容。其次，大規(guī)?；瘋徑饬说胤截?cái)政面臨的窘境，部分債務(wù)高風(fēng)險(xiǎn)地區(qū)“摘帽”后，配套融資和項(xiàng)目建設(shè)有望逐漸恢復(fù)。 

4、財(cái)政政策方面，預(yù)計(jì)2025年赤字率提升至3.5%；發(fā)行超長(zhǎng)期特別國(guó)債2萬(wàn)億元；發(fā)行1萬(wàn)億元特別國(guó)債用于六大行核心一級(jí)資本；新增專(zhuān)項(xiàng)債額度4.5萬(wàn)億元；廣義赤字率有望回升至12.5%。貨幣政策方面，2025年繼續(xù)實(shí)施較大幅度的降準(zhǔn)，幅度約為100BP~150BP；央行公開(kāi)市場(chǎng)凈買(mǎi)入國(guó)債，規(guī)模或達(dá)到2萬(wàn)億元以上；相機(jī)抉擇實(shí)施降息，全年政策利率的累計(jì)降幅可能在20BP，引導(dǎo)5年期LPR下調(diào)40BP~60BP。

5、中性情形下，預(yù)計(jì)2025年實(shí)際GDP增長(zhǎng)4.8%。社會(huì)消費(fèi)品零售總額增長(zhǎng)5.1%，居民和社會(huì)集團(tuán)消費(fèi)均有所改善，服務(wù)零售額增速中樞更高。固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)4.6%。樂(lè)觀情形下，2025年如有更多供給端政策帶動(dòng)地產(chǎn)投資回暖，或者針對(duì)多孩家庭等特定人群的收入補(bǔ)助超預(yù)期推出，全年GDP增速有望達(dá)到5%。

6、權(quán)益市場(chǎng)面臨的環(huán)境大致如下：一是逆周期政策更加給力，貨幣財(cái)政協(xié)同發(fā)力，財(cái)政更加“主動(dòng)作為”；二是需求缺口有所彌補(bǔ)，消費(fèi)、基建增速趨勢(shì)修復(fù)；三是資本市場(chǎng)作為新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換的重要一環(huán)，依然處于有利的發(fā)展環(huán)境。據(jù)此，我們維持對(duì)于權(quán)益市場(chǎng)的樂(lè)觀態(tài)度。雖然外部環(huán)境的變化擾動(dòng)依然值得關(guān)注，但投資者更應(yīng)該抓住“以為我主”的時(shí)間窗口。

（三）券商行業(yè)掘金

浙商證券：迎接AI主升段，算力擴(kuò)散，應(yīng)用啟動(dòng)

1、迎接AI主升段，算力繼續(xù)擴(kuò)散，應(yīng)用正式啟動(dòng)。產(chǎn)業(yè)牛市三階段運(yùn)行規(guī)律，參考智能手機(jī)和電動(dòng)車(chē)經(jīng)驗(yàn)，對(duì)AI而言，意味著行情發(fā)酵會(huì)從上游算力不斷向下游應(yīng)用延伸。參考2013年至2015年計(jì)算機(jī)、2019年至2020年半導(dǎo)體、2020年至2021年電動(dòng)車(chē)的產(chǎn)業(yè)牛市運(yùn)行規(guī)律，一輪完整的產(chǎn)業(yè)牛市通常分為三個(gè)階段，第一波是普漲，第二波是主升，第三波是補(bǔ)漲。其中主升段是核心上漲階段。

2、從選股策略角度，第一階段是預(yù)期驅(qū)動(dòng)的普漲，而第二階段主升段，盈利同比持續(xù)改善是核心驅(qū)動(dòng)，龍頭率先啟動(dòng)，而黑馬股在主升段中后期開(kāi)始自低位啟動(dòng)。其三，補(bǔ)漲階段，龍頭股漲幅有限，而受益于景氣擴(kuò)散的黑馬股超額收益較為顯著。就主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)牛市運(yùn)行的核心變量而言，是盈利增速的持續(xù)改善，換言之，相較于盈利同比的絕對(duì)值高低，盈利同比的趨勢(shì)對(duì)股價(jià)而言更為關(guān)鍵。 

