美國(guó)“快遞雙雄”千億營(yíng)收有三寶：錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng) 并購擴(kuò)張 重金投入

每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 孫宇婷 每經(jīng)編輯 趙橋    

每經(jīng)記者 孫宇婷 每經(jīng)編輯 趙橋

股價(jià)持續(xù)上漲的順豐控股（002352，SZ）3月2日出現(xiàn)回調(diào)，截至收盤報(bào)67.91元，跌幅2.99%，市值一天蒸發(fā)88億元，但總市值仍高達(dá)2841億元。這與國(guó)際快遞巨頭FedEx（聯(lián)邦快遞）3620億元（截至3月1日）的市值相差780億元，與UPS（聯(lián)合包裹）6398億元的市值相差3857億元。那么，國(guó)際快遞巨頭靠什么撐起如此龐大的市值？

以FedEx、UPS等為代表的海外快遞巨頭，最大的特點(diǎn)是直營(yíng)，即整個(gè)網(wǎng)絡(luò)從總部到末端全部自行建設(shè)，包括人員、車輛、飛機(jī)、場(chǎng)站、設(shè)施、分撥中心全部自有。美國(guó)快遞市場(chǎng)集中度非常高，F(xiàn)edEx和UPS兩家合計(jì)市占率超過了70%。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者以在美上市的國(guó)際快遞雙雄FedEx和UPS為參照，從財(cái)務(wù)和估值等核心指標(biāo)入手，研究當(dāng)前全球快遞業(yè)龍頭的歷史沿革及發(fā)展現(xiàn)狀，通過與順豐進(jìn)行橫向比較，探討目前深市市值第一的順豐控股——“中國(guó)版聯(lián)邦快遞”究竟在全球行業(yè)中處于何種位置。

●雙寡頭形成之路：“一陸一空”錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)

創(chuàng)立于1907年的UPS，前身是美國(guó)信使公司，它的出現(xiàn)也標(biāo)志著現(xiàn)代快遞業(yè)的誕生。

快遞業(yè)發(fā)展之初，人們對(duì)運(yùn)輸?shù)臅r(shí)效性要求并不高，作為快遞業(yè)先行者，UPS的運(yùn)輸方式也隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展的提升及科技進(jìn)步，從最初的徒步，逐步過渡到徒步輔以自行車、摩托車運(yùn)輸。1913年，公司購入了第一輛遞送用車T型福特車，此后業(yè)務(wù)重心開始轉(zhuǎn)向包裹遞送。上世紀(jì)50年代，公司取得了公共承運(yùn)人權(quán)，將業(yè)務(wù)逐漸擴(kuò)展到全美。當(dāng)時(shí)UPS主攻方向是陸運(yùn)市場(chǎng)。

1971年，UPS的有力對(duì)手，以航空快遞起步的FedEx（聯(lián)邦快遞）創(chuàng)立了。聯(lián)邦快遞自創(chuàng)立以來，一直堅(jiān)持重資產(chǎn)投入，自建運(yùn)力搭建網(wǎng)絡(luò)。公司成立之初，就一舉購買了8架小型飛機(jī)提供航空貨運(yùn)服務(wù)，并首創(chuàng)了隔夜快遞模式。聯(lián)邦快遞的誕生也開創(chuàng)了以航空快遞為代表的現(xiàn)代快遞業(yè)。不過，正因?yàn)橹刭Y產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式，聯(lián)邦快遞早期經(jīng)歷了巨額虧損。

1978年，《美國(guó)民航放松管制法》獲通過，隨著美國(guó)政府解除對(duì)航空運(yùn)輸業(yè)限制，前期擲重金布局運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)的聯(lián)邦快遞占得先機(jī)。同年，聯(lián)邦快遞在紐交所上市，當(dāng)時(shí)發(fā)行價(jià)為24美元/股。

率先上市的聯(lián)邦快遞，利用在二級(jí)市場(chǎng)獲得的資金，在多地建立了分揀中心。自上市以來，聯(lián)邦快遞的年?duì)I收增速在40%左右。三年后，聯(lián)邦快遞就成長(zhǎng)成為美國(guó)航空貨運(yùn)業(yè)的老大。到1983年，聯(lián)邦快遞年?duì)I收額達(dá)到10億美元，成為美國(guó)歷史上首個(gè)創(chuàng)立不足10年，僅靠公司內(nèi)生性成長(zhǎng)就達(dá)到10億美元營(yíng)業(yè)額的公司。

很快，聯(lián)邦快遞將版圖擴(kuò)展至鄰國(guó)加拿大，并逐步加大力度開展國(guó)際快遞服務(wù)：1992年聯(lián)邦快遞在香港設(shè)立亞洲區(qū)總部；1995年，成為首家獲得直飛中美航權(quán)的快遞運(yùn)輸公司。

