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專訪國(guó)金證券策略首席分析師張弛:明年市場(chǎng)可能呈“N型”走勢(shì),如果出現(xiàn)“黃金坑”要敢于加倉(cāng)

每日經(jīng)濟(jì)新聞 2023-12-28 09:30:39

每經(jīng)記者 王海慜    每經(jīng)編輯 葉峰    

從2021年下半年算起,A股市場(chǎng)整體便進(jìn)入了一輪為期兩年多的持續(xù)調(diào)整。今年市場(chǎng)的整體表現(xiàn)仍然不盡如人意,但與此同時(shí),我們也要看到,有不少積極因素正在不斷累積,例如,資本市場(chǎng)投資端改革正在持續(xù)推進(jìn),各項(xiàng)活躍資本市場(chǎng)的政策在下半年相繼出臺(tái);上市公司質(zhì)量持續(xù)改善,分紅總額在歷史上首次突破2萬(wàn)億;資本市場(chǎng)對(duì)中長(zhǎng)期資金的吸引力正在增強(qiáng),近期“國(guó)家隊(duì)”頻頻通過(guò)ETF等渠道入場(chǎng)等等。

在這個(gè)年終歲末,帶著一系列目前投資者廣泛關(guān)注的問(wèn)題,記者對(duì)國(guó)金證券策略首席分析師張弛進(jìn)行了獨(dú)家專訪,話題涉及明年的市場(chǎng)整體研判、國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、流動(dòng)性趨勢(shì)、資產(chǎn)配置思路等多個(gè)方面。在他看來(lái),明年市場(chǎng)有機(jī)會(huì),但不會(huì)一蹴而就,需要關(guān)注其中可能出現(xiàn)的幾個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

 

 

國(guó)金證券策略首席分析師 張弛

明年國(guó)內(nèi)市場(chǎng)“順勢(shì)而為”,關(guān)注美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)

NBD:從2022年算起,大盤已經(jīng)連續(xù)跌了2年,滬深300、上證50甚至已經(jīng)連續(xù)跌了3年,目前市場(chǎng)情緒也比較低迷。不過(guò)據(jù)我們觀察,目前不少主流機(jī)構(gòu)對(duì)明年大多比較樂(lè)觀。您對(duì)2024年的市場(chǎng)大勢(shì)整體作何判斷?

張弛:展望明年的市場(chǎng),我用4個(gè)字去講是“順勢(shì)而為”,整體市場(chǎng)可能會(huì)波動(dòng),但是我覺(jué)得總體是有機(jī)會(huì)的。

我們總體是判斷可能在一季度會(huì)有躁動(dòng),但是躁動(dòng)期之后可能會(huì)由于海外的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)比較差,或者是美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)問(wèn)題以后,拖累中國(guó)市場(chǎng),市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)下跌,可能會(huì)反映到二季度。從三季度開始,隨著海外穩(wěn)定之后,流動(dòng)性開始修復(fù),在這種情況下市場(chǎng)開始有序觸底了。

到了四季度以后,我們覺(jué)得國(guó)內(nèi)在經(jīng)歷年初的寬貨幣后,到年尾寬信用也可能開始,再加上如果全球經(jīng)濟(jì)開始從底部回升的話,那么在四季度,整個(gè)市場(chǎng)可能會(huì)走出一輪反轉(zhuǎn)的行情??傮w預(yù)計(jì),明年市場(chǎng)可能是一種N型的態(tài)勢(shì)。

NBD:站在年終歲末,您對(duì)明年國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì),流動(dòng)性趨勢(shì)有什么預(yù)判?您覺(jué)得剛召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議傳遞了哪些值得關(guān)注的宏觀信號(hào)?

張弛:我首先講一下國(guó)內(nèi)的情況,當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)正在面臨結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期間,經(jīng)濟(jì)總體的復(fù)蘇實(shí)際上是偏弱的,持續(xù)性不強(qiáng),所以在這種情況下,我們的關(guān)注點(diǎn)要往轉(zhuǎn)型的方向去靠。實(shí)際上中國(guó)經(jīng)濟(jì)在之前的轉(zhuǎn)型中主要核心是靠消費(fèi)?,F(xiàn)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的目標(biāo)是提高制造業(yè)的附加值,制造業(yè)附加值的提升會(huì)傳導(dǎo)至居民收入,這樣消費(fèi)升級(jí)的可持續(xù)性就大有可為了。

