2天蒸發(fā)90億！周冬雨代言、市值500億的箱包，被人給“偷”了！

每經(jīng)編輯 趙云 趙慶    

港股市場(chǎng)今年首單做空出現(xiàn)了！

時(shí)隔7個(gè)月后，首個(gè)被做空的竟不是中資企業(yè)，而是一家跨國(guó)巨頭——“新秀麗”，或者說(shuō)Samsonite，這個(gè)成立于1910年的箱包品牌，在當(dāng)下可謂十分流行。除了Samsonite，其旗下品牌還有：American Tourister、High Sierra、Hartmann、Lipault、Speck、Gregory、TUMI等。

▲周冬雨、井柏然為其全系列品牌代言人（圖片截自新秀麗官網(wǎng)）

昨日（5月24日），一家名為Blue Orca的做空機(jī)構(gòu)發(fā)布了一份沽空?qǐng)?bào)告，矛頭直指在港股上市的箱包企業(yè)新秀麗（01910.HK），指控其通過(guò)財(cái)技虛增利潤(rùn)，作為一個(gè)中檔品牌，卻偽裝成高級(jí)奢侈名牌，并認(rèn)定其每股價(jià)值僅為17.59港元，相較新秀麗23日收盤(pán)價(jià)（34.05港元/股）幾近腰斬。

24日上午，新秀麗緊急停牌，停牌前股價(jià)報(bào)30.7港元/股。當(dāng)晚公司發(fā)布澄清并復(fù)牌公告。今日（25日）早間，新秀麗股價(jià)低開(kāi)，截至收盤(pán)，報(bào)26.9港元/股，兩日跌幅約21%，總市值從23日的約475.53億港元掉至383.48億港元，蒸發(fā)超90億。

做空機(jī)構(gòu)：你就是個(gè)中端牌子 裝什么高端奢侈品？

據(jù)了解，Blue Orca（直譯“藍(lán)色逆戟鯨”）是由前知名做空機(jī)構(gòu)Glaucus的總監(jiān)Soren Aandahl自立門(mén)戶(hù)成立的做空基金。新秀麗不僅成為這只“鯨”出世后首個(gè)“獵物”，也令港股市場(chǎng)迎來(lái)今年第一單沽空。

早在5月17日，Soren Aandahl便撂下狠話(huà)，“公司成立新沽空基金B(yǎng)lue Orca，并宣稱(chēng)鎖定一只港股為基金首個(gè)目標(biāo)，該股市值規(guī)模之巨超越之前所狙擊過(guò)的港股。”一周后，長(zhǎng)達(dá)48頁(yè)的做空?qǐng)?bào)告果然出爐。

那么，百年老店新秀麗到底受到哪些指控？為了便于大家理解，每經(jīng)小編（微信號(hào)：nbdnews）將Blue Orca指出的問(wèn)題歸納成了下面這組漫畫(huà)。

▲漫畫(huà)：帥靈茜

新秀麗：做空?qǐng)?bào)告實(shí)為片面之詞

24日，該份報(bào)告發(fā)出后，新秀麗股價(jià)慘跌，隨后公司緊急停牌。

到了當(dāng)天晚上，新秀麗發(fā)布公告稱(chēng)，

做空機(jī)構(gòu)的報(bào)告實(shí)為片面之詞并且具有誤導(dǎo)性，因此，該報(bào)告中所作結(jié)論并不正確。公司將酌情于適當(dāng)時(shí)候提供更多信息。就該報(bào)告中提及的具體指控，公司認(rèn)為其中并無(wú)任何根據(jù)《證券及期貨條例》第XIVA部需要披露的內(nèi)幕消息。其強(qiáng)調(diào)，沽空機(jī)構(gòu)利益一般而言與股東的利益可能并不一致，而且該報(bào)告可能旨在蓄意打擊對(duì)公司及其管理層的信心并損害公司的聲譽(yù)。因此，股東應(yīng)審慎對(duì)待該報(bào)告。

公開(kāi)資料顯示，2018年一季度，新秀麗營(yíng)業(yè)總收入55.85億港元，同比上漲21.1%，凈利潤(rùn)為2.76億港元，同比增長(zhǎng)18.61%，營(yíng)業(yè)收入主要來(lái)自于亞洲地區(qū)和北美洲地區(qū)。

去年至今，新秀麗股價(jià)一路攀升。

分析：做空邏輯弱不禁風(fēng)

那么，市場(chǎng)上對(duì)于這份做空?qǐng)?bào)告是怎么看的呢？新秀麗真如Blue Orca所說(shuō)的那么差嗎？

每經(jīng)小編（微信號(hào)：nbdnews）注意到，25日白天，德銀發(fā)布研究報(bào)告稱(chēng)，以一般認(rèn)知，收購(gòu)公司后作調(diào)整并非罕見(jiàn)事，而核數(shù)師會(huì)監(jiān)察是否在合理范圍。至于關(guān)聯(lián)交易方面，相信自IPO之后已被市場(chǎng)所認(rèn)知；印度合營(yíng)也是因外國(guó)公司不能單獨(dú)于當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)經(jīng)營(yíng)零售業(yè)。