上個(gè)世紀(jì)80年代中后期，美國(guó)快遞業(yè)版圖初步形成，在空運(yùn)件領(lǐng)域占據(jù)優(yōu)勢(shì)的聯(lián)邦快遞開始朝著陸運(yùn)件發(fā)力，而UPS則開始向空運(yùn)領(lǐng)域滲透。

1988年，聯(lián)邦航空管理局授權(quán)UPS運(yùn)營(yíng)自己的飛機(jī)，由此UPS成了一家正式的航空公司。同樣是在上世紀(jì)80年代，UPS真正開始切入國(guó)際市場(chǎng)，在美洲、歐洲、中東、非洲和太平洋沿岸地區(qū)開展業(yè)務(wù)。

經(jīng)數(shù)年發(fā)展后，美國(guó)快遞業(yè)形成了“空運(yùn)老大”聯(lián)邦快遞和“陸運(yùn)龍頭”UPS獨(dú)大的“雙寡頭”格局，兩家合計(jì)市場(chǎng)份額占全美七成以上。

●雙寡頭并購之路：標(biāo)的來自三大領(lǐng)域

上世紀(jì)90年代末，聯(lián)邦快遞開始通過外延性并購擴(kuò)大市場(chǎng)份額，力圖進(jìn)一步提升行業(yè)地位。從1998年以來，聯(lián)邦快遞先后并購了16家公司。

據(jù)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者梳理，這些標(biāo)的大致來自三大領(lǐng)域：國(guó)際快遞、綜合物流以及電商。通過這三類并購，公司快速切入目標(biāo)地的快遞市場(chǎng)，在加強(qiáng)物流細(xì)分領(lǐng)域綜合實(shí)力的同時(shí)，將觸角延伸至電商環(huán)節(jié)。

目前，聯(lián)邦快遞主要業(yè)務(wù)劃分為四類：全球快遞（FedEx Express）、聯(lián)邦地面（FedEx Ground）、聯(lián)邦貨運(yùn)（FedEx Freight）和聯(lián)邦服務(wù)（FedEx Services）。

記者根據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)粗略估算，2016財(cái)年，對(duì)公司營(yíng)收貢獻(xiàn)最大的是全球快遞業(yè)務(wù)，在總營(yíng)收中占據(jù)半壁江山，其次是地面業(yè)務(wù)，占總收入的32.6%。雖然空運(yùn)業(yè)務(wù)仍是聯(lián)邦快遞的優(yōu)勢(shì)，但從近3年的營(yíng)收復(fù)合增長(zhǎng)情況看，地面業(yè)務(wù)異軍突起，平均增速達(dá)到16.15%，是聯(lián)邦快遞增速最快的業(yè)務(wù)板塊。同期，公司的全球快遞業(yè)務(wù)增速為-0.89%，增速放緩明顯。

1999年UPS在紐交所上市，進(jìn)一步增強(qiáng)了公司的資金實(shí)力。上市迄今，UPS累計(jì)并購超過40家公司，包括貨車運(yùn)輸和航空貨運(yùn)、零售發(fā)運(yùn)和商業(yè)服務(wù)、海關(guān)報(bào)關(guān)以及金融和國(guó)際貿(mào)易服務(wù)的行業(yè)領(lǐng)軍者。

UPS如今業(yè)務(wù)橫跨大西洋和太平洋，在超過185個(gè)國(guó)家和地區(qū)經(jīng)營(yíng)國(guó)際小包裹和文件網(wǎng)絡(luò)，并成為全球供應(yīng)鏈管理領(lǐng)軍企業(yè)。目前UPS的主要業(yè)務(wù)包括國(guó)內(nèi)、國(guó)際包裹分部，供應(yīng)鏈和貨運(yùn)分部。

在UPS這三塊主要業(yè)務(wù)中，對(duì)收入貢獻(xiàn)最大的是美國(guó)國(guó)內(nèi)包裹分部，占2016財(cái)年總收入的62.88%，收入增長(zhǎng)最快的則是供應(yīng)鏈和貨運(yùn)分部。

兩家快遞寡頭的業(yè)績(jī)出色表現(xiàn)吸引到不少價(jià)值投資者的潛伏。據(jù)記者梳理，截至3月1日，聯(lián)邦快遞和UPS的主要股東中，都出現(xiàn)了全球基金管理公司美國(guó)先鋒集團(tuán)（Vanguard Group）以及貝萊德集團(tuán)（Black Rock）的身影。其中，先鋒集團(tuán)和貝萊德占據(jù)了UPS的第一和第二大股東，持股占比分別為6.69%和6.62%。聯(lián)邦快遞目前第一大股東為公司創(chuàng)始人，持股占比達(dá)7.31%，先鋒集團(tuán)和貝萊德分別位居第二和第四大股東，分別占6.41%和5.67%的股份。

