“摸黑前進(jìn)”！美聯(lián)儲(chǔ)緊縮周期下，20年最強(qiáng)美元將如何影響全球經(jīng)濟(jì)？

每經(jīng)記者 蔡鼎    每經(jīng)編輯 高涵    

美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾曾把制定貨幣政策形象地比喻為在一個(gè)漆黑的房間里行走：你要慢慢走，才能避免痛苦的結(jié)果。

然而，如今以美聯(lián)儲(chǔ)為首的全球一眾央行已經(jīng)沒(méi)有了“慢慢走”的耐心——在通脹如“洪水猛獸”般來(lái)襲后，他們決定大踏步前進(jìn)，而各大央行在貨幣緊縮上的步調(diào)不盡相同。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，自9月20日美聯(lián)儲(chǔ)9月議息會(huì)議（FOMC）召開(kāi)以來(lái)，美元指數(shù)上升步伐明顯加速，幾乎每天刷新一次20年高位。截至9月27日周二收盤，美元指數(shù)年內(nèi)已累漲19.48%。年內(nèi)美元兌歐元升值21.46%，兌英鎊升值20.67%，兌日元升值25.21%。

“受傷”的不僅是外匯市場(chǎng)，“鷹派”的美聯(lián)儲(chǔ)還讓標(biāo)普500指數(shù)、道指先后跌入熊市，美國(guó)20城房?jī)r(jià)錄得2012年以來(lái)首次下跌。

美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)緊縮周期下的美元指數(shù)持續(xù)上行，引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂。新華社援引《紐約時(shí)報(bào)》文章稱，美聯(lián)儲(chǔ)加息造成多國(guó)通貨膨脹迅速攀升，債務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)大，增大了全球經(jīng)濟(jì)嚴(yán)重衰退的風(fēng)險(xiǎn)。

那么，20年未見(jiàn)的強(qiáng)美元何以再現(xiàn)？美聯(lián)儲(chǔ)是否應(yīng)擔(dān)心過(guò)度緊縮的風(fēng)險(xiǎn)？強(qiáng)美元下，美國(guó)和全球經(jīng)濟(jì)將如何演繹？周期內(nèi)投資者又該如何配置資產(chǎn)？帶著這些問(wèn)題，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》（下稱NBD）記者對(duì)話多家國(guó)際頂級(jí)機(jī)構(gòu)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家及策略師，一探“強(qiáng)美元風(fēng)暴”下的危與機(jī)。

多因素綜合作用致美元走強(qiáng)，勢(shì)頭或持續(xù)至明年年初

NBD：今年以來(lái)美元不斷走強(qiáng)背后的原因有哪些？美元還會(huì)繼續(xù)走強(qiáng)嗎？

荷蘭國(guó)際集團(tuán)外匯策略師Francesco Pesole：美元走強(qiáng)是美聯(lián)儲(chǔ)強(qiáng)硬立場(chǎng)、能源危機(jī)和表現(xiàn)不佳的股市綜合作用的結(jié)果。

最初，（只是鷹派的）美聯(lián)儲(chǔ)在幫助美元走強(qiáng)，因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)加息使其與其他主要央行（如歐洲央行）利差拉大，這有利于美元走強(qiáng)?，F(xiàn)階段，美聯(lián)儲(chǔ)仍在支持強(qiáng)美元，但其鷹派基調(diào)主要是通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)情緒通道影響外匯，即美聯(lián)儲(chǔ)的鷹派立場(chǎng)令股票和其他風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)承壓，從而刺激避險(xiǎn)資金流入美元。

其次，歐洲的能源危機(jī)和地緣政治波動(dòng)是美元走強(qiáng)的另一個(gè)主要驅(qū)動(dòng)力，因?yàn)檫@對(duì)一些主要的非美貨幣（如歐元和英鎊）產(chǎn)生了負(fù)面影響。

我們認(rèn)為，美元直到2023年年初都還會(huì)有繼續(xù)走強(qiáng)的空間，一方面是因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)將在新的一年里繼續(xù)加息，另一方面是因?yàn)椋W洲）天然氣供應(yīng)形勢(shì)惡化，今年冬季可能對(duì)歐元區(qū)構(gòu)成相當(dāng)大的挑戰(zhàn)。

本周美元指數(shù)續(xù)刷20年新高（圖片來(lái)源：英為財(cái)情）

NBD：有觀點(diǎn)指出，當(dāng)前“便宜美元”正在變得越來(lái)越少（即“美元荒”）。那么，當(dāng)前的“美元荒”與2020年3月出現(xiàn)的“美元荒”有何不同？

