百億私募淡水泉的最新投資觀點：2024下半場聚焦部分復(fù)合型行業(yè)龍頭

起起伏伏，上證指數(shù)又回到了3000點附近。經(jīng)歷了春節(jié)前后風(fēng)格極致化的考驗，5月以來，ST股、微盤股暴跌，A股2024年下半場也同樣漸行漸近。

日前，百億私募淡水泉最新出爐了2024年下半年投資觀點。在這份投資觀點中，淡水泉明確表示，一些行業(yè)龍頭企業(yè)此前調(diào)整時間足夠長，同時具備紅利敘事下的分紅能力，也具備成長屬性。這種復(fù)合型特征使得這類公司成為市場尋找機會時阻力比較小的方向。

2024年的三大新特征

在淡水泉投資微信公眾號上，有一篇推送文章《2024年以來A股市場呈現(xiàn)的新特征》，記錄了這家百億私募對A股市場2024年的最新觀察記錄。

而在淡水泉看來，新特征之一就是基本面因素對股票定價的影響力回升。2024年以來，基本面較好的公司，股價表現(xiàn)會總體優(yōu)于基本面較差的公司。而在2023年，股價漲跌常常脫離基本面，更多由情緒和市場估值驅(qū)動。

眾所周知，企業(yè)基本面和估值是影響股價的兩個重要因素，如果股價漲跌和基本面指標(biāo)表現(xiàn)出比較強的正相關(guān)關(guān)系，說明基本面因素在發(fā)揮作用；如果二者表現(xiàn)出弱相關(guān)甚至負(fù)相關(guān)，則可以判斷估值因素主導(dǎo)了這一階段的股價漲跌。

統(tǒng)計后，淡水泉發(fā)現(xiàn)，2023年，各行各業(yè)表現(xiàn)最好的股票對比表現(xiàn)靠后的股票，在EPS指標(biāo)上并沒有明顯的優(yōu)勢，甚至在銀行、有色、電力設(shè)備、軍工等很多行業(yè)，EPS相對高的樣本，年度表現(xiàn)反而不如EPS低的樣本。股價表現(xiàn)與公司基本面之間沒有一個明確趨勢，這印證了之前的判斷，估值成為這一年資產(chǎn)定價的決定性因素。

如果基于同樣的邏輯，2024年以來，除了有色和軍工，剩余的29個行業(yè)中，股價表現(xiàn)最好的股票在EPS上全面超越股價表現(xiàn)靠后的股票。這說明基本面因素在股票定價中的影響力獲得了明顯回升。

而2024年新特征之二就是，大小市值風(fēng)格切換，行業(yè)龍頭表現(xiàn)突出。具體來看，2024年以來，絕大部分行業(yè)的龍頭公司股價表現(xiàn)優(yōu)于非龍頭，也優(yōu)于行業(yè)整體水平。而此前的2023年，行業(yè)龍頭的股價表現(xiàn)多是不如非龍頭的。

全部A股按申萬一級行業(yè)分類，選出每個行業(yè)中市值最大的10只龍頭股（Top10）作為一個組合，行業(yè)中的其余股票則作為另一個組合。計算Top10組合和其余股票組合的總體表現(xiàn)，從而觀察當(dāng)年的市場風(fēng)格。

2023年，大量行業(yè)的Top10組合都是跑輸其余股票組合的，只有在石油石化、公用事業(yè)等少數(shù)行業(yè)有例外。這說明中小市值風(fēng)格在當(dāng)年顯著優(yōu)于大市值風(fēng)格。

到了2024年，除了銀行、交運、醫(yī)藥、社會服務(wù)4個行業(yè)，其余27個行業(yè)中Top10組合的表現(xiàn)都顯著強于其余股票組合。可以判斷去年中小市值占優(yōu)的市場風(fēng)格正在轉(zhuǎn)向今年大市值龍頭占優(yōu)。

分別計算2023年和2024年每個行業(yè)的Top10組合對其余股票組合的超額收益，再把兩年的數(shù)據(jù)放一起，可以獲得更直觀的對比畫面。

來源：萬得，淡水泉投資，截至2024年5月31日。股價總體表現(xiàn)采用自由流通市值加權(quán)法計算。

而新特征之三則是，2024年2月初以來，市場呈現(xiàn)反彈修復(fù)態(tài)勢。此前估值較低的股票，往往在這個過程中股價的漲幅更大。而在2023年，低估值股票的表現(xiàn)是明顯弱于高估值品種的。

復(fù)合型行業(yè)龍頭更具吸引力

近期以來，外資唱多中國經(jīng)濟和中國市場機會的判斷在不斷增多。多家外資機構(gòu)分享了通過交易數(shù)據(jù)看到的“配置中國”方面的積極變化：那就是看到了顯著的長期資金加倉需求。交易中國指令增加的背后，不僅僅是空頭的回補，而是已經(jīng)切實出現(xiàn)了積極的跡象。Wind數(shù)據(jù)顯示，自年初至6月11日，北向資金累計凈流入超過800億元。

2024年以來，指數(shù)慢漲而結(jié)構(gòu)大年，AI上游算力和紅利資產(chǎn)重估是A股市場演繹的主線。那么，對于2024年下半場，過往主線是否會進一步延續(xù)？

淡水泉判斷，當(dāng)前市場情緒仍處于從年初那種極度悲觀情緒往回修復(fù)的過程，政策的不斷落地、經(jīng)濟修復(fù)動能的不斷加強將有助于改善市場對經(jīng)濟基本面的預(yù)期。這一背景下，市場即便在震蕩態(tài)勢中也會產(chǎn)生更加多樣化的機會。

基于對A股市場敏感的觀察和分析，回顧過去兩個月的市場走勢，這家知名的百億私募基金認(rèn)為，有兩個變化值得關(guān)注，一個變化是市場機會形態(tài)呈現(xiàn)出從之前相對單一的防守、紅利類資產(chǎn)向外擴散的態(tài)勢。另一個變化是盈利狀況好的龍頭公司股價開始走出去年的低迷狀況。從一季報披露中，已經(jīng)可以看到龍頭公司業(yè)績好于行業(yè)平均水平。從申萬一級行業(yè)的前10大個股年初以來的自由流通股加權(quán)收益也可以看出，很多行業(yè)的頭部企業(yè)跑贏行業(yè)指數(shù)，出現(xiàn)明顯超額收益。企業(yè)基本面的好壞與股價表現(xiàn)開始顯現(xiàn)正相關(guān)特征。

這也讓淡水泉相信，自下而上精選個股的策略在接下來的市場演化中將有充分的發(fā)揮空間。一些行業(yè)的龍頭企業(yè)此前調(diào)整時間足夠長，同時具備紅利敘事下的分紅能力，也具備成長屬性。這種復(fù)合型特征使得這類公司成為市場尋找機會時阻力比較小的方向。

在長期跟蹤調(diào)研中，淡水泉發(fā)現(xiàn)這類龍頭企業(yè)即便在整體經(jīng)濟面臨壓力的情況下，其自身的實力也使其具備相對獨立于行業(yè)的表現(xiàn)。它們的競爭優(yōu)勢各有不同，有的來自供給側(cè)優(yōu)化后的市場份額擴大，有的是抓住了行業(yè)結(jié)構(gòu)性需求的增長趨勢，也有一些是通過獲取海外市場增量需求實現(xiàn)超預(yù)期增長。在當(dāng)前市場走勢呈現(xiàn)震蕩分化的環(huán)境下，這些優(yōu)秀行業(yè)龍頭蘊含機會。

（文章內(nèi)容僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險自擔(dān)。）

文/王道