平安證券非銀金融分析師趙耀：投資收益改善 保險(xiǎn)業(yè)整體形勢更優(yōu)

每經(jīng)記者 涂穎浩    每經(jīng)編輯 曾健輝    

在“134號(hào)文”等政策嚴(yán)監(jiān)管推動(dòng)下，2018年保險(xiǎn)業(yè)告別高增態(tài)勢，進(jìn)入調(diào)結(jié)構(gòu)、回歸保障階段。在負(fù)債端，2018年1~10月，行業(yè)的保費(fèi)收入僅錄得小幅增長；投資端，資本市場拖累險(xiǎn)企權(quán)益端投資表現(xiàn)，對行業(yè)總投資收益帶來較大影響。

站在2019年的大門口，券商分析師是如何看待保險(xiǎn)行業(yè)發(fā)展前景和A股上市公司的投資潛力呢？《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者特意梳理了保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展情況，跟蹤券商分析師對行業(yè)的深度解讀，以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、深挖保險(xiǎn)行業(yè)和個(gè)股的價(jià)值。

平安證券非銀金融分析師趙耀在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)認(rèn)為，2019年保險(xiǎn)行業(yè)的整體形勢將優(yōu)于2018年，主要體現(xiàn)為：開門紅方面經(jīng)驗(yàn)及產(chǎn)品準(zhǔn)備得更為充分，新單實(shí)現(xiàn)正增長仍有一定壓力；期繳占比持續(xù)增加使得保費(fèi)收入方面增速優(yōu)于2018年，預(yù)期全年有望實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長；投資收益方面略有承壓，但是權(quán)益資產(chǎn)方面收益空間優(yōu)于2018年，總投資收益率預(yù)計(jì)4.8%以上；利潤情況預(yù)計(jì)優(yōu)于2018年且準(zhǔn)備金仍產(chǎn)生正向貢獻(xiàn)。在趙耀看來，當(dāng)前行業(yè)估值處于歷史低位，維持保險(xiǎn)行業(yè)2019年“強(qiáng)于大市”的判斷。

上市險(xiǎn)企轉(zhuǎn)型保障趨勢不變

隨著保險(xiǎn)業(yè)回歸“保險(xiǎn)姓?！钡膶傩裕袠I(yè)保費(fèi)在高速增長的快車道上踩下了剎車。2017年10月開始實(shí)施的壽險(xiǎn)“134號(hào)文”波及壽險(xiǎn)市場銷售的一批主流產(chǎn)品，行業(yè)保費(fèi)增長因而深受影響。全行業(yè)在2017年實(shí)現(xiàn)原保險(xiǎn)保費(fèi)3.7萬億，同比增長18%，增速出現(xiàn)近5年來的首度下滑。

2018年開年，各家壽險(xiǎn)公司轉(zhuǎn)型的壓力依然存在。2018年1月，壽險(xiǎn)公司原保險(xiǎn)保費(fèi)收入同比下降25.50%，拖累行業(yè)保費(fèi)創(chuàng)下兩位數(shù)的負(fù)增長。隨著保障型業(yè)務(wù)重心逐漸切換及投資型業(yè)務(wù)的反彈，壽險(xiǎn)公司保費(fèi)開始回暖。2018年1~10月，人身險(xiǎn)公司保費(fèi)降幅已經(jīng)大幅收窄至1.85%。壽險(xiǎn)回暖助力保險(xiǎn)業(yè)原保險(xiǎn)保費(fèi)增長由負(fù)轉(zhuǎn)正。

趙耀認(rèn)為，監(jiān)管下上市險(xiǎn)企轉(zhuǎn)型保障的趨勢不變?！?017年‘134號(hào)文’之后險(xiǎn)企對年金類保險(xiǎn)產(chǎn)品的形態(tài)作出調(diào)整，同時(shí)大幅延長了首次返還時(shí)間點(diǎn)至5年以后，疊加包括流動(dòng)性、銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率的影響，2018年第一季度年金險(xiǎn)銷售大幅不及預(yù)期，在此背景下，各家上市險(xiǎn)企從二季度開始基本轉(zhuǎn)向銷售保障型產(chǎn)品，并獲得了較為明顯的成效：新單負(fù)增長幅度不斷收窄，同時(shí)價(jià)值率繼續(xù)出現(xiàn)較為明顯的提升?！?/p>