惠譽(yù)評(píng)級(jí)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Brian Coulton：美元近期走強(qiáng)，既反映了能源不對(duì)稱沖擊對(duì)歐洲的影響遠(yuǎn)超對(duì)美國(guó)的影響，也反映了美聯(lián)儲(chǔ)相對(duì)（其他主要央行的）的鷹派立場(chǎng)。從這個(gè)意義上來(lái)說(shuō)，當(dāng)下這場(chǎng)“美元荒”與2020年3月份的“美元荒”有所不同，當(dāng)時(shí)由于市場(chǎng)擔(dān)心新冠肺炎大流行的影響，美國(guó)和全球企業(yè)紛紛搶購(gòu)美元現(xiàn)金。

杰弗瑞全球股票策略師Sean Darby：兩年半前的那次“美元荒”是因?yàn)闀r(shí)值新冠肺炎疫情最嚴(yán)重的時(shí)期，由于在美聯(lián)儲(chǔ)開(kāi)始對(duì)信貸和債市進(jìn)行非常規(guī)干預(yù)前，市場(chǎng)對(duì)通縮的擔(dān)憂和美元避險(xiǎn)地位的抬升。而相比之下，當(dāng)下的這輪“美元荒”是由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)加快了緊縮的步伐。

強(qiáng)美元下美國(guó)輸出國(guó)內(nèi)通脹，加劇其他國(guó)家貨幣政策挑戰(zhàn)

NBD：在全球貨幣環(huán)境不斷收緊，且強(qiáng)美元沖擊的背景下，您怎樣看待全球經(jīng)濟(jì)的前景？

三菱日聯(lián)金融集團(tuán)全球市場(chǎng)研究主管Derek Halpenny：全球金融市場(chǎng)的狀況在持續(xù)惡化，這在外匯市場(chǎng)上表現(xiàn)得很明顯，美元兌許多國(guó)家貨幣的強(qiáng)勢(shì)正在達(dá)到極端的水平。

金融狀況惡化的原因有很多。長(zhǎng)期國(guó)債收益率的又一次大幅攀升就是一個(gè)例子，不僅是在近期的英國(guó)。10年期美債收益率本周突破4%，創(chuàng)2010年以來(lái)新高。

10年期美債收益率本周創(chuàng)2008年以來(lái)新高 圖片來(lái)源：英為財(cái)情

其次，在波羅的海通往德國(guó)的北溪管道發(fā)生大規(guī)模泄漏后，（歐洲的）天然氣供應(yīng)不確定性再次上升。雖然這些管道目前沒(méi)有輸送天然氣，但泄漏本身凸顯了未來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

如果美元目前的上漲速度再持續(xù)下去，其對(duì)全球市場(chǎng)穩(wěn)定破壞的傳導(dǎo)效應(yīng)只會(huì)進(jìn)一步加劇，使得全球衰退的風(fēng)險(xiǎn)增加。

也有人問(wèn)我們，G7甚至G20的協(xié)同干預(yù)前景會(huì)如何，我們認(rèn)為在這個(gè)節(jié)骨眼上還不太可能，但在這樣的市場(chǎng)和前所未有的時(shí)代，我們不應(yīng)該排除任何可能性。從政治上講，美國(guó)很難參與那些被認(rèn)為會(huì)推高美國(guó)通脹壓力的行動(dòng)，但如果情況繼續(xù)惡化，一旦11月8日美國(guó)的中期選舉結(jié)束，協(xié)調(diào)一致的全球干預(yù)就會(huì)變得更加合理。

惠譽(yù)評(píng)級(jí)Brian Coulton：強(qiáng)美元意味著美國(guó)正在輸出國(guó)內(nèi)的通脹，增加了其他國(guó)家的貨幣政策挑戰(zhàn)。

此外，今年六月以來(lái)，由于歐洲的天然氣危機(jī)、全球貨幣政策收緊加速等因素，我們也調(diào)低了對(duì)全球GDP的增長(zhǎng)預(yù)期。我們目前預(yù)計(jì)全球經(jīng)濟(jì)增速將在2022年和2023年分別放緩至2.4%和1.7%，較我們6月份的預(yù)測(cè)分別下調(diào)了0.5%和1.0%。此次下調(diào)涉及的經(jīng)濟(jì)規(guī)模很大，地理范圍也相當(dāng)廣泛。

NBD：從現(xiàn)階段看，美聯(lián)儲(chǔ)是否還有實(shí)現(xiàn)“軟著陸”的可能，還是會(huì)造成溫和衰退？

惠譽(yù)評(píng)級(jí)Brian Coulton：軟著陸（即GDP繼續(xù)緩慢增長(zhǎng)，但失業(yè)率不上升）似乎不太可能實(shí)現(xiàn)。貨幣緊縮導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的歷史證據(jù)不容忽視，我們現(xiàn)在對(duì)2023年的基本預(yù)測(cè)是經(jīng)濟(jì)衰退。

