再融資政策或迎大松綁！恢復(fù)鎖價(jià)、放寬減持？監(jiān)管及投行這樣說(shuō)……

圖片來(lái)源：攝圖網(wǎng) 冷清的再融資市場(chǎng)或?qū)⒃儆瓱狒[場(chǎng)景。 4月3日，上證報(bào)記者從接近監(jiān)管層的人士了解到，為更好支持上市公司發(fā)展，證監(jiān)會(huì)準(zhǔn)備就有關(guān)再融資的政策作再評(píng)估。 上證報(bào)記者亦從多位投行人士獲悉，證監(jiān)會(huì)相關(guān)部門正在就再融資政策改革征求意見(jiàn)，內(nèi)容涉及恢復(fù)鎖價(jià)發(fā)行、新增股東是否受減持新規(guī)限制等市場(chǎng)關(guān)注的核心內(nèi)容。 業(yè)界人士普遍認(rèn)為，若改革順利推出，將改變當(dāng)前冷清的定增市場(chǎng)局勢(shì)，有利于解決上市公司融資難的困局。 定增政策調(diào)整并非空穴來(lái)風(fēng) 近期，市場(chǎng)有傳聞稱，證監(jiān)會(huì)擬對(duì)非公開(kāi)發(fā)行政策進(jìn)行修改，主要變化涉及： 1、三年期鎖價(jià)定增，允許董事會(huì)前鎖定發(fā)行價(jià)格，改回和原來(lái)一樣； 2、證監(jiān)會(huì)批文有效期由6個(gè)月放寬到12個(gè)月； 3、發(fā)行股本規(guī)模由現(xiàn)在的不超過(guò)本次發(fā)行前總股本的20%提升到50%； 4、主板/創(chuàng)業(yè)板定增投資者由10/5名放寬到35人； 5、投資者鎖定期滿后，原減持新規(guī)要求12個(gè)月內(nèi)減持不超過(guò)50%，這條刪除，放寬減持規(guī)定； 6、關(guān)于定增資質(zhì)，目前創(chuàng)業(yè)板資產(chǎn)負(fù)債率45%的要求、以及前次募集資金使用到70%的要求并沒(méi)有調(diào)整； 7、關(guān)于創(chuàng)業(yè)板定增要求連續(xù)兩年盈利改為一年，刪除前次募資金使用良好的限制條件。 這則傳聞的可信度有多少？ 有資深投資人對(duì)上證報(bào)表示，上述傳聞中的修改意見(jiàn)，總的方向是對(duì)的。有利于激活再融資市場(chǎng)。但是在鎖價(jià)方面的改革，還欠力度。如果僅僅實(shí)施三年期定增鎖價(jià)，而不允許1年期定增鎖價(jià)，效果會(huì)大打折扣。畢竟，定增市場(chǎng)絕大部分是1年期定增。 國(guó)內(nèi)頭部券商前保薦代表人王驥躍認(rèn)為，當(dāng)前的再融資政策已經(jīng)對(duì)上市公司發(fā)展造成了嚴(yán)重影響，不利于支持上市公司發(fā)展，與擴(kuò)大直接融資政策導(dǎo)向不符，改革是大勢(shì)所趨。證監(jiān)會(huì)就再融資改革征求意見(jiàn)是真的，上述傳聞中部分內(nèi)容應(yīng)該是真的，但有些內(nèi)容不一定靠譜。 關(guān)于改革核心的鎖價(jià)及減持條款，另一家在京大型券商的投行人士表示，非公開(kāi)發(fā)行政策調(diào)整對(duì)于是否能恢復(fù)鎖價(jià)及放松減持可能要分兩種不同情況： 對(duì)于通過(guò)詢價(jià)確定發(fā)行對(duì)象的，仍為市價(jià)發(fā)行，但新增股東不再受減持新規(guī)限制；對(duì)于董事會(huì)確定發(fā)行對(duì)象的，或?qū)⒏臑樵试S鎖價(jià)發(fā)行，但是鎖價(jià)發(fā)行的新增股東仍受減持新規(guī)限制。 王驥躍認(rèn)為，再融資改革的核心是價(jià)格和鎖定期，價(jià)格應(yīng)該由市場(chǎng)形成。相比之下，批文有效期、一次融資的發(fā)行規(guī)模、投資者參與人數(shù)等這些問(wèn)題不太重要。 前次募資使用情況不應(yīng)成為發(fā)行條件，作為信息披露事項(xiàng)即可，不應(yīng)讓歷史影響未來(lái)，要讓市場(chǎng)來(lái)選擇。要降低企業(yè)融資沖動(dòng)，根本辦法是降低融資難度，融資便利了，“一次搞個(gè)夠”的沖動(dòng)就下降了，建議力推閃電配售和儲(chǔ)架發(fā)行。 “再融資新規(guī)”成分水嶺 定增市場(chǎng)變冷清，主要是從2017年2月份政策收緊開(kāi)始。 2017年2月，為抑制過(guò)度融資、募集資金脫實(shí)向虛等現(xiàn)象，證監(jiān)會(huì)對(duì)《上市公司非公開(kāi)發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》部分條文進(jìn)行了修訂，并發(fā)布了《發(fā)行監(jiān)管問(wèn)答—關(guān)于引導(dǎo)規(guī)范上市公司融資行為的監(jiān)管要求》，成為再融資市場(chǎng)由熱轉(zhuǎn)冷的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，其中對(duì)定增規(guī)模、再融資周期、再融資募資用途三方面作出相關(guān)調(diào)整，被簡(jiǎn)稱為“再融資新規(guī)”。 “再融資新規(guī)”的主要條款包括： 一、取消將董事會(huì)決議公告日、股東大會(huì)決議公告日作為上市公司非公開(kāi)發(fā)行股票定價(jià)基準(zhǔn)日的規(guī)定，明確定價(jià)基準(zhǔn)日只能為本次非公開(kāi)發(fā)行股票發(fā)行期的首日。上市公司應(yīng)按不低于發(fā)行底價(jià)的價(jià)格發(fā)行股票。（市價(jià)發(fā)行） 二、上市公司申請(qǐng)非公開(kāi)發(fā)行股票的，擬發(fā)行的股份數(shù)量不得超過(guò)本次發(fā)行前總股本的20%。（定增規(guī)模） 三、上市公司申請(qǐng)?jiān)霭l(fā)、配股、非公開(kāi)發(fā)行股票的，本次發(fā)行董事會(huì)決議日距離前次募集資金到位日原則上不得少于18個(gè)月。前次募集資金包括首發(fā)、增發(fā)、配股、非公開(kāi)發(fā)行股票。上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債、優(yōu)先股和創(chuàng)業(yè)板小額快速融資，不適用本條規(guī)定。（再融資周期） 四、上市公司申請(qǐng)?jiān)偃谫Y時(shí)，除金融類企業(yè)外，原則上最近一期末不得存在持有金額較大、期限較長(zhǎng)的交易性金融資產(chǎn)和可供出售的金融資產(chǎn)、借予他人款項(xiàng)、委托理財(cái)?shù)蓉?cái)務(wù)性投資的情形。（募資用途限定） 同年5月，證監(jiān)會(huì)及交易所出臺(tái)“減持新規(guī)”，包括《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》、《上海證券交易所上市公司股東及董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員減持股份實(shí)施細(xì)則》、《深圳證券交易所上市公司股東及董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員減持股份實(shí)施細(xì)則》，對(duì)上市公司大股東、IPO和定增前入股的特定股東、以及董監(jiān)高等減持行為，進(jìn)一步予以規(guī)范。 新增規(guī)定包括：減持上市公司非公開(kāi)發(fā)行股份的，在解禁后12個(gè)月內(nèi)不得超過(guò)其持股量的50%；通過(guò)大宗交易方式減持股份，在連續(xù)90日內(nèi)不得超過(guò)公司股份總數(shù)的2%，且受讓方在受讓后6個(gè)月內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。 同時(shí)，上市公司大股東（控股股東及持股5%以上股東）減持或者特定股份減持（即其他股東減持IPO前所獲股份、定增股份），在任意連續(xù)90日內(nèi)，集中競(jìng)價(jià)交易減持不得超過(guò)公司總股本的1%，大宗交易減持不得超過(guò)2%。 