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，以單月保費(fèi)來看，從2018年3月份起，壽險(xiǎn)公司原保險(xiǎn)保費(fèi)收入就已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了同比增長。2018年3~8月，壽險(xiǎn)公司按月分別實(shí)現(xiàn)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入3236.85億元、1542.94億元、1604.81億元、2203.48億元、1409.39億元和1884.69億元，分別較上年同期增長8.53%、20.6%、8.63%、17.4%、7.77%和19.20%。

趙耀認(rèn)為，2019年環(huán)境雖有所改善，但預(yù)計(jì)新單仍承壓，在低預(yù)期之下關(guān)注超預(yù)期機(jī)會(huì)。整體來看，險(xiǎn)企在保障轉(zhuǎn)型之下價(jià)值仍有一定的提升空間。

有望維持代理人數(shù)量穩(wěn)健增長

近年來，各大上市險(xiǎn)企都已經(jīng)基本完成個(gè)險(xiǎn)渠道的轉(zhuǎn)型，在發(fā)展“大個(gè)險(xiǎn)”背景下，代理人成為上市險(xiǎn)企保費(fèi)收入的關(guān)鍵因素。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，2017年，A股上市險(xiǎn)企代理人增長出現(xiàn)分化，在國壽、新華人力增長“剎車”的同時(shí)，平安壽險(xiǎn)代理人138.6萬人，同比增長24.8%；太保壽險(xiǎn)全年月均人力87.4萬人，同比增長33.8%。整體而言，各大上市險(xiǎn)企代理人增長放緩的趨勢持續(xù)。

平安證券測算上市險(xiǎn)企代理人月均新單保費(fèi)發(fā)現(xiàn)，在2013~2015年代理人產(chǎn)能的提升主要受益于理財(cái)類保險(xiǎn)產(chǎn)品的銷售，而2015年到2017年上市險(xiǎn)企新單保費(fèi)的增長主要依靠代理人數(shù)量增長的支撐，代理人實(shí)際的規(guī)模保費(fèi)產(chǎn)能提升并不明顯，行業(yè)發(fā)展明顯粗放。2017年10月開始執(zhí)行的“134號(hào)文”再次使得代理人產(chǎn)能出現(xiàn)明顯負(fù)增長，同時(shí)數(shù)量也出現(xiàn)一定的下降。在代理人產(chǎn)能承壓背景下，上市險(xiǎn)企更注重質(zhì)態(tài)提升。

截至2017年年末，國內(nèi)代理人大軍增至807萬人。在業(yè)內(nèi)人士看來，“大進(jìn)大出”的模式難以為繼，國內(nèi)代理人將走向高質(zhì)量發(fā)展階段。趙耀表示：“后期代理人方面的監(jiān)管規(guī)定將逐步出臺(tái)，代理人準(zhǔn)入門檻將有一定提升，同時(shí)在銀保監(jiān)會(huì)強(qiáng)化對保險(xiǎn)公司管控職責(zé)追究之下，大型保險(xiǎn)公司也將進(jìn)一步加強(qiáng)對代理人的培訓(xùn)與管理。”

趙耀進(jìn)一步表示，上市險(xiǎn)企方面雖然2018年一季度代理人數(shù)量有所脫落，但是二季度開始代理人數(shù)量基本企穩(wěn)，三季度單季國壽、平安代理人數(shù)量較二季度末分別提升0.1%和2.2%，預(yù)計(jì)四季度代理人數(shù)量仍然會(huì)有一定程度的增長。后期來看，各家險(xiǎn)企也都有望維持代理人數(shù)量穩(wěn)健增長，同時(shí)通過加強(qiáng)代理人篩選、強(qiáng)化培訓(xùn)等方式提升代理人質(zhì)量。

財(cái)險(xiǎn)兩位數(shù)增長存不確定性

在壽險(xiǎn)行業(yè)不景氣背景下，2018年財(cái)險(xiǎn)行業(yè)保費(fèi)增速表現(xiàn)為持續(xù)下滑。2018年年初，產(chǎn)險(xiǎn)公司原保險(xiǎn)保費(fèi)收入同比增長20.79%，同年1至10月，該數(shù)據(jù)僅增長12.62%。