這似乎將成為美國(guó)歷史上速度最快的貨幣緊縮周期之一，從底部到頂部的加息僅過(guò)了10個(gè)月時(shí)間。盡管如此，我們預(yù)計(jì)美國(guó)的衰退將相當(dāng)溫和。目前，美國(guó)家庭財(cái)務(wù)狀況比2008年要好很多，銀行體系也更加健康，而且?guī)缀鯖](méi)有證據(jù)表明房地產(chǎn)市場(chǎng)存在過(guò)熱。

我們預(yù)計(jì)即將到來(lái)的衰退將與1990年~1991年的衰退大致相似，當(dāng)時(shí)正值美聯(lián)儲(chǔ)迅速收緊貨幣政策的后期。然而，當(dāng)前的下行風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自非金融債務(wù)與GDP之比，這一比例目前遠(yuǎn)高于上世紀(jì)90年代。最后，QT（量化緊縮）對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響也是高度不確定的。

美國(guó)實(shí)際GDP已連續(xù)兩個(gè)季度環(huán)比下滑 圖片來(lái)源：美國(guó)經(jīng)濟(jì)分析局

安永首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Gregory Daco：今年5月初，鮑威爾就指出，（美聯(lián)儲(chǔ)前主席）沃爾克“有勇氣做他認(rèn)為正確的事情”，即使這需要迅速收緊貨幣政策，引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退。此后，鮑威爾對(duì)實(shí)現(xiàn)“軟著陸”的概念就越來(lái)越透明——即使可能，也將非常困難。

美聯(lián)儲(chǔ)將需要放慢美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的速度，重新平衡供需關(guān)系。鮑威爾已多次強(qiáng)調(diào)，美聯(lián)儲(chǔ)的使命是通過(guò)實(shí)現(xiàn)一段時(shí)間內(nèi)的“低于趨勢(shì)的增長(zhǎng)和勞動(dòng)力市場(chǎng)狀況趨軟”來(lái)降低通脹。盡管鮑威爾沒(méi)有公開(kāi)表示美聯(lián)儲(chǔ)的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)意味著經(jīng)濟(jì)衰退，但事實(shí)的確如此。

強(qiáng)美元下，全球資產(chǎn)如何配置？

NBD：當(dāng)前的強(qiáng)美元周期下，投資者應(yīng)該如何進(jìn)行資產(chǎn)配置？現(xiàn)階段做多美元是否還是一筆好的投資？

杰弗瑞Sean Darby：隨著美元金融環(huán)境的“過(guò)度”收緊，貨幣正變得無(wú)序——與2020年3月的價(jià)格走勢(shì)相同。投資者需要注意美元互換額度的重新激活，并做多波動(dòng)性。當(dāng)實(shí)際利率為正時(shí)，房地產(chǎn)（資產(chǎn)）價(jià)格通縮將開(kāi)始使加息周期復(fù)雜化，也就是我們所說(shuō)的“滯脹”將發(fā)生。

用包括PPP（購(gòu)買力平價(jià)）、REER（實(shí)際有效匯率）等幾乎所有估值指標(biāo)來(lái)衡量，當(dāng)下的美元都是昂貴的。美元相對(duì)于其他發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣至少被高估了20%。我們認(rèn)為，這將成為重大的并購(gòu)驅(qū)動(dòng)因素之一，因?yàn)閾碛写罅?ldquo;昂貴”美元的美國(guó)公司希望利用匯率錯(cuò)配的機(jī)會(huì)收購(gòu)海外企業(yè)。

隨著美聯(lián)儲(chǔ)提高其加息預(yù)期，主權(quán)信用利差將越來(lái)越多地區(qū)分出強(qiáng)勢(shì)和弱勢(shì)的國(guó)際收支水平。對(duì)于股市中更不景氣的部分來(lái)說(shuō)，現(xiàn)在“抄底”還為時(shí)過(guò)早。投資者應(yīng)該避免投資房地產(chǎn)。大宗商品市場(chǎng)的調(diào)整、運(yùn)費(fèi)的上漲和供應(yīng)鏈的恢復(fù)將為大多數(shù)債市提供一個(gè)“反通脹（disinflation）”的背景，而房地產(chǎn)價(jià)格的通縮將在2023年成為一個(gè)更為嚴(yán)重的問(wèn)題。

我們也正在對(duì)資產(chǎn)配置進(jìn)行一些調(diào)整。我們建議進(jìn)一步降低周期性風(fēng)險(xiǎn)敞口，將材料板塊的評(píng)級(jí)調(diào)為看空，并將能源板塊的評(píng)級(jí)調(diào)為適度看空。

貴金屬方面，鑒于美元走強(qiáng)以及自鮑威爾去年11月態(tài)度“180度大轉(zhuǎn)彎”以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)出現(xiàn)了幾乎是“精神分裂般”的立場(chǎng)轉(zhuǎn)變（而這種轉(zhuǎn)變?cè)诤艽蟪潭壬峡梢杂谜螇毫?lái)解釋），以美元計(jì)價(jià)的黃金受到強(qiáng)壓也就不足為奇了。