3、AI產(chǎn)業(yè)鏈行情發(fā)酵三部曲，站在當(dāng)前，對(duì)AI而言，結(jié)合產(chǎn)業(yè)鏈演繹規(guī)律，我們認(rèn)為，2023年是英偉達(dá)產(chǎn)業(yè)鏈主導(dǎo)，2024年是國(guó)產(chǎn)算力鏈主導(dǎo)，2025年是AI應(yīng)用主導(dǎo)。按照產(chǎn)業(yè)牛市三階段劃分，英偉達(dá)產(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)運(yùn)行至第三階段，機(jī)會(huì)以新技術(shù)擴(kuò)散為主；國(guó)產(chǎn)算力正值主升段，龍頭股處在上漲中繼，與此同時(shí)，黑馬股開(kāi)始啟動(dòng)；AI應(yīng)用，迎來(lái)主升段初期，龍頭股將率先開(kāi)始啟動(dòng)。

4、英偉達(dá)產(chǎn)業(yè)鏈：2023年上半年特別是二季度，A股AI產(chǎn)業(yè)鏈迎來(lái)了預(yù)期驅(qū)動(dòng)的普漲行情，普漲之后，2023年三季度AI產(chǎn)業(yè)鏈迎來(lái)了回調(diào)?；卣{(diào)之后，以光模塊為代表的英偉達(dá)產(chǎn)業(yè)鏈率先迎來(lái)盈利釋放，自2023年四季度至2024年二季度，英偉達(dá)產(chǎn)業(yè)鏈迎來(lái)了主升段。2024年三季度以來(lái)，英偉達(dá)產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)入第三階段，龍頭股震蕩，板塊機(jī)會(huì)以新技術(shù)擴(kuò)散為主。

5、國(guó)產(chǎn)算力鏈于2024年三季度迎來(lái)主升段，當(dāng)前正處在主升段中繼。一方面龍頭股還處在上漲途中，另一方面國(guó)產(chǎn)算力也開(kāi)始迎來(lái)擴(kuò)散，近期自主可控的發(fā)酵便是國(guó)產(chǎn)算力的擴(kuò)散環(huán)節(jié)之一。相關(guān)公司龍頭有寒武紀(jì)、海光信息、中科曙光、中國(guó)長(zhǎng)城、龍芯中科、光迅科技、華工科技、紫光股份、浪潮信息、華勤技術(shù)等。

6、重視AI應(yīng)用：主升初期，站在當(dāng)前，AI應(yīng)用迎來(lái)主升段初期，涵蓋應(yīng)用、端側(cè)、機(jī)器人。以計(jì)算機(jī)和傳媒板塊的盈利同比大致刻畫(huà)AI應(yīng)用，可以看到盈利底部于2024年上半年顯現(xiàn)，滯后于英偉達(dá)產(chǎn)業(yè)鏈和國(guó)產(chǎn)算力鏈。進(jìn)一步結(jié)合產(chǎn)業(yè)牛市框架，這意味著AI應(yīng)用逐步過(guò)渡到主升段初期。就選股策略而言，主升段初期，龍頭率先啟動(dòng)，我們建議重視AI應(yīng)用領(lǐng)域的代表龍頭。 

東興證券：人形機(jī)器人或解決定制化痛點(diǎn)　

1、人形機(jī)器人有望解決定制化痛點(diǎn)。工業(yè)機(jī)器人的普及解決了低成本、批量化、大規(guī)模生產(chǎn)的痛點(diǎn)，而工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)利用傳感器和互聯(lián)網(wǎng)讓生產(chǎn)設(shè)備互聯(lián)，通過(guò)動(dòng)態(tài)配置的單元式生產(chǎn)，在一定程度上縮短了交貨期，并能夠大幅度降低庫(kù)存。當(dāng)前工業(yè)生產(chǎn)的最后一個(gè)痛點(diǎn)在于低成本、大規(guī)模、及時(shí)性滿(mǎn)足客戶(hù)定制化的需求，而人形機(jī)器人作為人工智能的載體，以強(qiáng)大的靈活性和交互性將傳統(tǒng)的笨重而固定的生產(chǎn)線嵌入到工業(yè)制造的各個(gè)環(huán)節(jié)，打通了消費(fèi)者個(gè)性化需求的“最后一公里”。 

