PE退出的曙光：被否IPO再上市間隔三年變六個月

每經(jīng)記者 李蕾    每經(jīng)實習記者 任飛    每經(jīng)編輯 肖芮冬    

近期，上市公司重組交易再出新政策。證監(jiān)會新聞發(fā)言人常德鵬表示，證監(jiān)會將IPO被否企業(yè)籌劃重組上市的間隔期從三年縮短為六個月，支持優(yōu)質企業(yè)參與上市公司并購重組。

《每日經(jīng)濟新聞》記者結合東方財富Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，今年有53家被否企業(yè)或將重新“回爐”二級市場，提速兩年半。該政策前期為擬上市企業(yè)提供資金并獲取公司股權的私募股權投資基金退出提供了有利條件。

今年逾50家企業(yè)有望翻身

對于此前很多被擋在IPO之外的公司，新規(guī)的出臺意味著他們有更大的可能成功上市，因此對有上市需求且有準備的公司來說，這是一個利好消息。

資深法律專家、投資人、華熙基金創(chuàng)始合伙人杜建敏表示，本次新規(guī)出臺，對于那些申報IPO被否的企業(yè)，在對被否原因進行整改后，若公司治理規(guī)范、盈利能力良好，且不存在其他實質性上市障礙的，可以通過重組上市類交易（俗稱借殼上市），繞道并購重組登陸資本市場。

中國母基金聯(lián)盟秘書長、水木資本創(chuàng)始管理合伙人唐勁草對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，不論是通過首發(fā)亦或是被并購上市，對企業(yè)而言，這是一個市場化的選擇?！爸辽傩乱?guī)的出臺，有望縮短私募股權投資基金投資公司股權后的退出時間，進而增強產業(yè)資本對接優(yōu)質企業(yè)幫其實現(xiàn)本土上市的信心?！?/p>

記者發(fā)現(xiàn)，自去年推行“大發(fā)審委”履職以來，新股發(fā)行的審核力度日趨嚴格，被擋在“門外”的企業(yè)不在少數(shù)。東方財富Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，2017年，發(fā)審委共審核通過380家首發(fā)上市企業(yè)，通過率達80.17%；2018年初以來，截至10月21日，發(fā)審委共審核159家首發(fā)上市企業(yè)，通過率跌至55.97%，年內共計89家企業(yè)通過審核?？梢姡徽撌枪咎峤籌PO申報意愿，還是實際通過率都在近一兩年間“降溫”。

記者在部分被否公司的審核意見中看到，股權結構、現(xiàn)金流狀況及利潤可持續(xù)性仍是被關注的焦點，但對企業(yè)盈利模式及技術門檻質疑的并不多。唐勁草認為，能報會的企業(yè)肯定不算差，只是嚴審迫使企業(yè)需要更多的時間成本打磨自己，盡量杜絕“帶病”上市。“但就項目本身而言，很多上市公司完善自身產業(yè)鏈結構均可起到事半功倍的效果?！?/p>

可見，雖然審核嚴格之后，有很多公司不能自己上市，但這也極大豐富了已上市公司整合資源完善自身產業(yè)鏈的可選項。據(jù)東方財富Choice數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至10月21日，今年來共有70家企業(yè)首發(fā)上市被否。若未來這些企業(yè)籌劃重組上市的間隔期從三年縮短為六個月，截至今年底，至少有53家企業(yè)有望“回爐”到二級市場，也給目前亟需業(yè)務創(chuàng)新的上市公司提供了更多對接的機會。

股權投資“上岸”時間縮短

原擬上市企業(yè)有望重新“回爐”二級市場，對投資界而言是一件好事。在當下“全民PE”的背后，私募股權投資基金機構紛紛涌向Pre-IPO項目后，大家對退出的渴望尤為強烈。新規(guī)推行以后，因上市被否導致退出擱淺的基金投資者再次看到了“上岸”曙光。

杜建敏表示，新規(guī)讓部分IPO被否企業(yè)繞道并購重組登陸資本市場的時間間隔縮短為六個月，提速兩年半，為基金的退出提供了有利條件。“否則，投資這些企業(yè)的基金唯有尋求其他退出路徑或者清算路徑，處理不當還可能引起更多的糾紛。”

但需要提醒的是，新規(guī)的頒布不會降低IPO的申報條件和并購重組要求。在杜建敏看來，那些被否的企業(yè)還是應認真分析被否原因，進行整改和規(guī)范后，利用有利政策時機加速實現(xiàn)資本夢想。

從資本逐利的角度而言，產業(yè)資本助力實體經(jīng)濟發(fā)展，進而分享增值收益，這正是投資價值的體現(xiàn)，但時下退出情形其實不容樂觀。來自清科研究的數(shù)據(jù)顯示，2018上半年，中外創(chuàng)投機構新募集261只可投資于中國大陸的基金，同比下降38.0%；而在退出方面，2018上半年，中國創(chuàng)業(yè)投資共發(fā)生271筆退出交易，同比下降64.8%。

