瑞信收購案“不情愿”的贏家，因一句話丟掉12億美元的金主

每經(jīng)記者 李孟林    每經(jīng)編輯 蘭素英    

不到一周的時間，成立167年的瑞士信貸在經(jīng)歷股價暴跌、央行力頂之后，仍無法走出危機。當?shù)貢r間3月19日，在瑞士監(jiān)管部門的合力推動下，競爭對手瑞銀集團同意以30億瑞郎的價格收購瑞信。若按上周五收盤時瑞信的市值來計算，這一價格相當于其市值的約40%。

“瑞士央行當然有能力救助瑞信，讓其渡過流動性危機，但是瑞信這四五年來問題不斷，內(nèi)部管理可能存在根本性問題，所以瑞士央行干脆讓一個業(yè)績更好的銀行把它接管了，再來改造其內(nèi)部，我覺得這也不算意外。”上海交通大學(xué)高級金融學(xué)院教授胡捷對《每日經(jīng)濟新聞》表示。

目前來看，市場仍在艱難消化這場“世紀大并購”的意義。3月20日，瑞信歐股、美股最終跌幅均超50%，股價創(chuàng)下歷史新低。

胡捷認為，瑞信的問題不具有普遍性，因為在2008年金融危機之后，由于巴塞爾協(xié)議III的實施，金融體系監(jiān)管更加嚴苛，歐美銀行的健康狀況總體還是不錯的?？只徘榫w主要在于二級市場銀行股投資者和其他銀行的存戶，特別是后者對銀行的信任降低，可能導(dǎo)致擠兌，進而引發(fā)系統(tǒng)性的風(fēng)險。

這場收購被《金融時報》稱為一場“混亂、丑陋的交易，沒有一方真的想要達成，但似乎又必須完成”。對于2022年年底賬面上的資產(chǎn)還有450億瑞郎的瑞信而言，這是一場迫于壓力的賤賣。瑞銀雖然以低價拿下了國內(nèi)最大競爭對手，但后續(xù)也可能面臨多方面的風(fēng)險。合并過程中170億美元的AT1被直接全額減記，意味著債券持有人血本無歸，引發(fā)全球AT1債券市場動蕩。瑞信第一大股東沙特國家銀行，剛剛投資的14億瑞郎虧掉80%。

這樣一場讓多方都“很受傷”的世紀并購大案，能否換來全球金融市場回穩(wěn)，一切仍然有待觀察。

“不情愿”的大贏家：瑞銀

其實早在上周周中，就有媒體曝出瑞士政府有意撮合瑞銀收購瑞信，但兩家都表達了反對意見，直到瑞士央行聯(lián)合其他監(jiān)管部門，要求兩家必須在周一亞洲市場開盤前拿出一個方案來，這場交易才在匆忙中達成。

“兩家其實是被央行撮合的。瑞銀不太愿意去接爛攤子，因為自己業(yè)務(wù)好好的，沒有必要去趟渾水，而且收購瑞信之后，說不定還會發(fā)現(xiàn)一些隱藏的風(fēng)險，給自己增添更多麻煩。”上海交通大學(xué)高級金融學(xué)院教授胡捷對《每日經(jīng)濟新聞》記者分析指出。

投行杰富瑞的分析師表示，交易完成后，瑞銀可能面臨執(zhí)行方面、潛在訴訟和暫?；刭彽娘L(fēng)險，同時監(jiān)管機構(gòu)可能要求該行未來持有更多資本，該行的管理重心將在未來數(shù)年受到影響。

擔憂和不確定的情緒也反映在市場上。瑞銀歐股20日一度跌超14%，截至發(fā)稿，轉(zhuǎn)漲3%；1年期信貸違約掉期（credit default swap）一度躍升16個基點，至114個基點。

盡管瑞銀顧慮重重，但不可否認，它也是瑞信危機中的最大贏家：首先，瑞銀以四折的價格收購了瑞信，收購后的財富管理和資產(chǎn)管理規(guī)模將達到約5萬億美元；同時，瑞銀還能夠獲得瑞信在瑞士當?shù)赜己玫臉I(yè)務(wù)部門，讓瑞銀在瑞士的個人和公司銀行業(yè)務(wù)上取得主導(dǎo)地位，預(yù)計到2027年可以每年減少80億美元的成本。多個分析師指出，光這一個部門帶來的價值就會是收購價30億瑞郎的三倍以上。

此外，瑞士政府還為瑞銀的收購提供了慷慨的支持，將提供最高90億瑞郎的損失擔保，即當瑞信的投資組合產(chǎn)生損失，瑞銀將承擔前50億瑞郎的損失，而瑞士政府將承擔此后的90億瑞郎，再有任何進一步的損失將由瑞銀承擔。同時，瑞銀還可以從央行獲得1000億瑞郎的流動性支持。

憤怒的債券投資者

收購案中有贏家，那自然也會有輸家。而這樁歷史性收購案的輸家卻是通常應(yīng)該比股東更有權(quán)益保障的債券持有人。

在瑞士監(jiān)管機構(gòu)撮合兩家合并后，瑞信發(fā)行的170億美元補充一級資本（AT1）債券被全額減記，價值一夜清零，而股票持有人卻保住了約40%的權(quán)益。

