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MLF來了,然而利率沒下調(diào)!市場有點懵,A股盤中破3000點,債市上演戲劇性一幕…

中國證券報 2019-09-17 11:28:56

17日早間,央行公告稱,2019年9月17日,人民銀行開展中期借貸便利(MLF)操作2000億元。今日不開展逆回購操作。今日有2650億元MLF和800億元央行逆回購到期。至此,9月公開市場操作最大懸念揭曉。

圖片來源:攝圖網(wǎng)

備受期待的MLF操作來了,但利率沒變,結(jié)果可能出乎絕大多數(shù)人的意料。早間,A股盤中一度跌破3000點,債市上演過山車行情。

17日早間,央行公告稱,2019年9月17日,人民銀行開展中期借貸便利(MLF)操作2000億元。今日不開展逆回購操作。今日有2650億元MLF和800億元央行逆回購到期。至此,9月公開市場操作最大懸念揭曉。

之前,市場分成兩派,一方認為央行17日將開展MLF操作,并下調(diào)利率;一方認為17日不會開展MLF操作,利率下調(diào)無從談及。

沒想到,央行選擇中間路線,續(xù)做MLF,但不調(diào)整利率!

資料來源:央行官網(wǎng)

分析人士稱,MLF利率下調(diào)預期落空,或為避免引起“大水漫灌”的誤讀,也表明物價走勢的確對貨幣政策調(diào)控構(gòu)成一定制約,同時也是給應對未來形勢變化預留政策空間。

總之,先讓降準、專項債等政策子彈“再飛一會兒”。

A股回落 債市上演戲劇性一幕

17日,央行MLF操作出乎意外,讓市場措手不及。

A股今日低開低走,操作消息披露后,滬指回落考驗3000點。

資料來源:Wind

債券市場上演“過山車”行情,現(xiàn)券收益率先是快速走低,隨后快速反彈。國債期貨則高開低走,一度翻綠。

資料來源:Wind

MLF續(xù)做了,利率沒變

因寄托著一些市場參與者對于降息的期盼,9月17日的公開市場操作備受關(guān)注。

事實上,從今年一季度開始,市場上就出現(xiàn)了關(guān)于降息的討論。

資料來源:Wind

但8月以來,下調(diào)政策利率尤其是下調(diào)MLF利率預期明顯升溫。

主要有三個催化劑:

一是全球央行寬松舉措不斷。

二是國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力加大,逆周期調(diào)節(jié)發(fā)力的迫切性增強。

三是LPR改革后,越來越多的市場機構(gòu)認為,貨幣當局可能通過降低MLF利率方式引導LPR下行。

資料來源:中國人民銀行官網(wǎng)

8月,央行改革了LPR形成機制,將LPR與MLF利率掛鉤,使得MLF作為政策利率的地位陡然上升。

LPR改革前:貸款基準利率充當貸款定價基準,LPR大多參考貸款基準利率進行報價。

LPR改革后:LPR取代貸款基準利率,LPR=MLF利率+加點。

民生銀行首席研究員溫彬發(fā)文稱:“貨幣政策價格工具將由過去的法定貸款利率轉(zhuǎn)變?yōu)槟壳暗腗LF利率,今后再談到加息還是降息就是指MLF利率的變動。”

在降低實際利率的政策語境下,不少市場機構(gòu)認為,貨幣當局可能通過降低MLF利率方式引導LPR下行。

在8月MLF利率調(diào)整預期落空之后,市場轉(zhuǎn)而關(guān)注9月MLF操作,9月17日的操作尤其受到關(guān)注。

9月有兩筆MLF到期,9月9日到期1765億元(順延到期),9月17日到期2650億元。17日被視為MLF利率下調(diào)關(guān)鍵窗口期,理由在于,市場推測歐央行、美聯(lián)儲大概率將在9月降息。在美聯(lián)儲議息前,17日恰有一筆MLF到期。此外,9月20日將發(fā)布新一期的LPR,適時下調(diào)MLF利率,可及時帶動LPR下行。

9月9日,第一筆MLF到期時,央行沒有續(xù)做;如今,第二筆MLF到期被續(xù)做了,但是利率沒變。如此做法,可能出乎絕大部分人的意料。

此前兩大陣營吵得不可開交

事實上,圍繞要不要降息、要不要下調(diào)MLF利率,之前各方已經(jīng)吵翻了天。

起初,8月中旬,LPR改革舉措宣布,市場對于調(diào)降MLF利率抱有強烈的一致預期,但此后降息預期反復變化,市場分歧逐漸加大,分化成兩大陣營。

一派認為,降息很有必要,且應該下調(diào)MLF利率。

理由主要是:

首先,國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力加大,逆周期調(diào)節(jié)需加大力度。

其次,海外一些央行紛紛放松貨幣政策,中外利差擴大,為我國貨幣政策更注重內(nèi)部均衡創(chuàng)造更好條件。

最后,降息約束在逐漸減弱。一方面,房地產(chǎn)融資渠道全面收緊,解決了降息的一大掣肘。另一方面,8月人民幣匯率貶值風險已得到較充分釋放,減輕了降息可能引發(fā)匯率大幅貶值的顧慮。