新車銷量放緩、商車費(fèi)率改革影響深化，給車險(xiǎn)保費(fèi)的發(fā)展帶來一定挑戰(zhàn)。以上市險(xiǎn)企車險(xiǎn)業(yè)務(wù)來看，2018年上半年，財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)“老三家”車險(xiǎn)保費(fèi)雖然均有小幅上升，但是在總保費(fèi)中的占比卻在逐步下降。車險(xiǎn)市場乏力，非車險(xiǎn)能否迎來增長契機(jī)？

趙耀表示：“雖然車險(xiǎn)的投保率和保全率還有一定的上升空間，但新車銷量已經(jīng)負(fù)增長，機(jī)動(dòng)車保有量仍在增長但是增速持續(xù)放緩，費(fèi)改以后車均保費(fèi)出現(xiàn)較為明顯的下降，預(yù)計(jì)2019年車險(xiǎn)保費(fèi)收入增速在5%以內(nèi)，這樣非車險(xiǎn)增速需要至少在20%以上，才能使財(cái)險(xiǎn)行業(yè)保費(fèi)增速達(dá)到10%以上。而非車雖然空間較大，但是增速不確定性強(qiáng)且受到宏觀經(jīng)濟(jì)和政策推動(dòng)影響，行業(yè)未來能否保持兩位數(shù)增長存在一定不確定性?！?/p>

費(fèi)改之下由于行業(yè)競爭持續(xù)增加，費(fèi)用尤其是手續(xù)費(fèi)投入持續(xù)加大，2018年以來手續(xù)費(fèi)大幅增長的影響開始暴露出來。趙耀預(yù)計(jì)，2018年財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)公司所得稅大幅增長并影響到凈利潤，大型財(cái)險(xiǎn)公司ROE僅略高于10%，成為近年來的低點(diǎn)。

對于財(cái)險(xiǎn)巨頭們而言，盡管手續(xù)費(fèi)大幅增長，但綜合成本率和承保利潤依然保持著較高水平。在馬太效應(yīng)明顯的國內(nèi)財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)市場上，定價(jià)能力相對較低的中小財(cái)險(xiǎn)公司更是面臨發(fā)展窘境。市場統(tǒng)計(jì)顯示，2018年上半年，74家非上市財(cái)險(xiǎn)公司總盈利僅有5億元，其中，41家虧損險(xiǎn)企合計(jì)虧損超過了25億元。

權(quán)益資產(chǎn)收益率有改善空間

2018年，在股市羸弱、債市信用風(fēng)險(xiǎn)高企的背景下，險(xiǎn)資資產(chǎn)配置也迎來了挑戰(zhàn)。中國銀保監(jiān)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2018年1~10月，險(xiǎn)資資金運(yùn)用余額為157921.87億元，較年初增長5.84%。從險(xiǎn)資配置而言，相比年初，銀行存款和債券占比分別提升1.51個(gè)百分點(diǎn)、0.73個(gè)百分點(diǎn)，股票和證券投資基金、其他投資分別下降0.68個(gè)百分點(diǎn)和1.56個(gè)百分點(diǎn)。

雖然資本市場波動(dòng)大，拖累險(xiǎn)企權(quán)益端的投資表現(xiàn)，但在保險(xiǎn)業(yè)內(nèi)人士看來，2018年險(xiǎn)資增配存款、債券等資產(chǎn)，成功把握利率高位機(jī)遇改善了投資收益。趙耀稱，上市險(xiǎn)企目前的投資收益率假設(shè)在4.5%~5%之間，而長期收益率假設(shè)均為5%。從2018年的情況來看也基本能達(dá)到4.5%~5%的當(dāng)期收益率假設(shè)。