按業(yè)內(nèi)慣例，銀行業(yè)清償程序的先后順序分別為：存款、各種金融債、T2債、AT1債、優(yōu)先股、普通股。所謂AT1債券，是在2008年金融危機之后引入的一種機制，是一種應(yīng)急可轉(zhuǎn)債，主要目的是滿足巴塞爾協(xié)議Ⅲ等對資本充足率提出的監(jiān)管要求。當銀行資本充足率下降至一定水平時，AT1債券會自動轉(zhuǎn)成銀行的普通股來提高資本充足率，從而使銀行能夠繼續(xù)經(jīng)營。

本次減記是歐洲總規(guī)模達2750億美元的AT1市場中最大價值的一次減記。瑞士監(jiān)管機構(gòu)違背常例，保股東不保債券投資人的做法引起了憤怒，打擊了全球AT1債券投資者的信心。

Aquila Asset Management AG的投資組合經(jīng)理Patrik Kauffmann表示，“這完全沒有道理，并將對AT1市場造成徹底打擊。”在他看來，資金理應(yīng)先流向AT1持有人，股東才該是血本無歸的那批人，因為“資本結(jié)構(gòu)中的先后順序需要得到尊重”。

AT1債券清零的消息已經(jīng)引發(fā)連鎖市場反應(yīng)。東亞銀行5.825%永續(xù)美元票據(jù)每1美元面值一度下跌8.6美分至79.7美分。匯豐銀行港股收跌6.23%，為近六個月來最大日跌幅，其新近發(fā)行的20億美元AT1債券每1美元面值一度下跌10美分至85美分左右。景順AT1資本債券UCITS ETF下跌17%，創(chuàng)紀錄最大跌幅，數(shù)據(jù)顯示，其約3%的ETF持倉為瑞信證券。

“可以肯定的是，瑞信的交易肯定會對債券和股票市場產(chǎn)生影響，我們只是還不知道國際和地區(qū)性銀行的風(fēng)險敞口有多大。”Kingston Securities的研究主管Dickie Wong表示。

值得注意的是，瑞信的AT1債券減記后將轉(zhuǎn)成股票，意味著瑞銀收購瑞信后的新實體將有約170億美元的權(quán)益資本增長。

戛然而止的瑞信改革路

回顧瑞信倒塌的時間線，最關(guān)鍵的時刻就是沙特國家銀行董事長Ammar Al Khudairy 3月15日的一句話。當時，他在被媒體問到是否會增加對瑞信的持股時，回答了一句“絕對不會”，從而導(dǎo)致瑞信歐股當日暴跌24%，滑入無法挽回的深淵，也讓沙特國家銀行成為這場事件的最大受損方之一。

2022年11月，沙特國家銀行在瑞信40億瑞郎的融資中投資了14億瑞郎，價格為每股3.82瑞郎，成為控股近9.9%的第一大股東。按照瑞銀給出的每股0.76瑞郎報價，沙特國家銀行在不到15周的時間里投資損失超80%，損失額高達11.2億瑞郎（約12億美元）。

此外，自從投資了瑞信之后，沙特國家銀行的股價一路下跌了約三分之一。

沙特國家銀行在一份聲明中表示：“截至2022年12月，沙特國家銀行在瑞信的投資占本行總資產(chǎn)的不到0.5%，占投資組合的約1.7%……從監(jiān)管資本的角度來看，對盈利能力沒有任何影響。”該公司指出，盡管出現(xiàn)虧損，其增長計劃和2023年的前瞻性指導(dǎo)并未受到影響。

瑞信的第二大股東卡塔爾投資局預(yù)計損失也十分慘重?？ㄋ柾顿Y局自2008年金融危機時就開始投資瑞信，這次的損失可能比沙特國家銀行還要大。此外，該局此前還持有過瑞信的AT1債券，但不清楚本次減記清零時還是否持有。

2022年夏季剛剛接任瑞信CEO職位的烏爾里奇·科爾納預(yù)計將會離職。當時他的任務(wù)是徹底革新瑞信，讓其重獲新生，其宏大改革計劃包括拆分瑞信投行業(yè)務(wù)，裁員9000人等。不過市場最終沒有給科爾納完成使命的機會。

此前，瑞信計劃將自己在美國的投行業(yè)務(wù)瑞信第一波士頓（CS First Boston）進行分拆上市。未來，這家機構(gòu)將轉(zhuǎn)型為精品投行，專門提供顧問服務(wù)、減少參與承銷業(yè)務(wù)。前花旗銀行的投行負責(zé)人Michael Klein本來已經(jīng)將自己創(chuàng)立的Klein投行以2.1億美元的價格賣給瑞信，然后領(lǐng)導(dǎo)第一波士頓的拆分上市過程，但現(xiàn)在看來這個過程也將被終止。

瑞銀CEO拉爾夫·哈默斯在19日的新聞發(fā)布會上已經(jīng)明確表示，瑞銀計劃縮減瑞信的投行業(yè)務(wù)，讓其占瑞銀風(fēng)險資產(chǎn)的比例不超過25%，而且還要按照瑞銀“保守的風(fēng)險管理文化”對其進行改造。