看不懂股債樓和商品齊漲？答案就在五大市場罕見同提！市場秒懂擴大內(nèi)需潛臺詞

在昨日（4月23日）中央政治局發(fā)布重磅消息之后，今天，股市、債市、商品和樓市迎來全方位反彈。

從市場表現(xiàn)來看，地產(chǎn)股應(yīng)聲而起。特別是在港股市，恒大、萬科、碧桂園、融創(chuàng)、保利、新城同步大漲。鋼鐵、水泥和煤炭板塊，紛紛走高，螺紋焦炭等黑色期貨品種聯(lián)袂上漲?？磥?，市場已經(jīng)明白了擴大內(nèi)需的潛臺詞，緊縮預(yù)期下的悲觀被一掃而光，情緒一下子穩(wěn)定了許多。

翻開歷史，以擴大內(nèi)需為主的刺激性政策周期已經(jīng)出現(xiàn)了三次。每一次擴大內(nèi)需，都是從外部需求大幅萎縮開始，以房地產(chǎn)大幅飆升而告終。

3月份，中國出口同比大幅回落，已經(jīng)為中美貿(mào)易摩擦升級敲響警鐘。今天基建板塊大漲，正是對于舊有路徑依賴的呼應(yīng)。但是，現(xiàn)下的中美貿(mào)易摩擦已經(jīng)不是僅僅外需萎縮那么簡單。在系統(tǒng)性金融風(fēng)險明顯上升的大背景下，內(nèi)外因素相互反饋的風(fēng)險明顯在加大。貿(mào)易戰(zhàn)的發(fā)展，往往最后變成了金融戰(zhàn)、貨幣戰(zhàn)。97年泰國金融危機、2011年希臘主權(quán)危機和2014年俄羅斯金融危機就是前車之鑒。

因此，中央史無前例將把信貸市場、股市、債市、匯市、樓市“5個市場”放在一起說事，在后半句強調(diào)要“健康發(fā)展”和“及時跟進監(jiān)督，消除隱患”。防范金融戰(zhàn)之心，已躍然紙上，并不簡簡單單，是要健康發(fā)展，更重要的是消除觸發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險的可能性隱患，防患于未然。

擴大內(nèi)需的潛臺詞是啥？

外需靠不住，又到擴大內(nèi)需的時候了。

今天，各路“解釋大軍”蜂擁而來。其實，也不用費勁，看看今天股市、債市和商品一片飄紅，我們看看市場理解的擴大內(nèi)需的潛臺詞是啥？

從上述市場表現(xiàn)來看，地產(chǎn)股應(yīng)聲而起，恒大、萬科、碧桂園、融創(chuàng)、保利、新城同步大漲。鋼鐵、水泥和煤炭板塊，紛紛走高，螺紋焦炭等黑色期貨品種聯(lián)袂上漲。而同時，債券市場也全線上漲，寬松預(yù)期進一步增強?？磥?，市場預(yù)期的擴大內(nèi)需潛臺詞是政策寬松，同時加大房地產(chǎn)投資和“鐵公基”投資。

三次擴大內(nèi)需都和出口、房地產(chǎn)密不可分

看來，還真不能看不起“傻大粗”，關(guān)鍵時候靠得住。市場的預(yù)期，是有前車之鑒的。

翻開歷史，實際上以擴大內(nèi)需為主的刺激性政策周期已經(jīng)出現(xiàn)了三次。每一次擴大內(nèi)需，都與外部需求大幅萎縮開始，以房地產(chǎn)大幅飆升而告終。

1998年2月，中央文件中第一次明確將“擴大國內(nèi)需求”作為一項政策提出來。當時，亞洲金融危機仍然蔓延之中，出口規(guī)模大幅萎縮，中國GDP陷入“保8”爭奪戰(zhàn)，官方定義為“改革開放以來遇到困難最大的一年”。為了進一步推動經(jīng)濟增長，文件要求“立足擴大國內(nèi)需求，加強基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)”。