當(dāng)然在轉(zhuǎn)型期間一定是有陣痛期的,就像70~80年代日本當(dāng)時(shí)也是處在一種轉(zhuǎn)型期,從當(dāng)時(shí)日本的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)來(lái)看,除了科技轉(zhuǎn)型的方向是不錯(cuò)的,其他所有和經(jīng)濟(jì)相關(guān)的都是比較疲弱的,所以我覺(jué)得在轉(zhuǎn)型期,我們對(duì)經(jīng)濟(jì)增速偏低一些要有一定包容性。一旦轉(zhuǎn)型成功的話,那么經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的持續(xù)性和力度會(huì)明顯提升。

對(duì)于海外市場(chǎng),我覺(jué)得明年可能風(fēng)險(xiǎn)會(huì)繼續(xù)加大。目前,美國(guó)經(jīng)濟(jì)確實(shí)看到了需求疲弱的跡象,如何去判斷美國(guó)經(jīng)濟(jì),我覺(jué)得核心點(diǎn)就是看需求端。市場(chǎng)總是在提美國(guó)制造業(yè)回流能不能帶動(dòng)美國(guó)經(jīng)濟(jì),像當(dāng)年的中國(guó)。實(shí)際上,通過(guò)基建來(lái)提升美國(guó)GDP的效果,我覺(jué)得和中國(guó)是不可同日而語(yǔ)的。但是制造業(yè)回流對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響核心是一個(gè)制造業(yè)搭臺(tái),服務(wù)業(yè)唱戲的邏輯,也就是說(shuō)制造業(yè)回流以后帶來(lái)更多的就業(yè),美國(guó)當(dāng)?shù)鼐用竦男劫Y提高了,使得他們的消費(fèi)具備一定持續(xù)性。所以研究美國(guó)經(jīng)濟(jì)的核心,就是去看美國(guó)的需求是不是可持續(xù)的,美國(guó)消費(fèi)的趨勢(shì)如何,它的潛在動(dòng)力如何,這是最關(guān)鍵的。

我們?nèi)ヅ袛嗝髂昝绹?guó)經(jīng)濟(jì)消費(fèi)的需求,實(shí)際上到現(xiàn)在為止,美國(guó)的消費(fèi)已經(jīng)看到一些疲弱的跡象,很多數(shù)據(jù)都在下降,但是現(xiàn)在的問(wèn)題是,這些數(shù)據(jù)是跌到底部了,還是會(huì)繼續(xù)下降。

從薪資、產(chǎn)能利用率、超額儲(chǔ)蓄、信貸、居民負(fù)債壓力等方面來(lái)判斷,美國(guó)經(jīng)濟(jì)的驅(qū)動(dòng)力在下降,明年美國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)加速放緩,甚至可能進(jìn)入衰退期。投資者可以重點(diǎn)關(guān)注美國(guó)失業(yè)率(是否超過(guò)4%)、首次申領(lǐng)失業(yè)救濟(jì)金人數(shù)(是否突破30萬(wàn))等指標(biāo),而現(xiàn)在美國(guó)首次領(lǐng)取失業(yè)救濟(jì)金人數(shù)剛超過(guò)20萬(wàn),所以現(xiàn)在說(shuō)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退還為時(shí)尚早。我們判斷,在明年的一季度末到二季度初,會(huì)看到美國(guó)失業(yè)率可能會(huì)明顯攀升,真正降息有可能會(huì)發(fā)生在明年二季度。而一旦降息的話,就基本上可以判斷美國(guó)經(jīng)濟(jì)開始衰退了。

再看明年的流動(dòng)性。我們剛才講,國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型當(dāng)中,城鎮(zhèn)化率在放緩,內(nèi)需可能偏弱,但到二季度以后,如果受到美國(guó)經(jīng)濟(jì)加速下行影響,我們整體的經(jīng)濟(jì)可能會(huì)受到一定拖累,在二季度可能會(huì)有一個(gè)調(diào)整,到了三季度之后,伴隨著寬貨幣的顯現(xiàn),四季度以后中國(guó)經(jīng)濟(jì)才會(huì)逐步復(fù)蘇,核心也是海外需求筑底,景氣回升,然后拉動(dòng)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)。所以我們整體的判斷是,明年前期經(jīng)濟(jì)偏低迷,后期開始恢復(fù),流動(dòng)性的節(jié)奏也是這樣。因?yàn)槲覀儗?shí)際上是會(huì)有流動(dòng)性約束的,明年一季度可能會(huì)寬貨幣,但是需求如果是偏弱的話,你就會(huì)看到類似今年的情況,發(fā)現(xiàn)很多錢是存在銀行里面的。我們目前整體判斷是,流動(dòng)性在明年初可能會(huì)寬松,但是后面發(fā)現(xiàn)有效的需求還是偏弱,導(dǎo)致市場(chǎng)的有效流動(dòng)性還是偏低迷,一直到四季度,如果從寬貨幣到寬信用傳導(dǎo)通暢以后,流動(dòng)性才會(huì)實(shí)質(zhì)變好。

