最嚴(yán)資管新規(guī)下，分級(jí)A有套利機(jī)會(huì)嗎？

每經(jīng)編輯 李蕾    

每經(jīng)記者 李蕾 每經(jīng)編輯 江月

上周五（11月17日），中國(guó)人民銀行等五部委發(fā)布了《關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見（征求意見稿）》（以下簡(jiǎn)稱《征求意見稿》），其中第二十條明確規(guī)定公募產(chǎn)品不得進(jìn)行份額分級(jí)。對(duì)于市面上的分級(jí)基金和發(fā)行這類產(chǎn)品比較多的公募基金來(lái)說(shuō)，新規(guī)無(wú)異于一石激起千層浪，一時(shí)間各種聲音滿天飛。

今天有理財(cái)不二牛（微信號(hào)：buerniu5188）的粉絲在后臺(tái)留言問(wèn)，這是不是意味著分級(jí)A將迎來(lái)一波套利機(jī)會(huì)？這個(gè)問(wèn)題可以說(shuō)非常專業(yè)了，不過(guò)既然有粉絲誠(chéng)心誠(chéng)意地問(wèn)了，那《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者也就給大家毫無(wú)保留地做答復(fù)。新規(guī)之下分級(jí)基金到底何去何從？基金公司準(zhǔn)備如何應(yīng)對(duì)？這個(gè)所謂的“套利機(jī)會(huì)”到底是否存在？

著手調(diào)整，積極反饋

資深基金評(píng)價(jià)人士王群航在其公號(hào)文章中表示，“珍愛資金，遠(yuǎn)離分級(jí)”是他近一年多來(lái)一直在說(shuō)的一句話。而這次的《征求意見稿》第二十條"以下產(chǎn)品不得進(jìn)行份額分級(jí)"，首先提及的一個(gè)類別就是“公募產(chǎn)品”。

“由此完全可以確定，分級(jí)基金能夠在市的日子不多了……稍后，大家就該做個(gè)決斷了，我建議：規(guī)模大的，請(qǐng)轉(zhuǎn)型；規(guī)模小微、迷你的，請(qǐng)清盤。”

記者詢問(wèn)了業(yè)內(nèi)多家發(fā)行過(guò)分級(jí)基金的公司，其中部分表示已經(jīng)開始著手準(zhǔn)備產(chǎn)品轉(zhuǎn)型或清算的事宜了，但更多的對(duì)于《征求意見稿》中的規(guī)定仍然存在一些疑惑。

一家大型公募人士對(duì)記者分析，針對(duì)存量分級(jí)基金未來(lái)的命運(yùn)，當(dāng)前業(yè)內(nèi)存在兩種截然不同的理解：一是認(rèn)為資管新規(guī)過(guò)渡期結(jié)束也意味著分級(jí)基金存續(xù)期的結(jié)束，存量分級(jí)只能選擇清盤或轉(zhuǎn)型；另一種則認(rèn)為分級(jí)基金多屬永續(xù)型產(chǎn)品，而這類產(chǎn)品不需要續(xù)期，可以在資管新規(guī)過(guò)渡期后繼續(xù)存續(xù)。

"新規(guī)第二十八條里規(guī)定，金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)發(fā)行的資產(chǎn)管理產(chǎn)品自然存續(xù)至所投資資產(chǎn)到期，所以有的解讀認(rèn)為分級(jí)基金不需要續(xù)期。但持有第一種觀點(diǎn)的人認(rèn)為，這個(gè)是所投資資產(chǎn)到期，不是說(shuō)基金產(chǎn)品本身，所以現(xiàn)在大家也沒有統(tǒng)一的看法。因?yàn)楝F(xiàn)在畢竟是征求意見稿，還得等最后的規(guī)定下來(lái)吧。"

另一家滬上公募人士則坦言，現(xiàn)在是征求意見階段，所以"也會(huì)把涉及到現(xiàn)有分級(jí)的一些意見進(jìn)行反饋，希望后續(xù)能有修改"。

而對(duì)于分級(jí)基金未來(lái)的"出路"，華南某大型公募投研部人士告訴記者，當(dāng)前可選的方案都有難度："分級(jí)（基金）全市場(chǎng)的規(guī)模還是比較大，強(qiáng)制清理估計(jì)很難，轉(zhuǎn)型的話規(guī)模比較大的比如一百多億的基金開持有人大會(huì)，也很難通過(guò)。不是監(jiān)管鼓勵(lì)的產(chǎn)品，長(zhǎng)期來(lái)說(shuō)前景不看好。"