1998年7月，國務(wù)院發(fā)布《關(guān)于進一步深化城鎮(zhèn)住房制度改革加快住房建設(shè)的通知》，住房分配制度從實物分配轉(zhuǎn)向貨幣化分配轉(zhuǎn)型，房改正式啟動。在國務(wù)院頒布的23號文中，明確提出“促使住宅業(yè)成為新的經(jīng)濟增長點”。由此，房地產(chǎn)開始成為國民經(jīng)濟的支柱產(chǎn)業(yè)。

到了2008年，美國次貸危機引起全球經(jīng)濟衰退，出口形勢急轉(zhuǎn)直下，國家推出四萬億投資計劃，刺激內(nèi)需。2008年11月5日，國務(wù)院常務(wù)會議決定在未未2年內(nèi)投資四萬億元以刺激經(jīng)濟。房地產(chǎn)擔當了主要角色，政府取消了商業(yè)銀行的信貸規(guī)模限制，信貸規(guī)模大幅增加。

但是，即便這樣的大規(guī)模刺激之后，國內(nèi)經(jīng)濟卻陷入“債務(wù)通縮”環(huán)境。到了2015年，進出口形勢大幅惡化，貿(mào)易總值同比下降7%，再次出現(xiàn)2008年之后的大幅雙降局面，全球貿(mào)易已經(jīng)跌入10年低谷，國內(nèi)經(jīng)濟增長速度降到了1990年以來最低水平。

隨后，擴大內(nèi)需再次提上日程。在大幅度降低利率水平之后，國家投入了5萬億托底，包括PPP項目每年落地就有2萬億元人民幣左右，和2015-2017年棚改的貨幣化安置，國開行也投放了近3萬億元貸款。這些措施疊加匯率貶值刺激出口、供給側(cè)改革拉動補庫存的作用下，帶來了2017年經(jīng)濟的企穩(wěn)回升。

從上述情況來看，出口形勢的變化，是國內(nèi)啟動內(nèi)需的重要變量。如今，中美貿(mào)易摩擦越演越烈，從出口增長數(shù)據(jù)情況來看，正呈現(xiàn)逐月下跌態(tài)勢，到了3月份出口增速已經(jīng)下跌到了-2.70%。如果這個負增速持續(xù)半年以上，那么全年出口形勢將重蹈2015年覆轍。顯然，在出口形勢惡化預(yù)期增強的時候，信貸重回寬松，啟動房地產(chǎn)本身就是輕車熟路。

備戰(zhàn)匯率，重點在經(jīng)常賬戶收支平衡

不過且慢，重啟內(nèi)需，在貿(mào)易賬戶下，往往意味著進口擴大，如果在對美貿(mào)易萎縮的情況下，則中國貿(mào)易赤字將進一步加大。3月份，國內(nèi)已經(jīng)出現(xiàn)了貿(mào)易逆差。

盡管國內(nèi)有3萬億美元外儲規(guī)模龐大，如果匯率不調(diào)整，即便在不開放資本賬戶的情況下，資本借助貿(mào)易賬戶流失的速度會加快。2015年811匯改流失1萬億美元就是先例。由此來看，一旦中美貿(mào)易戰(zhàn)成行，貨幣貶值作為中國應(yīng)對策略的重大選項難以輕言放棄。若貿(mào)易戰(zhàn)長期化，則平衡匯率之戰(zhàn)的關(guān)鍵在于，經(jīng)常賬戶的收支平衡和匯率的自由浮動。

目前人民幣對美元為6.3051位置，今年以來，人民幣已經(jīng)升值3.18%。從絕對水平來看，現(xiàn)在人民幣處于一個高位。一旦經(jīng)常項目賬戶資金的長期流出，再搭配國內(nèi)樓市債務(wù)規(guī)模再放大，這一套組合對于金融安全來說，將有致命危害，很容易導(dǎo)致資金外流的負反饋效應(yīng)。

1997年的泰國就是匯率和貿(mào)易機制傳導(dǎo)的典型案例。在亞洲金融危機爆發(fā)前，泰國國內(nèi)投資旺盛，帶動進口需求銳增，進口額連續(xù)多年保持高速增長，經(jīng)常賬戶余額赤字飆升，大量借入短期外債。