海外流動(dòng)性明年一定總體是偏寬松的,但是它可能會(huì)有兩次脈沖式的收緊,第一次就是在二季度實(shí)質(zhì)性降息的時(shí)候,這時(shí)候是確認(rèn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退,一旦確認(rèn)美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退了以后,這時(shí)候美國(guó)可能會(huì)出現(xiàn)一個(gè)流動(dòng)性陷阱,這時(shí)候海外流動(dòng)性也會(huì)收緊,這次流動(dòng)性陷阱大概會(huì)持續(xù)一個(gè)季度。到明年三季度之后,海外流動(dòng)性開始逐步釋放,流動(dòng)性就會(huì)逐漸改善了,到了四季度以后流動(dòng)性可能還會(huì)趨勢(shì)性回升。

但是我們要特別注意一下,如果在四季度寬貨幣以后,美國(guó)經(jīng)濟(jì)還是起不來(lái),出現(xiàn)硬著陸的話,很可能美國(guó)會(huì)出現(xiàn)債券的信用風(fēng)險(xiǎn),有點(diǎn)類似當(dāng)年歐洲債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的這種情況。

我們可以想象,明年如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)開始放緩,甚至出現(xiàn)硬著陸的情況,那就會(huì)階段性沖擊到全球流動(dòng)性。所以明年四季度,我們會(huì)進(jìn)一步盯住美國(guó)的信用風(fēng)險(xiǎn)會(huì)不會(huì)出現(xiàn),如果出現(xiàn)的話,它可能會(huì)有短期的沖擊,但是整體寬松的趨勢(shì)不會(huì)改變。就像當(dāng)年歐債危機(jī)的時(shí)候,即便當(dāng)時(shí)出現(xiàn)歐洲10年期國(guó)債收益率明顯攀升,但是歐元是貶值的,與此同時(shí)當(dāng)時(shí)歐洲央行是持續(xù)寬貨幣的,歐洲的資金大量流向美國(guó)。明年如果美國(guó)真的出現(xiàn)這種風(fēng)險(xiǎn)的話,美聯(lián)儲(chǔ)肯定會(huì)進(jìn)一步寬貨幣,所以在這種情況下,我預(yù)計(jì)大概率美國(guó)的資金還是會(huì)向全球溢出,可能去日本,可能去歐洲,可能去中國(guó),如果歐洲當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)也不行的話,去日本、中國(guó)的概率可能會(huì)比較大一些。

NBD:美聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)連續(xù)暫停加息。市場(chǎng)現(xiàn)在有預(yù)期,明年美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)結(jié)束加息,甚至可能會(huì)降息。請(qǐng)問(wèn),美聯(lián)儲(chǔ)加息周期明年如果結(jié)束,預(yù)計(jì)對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)會(huì)有什么影響?

張弛:其實(shí)這個(gè)問(wèn)題剛才我們?cè)谥v流動(dòng)性的時(shí)候也提到了,在二季度美聯(lián)儲(chǔ)剛開始降息的時(shí)候,整個(gè)流動(dòng)性可能是邊際收緊的,效果不一定很好,但到三季度以后流動(dòng)性陷阱就會(huì)緩釋了,就會(huì)向新興市場(chǎng)國(guó)家去投入更多資金,即便在明年四季度最極端的情況下,美國(guó)出現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn),實(shí)際上流動(dòng)性也會(huì)向新興市場(chǎng)國(guó)家去輸出的。

面對(duì)明年可能出現(xiàn)的海外風(fēng)險(xiǎn),專業(yè)投資者可以采取階段性回避的策略,普通投資者也可以用“懶人”策略,就是跌了就加倉(cāng),因?yàn)榇筅厔?shì)流動(dòng)性是改善的。

假如我們?cè)诿髂晁募径瓤吹絿?guó)內(nèi)M1回升了,就說(shuō)明居民肯花錢了,企業(yè)肯花錢了,房地產(chǎn)也開始修復(fù)了,這種情況下,如果美國(guó)真的出現(xiàn)硬著陸或者信用風(fēng)險(xiǎn)的話,那么跌下來(lái)要敢于去加倉(cāng)。

如果剔除土地購(gòu)置費(fèi)的話,房地產(chǎn)現(xiàn)在占國(guó)內(nèi)GDP比重就5%左右了。從全球范圍來(lái)看,地產(chǎn)占GDP5%左右,基本是一個(gè)平均水平。所以后面地產(chǎn)如果風(fēng)險(xiǎn)逐步出清,包括其他一些問(wèn)題都出清的話,很可能四季度一旦全球需求回暖,帶動(dòng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)回升,這時(shí)候A股反轉(zhuǎn)的持續(xù)性是很強(qiáng)的,很可能真正的一波牛市可以從慢牛走向快牛了。所以說(shuō)明年如果真的出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn),那可能就是挖了一個(gè)“黃金坑”,要敢于加倉(cāng)。

