山西汾酒：增長(zhǎng)勢(shì)能仍在，估值性價(jià)比突出（中泰證券研報(bào)）

每經(jīng)AI快訊，2023年12月25日，中泰證券發(fā)布研報(bào)點(diǎn)評(píng)山西汾酒（600809）。

板塊內(nèi)優(yōu)勢(shì)突出：白酒板塊個(gè)股選擇上來(lái)看，建議一方面緊抓基本面確定性標(biāo)的，即自上而下明年增速的積極規(guī)劃和自下而上渠道反饋相支撐的公司；另一方面，選擇估值近期殺跌較多、增速估值性價(jià)比高、以及假設(shè)板塊估值回歸后和整體板塊估值相關(guān)性更高的標(biāo)的。綜合以上兩點(diǎn)，汾酒當(dāng)前公司規(guī)劃清晰、內(nèi)部信心較高、基本面反饋強(qiáng)勢(shì)，板塊內(nèi)優(yōu)勢(shì)突出。

汾酒短期增長(zhǎng)勢(shì)能充足：首先，經(jīng)過(guò)年底的渠道控貨、價(jià)格維護(hù)等市場(chǎng)工作的扎實(shí)開(kāi)展，汾酒目前的基本面硬性指標(biāo)在板塊內(nèi)表現(xiàn)強(qiáng)勁，庫(kù)存環(huán)比降低，部分市場(chǎng)反饋當(dāng)前庫(kù)存水平低于一個(gè)月，批價(jià)環(huán)比提升的表現(xiàn)在板塊內(nèi)屬于少數(shù)；其次，明年開(kāi)門紅打款渠道預(yù)期積極，渠道回款的確定性來(lái)源于今年下半年的渠道伸縮有度和市場(chǎng)管控、以及即將上線的掃碼紅包系統(tǒng)對(duì)于終端掃碼開(kāi)瓶和消費(fèi)者的轉(zhuǎn)化。

中期確定性較高，長(zhǎng)江以南市場(chǎng)空間廣闊上升趨勢(shì)明確：?jiǎn)蝹€(gè)省份來(lái)看，汾酒和次高端以及地產(chǎn)酒差距空間依然存在，同時(shí)汾酒深入推進(jìn)“1357+10”全國(guó)化市場(chǎng)布局，優(yōu)化市場(chǎng)布局，精耕大基地、華東、華南“三大市場(chǎng)”。今年以來(lái)，公司加大長(zhǎng)江以南市場(chǎng)選商、優(yōu)商、扶商工作力度，加大消費(fèi)者互動(dòng)，提高終端覆蓋率，長(zhǎng)江以南核心市場(chǎng)保持較快增長(zhǎng)。今年汾酒在華東持續(xù)推進(jìn)團(tuán)購(gòu)招商，汾酒低度青20在華東表現(xiàn)較好。截止至2023年上半年，公司全國(guó)可控的終端數(shù)量達(dá)120萬(wàn)家，較22年底的112萬(wàn)家有所增加。2023年Q1-3省內(nèi)收入106.6億元，同比+25.4%；省外收入159.4億元，同比+18.0%。23年三季報(bào)顯示經(jīng)銷商數(shù)量為3768家，環(huán)比22年末增加131家。

結(jié)構(gòu)快速提升同時(shí)多點(diǎn)發(fā)力：青花占比明顯提升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向好。從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看，公司公告顯示1H23青花汾酒系列產(chǎn)品收入占比達(dá)45%以上，計(jì)算對(duì)應(yīng)約85.55億元；1H22青花系列為61億元，計(jì)算占比約39.78%，可算得1H23青花汾酒收入同比增加40.25%，高于公司整體增速，預(yù)計(jì)下半年玻汾控貨后產(chǎn)品結(jié)構(gòu)將有所提升。杏花村酒要持續(xù)打造中國(guó)詩(shī)酒文化第一品牌，開(kāi)創(chuàng)恬靜舒適的品牌體驗(yàn)；竹葉青則依托“民族品牌、草本健康”兩大優(yōu)勢(shì)基因，向大健康產(chǎn)業(yè)全面轉(zhuǎn)型升級(jí)，打造中國(guó)健康酒品類領(lǐng)袖品牌。

明年渠道工作持續(xù)發(fā)力，貢獻(xiàn)中期市占率不斷提升：今年10月起，汾酒全面推行新的渠道模式和控盤分利模式，獲得了渠道合作伙伴的一致認(rèn)可；同時(shí)，汾酒在2024年還將致力于維護(hù)更加健康的價(jià)格體系和營(yíng)銷費(fèi)用落地，為渠道注入強(qiáng)大動(dòng)力，部分區(qū)域反饋明年公司將進(jìn)一步加強(qiáng)費(fèi)用精準(zhǔn)落地、貢獻(xiàn)區(qū)域和公司整體的穩(wěn)定增長(zhǎng)。

盈利預(yù)測(cè)及投資建議：隨著公司全國(guó)化進(jìn)程的不斷加速，整體動(dòng)銷表現(xiàn)好于預(yù)期，我們維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2023-2025年?duì)I業(yè)總收入分別為317.36、378.48、438.40億元，同比增長(zhǎng)21.07%、19.26%、15.83%；凈利潤(rùn)分別為102.72、126.31、150.16億元，同比增長(zhǎng)26.88%、22.96%、18.88%，對(duì)應(yīng)EPS為8.42、10.35、12.31元，對(duì)應(yīng)PE分別為26、21、18倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。重點(diǎn)推薦。

風(fēng)險(xiǎn)提示：全球疫情持續(xù)擴(kuò)散；次高端競(jìng)爭(zhēng)加??；食品安全問(wèn)題；研報(bào)使用信息更新不及時(shí)；渠道調(diào)研樣本偏差風(fēng)險(xiǎn)。

(來(lái)源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)