2、從整機(jī)成本來(lái)看，核心零部件分別是傳感器、電機(jī)、絲杠和減速器。電機(jī)需要高度定制化生產(chǎn)。目前針對(duì)人形機(jī)器人的電機(jī)需要高度定制化生產(chǎn)。傳感器或存較強(qiáng)的差異化盈利空間，盡管傳感器行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模龐大，但是傳感器行業(yè)需要較高的定制化程度，通用化程度較低，沒(méi)有大單品的邏輯，因此也提供了較強(qiáng)的差異化盈利空間。有望受益標(biāo)的：柯力傳感、東華測(cè)試。

3、空心杯電機(jī)是人形機(jī)器人靈巧手的關(guān)鍵零件，空心杯應(yīng)用領(lǐng)域較高端，設(shè)計(jì)及制造壁壘高，市場(chǎng)空間相對(duì)無(wú)刷、伺服等通用產(chǎn)品更小。未來(lái)隨人形機(jī)器人普及有望打開(kāi)市場(chǎng)空間。有望受益標(biāo)的：鳴志電器、兆威機(jī)電、拓邦股份、微光股份；絲杠標(biāo)準(zhǔn)化程度較高，絲杠作為傳動(dòng)部件，是標(biāo)準(zhǔn)化程度較高的零部件產(chǎn)品，相對(duì)于人形機(jī)器人其他零部件，其核心壁壘在于高端機(jī)床等設(shè)備和批量化生產(chǎn)能力。絲杠是將旋轉(zhuǎn)運(yùn)動(dòng)變成直線運(yùn)動(dòng)的傳動(dòng)附件，具備較高的承載力和精度。有望受益標(biāo)的：恒立液壓、貝斯特。 

4、減速器國(guó)產(chǎn)替代空間廣闊。減速器是連接動(dòng)力源和執(zhí)行機(jī)構(gòu)的中間機(jī)構(gòu)，具有匹配轉(zhuǎn)速和傳遞轉(zhuǎn)矩的作用，是機(jī)器人使用的精密傳動(dòng)裝置。根據(jù)負(fù)載不同，減速器可劃分為諧波減速器、行星減速器和RV減速器，部分領(lǐng)域減速器已可以實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代。有望受益標(biāo)的：雙環(huán)傳動(dòng)、綠地諧波、中大力德。 

5、未來(lái)人形機(jī)器人主要核心競(jìng)爭(zhēng)力來(lái)自于應(yīng)用場(chǎng)景的嵌入，正如國(guó)產(chǎn)工業(yè)機(jī)器人控制器與外資的差距主要在軟件層面，國(guó)內(nèi)在硬件上具備生產(chǎn)能力，但在算法水平和二次開(kāi)發(fā)平臺(tái)易用性方面與國(guó)際水平有差距。控制器的算法對(duì)運(yùn)動(dòng)精度有直接影響。

6、針對(duì)需求不振的市場(chǎng)現(xiàn)狀，國(guó)產(chǎn)機(jī)器人企業(yè)推廣高附加值應(yīng)用，逐步替代其他自動(dòng)化設(shè)備和有一定技術(shù)壁壘的人工。未來(lái)人形機(jī)器人的普及有望為國(guó)產(chǎn)機(jī)器人廠商提供全新起點(diǎn)，進(jìn)而縮小差距。人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈或依托較為成熟的工業(yè)機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈。可關(guān)注在細(xì)分領(lǐng)域具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的工業(yè)機(jī)器人廠商。有望受益標(biāo)的匯川技術(shù)、埃斯頓。

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