國(guó)金證券策略首席分析師 張弛

中小盤成長(zhǎng)風(fēng)格依然會(huì)持續(xù),關(guān)注利潤(rùn)占比上升的5大行業(yè)

NBD:今年市場(chǎng)整體呈現(xiàn)出比較明顯的“小微盤”風(fēng)格,小盤成長(zhǎng)總體跑贏大盤價(jià)值風(fēng)格。您覺(jué)得明年這樣的格局是否還會(huì)持續(xù)?

張弛:我們明年策略報(bào)告的一個(gè)核心觀點(diǎn),對(duì)市場(chǎng)風(fēng)格的看法就是中小盤的主題的成長(zhǎng)風(fēng)格依然會(huì)持續(xù),實(shí)際上這里面含了三個(gè)邏輯,一個(gè)是中小盤,一個(gè)是主題投資,還有一個(gè)就是成長(zhǎng)風(fēng)格。

在寬貨幣,但是沒(méi)有寬信用的背景下,不太可能出現(xiàn)趨勢(shì)性投資,對(duì)于大型公司而言,實(shí)際上受損還是比較嚴(yán)重的。以往我們會(huì)發(fā)現(xiàn)一個(gè)規(guī)律,在經(jīng)濟(jì)放緩,然后寬貨幣,但是不寬信用的時(shí)候,往往中小盤會(huì)占優(yōu),對(duì)應(yīng)的是衰退末期。我們把全球經(jīng)濟(jì)周期定義為復(fù)蘇期、繁榮期、衰退初期和衰退末期。在明年的一季度和明年三季度大概率都是中小盤會(huì)占優(yōu)。因?yàn)槊髂暌患径群腿径?,中?guó)經(jīng)濟(jì)總體可能會(huì)受海外的拖累,但是明年一季度國(guó)內(nèi)可能就會(huì)寬貨幣,到了三季度海外的流動(dòng)性約束逐步解除以后,美國(guó)降息的流動(dòng)性開始向新興市場(chǎng)國(guó)家溢出,所以流動(dòng)性也會(huì)不錯(cuò),但是信用依然是偏緊的,這時(shí)候中小盤會(huì)持續(xù)受益。

第二種中小盤受益的情況發(fā)生在經(jīng)濟(jì)已經(jīng)開始復(fù)蘇,像10年期國(guó)債收益率已經(jīng)開始上行,這個(gè)時(shí)候理論上說(shuō)大型公司應(yīng)該不錯(cuò),但是拉長(zhǎng)維度去看的話,小型公司往往會(huì)跑得更好,原因是什么?因?yàn)閷捫庞煤?,商業(yè)銀行不僅把錢貸給大型公司,也會(huì)把錢貸給小型公司,而小型公司總體的基數(shù)是偏低的,一旦需求的“餅”變大的時(shí)候,這時(shí)候小型公司的彈性業(yè)績(jī)還是更明顯的。真正大盤股受益的時(shí)候要么就是經(jīng)濟(jì)不行、流動(dòng)性也很差的時(shí)候,比如說(shuō)像明年二季度,中美流動(dòng)性都有所收緊了,同時(shí)中美經(jīng)濟(jì)可能都出現(xiàn)放緩,在這種情況下,可能一些大型公司就會(huì)有一定的防御屬性。

除此之外,讓大型公司真正能夠跑贏中小盤的核心點(diǎn)還是要去看經(jīng)濟(jì)有沒(méi)有走向過(guò)熱,如果走向過(guò)熱,比如說(shuō)通脹上去了,整體的貨幣肯定要收緊,小型公司也將面臨銀根收緊。這時(shí)候,小型公司想投入生產(chǎn)的資金是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的,而大型公司的資金還是充裕的,所以大型公司盈利的持續(xù)性更佳,對(duì)應(yīng)的是在這個(gè)階段大盤股的表現(xiàn)也往往會(huì)更好。

按照這樣的邏輯,明年一季度、三季度包括四季度,中小盤都會(huì)持續(xù)占優(yōu),四季度可能大盤股也會(huì)起來(lái),只是說(shuō)沒(méi)有中小盤這么好。

此外,投資者也可以從產(chǎn)業(yè)滲透率、全A高增速覆蓋率、ROE和市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)性等維度來(lái)判斷市場(chǎng)究竟是處于景氣投資還是主題投資階段,從這些角度來(lái)分析,目前市場(chǎng)仍然處在主題投資階段。

NBD:除了成長(zhǎng)股、小微盤外,目前市場(chǎng)對(duì)高股息板塊也比較期待,尤其是一些機(jī)構(gòu)投資者。有數(shù)據(jù)顯示,繼2017年上市公司分紅總額突破1萬(wàn)億后,2022年上市公司各報(bào)告期分紅總額達(dá)2.13萬(wàn)億元,首次突破了2萬(wàn)億,是A股的里程碑。您對(duì)明年高股息板塊的表現(xiàn)作何展望?