新規(guī)中對時間的“解凍”或對目前的交投冷清起到一定改觀。北京某知名資產研究院研究員對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，新規(guī)對私募股權投資基金的退出有一定的好處。她表示，由于IPO是國內股權投資主流的退出方式，也是業(yè)內最看好的，“此前IPO被限制的時候，部分基金可能會選擇去并購或者去找下一家來接手，但是現(xiàn)在這一個途徑被打通了，他們可選擇的方式更多?！?/p>

據(jù)了解，國內目前主流的股權投資基金中，均有期限設定。一般來說，母基金規(guī)定期限大約在十年左右，早期基金大約七年，VC基金大約五年，PE基金大約在三年內退出。唐勁草表示，不論企業(yè)采取首發(fā)上市還是被并購，至少從縮短的時間來看，私募股權投資基金的退出效率將會進一步提高。

值得注意的是，雖然政策上放寬了時間限制，但對原擬上市企業(yè)而言，愿不愿意被并購仍舊是個問題。前述北京某知名資產研究院研究員告訴記者，由于此前陸續(xù)出現(xiàn)的套利型并購，股民對一二級市場倒掛的“業(yè)績變臉”項目嗤之以鼻，“這也使得上市公司在甄選標的時，已經(jīng)顯得尤為謹慎?！?/p>

在該研究員看來，部分業(yè)績優(yōu)秀且想持續(xù)經(jīng)營的公司，其創(chuàng)始人肯定會選擇繼續(xù)等待IPO；但對于一些需要變賣資產回籠資金的創(chuàng)始人來說，由于被并購可以轉嫁大多數(shù)原有負擔，所以當務之急就是趕緊把自己賣個好價錢。該研究員認為，“要做大資產還是要現(xiàn)金流，是企業(yè)最終選擇上市還是被并購的一個重要考慮因素?！?/p>

公司擇優(yōu)“保殼”助退出

好項目不僅是正常經(jīng)營企業(yè)“錦上添花”的選擇，也是亟待改善盈利狀況企業(yè)的“救命稻草”。新規(guī)出臺后，對進入百日“保殼”關鍵期的“披星戴帽”公司來說，也迎來了一股新鮮空氣。

數(shù)據(jù)顯示，截至10月21日，共有89家上市公司被注明特別處理標識（ST及*ST）。其中，已披露三季度業(yè)績預告類型的企業(yè)有53家，而26家企業(yè)預告仍將虧損，占比已披露預告類型公司近50%。在接下來的四季度中，謀求資金援助或趕緊找到盈利新動能是企業(yè)避開退市風險的關鍵。

目前存量的“優(yōu)質標的”雖然沒有首發(fā)上市成功，但對于這些保殼公司而言，或是其改善經(jīng)營能力的機遇。

杜建敏分析道，由于ST、*ST公司原有經(jīng)營能力較差，并購重組中往往涉及主業(yè)調整、不良資產和債務重組、實際控制人變化、高管變動、市場塑造與認可等一般并購重組中沒有的特殊性問題，交易資金來源以及并購重組支付方式也有限，最終成功交易的不確定性較大?！皬乃侥蓟鸬慕嵌葋碇v，基金按期退出是對投資人的合同義務，若在交易價格、支付方式等方面達成了一致，一般也不會反對被投企業(yè)被ST公司收購?！?/p>

但是，“殼”資源畢竟稀缺，部分上市公司在經(jīng)歷傷筋動骨式的業(yè)績下滑、實控人轉移、業(yè)績對賭爭議等問題后，也未必有能力收購優(yōu)質項目。在唐勁草看來，部分企業(yè)債臺高筑，基本沒有資金引入新的資產項目，所以不乏項目方反向收購“殼”以上市?！暗还苣囊环N形式，對股權投資基金而言，能與上市公司結緣也就意味著距離退出更近一步。”

但需指出的是，并購重組市場一直是監(jiān)管層關注的重點。企業(yè)IPO后要想保持業(yè)績增長，一方面來自內生式成長，另一方面就是外延式并購。收購優(yōu)質的資產裝入“殼”，確實也是翻身的一個可能性，但其實現(xiàn)在市場上更看重的是投后或者購后管理。在前述北京某知名資產研究院研究員看來，把資產買過來，裝入自己的“殼”中，是否能夠實現(xiàn)資產的保值和增值，需要長時間驗證。之前很多上市公司直接買入優(yōu)質的資產，卻無法自主經(jīng)營，或是同本公司產業(yè)鏈不匹配，實際并購效果大打折扣。

正因如此，那些帶有明顯套利性質的并購預案到底能不能如愿以償是個謎，而幾經(jīng)市場震蕩洗滌后的上市公司在甄選標的時，或許也會比此前更加謹慎。所以，對個別“落榜”企業(yè)而言，時下“嫁入豪門”仍舊是一廂情愿。