套利機(jī)會(huì)來(lái)了，這次是分級(jí)A？

在分級(jí)基金仍然前途未卜的情況下，有市場(chǎng)人士開始評(píng)價(jià)分級(jí)A的套利機(jī)會(huì)出現(xiàn)了。

某第三方機(jī)構(gòu)在報(bào)告中稱，《指導(dǎo)意見》作為征求意見稿，其中對(duì)公募基金產(chǎn)品影響最大的或許是分級(jí)產(chǎn)品或?qū)⒚媾R轉(zhuǎn)型或強(qiáng)制清盤?？紤]到這一點(diǎn)，當(dāng)前折價(jià)分級(jí)A或?qū)⒂瓉?lái)機(jī)會(huì)。

那么，這個(gè)機(jī)會(huì)到底在哪里？

眾所周知，分級(jí)基金包含了代表穩(wěn)健的A份額和代表進(jìn)取的B份額，因此也有著兩種完全不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好。在這其中，A份額除有固定收益屬性外，當(dāng)價(jià)格低于凈值時(shí)具備類看跌期權(quán)的屬性。此外，A份額作為風(fēng)險(xiǎn)較低的固收端，其約定收益與債券類似，可視作一種債權(quán)。但與一般債券不同的是，分級(jí)A的擔(dān)保物有所差別。

上述投研部人士介紹，通常情況下，企業(yè)債發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)是因?yàn)榻?jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)或資不抵債（抵押物不足），而分級(jí)B持有的股票市值可看成是分級(jí)A的抵押物。也正因如此，分級(jí)B凈值的波動(dòng)直接反映了擔(dān)保物的變化。加上下折制度的保障，除非發(fā)生極端的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，其發(fā)生"違約"的可能性也非常低。

從理論上來(lái)說(shuō)，如果分級(jí)基金出現(xiàn)整體溢價(jià)或折價(jià)，就存在套利機(jī)會(huì)。例如，當(dāng)A、B份額的合并價(jià)格低于母基金的凈值時(shí)，折價(jià)套利機(jī)會(huì)就出現(xiàn)了。T日按初始配比買入等比例的A、B份額，合并成母基金，T+1日?qǐng)鰞?nèi)贖回，賺取的差額就是折價(jià)套利的收益。

有業(yè)內(nèi)人士指出，機(jī)會(huì)存在折價(jià)的分級(jí)A里，因?yàn)橐幌伦訌挠览m(xù)債券變成了1年半到期的高息可轉(zhuǎn)債。"本來(lái)永續(xù)，現(xiàn)在不加息，收益率低于市場(chǎng)利率。所以不少分級(jí)A折價(jià)，尤其是+3的品種（編者注：指約定年化收益為一年期銀行定期存款+3%的分級(jí)基金A份額），現(xiàn)在一下子變成了最長(zhǎng)期限為1年半、隨時(shí)可能轉(zhuǎn)ETF的高息可轉(zhuǎn)債。這個(gè)太給力了。建議關(guān)注折價(jià)高的品種。"

那么，當(dāng)前分級(jí)A的折價(jià)情況和其母基金的整體正溢價(jià)率到底如何？記者做了一個(gè)簡(jiǎn)單的統(tǒng)計(jì)，剔除數(shù)據(jù)不全的分級(jí)基金（數(shù)據(jù)來(lái)自Wind資訊，截至11月22日，剔除數(shù)據(jù)不全的基金）。

當(dāng)然了，雖然掌握了分級(jí)A折價(jià)套利的基本方法，但也不意味著一定能成功。上述業(yè)內(nèi)人士也說(shuō)了，理論上這么做能套利，但實(shí)際操作中會(huì)出現(xiàn)很多情況。"舉個(gè)例子，過(guò)程中可能會(huì)出現(xiàn)上折或下折，下折當(dāng)中還有母基金波動(dòng)，紅利再投資也存在著風(fēng)險(xiǎn)。另外到期后還有轉(zhuǎn)LOF或其他、封閉期的母基金存在波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，這些都是投資者要考慮的。"

另外，上述滬上公募投資經(jīng)理也告訴記者，當(dāng)前分級(jí)A的套利機(jī)會(huì)就是在炒情緒。"即便有也是短期炒作，長(zhǎng)期來(lái)看目前這類產(chǎn)品的前景還很難說(shuō)，所以投資者還是慎重對(duì)待"。