值得注意的是，2018年11月，證監(jiān)會(huì)適當(dāng)放松了再融資限制，發(fā)布了《發(fā)行監(jiān)管問(wèn)答——關(guān)于引導(dǎo)規(guī)范上市公司融資行為的監(jiān)管要求（修訂版）》，其中修改了兩項(xiàng)關(guān)鍵規(guī)則： 一是明確使用募集資金補(bǔ)充流動(dòng)資金和償還債務(wù)的監(jiān)管要求。 通過(guò)配股、發(fā)行優(yōu)先股或董事會(huì)確定發(fā)行對(duì)象的非公開(kāi)發(fā)行股票方式募集資金的，可以將募集資金全部用于補(bǔ)充流動(dòng)資金和償還債務(wù)。對(duì)于具有輕資產(chǎn)、高研發(fā)投入特點(diǎn)的企業(yè)，補(bǔ)充流動(dòng)資金和償還債務(wù)超過(guò)上述比例的，應(yīng)充分論證其合理性。 二是對(duì)再融資時(shí)間間隔的限制做出調(diào)整。 允許前次募集資金基本使用完畢或募集資金投向未發(fā)生變更且按計(jì)劃投入的上市公司，申請(qǐng)?jiān)霭l(fā)、配股、非公開(kāi)發(fā)行股票不受18個(gè)月融資間隔限制，但相應(yīng)間隔原則上不得少于6個(gè)月。 定增市場(chǎng)真正回暖尚需時(shí)日 盡管政策微調(diào)釋放了利好信號(hào)，但是對(duì)解決企業(yè)融資難的問(wèn)題來(lái)說(shuō)，尚待更加核心的調(diào)整舉措。 王驥躍表示，給了批文發(fā)不出去是上市公司融資難最核心的問(wèn)題，而發(fā)不出去的原因，與非公開(kāi)發(fā)行的定價(jià)機(jī)制和減持新規(guī)導(dǎo)致的鎖定期延長(zhǎng)有關(guān)。 記者從不少上市公司了解到，改為市價(jià)發(fā)行加上股票鎖定及減持限制，定增項(xiàng)目乏人問(wèn)津，部分大股東即使“兜底”也難對(duì)機(jī)構(gòu)產(chǎn)生足夠的吸引力。 從實(shí)際情況來(lái)看，雖然政策已經(jīng)轉(zhuǎn)暖，但因沒(méi)有觸及核心的定價(jià)和鎖定期條款，定增市場(chǎng)仍然冷清。 上證報(bào)資訊統(tǒng)計(jì)，今年1-3月，A股上市公司實(shí)施的定增再融資家數(shù)和金額同比均大幅下滑，今年一季度的定增實(shí)施家數(shù)僅有40家，同比減少54%；募資總額1529.12億元，同比減少40%。而在定增新規(guī)開(kāi)始前的2016年全年，A股實(shí)施定增的公司多達(dá)796家。 （上表為：2019年定增情況對(duì)比，上證報(bào)資訊統(tǒng)計(jì)。） 記者還注意到，在2018年11月的定增政策調(diào)整后，截至2018年底已有怡球資源等近20家公司的再融資全部用來(lái)補(bǔ)流和還債，其中不乏依照新政調(diào)整定增方案的公司。 同時(shí)，股債“蹺蹺板”效應(yīng)在上市公司融資時(shí)表現(xiàn)明顯。 2018年，非公開(kāi)發(fā)行規(guī)模減少，可轉(zhuǎn)債發(fā)行則出現(xiàn)井噴。數(shù)據(jù)顯示，2016年可轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模僅為226億元，2017年升至602億元，截至2018年12月17日，可轉(zhuǎn)債的發(fā)行已經(jīng)突破了983億元，后續(xù)還將會(huì)有近百億的產(chǎn)品待發(fā)。 添信資本相關(guān)人士認(rèn)為，扶持實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資已成為重點(diǎn)，如果再融資市場(chǎng)沒(méi)有回暖，后面不排除后續(xù)再融資規(guī)定出現(xiàn)更大修改的可能性。去年11月的政策修訂，實(shí)際已標(biāo)志再融資規(guī)則開(kāi)始出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。 （上海證券報(bào)王雪青）