思睿集團首席經(jīng)濟學(xué)家洪灝：市場估值周期基本回到低點，未來一年可加大股票等風(fēng)險資產(chǎn)配置

每經(jīng)記者 張壽林    每經(jīng)編輯 廖丹    

由成都傳媒集團旗下主流財經(jīng)媒體——每日經(jīng)濟新聞主辦的“第十一屆中國上市公司高峰論壇”系列活動于2022年12月28日舉行。主論壇上，思睿集團合伙人、首席經(jīng)濟學(xué)家洪灝發(fā)表主旨演講《2023中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)折點》。

他指出，2022年第四季度，模型中的中國經(jīng)濟量化指標(biāo)基本回至周期底部，時間維度上經(jīng)歷了3~4年。

洪灝團隊的資產(chǎn)配置模型運行結(jié)果提示，未來一年，可加大股票等風(fēng)險資產(chǎn)配置。

我國出口周期與股市回報率周期息息相關(guān)

洪灝提醒，當(dāng)前，中國內(nèi)需較弱的同時，海外需求也開始轉(zhuǎn)弱。若照此觀察，經(jīng)濟將面臨新的格局，2023年中國經(jīng)濟增長勢頭將受大的挑戰(zhàn)。所以在此關(guān)頭之下，中國選擇調(diào)整疫情，美聯(lián)儲也開始選擇調(diào)整加息步伐。

體現(xiàn)在周期運行上，中國出口數(shù)據(jù)大概7年（即約2個3.5年）形成一個周期，每個出口周期高點正好對應(yīng)上證指數(shù)的回報率周期高點。

第一個高點出現(xiàn)于2007年四季度至2008年一季度，此時上證在6000點左右。第二個高點出現(xiàn)在2015年下半年到2016年一季度，對應(yīng)的是上證指數(shù)5000點峰值。第三個高點出現(xiàn)在2021年~2022年，對應(yīng)的是上證指數(shù)接近4000點峰值。

洪灝指出，中國的出口周期和中國的股市回報率的周期息息相關(guān)。為什么？出口創(chuàng)匯回收美元，是中國央行創(chuàng)造宏觀流動性的重要組成部分。宏觀流動性越好，股市回報率就越高。

洪灝說，這也能解釋2020年春節(jié)之后，中國股市回報表現(xiàn)一般，就是因為股市和出口周期的相關(guān)關(guān)系。

中國經(jīng)濟在政策支撐下開始修復(fù)

中國經(jīng)濟周期和海外經(jīng)濟周期又有何種聯(lián)系？洪灝提到，中國出口周期，在經(jīng)過3.5年周期錯位之后，與海外的經(jīng)濟周期息息相關(guān)，而且中國的出口周期是領(lǐng)先指標(biāo)。每個小周期3.5年左右，每2~3個3.5年的短周期形成7~10.5年的中周期。

根據(jù)數(shù)據(jù)表現(xiàn)，最新的周期底部出現(xiàn)在2022年第4季度。洪灝說，當(dāng)中國出口放緩時，全球的經(jīng)濟數(shù)據(jù)也開始放緩，進入周期下行階段。因此未來數(shù)月，我們看到美國的數(shù)據(jù)也將出現(xiàn)放緩跡象，全球經(jīng)濟在未來1~2個季度都將受到挑戰(zhàn)。所幸的是中國的經(jīng)濟基本運行到了周期底部。同時在政策支撐下，應(yīng)該開始出現(xiàn)修復(fù)。

洪灝搭建了獨有的中國經(jīng)濟周期量化模型，該模型中，中國經(jīng)濟周期運行指標(biāo)和各宏觀部門的經(jīng)濟數(shù)據(jù)高度相關(guān)，也包括全體上市公司盈利同比增長。洪灝說，當(dāng)經(jīng)濟周期運行時，會看到大量的宏觀變量以既定的節(jié)奏向同一個方向運行。2022年第四季度，模型中的中國經(jīng)濟量化指標(biāo)基本回到了周期底部，時間維度上也經(jīng)歷了3~4年。

一般而言，美聯(lián)儲加息步伐放緩時，未來6個月，美國的經(jīng)濟數(shù)據(jù)開始放緩，同時美元的強勢開始逐漸消退。前期美元指數(shù)115附近的位置，基本就是這輪美元周期的高點，未來幾年，我們看到美元的強勢逐步收斂。

隨著美元減弱以及中國經(jīng)濟周期性修復(fù)，人民幣匯率開始弱勢修復(fù)，先前7.4附近的位置應(yīng)是這輪人民幣周期中最弱水平。所以，匯率反映了兩國之間經(jīng)濟強弱的比較。

洪灝指出，美元一個周期大概10~17年，由于美元開始步入走弱周期，隨著美元走弱，美元的對立面，黃金、大宗商品、新興市場，都有較好回報。

周期性和成長性板塊將相對修復(fù)

中國股市內(nèi)部周期，也有相應(yīng)規(guī)律。洪灝通過量化模型發(fā)現(xiàn)，周期性板塊和成長性板塊的相對表現(xiàn)，均與中國的利潤率周期息息相關(guān)。

量化模型顯示，2022年第四季度，我們進入了一個較大拐點，幅度相當(dāng)于1993、1994年中國第一次匯改前后的拐點。中國的利潤率周期領(lǐng)先周期性和成長性板塊相對收益周期大概4~6個月，所以未來一段時間，會看到周期性板塊和成長性板塊相對修復(fù)，這也反映在美元由強轉(zhuǎn)弱的階段。隨著美元轉(zhuǎn)弱，周期性板塊特別是上游大宗商品諸如能源等板塊將繼續(xù)有所表現(xiàn)。

成長性板塊，以中國互聯(lián)網(wǎng)公司為代表，過去兩年拋售壓力較大，洪灝認(rèn)為，目前該板塊的底部已經(jīng)出現(xiàn)，而且是一個歷史性底部。作為成長板塊代表，中國的互聯(lián)網(wǎng)平臺公司，在未來6~12個月都將有所表現(xiàn)，而且當(dāng)下已經(jīng)發(fā)生。11月份，中國的互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)迎來有史最好表現(xiàn)，單月漲幅達60%，洪灝認(rèn)為依然遠(yuǎn)未反映這些公司的價值，其估值仍在努力修復(fù)，隨著中美審計監(jiān)管合作告一段落，上述互聯(lián)網(wǎng)公司將維持一定漲幅。

洪灝在介紹了出口周期、利潤率周期、中國經(jīng)濟短周期等一系列周期后，還介紹了中國的市場估值周期性。通過獨有的資產(chǎn)配置模型，洪灝注意到，2022年四季度，中國市場估值周期基本上回到一個周期低點，每一個周期大概3~4年。洪灝將估值周期和上證指數(shù)回報率比較，發(fā)現(xiàn)二者緊密相關(guān)，每一個短周期大概3.5年。

資產(chǎn)配置模型運行結(jié)果提示，未來一年，可加大股票等風(fēng)險資產(chǎn)配置。洪灝總結(jié)，中國已調(diào)整防疫政策，同時出臺了一系列政策對經(jīng)濟托底?？梢哉f，中國經(jīng)濟周期運行到底部位置時，隨著一系列政策出臺，開始逐步修復(fù)。