“考慮到整體經(jīng)濟(jì)下行壓力、風(fēng)險(xiǎn)偏好的下降、貨幣政策放松以及海外的情況，2019年長端利率仍然有向下的趨勢，市場仍會(huì)擔(dān)心利率下行對行業(yè)的影響?！壁w耀認(rèn)為，歷史來看，保險(xiǎn)股獲得較好超額收益的三次行情中，長端利率基本維持在3.5%左右的偏高點(diǎn)位震蕩，而短期利率的大幅上升或者下降均會(huì)對保險(xiǎn)公司經(jīng)營產(chǎn)生不利影響，高利率環(huán)境下保險(xiǎn)股的估值往往會(huì)比低利率高，長期低利率是最差的環(huán)境，是長期的最大風(fēng)險(xiǎn)。

趙耀認(rèn)為：“雖然利率潛在下行空間對凈投資收益率及總投資收益率會(huì)產(chǎn)生一定的負(fù)面影響，但是2018年投資端繼續(xù)放開，保險(xiǎn)資金股權(quán)投資不再限制行業(yè)范圍，而優(yōu)質(zhì)的股權(quán)投資往往能獲得穩(wěn)定且可觀的投資收益率?！彼硎?，2018年權(quán)益市場表現(xiàn)處在近年內(nèi)的較低水平，當(dāng)前股票市場估值處于相對低位，2019年權(quán)益類資產(chǎn)投資收益率有改善空間。預(yù)計(jì)2019年上市險(xiǎn)企的投資收益有望改善，整體達(dá)到4.8%以上。

重點(diǎn)公司介紹

中國平安（601318，SH）

推薦理由：中國平安于1988年3月在深圳蛇口成立，是中國第一家股份制保險(xiǎn)企業(yè)。集團(tuán)旗下子公司包括平安壽險(xiǎn)、平安產(chǎn)險(xiǎn)、平安養(yǎng)老險(xiǎn)、平安健康險(xiǎn)、平安銀行、平安信托、平安證券和平安大華基金等。

中國平安近年來確立了未來十年深化“金融+科技”、探索“金融+生態(tài)”的戰(zhàn)略規(guī)劃，以人工智能、區(qū)塊鏈、云、大數(shù)據(jù)和安全等五大核心技術(shù)為基礎(chǔ)，深度聚焦金融科技與醫(yī)療科技兩大領(lǐng)域。2018年5月4日，平安好醫(yī)生在香港聯(lián)交所主板上市。2018年，平安醫(yī)?？萍肌⒔鹑谝假~通分別完成11.5億美元、7.5億美元融資，投后估值達(dá)88億美元、75億美元。

綜合金融穩(wěn)健運(yùn)行凸顯協(xié)同效應(yīng)，科技金融賦能提升業(yè)務(wù)質(zhì)態(tài)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：2019開門紅業(yè)績不及預(yù)期、市場波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)等。

（申萬宏源、華泰證券、華創(chuàng)證券薦）

中國太保（601601，SH）

推薦理由：中國太保成立于1991年5月，屬國有控股股份制企業(yè)，是上海標(biāo)志性“金融名片”。集團(tuán)旗下子公司包括太保產(chǎn)險(xiǎn)、太保壽險(xiǎn)、太平洋資管、太保安聯(lián)健康險(xiǎn)、安信農(nóng)險(xiǎn)、長江養(yǎng)老、太保養(yǎng)老投資公司等。

過去十年，中國太保堅(jiān)持保險(xiǎn)主業(yè)，通過轉(zhuǎn)型壽險(xiǎn)形成“大個(gè)險(xiǎn)”發(fā)展格局。2018年，集團(tuán)全面實(shí)施戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型2.0，并在數(shù)字化領(lǐng)域持續(xù)發(fā)力。2018年中期，中國太保宣布將在3至5年內(nèi)首期投資100億元，在全國重點(diǎn)城市打造“太保家園”系列高品質(zhì)養(yǎng)老社區(qū)。

“大個(gè)險(xiǎn)”格局進(jìn)一步鞏固，保費(fèi)結(jié)構(gòu)優(yōu)化；產(chǎn)險(xiǎn)增速亮眼，大平臺(tái)控費(fèi)優(yōu)勢將持續(xù)凸顯。

風(fēng)險(xiǎn)提示：2019年開門紅業(yè)績不及預(yù)期、市場波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)等。

（申萬宏源、華泰證券、華創(chuàng)證券、平安證券薦）