張弛:其實(shí)高股息除了今年表現(xiàn)出明顯的絕對(duì)收益以外,在歷史上它很難表現(xiàn)出一個(gè)明顯的絕對(duì)收益,基本上是一個(gè)相對(duì)收益。

高股息板最受益的是什么環(huán)境?就是流動(dòng)性收緊、經(jīng)濟(jì)放緩的背景下,在這種情況下,它避險(xiǎn)邏輯是非常強(qiáng)的。因?yàn)楫?dāng)市場(chǎng)所有的回報(bào)率都很低的時(shí)候,這時(shí)候高股息對(duì)市場(chǎng)就更有吸引力。而在流動(dòng)性收緊的時(shí)候,很多企業(yè)需要流動(dòng)性周轉(zhuǎn),但是這類高股息的公司由于流動(dòng)性充裕,所以同樣也是占優(yōu)的。

基于這樣的性質(zhì),往往在經(jīng)濟(jì)衰退初期,就是經(jīng)濟(jì)不行且流動(dòng)性不佳的情況下,高股息最為占優(yōu),屢試不爽。實(shí)際上我們看到今年6月份之后到9~10月份,這期間很明顯流動(dòng)性也收緊,M1也在持續(xù)創(chuàng)出新低,同時(shí)我們總體的經(jīng)濟(jì)實(shí)際上是偏疲弱的,在這種情況下就會(huì)出現(xiàn)高股息占優(yōu)的情況。

再有一個(gè)邏輯,為什么這幾年高股息跑出絕對(duì)收益,核心點(diǎn)還是我們經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型。就像當(dāng)年70~80年代的日本,經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期間大部分行業(yè)都是沒(méi)機(jī)會(huì)的。所以高股息為什么這幾年開始逐步火起來(lái)了,是因?yàn)橄嚓P(guān)的可以投的資產(chǎn)越來(lái)越少,真的有一點(diǎn)機(jī)會(huì)的地方,市場(chǎng)關(guān)注度就比較高了。

明年高股息策略投在什么時(shí)候?我覺(jué)得在明年的二季度,中美經(jīng)濟(jì)共振開始出現(xiàn)放緩的時(shí)候,流動(dòng)性又有所收緊的時(shí)候,高股息邏輯是非常有意義的。

NBD:從行業(yè)來(lái)看,今年來(lái)TMT(通信、傳媒、計(jì)算機(jī)、電子)絕對(duì)領(lǐng)跑,傳統(tǒng)的石化能源也表現(xiàn)不俗。請(qǐng)問(wèn)您對(duì)明年市場(chǎng)行業(yè)層面的演繹如何展望?

張弛:大家對(duì)明年的板塊配置都是比較發(fā)愁的,實(shí)際上我覺(jué)得明年還是有很多機(jī)會(huì)的,但應(yīng)該不是消息面驅(qū)動(dòng)的,要有自己的框架。我們從經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型這個(gè)角度去尋找一些線索,找到了一些核心的方向以后,再按照所謂的一些新的策略去作布局。

首先我們通過(guò)經(jīng)濟(jì)周期和日本去作對(duì)比,70~80年代,日本的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型就是科技立國(guó),當(dāng)時(shí),日本股市科技風(fēng)格走得比較好,比如電子和機(jī)械相對(duì)來(lái)說(shuō)表現(xiàn)不錯(cuò),這些行業(yè)的出口占比在持續(xù)上升,而且利潤(rùn)占比也在持續(xù)上升,對(duì)應(yīng)它的股價(jià)表現(xiàn)也是上升的。

參考這個(gè)邏輯,我們就去尋找中國(guó)是不是有可能在轉(zhuǎn)型期也會(huì)遇到一些相關(guān)的邏輯,我們?nèi)プ鰵v史的復(fù)盤、縱向的比較,發(fā)現(xiàn)當(dāng)時(shí)我們的消費(fèi)黃金10年,實(shí)際上就是這個(gè)邏輯。不過(guò),我們看到消費(fèi)占到整體利潤(rùn)的比重,從2021年就開始逐步放緩了,這也和我們經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型有關(guān)系。因?yàn)榻?jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型會(huì)導(dǎo)致很多傳統(tǒng)行業(yè)產(chǎn)能在萎縮,然后就業(yè)和薪資會(huì)出現(xiàn)下降,都會(huì)影響到消費(fèi)。