這一派的代表人物包括:恒大研究院任澤平、華泰證券張繼強、民生銀行溫彬、中金公司陳健恒、光大證券王一峰、國金證券邊泉水、上海證券胡月曉,等等。

如任澤平認為,核心CPI下行、PPI連續(xù)兩月為負,經(jīng)濟增長承壓,該降息了。目前MLF利率仍處于歷史最高點,降息空間充足。

溫彬認為,降低政策利率不僅有空間,而且非常緊迫和必要。國內(nèi)經(jīng)濟面臨下行壓力,央行應盡快降息,即降低MLF利率,進而有效引導LPR下行,切實降低實體經(jīng)濟融資成本,穩(wěn)定投資和消費,確保宏觀經(jīng)濟運行在合理區(qū)間。

王一峰也表示,近期降低MLF利率很有必要。為短期內(nèi)快速明顯降低實際利率水平,建議采取下調(diào)MLF利率的方式。

另一派認為,降息迫切性不強,MLF利率短期可能不會下調(diào)。

理由主要是:

首先,當前通脹有上行態(tài)勢,年內(nèi)個別月份CPI甚至可能破3%。

其次,降息會加大人民幣匯率貶值壓力。

再者,降準之后緊接著降息,可能引起“大水漫灌”的誤讀,也與市場化改革的取向背道而馳。

最后,當前內(nèi)外形勢復雜,未來不確定性還很多,不宜一下子把子彈打光。

這一派的代表人物包括:海通證券姜超、光大證券張旭、華創(chuàng)證券張瑜、長城證券汪毅、華爾街見聞鄧海清,等等。

如姜超指出,當前的物價走勢并不滿足過去降息的兩個條件:一方面,CPI仍處于上行周期當中;另一方面,CPI或?qū)⑼黄?%的政策目標。因此,消費物價的上行并不支持央行進一步放松貨幣政策,降息也就成了小概率事件。

張旭認為,從匯率、通脹、經(jīng)濟增長三方面判斷,當前下調(diào)MLF利率的迫切性并不高。

鄧海清認為,央行大概率是通過逆回購對沖MLF到期,MLF利率下調(diào)的可能性基本消失。

張瑜表示,9月16日降準過后隨即下調(diào)MLF利率,降準+降息釋放的寬松信號過于強烈,11月再擇機降息有利于突出政策定力。

讓降準、專項債等政策子彈“再飛一會兒”

9月MLF利率下調(diào)沒戲了,但很難說到底是哪一方贏了。

市場爭論的焦點其實不在可不可能降息,而是有沒有必要馬上降息或者用哪種手段降息。對于降息的趨勢,其實分歧并不大。

分析人士指出,不是不降,是時機未到。降息選項始終在政策工具箱之中,但實施時機可能還需進一步醞釀。

降息“路線圖”已逐漸變得清晰。在完善LPR形成機制,實現(xiàn)貸款利率換錨之后,適時通過降低MLF利率以進一步降低實體貸款利率的可能性在增大。

分析人士認為,“LPR機制完善—LPR基準推廣—MLF小幅多次調(diào)降”的降息三部曲將先后奏響。即便9月MLF利率不下調(diào),未來擇機下調(diào)的可能性也在上升。

當然,考慮到市場利率并不高,且仍需兼顧穩(wěn)定匯率、穩(wěn)定物價、結(jié)構(gòu)性去杠桿等宏觀目標。未來即便包括MLF利率在內(nèi)的公開市場操作利率出現(xiàn)下調(diào),預計也會是以碎步緩行的方式呈現(xiàn)。

9月真的不降息了嗎?

9月還有一次降息機會,即20日LPR新一期公布時。

自2019年8月20日起,中國人民銀行授權(quán)全國銀行間同業(yè)拆借中心于每月20日(遇節(jié)假日順延)9時30分公布貸款市場報價利率。

9月20日,將公布新一期LPR。

即便不下調(diào)MLF利率,LPR仍有可能下行。

從公式上看,LPR=MLF利率+加點。MLF利率或加點水平變化都可能引起LPR變化。

要達到降低LPR的目的,也可以通過壓縮LPR與MLF之間利差的方式實現(xiàn)。

目前1年期LPR為4.25%,與1年期MLF利率之間的利差達到95個基點,可被壓縮的空間比較充足。相比之下,目前1年期MLF利率與歷史最低至3.0%之間的只有30個基點的利差。

MLF操作的懸念終于落地了,但更大的懸念還在后頭。

不少機構(gòu)認為,年內(nèi)財政貨幣政策仍有施展的空間。

國金證券研報指出,面臨經(jīng)濟下行壓力,逆周期政策方面,需要貨幣與財政寬松來發(fā)揮合力,預計年內(nèi)降息降準的貨幣政策操作仍將繼續(xù)。

中信證券研報指出,實體經(jīng)濟仍在底部,工業(yè)增加值及投資增速均顯疲弱,其中工業(yè)增加值單月增速已達2009年以來最低水平;投資層面,仍然是地產(chǎn)“一枝獨秀”,后續(xù)有進一步回落的壓力。預計后續(xù)財政和貨幣政策均將進一步發(fā)力。

民生證券研報指出,全球經(jīng)濟進入多事之秋,主要經(jīng)濟體央行紛紛進入寬松周期,中國仍有較大政策空間,包括MLF利率和LPR下降、新一輪減稅降費、歲末年初再次降準等措施均值得期待。

聲明:文章內(nèi)容或者數(shù)據(jù)僅供參考,不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作,風險自擔。

責編 郭鑫

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