在危機初期，為維護匯率穩(wěn)定利用外匯儲備干預(yù)市場，泰國短時間內(nèi)消耗掉了大部分儲備資產(chǎn)，引發(fā)了嚴重的流動性危機，加劇了短期資本外逃，進一步使匯率面臨更大的貶值壓力，最終無力維持匯率，被迫允許本國貨幣貶值63.6%。

由于匯率的大幅貶值，進口需求受到最大程度的抑制，1998年亞洲金融危機下包括泰國在內(nèi)的東南亞四國進口額同比出現(xiàn)25%到35%不等的負增長，帶動貿(mào)易項下全部實現(xiàn)順差，經(jīng)常賬戶首次出現(xiàn)盈余，長年以來的赤字局面得到了迅速扭轉(zhuǎn)。

2009年歐洲主權(quán)債務(wù)危機首先從希臘爆發(fā)，迅速蔓延至歐洲其他國家，成為繼2008年美國次貸危機后又一場造成全球影響的金融危機。從根源上看，這場主權(quán)債務(wù)危機與1997年亞洲金融危機爆發(fā)原因相似，都源于希臘等國長期以來的經(jīng)常項目嚴重失衡，經(jīng)常賬戶資金大量流出，導(dǎo)致其不得不借助外債資金流入來維護國際收支平衡，最終在外部沖擊下誘發(fā)債務(wù)償付危機。

從上面兩個典型例子看，都是匯率缺乏彈性，難以對資金流動實現(xiàn)自發(fā)調(diào)節(jié)作用。按照蒙代爾不可能三角理論，如果中國的貨幣政策保持獨立，那么只能在固定匯率和資本自由流動間相機抉擇。目前，中國貨幣政策寬松傾向明顯，獨立于美國收緊政策越來越明顯，則匯率和和資本流動之間，選擇余地越小。

防止經(jīng)常項目收支形勢逆轉(zhuǎn)，并對實體經(jīng)濟造成嚴重沖擊，這就是中央史無前例將把信貸市場、股市、債市、匯市、樓市“5個市場”放在一起說事，強調(diào)要“健康發(fā)展”和“及時跟進監(jiān)督，消除隱患”的重要理由。

2008年金融危機也證實了匯率、貨幣、財政和外匯收支平衡等單個目標的實現(xiàn)穩(wěn)定，并不能保證金融穩(wěn)定。中央銀行、其他金融系統(tǒng)監(jiān)管機構(gòu)、政府和市場主體都包含在這整個穩(wěn)定性框架之中。

借用外債全部叫停，外匯目標更明確

通過上述內(nèi)容在來看國內(nèi)政策的發(fā)展趨勢，我們也能清晰的發(fā)現(xiàn)，政策制定的目標的趨勢。

國家外匯局新聞發(fā)言人王春英19日表示：

當前，我國外債風(fēng)險總體可控，外匯局正在會同人民銀行研究進一步完善全口徑跨境融資宏觀審慎管理政策，充分發(fā)揮其逆周期調(diào)節(jié)作用，統(tǒng)籌平衡好“降低實體經(jīng)濟融資成本、防范跨境融資風(fēng)險、促進國際收支平衡”的關(guān)系。也強化了對重點領(lǐng)域、重點行業(yè)借用外債的管理，例如，除有特殊規(guī)定外，房地產(chǎn)企業(yè)、地方政府融資平臺不得借用外債；銀行、證券等金融機構(gòu)外債結(jié)匯需要經(jīng)過外匯局批準等。

從上圖來看，2015年，發(fā)改委還鼓勵企業(yè)去發(fā)行美元債。而且近幾年，由于境外融資成本相對低廉，美元債發(fā)行規(guī)模逐漸增加，2017年中資美元債量創(chuàng)歷史新高，全年發(fā)行規(guī)模為2244億美元，較去年增長了86.86%。2018年以來中資美元債發(fā)行規(guī)模為688億美元，占2017年發(fā)行比重的31%。但是，今年除了特殊情況，跨境融資基本斷絕。這正是吸取前車之鑒的英明之舉。至于說，房地產(chǎn)“凍結(jié)”措施會進一步擴大。

來源：券商中國（ID：quanshangcn），記者：長留