我們?cè)趯ふ蚁乱粋€(gè)結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型的方向之后,會(huì)發(fā)現(xiàn)除了消費(fèi)以外,只有科技的利潤(rùn)占比在上升,而且典型是從2021年開始的。我們又從科技行業(yè)做細(xì)分,去篩選到底哪些細(xì)分領(lǐng)域的利潤(rùn)占比已經(jīng)開始出現(xiàn)明顯的趨勢(shì)上升。我們發(fā)現(xiàn)了5個(gè)行業(yè),第一個(gè)行業(yè)是汽車,未來(lái)關(guān)注的是無(wú)人駕駛、智能汽車領(lǐng)域。第二個(gè)就是電子,尤其是消費(fèi)電子,它利潤(rùn)占比是持續(xù)提升的。第三個(gè)是機(jī)械自動(dòng)化,機(jī)械自動(dòng)化不僅是機(jī)器人,實(shí)際上像工業(yè)母機(jī)、專用設(shè)備等領(lǐng)域都包括在內(nèi)。然后醫(yī)藥的利潤(rùn)占比也在上升,除此之外還有一個(gè)大家想象不到的行業(yè),軍工。實(shí)際上,軍工的利潤(rùn)占比也在上升,而且軍工也是在我們現(xiàn)代化制造業(yè)的范圍里面,尤其是像大飛機(jī)、發(fā)動(dòng)機(jī)這些市場(chǎng)都是非常重要的,它的利潤(rùn)價(jià)值實(shí)際上是明顯在逐步增厚的,這也是我們需要去特別關(guān)注的。

如何去挖掘龍頭公司α,我們也做了一些研究,比如在AI剛開始起步的時(shí)候,往往中小型公司更有機(jī)會(huì),因?yàn)橹行⌒凸靖矣诎炎约喝康馁Y源ALL IN新技術(shù)里面去,所以這些公司可以去博弈它的成長(zhǎng)性。但當(dāng)產(chǎn)業(yè)滲透率到了10%以上的時(shí)候,整個(gè)市場(chǎng)關(guān)注的是景氣投資,核心要關(guān)注什么?是企業(yè)的利潤(rùn)彈性。這時(shí)候誰(shuí)有資源,誰(shuí)的資本開支擴(kuò)張?jiān)矫黠@,它未來(lái)的業(yè)績(jī)彈性就會(huì)比較明顯。這樣的邏輯也可以應(yīng)用到明年的科技股投資上。

NBD:近期,北交所的表現(xiàn)比較出圈。我們注意到,這段時(shí)間,滬深大盤與北證50經(jīng)常出現(xiàn)“此消彼長(zhǎng)”的情況,您覺(jué)得這一現(xiàn)象是否值得關(guān)注?您對(duì)明年北交所市場(chǎng)的投資有何建議?

張弛:我認(rèn)為這個(gè)現(xiàn)象是值得關(guān)注的。我覺(jué)得北交所這一波行情有一個(gè)本質(zhì)的邏輯,就是之前北交所是被低估的,因?yàn)楸苯凰谥跋鄬?duì)缺乏關(guān)注度,所以它的估值相比科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板都是偏低的。

近期,中證指數(shù)公司表示將持續(xù)跟蹤市場(chǎng)運(yùn)行情況,適時(shí)將符合條件的北交所證券納入滬深300、中證500、中證1000等指數(shù)。如果納入中證指數(shù),北交所公司的關(guān)注度就會(huì)上升了,而且中證指數(shù)有對(duì)應(yīng)的ETF,ETF資金就會(huì)被動(dòng)流入這些公司,那就意味著,一旦北交所公司被納入中證指數(shù)后,之前很低迷的成交量,很可能會(huì)迅速上升。

不過(guò),從港股市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看,一般在納入指數(shù)完成之后,一波大行情可能就結(jié)束了。所以說(shuō)我覺(jué)得如果是去交易這種機(jī)會(huì),預(yù)計(jì)在納入中證指數(shù)之后,這種機(jī)會(huì)可能就至少會(huì)反復(fù)一段時(shí)間。這段時(shí)間北交所漲得有些夸張,短期這么高的漲幅是不可持續(xù)性的,所以到后面它會(huì)回歸理性。

不過(guò),在這樣的一個(gè)預(yù)期下,北交所的關(guān)注度可能會(huì)逐步上升,這也是有利于北交所未來(lái)整體持續(xù)的爬坡向上,但是后面北交所可能就不會(huì)和大盤此消彼長(zhǎng)了。

多重驅(qū)動(dòng)之下看好明年金價(jià)表現(xiàn) ETF強(qiáng)勢(shì)內(nèi)涵兩大邏輯

NBD:最近兩年金價(jià)走勢(shì)都比較強(qiáng)勢(shì),目前國(guó)際金價(jià)已創(chuàng)出歷史新高。您對(duì)明年金價(jià)走勢(shì)如何看?