過(guò)去一年美元計(jì)價(jià)黃金價(jià)格走勢(shì) 圖片來(lái)源：英為財(cái)情

毫無(wú)疑問(wèn)，如果美聯(lián)儲(chǔ)的立場(chǎng)突然發(fā)生變化，黃金和高“貝塔值”的白銀將成為主要的受益者，無(wú)論是由于美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的突然擔(dān)憂，還是由于其繞開(kāi)2%通脹目標(biāo)的相關(guān)決定。從2020年8月份銀價(jià)見(jiàn)頂以來(lái)煤炭和白銀股的相對(duì)表現(xiàn)圖表可以看出，市場(chǎng)從能源轉(zhuǎn)向貴金屬存在巨大潛力。

美聯(lián)儲(chǔ)是否會(huì)過(guò)度緊縮？

NBD：接下來(lái)美國(guó)的通脹和失業(yè)率將怎樣變化，這些變化又將在多大程度上影響美聯(lián)儲(chǔ)的降息路徑？

惠譽(yù)評(píng)級(jí)Brian Coulton：我們確實(shí)預(yù)計(jì)，美國(guó)能源和食品價(jià)格通脹明年將回落，且（除能源外的）核心商品價(jià)格通脹已經(jīng)見(jiàn)頂。然而，真正令人擔(dān)憂的是服務(wù)業(yè)的通脹，它將持續(xù)上升，現(xiàn)在已經(jīng)超過(guò)了6%。這里的一個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)是工資增長(zhǎng)——如果勞動(dòng)力市場(chǎng)仍然非常緊張，而工資增長(zhǎng)大幅上升，美聯(lián)儲(chǔ)的態(tài)度將變得更加強(qiáng)硬。

NBD：9月份的FOMC政策聲明釋放了明顯的鷹派信號(hào)，之后美元指數(shù)的漲勢(shì)出現(xiàn)明顯的加速。在您看來(lái)，鷹派FOMC是否應(yīng)該擔(dān)心過(guò)度緊縮的風(fēng)險(xiǎn)?

惠譽(yù)評(píng)級(jí)Brian Coulton：我們正處于全球?qū)嶋H利率環(huán)境的巨大變化之中，這正在對(duì)所有的金融資產(chǎn)產(chǎn)生影響。然而，F(xiàn)OMC并不需要擔(dān)心過(guò)度緊縮的風(fēng)險(xiǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)的首要任務(wù)是確保通脹在中期回到其2%的目標(biāo)水平，而他們實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)的唯一工具就是收緊貨幣政策。盡管近期的利率快速上升，但仍僅略高于中性的水平。

安永Gregory Daco：在當(dāng)下這個(gè)全球同步但不協(xié)調(diào)的央行緊縮周期背景下，鮑威爾暗示稱，美聯(lián)儲(chǔ)確實(shí)在密切關(guān)注國(guó)外的事態(tài)發(fā)展，因?yàn)槠渌麌?guó)家的貨幣政策對(duì)美國(guó)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的影響也很大。盡管如此，我們認(rèn)為，缺乏適當(dāng)?shù)恼邊f(xié)調(diào)，以及加息速度和同步性的缺位，可能導(dǎo)致（美聯(lián)儲(chǔ)）貨幣政策的過(guò)度收緊，從而導(dǎo)致金融狀況過(guò)度和無(wú)序收緊。

在這個(gè)歷史性的緊縮周期中，這是政策制定者們需要權(quán)衡的一個(gè)重要因素，這可能導(dǎo)致比美聯(lián)儲(chǔ)和全球金融市場(chǎng)所預(yù)期的更為嚴(yán)重的全球經(jīng)濟(jì)放緩。

巴克萊美國(guó)高級(jí)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Jonathan Millar：（美聯(lián)儲(chǔ)）這種對(duì)勞動(dòng)力市場(chǎng)數(shù)據(jù)和通脹指標(biāo)的選擇性關(guān)注，將為大幅加息提供充足的理由，其中許多數(shù)據(jù)或滯后于周期，或在美聯(lián)儲(chǔ)議息時(shí)出現(xiàn)明顯的延遲。不過(guò)，這也顯著加劇了美聯(lián)儲(chǔ)過(guò)度緊縮的風(fēng)險(xiǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)這種對(duì)過(guò)度緊縮風(fēng)險(xiǎn)重視程度的降低，大大增加了明年衰退的可能性。

免責(zé)聲明：本文內(nèi)容與數(shù)據(jù)僅供參考，不構(gòu)成投資建議，使用前核實(shí)。據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。

封面圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng)-501187048