德銀稱(chēng)，目前未見(jiàn)核數(shù)師對(duì)公司有任何的憂(yōu)慮，相信管理層短期內(nèi)會(huì)交待更多詳情。

此外，還有不少分析認(rèn)為，Blue Orca的做空邏輯實(shí)際上存在弱不禁風(fēng)，難以服眾的地方。

微信公眾號(hào)“王雅媛港股圈”作者馮積克指出，比如財(cái)務(wù)問(wèn)題集中在粉飾報(bào)表上，新秀麗確實(shí)有操縱收購(gòu)，玩數(shù)字游戲的嫌疑，這要對(duì)業(yè)績(jī)進(jìn)行重新審計(jì)，如果審計(jì)過(guò)后確定只有在這次收購(gòu)中的存貨，應(yīng)付賬款上有問(wèn)題，對(duì)公司整體業(yè)績(jī)質(zhì)量的影響不大，這只是一筆小交易，是一次性影響。

但如果公司在過(guò)往的收購(gòu)和報(bào)表審核中，都常用這種伎倆，那么公司過(guò)往的所有報(bào)表的真實(shí)性都值得質(zhì)疑，包括審計(jì)機(jī)構(gòu)披露的公司人工日記賬分錄也是聳人聽(tīng)聞。這一點(diǎn)需要公司關(guān)于審計(jì)問(wèn)題做出合理的澄清 ，若過(guò)往報(bào)表都失信的話(huà)，公司股價(jià)腰斬也不是沒(méi)有可能。

而在存貨可變現(xiàn)凈值方面，快消品的滯銷(xiāo)很正常，這確實(shí)反映了目前公司存在大量落伍的產(chǎn)品存貨，需要進(jìn)一步減值。但這不等同公司未來(lái)的產(chǎn)品將面臨滯銷(xiāo)境地，公司的毛利率將下滑。

▲截自新秀麗京東自營(yíng)店官網(wǎng)

毛利率隨著產(chǎn)品的款式等偶然因素而變化，某個(gè)季度推出的產(chǎn)品滯銷(xiāo)，后續(xù)打折促銷(xiāo)將導(dǎo)致毛利率下降，在消費(fèi)行業(yè)這非常普遍。因此在公司整體的產(chǎn)品銷(xiāo)量沒(méi)有負(fù)增長(zhǎng)時(shí)，這個(gè)邏輯暫時(shí)還很難證實(shí)。

另外，很多問(wèn)題聚焦在CEO的利益輸送上，這同時(shí)也是南亞公司問(wèn)題存在的原因之一，南亞公司的業(yè)務(wù)占比并不高，而CEO道德問(wèn)題這一點(diǎn)其實(shí)對(duì)公司的商業(yè)模式和經(jīng)營(yíng)影響是可控的。

至于報(bào)告中談到的新秀麗CEO學(xué)歷造假，其實(shí)可能上升為人身攻擊。

目前，CEO占股只有1.1%，如果利益輸送和簡(jiǎn)歷造假確鑿，那么將其踢出董事會(huì)就是了。過(guò)去CEO可能侵占了公司的利益，但未來(lái)這個(gè)問(wèn)題很容易杜絕。對(duì)公司的估值和經(jīng)營(yíng)，沒(méi)有太大的損傷。

因此，目前的做空目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)了8倍左右的PE，除非是大面積的財(cái)務(wù)造假，不然根本難以把估值殺到這么低，而且Blue Orca 的估值平均法，并不客觀。

總體來(lái)說(shuō)并購(gòu)報(bào)表粉飾以及CEO道德問(wèn)題，這都不足以傷害目前新秀麗的品牌價(jià)值以及日常經(jīng)營(yíng)，都是可控問(wèn)題。在粉飾的報(bào)表項(xiàng)目影響剔除后，估值下行的空間有限。

然而，為什么做空機(jī)構(gòu)要拋出一份市場(chǎng)人士普遍認(rèn)為沒(méi)有說(shuō)服力的做空?qǐng)?bào)告？

事實(shí)上，自從媒體報(bào)道Blue Orca短期內(nèi)將狙擊港股市場(chǎng)后，市場(chǎng)絕大部分投資者都預(yù)期沽空目標(biāo)將會(huì)是中資背景。但是，最終Blue Orca戲耍了市場(chǎng)多數(shù)投資者，不僅提前狙擊，而且狙擊目標(biāo)竟然是一家在港上市的跨國(guó)巨頭。

▲B(niǎo)lue Orca創(chuàng)始人Soren Aandahl

有分析稱(chēng)，這很可能跟做空機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，做空中資股越來(lái)越困難有關(guān)。

Blue Orca的創(chuàng)始人Soren Aandahl此前在著名沽空機(jī)構(gòu)Glaucus擔(dān)任研究總監(jiān)，盤(pán)點(diǎn)Glaucus在港股市場(chǎng)的戰(zhàn)績(jī)，確實(shí)可圈可點(diǎn)。從2012年起，Glaucus共攻擊過(guò)11只港股，只在最后的豐盛控股上失手，成功率高達(dá)91.67%。

▲圖片來(lái)源：證券時(shí)報(bào)

不過(guò)也有人指出，即便這次的做空?qǐng)?bào)告難以服眾，也給港股上市公司敲了警鐘：做空機(jī)構(gòu)要來(lái)了，請(qǐng)做好準(zhǔn)備。

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