張弛:實(shí)際上金價(jià)有好幾個(gè)邏輯非常值得去投,但是大家都把握不了投資的時(shí)點(diǎn),尤其是擔(dān)心浪費(fèi)了機(jī)會(huì)成本。

首先,我想對(duì)大家說(shuō),明年金價(jià)向上的趨勢(shì)還是比較確定的,但是什么時(shí)候是最確定的?不是說(shuō)美聯(lián)儲(chǔ)不加息以后,黃金就一定會(huì)漲,因?yàn)槊绹?guó)經(jīng)濟(jì)還會(huì)反復(fù)。什么時(shí)候黃金會(huì)出現(xiàn)單邊上漲?一旦進(jìn)入到美國(guó)的降息周期,美國(guó)降息周期開始的時(shí)候,黃金就會(huì)單邊上漲,實(shí)際上黃金和美國(guó)的失業(yè)率關(guān)系是非常大的,失業(yè)率攀升至4%以上,美國(guó)經(jīng)濟(jì)將大概率往下,甚至開啟降息周期,黃金將有望迎來(lái)單邊上漲行情,這是第一個(gè)邏輯。

那么,什么時(shí)候可以確認(rèn)買點(diǎn),剛才也講到了什么時(shí)候確認(rèn)美國(guó)開始降息,我覺(jué)得可以去盯住美國(guó)失業(yè)率,當(dāng)失業(yè)率上升到4%以上的時(shí)候,降息的概率就比較大了,先行指標(biāo)可以去看什么時(shí)候美國(guó)首次申領(lǐng)救濟(jì)金人數(shù)超過(guò)30萬(wàn)人。到了這些時(shí)候,基本上就可以比較確定去左側(cè)布局黃金,效果會(huì)比較好。

黃金未來(lái)的催化劑,第一個(gè)就是美債利率下行,包括海外流動(dòng)性偏寬松的話,對(duì)于黃金肯定是利好的。第二個(gè),明年四季度如果真的出現(xiàn)美國(guó)信用風(fēng)險(xiǎn),類似歐債危機(jī)的情況,美元會(huì)貶值,進(jìn)一步利好黃金。但是美國(guó)的信用風(fēng)險(xiǎn)可能比歐債危機(jī)短很多,修復(fù)會(huì)很快,原因是歐債危機(jī),歐洲要把本幣換成美元然后去還債,所以歐元越貶值,它的債務(wù)壓力就越大,但是美國(guó)它就是還美債,所以美元越貶值,它還債壓力越小。雖然是這樣,但是一旦出現(xiàn)美國(guó)的信用危機(jī),美元在全球的地位實(shí)際上就會(huì)下降。誰(shuí)能在短期快速取代美元在每個(gè)國(guó)家心目中的地位?那就是黃金。

所以我們看到近期實(shí)際上各國(guó)的央行都在持續(xù)增持黃金,包括中國(guó),所以說(shuō)黃金明年不僅是有寬貨幣、利率下行的驅(qū)動(dòng),同時(shí)還會(huì)有對(duì)美元的替代效應(yīng),包括美元貶值的驅(qū)動(dòng)。我覺(jué)得黃金的驅(qū)動(dòng)是比較多的,明年黃金的表現(xiàn)值得關(guān)注。

NBD:今年海外市場(chǎng)表現(xiàn)不錯(cuò),不少Q(mào)DII都取得了較好的回報(bào)率。您對(duì)于明年的QDII投資有何判斷?

張弛:當(dāng)市場(chǎng)有一致預(yù)期的時(shí)候,就要特別小心。我在今年下半年策略中曾指出當(dāng)美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)負(fù)面效應(yīng)的時(shí)候,看到一些惡化跡象的時(shí)候,整個(gè)市場(chǎng)肯定是上漲的,肯定是歡呼的,原因是什么?因?yàn)檫@時(shí)候就意味著通脹會(huì)下去,然后就開始會(huì)有不加息的預(yù)期在里面,所以貨幣政策就會(huì)第一次轉(zhuǎn)向。我在7月份的時(shí)候判斷美國(guó)7月份可能最后一次加息。