●快遞巨頭關(guān)鍵指標(biāo)PK：順豐能排第幾？

那么，美國(guó)“快遞雙雄”的盈利能力究竟如何？《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者翻閱兩家公司財(cái)報(bào)了解到，2016財(cái)年，聯(lián)邦快遞（截至2016年5月31日）和UPS（截至2016年12月31日）的營(yíng)收分別為503.7億美元和609.1美元，對(duì)應(yīng)凈利潤(rùn)分別為30.16美元和52.11美元。同期，聯(lián)邦快遞毛利率為23.5%，凈利率為6%，UPS的這兩項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)則分別為22.6%和8.6%。

再將時(shí)間軸延長(zhǎng)點(diǎn)，據(jù)記者統(tǒng)計(jì)，2012財(cái)年~2016財(cái)年，聯(lián)邦快遞和UPS的毛利率均值分別為21.82%和22.42%，凈利率均值分別為5.38%和8.1%。顯然，UPS長(zhǎng)期的盈利能力始終強(qiáng)過聯(lián)邦快遞。其主要原因在于：一是陸運(yùn)件的盈利能力更強(qiáng)，聯(lián)邦快遞的空運(yùn)件業(yè)務(wù)占比較高，加重了運(yùn)營(yíng)成本負(fù)擔(dān)，從而削減了利潤(rùn)；二是UPS業(yè)務(wù)量更大。

從兩家企業(yè)的研發(fā)投入來看，2016財(cái)年，聯(lián)邦快遞投入在運(yùn)力、信息技術(shù)和網(wǎng)絡(luò)建設(shè)方面的資金高達(dá)48.28億美元（約合人民幣332億元），而UPS的資本開支也達(dá)到29.65億美元（約合人民幣204億元）。根據(jù)兩者歷年的資本開支情況，聯(lián)邦快遞的資本投入一直略高于UPS。

再來看估值指標(biāo)。1978年登陸紐交所的聯(lián)邦快遞，歷史最高市盈率為35倍，年均市盈率約為17倍。

而UPS的平均動(dòng)態(tài)市盈率為25倍，最高時(shí)達(dá)到33倍。記者注意到，UPS常年將凈利潤(rùn)的50%用于支付股利，而聯(lián)邦快遞年均分紅比率約10%。因分紅率較高，UPS的歷史估值水平也略高于聯(lián)邦快遞。

根據(jù)wind數(shù)據(jù)，截至3月1日美股收盤，聯(lián)邦快遞市盈率為28倍，UPS為27倍，均在歷史波動(dòng)范圍內(nèi)。聯(lián)邦快遞和UPS的最新市值分別為526.14億美元（約合人民3620.32億元）和929.8億美元（約合人民幣6397.86億元）。

最后來看A股市場(chǎng)上資金熱炒的順豐控股。

2002年，順豐由國(guó)內(nèi)快遞業(yè)流行的加盟制轉(zhuǎn)為直營(yíng)制，為保證直營(yíng)模式下的效率和安全，順豐著力打造自上而下的網(wǎng)絡(luò)、運(yùn)力與IT系統(tǒng)。此后，順豐不斷采購飛機(jī)，保持了公司高質(zhì)量運(yùn)輸速度和效率，并成為中國(guó)擁有貨機(jī)數(shù)量最多的民營(yíng)快遞公司。以商務(wù)件快遞起家的順豐，如今也成長(zhǎng)為綜合性集團(tuán)，旗下除速運(yùn)物流業(yè)務(wù)外，還囊括了金融、商業(yè)等業(yè)務(wù)板塊，但這些板塊未被裝進(jìn)上市公司的資產(chǎn)中。

從商業(yè)模式上看，順豐控股對(duì)標(biāo)美股的是聯(lián)邦快遞。根據(jù)順豐控股業(yè)績(jī)快報(bào)，2016年，順豐營(yíng)業(yè)收入為574.83億元。截至3月2日，順豐控股總市值為2841.14億元，市盈率68倍。

而成立近46年、業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)遍布全球的聯(lián)邦快遞目前市值僅多出順豐控股780億元，支撐起聯(lián)邦快遞千億市值的，是高達(dá)人民幣3465.91億元的年?duì)I收額。顯而易見，順豐的營(yíng)收規(guī)模和國(guó)際巨頭相比，尚不在一個(gè)量級(jí)。隨之而來的問題是：順豐控股575億元的營(yíng)收是否足以托起2841億元的市值？這仍待時(shí)間檢驗(yàn)。

此外，資金熱炒背后，順豐控股的股本結(jié)構(gòu)也引發(fā)了關(guān)注。目前，順豐控股總市值為2841億元，而流通盤在1.18億股左右，僅占總股本的2.82%，流通市值為80.13億元。這種股本結(jié)構(gòu)使得小資金很容易撬動(dòng)千億元的大市值。反觀國(guó)際巨頭聯(lián)邦快遞和UPS，其流通股本占總股本比例均超過了90%。