但是真正看到美國(guó)開始降息的時(shí)候,風(fēng)險(xiǎn)就來(lái)了,就像剛才講到的,一旦開始降息,首先就意味著美國(guó)的經(jīng)濟(jì)確認(rèn)衰退,這時(shí)候你就笑不出來(lái)了,然后就意味著美股的分子端就會(huì)下修業(yè)績(jī)。分母端剛才我們也解釋過(guò)了,在降息期間,往往還會(huì)出現(xiàn)一個(gè)問(wèn)題,就是流動(dòng)性陷阱。所謂大家所期待的寬貨幣這個(gè)邏輯也行不通,分母端也是收緊的,所以在這種情況下實(shí)際上就是雙殺。對(duì)于美股而言,實(shí)際上風(fēng)險(xiǎn)是挺大的。

我覺(jué)得明年海外的機(jī)會(huì),理論上也和中國(guó)的機(jī)會(huì)是共振的,甚至?xí)戎袊?guó)的機(jī)會(huì)還要慢一拍。因?yàn)槭侵忻澜?jīng)濟(jì)的共振回落,隨之而來(lái)的是中美經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇,甚至中國(guó)經(jīng)濟(jì)可能比美國(guó)率先復(fù)蘇,因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)在外需更多的不是和發(fā)達(dá)國(guó)家綁在一起了,和新興市場(chǎng)和“一帶一路”國(guó)家的關(guān)聯(lián)度更高。這些新興市場(chǎng)國(guó)家主要是受到需求拖累,但后面修復(fù)還是比較快的,一旦它們快速修復(fù)的話,中國(guó)經(jīng)濟(jì)可能會(huì)比美國(guó)先起來(lái)。所以從投資來(lái)看的話,可能明年海外投資不一定會(huì)有想象中這么好,還是要謹(jǐn)慎一些。

NBD:今年,ETF基金呈現(xiàn)逆勢(shì)擴(kuò)張態(tài)勢(shì)。截至2023年11月中旬,ETF資產(chǎn)凈值的規(guī)模從2023年初的1.6萬(wàn)億上升至2萬(wàn)億。截至12月20日,全市場(chǎng)ETF份額合計(jì)達(dá)到2.02萬(wàn)億份,創(chuàng)下歷史新高。股票ETF年內(nèi)增長(zhǎng)超過(guò)3200億元,成為今年ETF增長(zhǎng)的主要推動(dòng)力。

這段時(shí)間,中央?yún)R金、國(guó)新投資等“國(guó)家隊(duì)”也開始頻頻通過(guò)ETF入場(chǎng),未來(lái)ETF等指數(shù)基金將有望納入社?;鹬苯油顿Y范圍。您覺(jué)得,ETF今年的逆勢(shì)擴(kuò)張反映了市場(chǎng)的一種什么趨勢(shì)?

張弛:確實(shí)我也關(guān)注到了一點(diǎn)。今年ETF的強(qiáng)勢(shì)我覺(jué)得是有兩個(gè)邏輯的,一個(gè)是短邏輯,一個(gè)是長(zhǎng)邏輯。短邏輯本質(zhì)是今年主題投資替代了景氣投資,在主題投資的環(huán)境下,直接買指數(shù)可能比買個(gè)股更有效,預(yù)計(jì)明年還會(huì)繼續(xù)。但是一旦市場(chǎng)又重回景氣投資,可能就會(huì)變得均衡一點(diǎn)了,有很多人還是會(huì)去挖α。

但是從長(zhǎng)期的邏輯來(lái)看, ETF又是個(gè)大趨勢(shì)。我們首先去看國(guó)外的ETF,在國(guó)外ETF實(shí)際上是賣得非常好的,因?yàn)樵趪?guó)外你會(huì)發(fā)現(xiàn)主動(dòng)投資很難投,被動(dòng)化的指數(shù)投資是主流。

現(xiàn)在國(guó)內(nèi)的不少ETF指數(shù)做得很細(xì)分,像科創(chuàng)100等,構(gòu)成包括醫(yī)藥、電子、機(jī)械自動(dòng)化等國(guó)家經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型方向的科技制造業(yè),相比之下,單純買一些個(gè)股,反而還會(huì)有一些“黑天鵝”事件。此外,ETF 的交易很便捷, 我看好某個(gè)行業(yè),但不知道投什么具體公司,就可以直接買一些行業(yè)ETF,投研成本也很低。另外,未來(lái)ETF還可以加杠桿,回報(bào)可以和個(gè)股媲美,相比個(gè)股,指數(shù)化投資的風(fēng)險(xiǎn)更小。以后可能會(huì)出現(xiàn)散戶不買個(gè)股只買ETF的情況。而且ETF現(xiàn)在也出了很多衍生品,專業(yè)投資者還可以通過(guò)衍生品作一些對(duì)沖。所以ETF總體可投的范圍實(shí)際上非常廣,我覺(jué)得是個(gè)大趨勢(shì)。

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