券商策略周報(bào)：利率因素?cái)_動(dòng) 反彈動(dòng)能猶在

在1月23-26日以及2月3日這五個(gè)交易日內(nèi)，滬深兩市先揚(yáng)后抑，而上周五是雞年首個(gè)交易日，滬指終結(jié)“五連陽(yáng)”走勢(shì)，兩市成交額僅為2015年高峰期的十分之一，滬市成交額更是創(chuàng)近三年來(lái)的最低。從盤面表現(xiàn)看，板塊漲幅居前的是國(guó)防軍工、農(nóng)機(jī)、黃金等行業(yè)，跌幅居前的是石油礦采、鋼鐵、電子競(jìng)技、鈦白粉等板塊。 海通證券：經(jīng)歷兩個(gè)月的調(diào)整，影響市場(chǎng)的利空因素已逐步消化，目前無(wú)需太過(guò)擔(dān)憂。在存量博弈的震蕩市中，結(jié)構(gòu)偏向業(yè)績(jī)確定和政策亮點(diǎn)。建議以價(jià)值股為底倉(cāng)，持有國(guó)企改革、“一帶一路”等主題品種。 平安證券：在貨幣政策趨嚴(yán)和金融體系去杠桿的壓力下，A股市場(chǎng)不會(huì)出現(xiàn)趨勢(shì)性的上漲行情。過(guò)往貨幣政策趨嚴(yán)周期所對(duì)應(yīng)的經(jīng)濟(jì)過(guò)熱周期也不會(huì)出現(xiàn)，A股市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)行情同樣難言樂(lè)觀。 招商證券：預(yù)計(jì)短期內(nèi)，市場(chǎng)情緒會(huì)有所恢復(fù)，結(jié)構(gòu)性行情仍將活躍。IPO發(fā)行節(jié)奏對(duì)小盤股來(lái)說(shuō)是一個(gè)變數(shù)，短期可關(guān)注民航機(jī)場(chǎng)、智能電視、證券、汽車整車、旅游、半導(dǎo)體元件等主題。 國(guó)金證券：市場(chǎng)在年初調(diào)整到低點(diǎn)3044點(diǎn)后開(kāi)始小碎步爬升，市場(chǎng)反彈邏輯并未發(fā)生變化。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，我們傾向于市場(chǎng)依舊有望演繹“小陽(yáng)春”行情。投資者莫為“利率擾動(dòng)”所迷惑，從而錯(cuò)失二月行情。 川財(cái)證券：市場(chǎng)在震蕩后可能開(kāi)啟短期反彈窗口，策略上維持震蕩思路，逢低少量布局。建議關(guān)注智能汽車、新材料、國(guó)企改革、“一帶一路”等概念熱點(diǎn)，以及化工、機(jī)械、醫(yī)藥、軍工和電力等板塊。 中金公司：春節(jié)前后市場(chǎng)先揚(yáng)后抑，國(guó)企改革仍是市場(chǎng)熱點(diǎn)。央行繼續(xù)上調(diào)短期利率，債市仍有調(diào)整空間，樓市總體平穩(wěn)，股市重視結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。 廣發(fā)證券：存在“賺調(diào)控預(yù)期差”的短期反彈窗口 近日市場(chǎng)最為關(guān)注的是央行上調(diào)了公開(kāi)市場(chǎng)操作利率，不少市場(chǎng)人士理解為是“加息周期”的啟動(dòng)。這會(huì)對(duì)A股市場(chǎng)產(chǎn)生什么樣的影響？市場(chǎng)真的進(jìn)入“加息周期”了嗎？ 目前經(jīng)濟(jì)并沒(méi)有明顯過(guò)熱，因此很難促發(fā)真正的“加息周期”，接下來(lái)的真實(shí)貨幣政策轉(zhuǎn)變應(yīng)該是從“穩(wěn)健偏寬松”回歸“穩(wěn)健中性”。2000年以來(lái)我國(guó)共經(jīng)歷了兩輪加息周期，分別是2004-2007年以及2010-2011年。這兩次加息周期對(duì)應(yīng)的宏觀環(huán)境都是“過(guò)熱”組合——工業(yè)增加值增速往往在10%以上，CPI往往在3%以上。但是反觀當(dāng)前，無(wú)論是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)還是通脹都還遠(yuǎn)未及“過(guò)熱”水平，因此很難推斷接下來(lái)會(huì)進(jìn)入連續(xù)加息周期。不過(guò)另一方面，過(guò)去三年受經(jīng)濟(jì)下行壓力較大、金融市場(chǎng)出現(xiàn)較大波動(dòng)等多種因素影響，貨幣政策在實(shí)施上是“穩(wěn)健略偏寬松的”；而今年的貨幣政策又要保持“穩(wěn)健中性”，因此，貨幣政策必然會(huì)有一個(gè)從“穩(wěn)健偏寬松”向“穩(wěn)健中性”的轉(zhuǎn)變。這種轉(zhuǎn)變蘊(yùn)含著兩層含義：第一，貨幣政策最松的時(shí)候確實(shí)已經(jīng)過(guò)去了；第二，貨幣政策一旦調(diào)整到中性水平，不會(huì)再進(jìn)一步收緊。 第一層含義會(huì)影響股市的中期趨勢(shì)。從中期角度來(lái)看，“貨幣政策最松的時(shí)候已經(jīng)過(guò)去”意味著連續(xù)三年的利率下行周期確認(rèn)結(jié)束，“慢熊”環(huán)境仍然難以打破。從2014年到2016年，我國(guó)處于連續(xù)三年的利率下行周期，利率下行提升了股票估值，對(duì)推升A股市場(chǎng)在2014-2015年上半年的大牛市功不可沒(méi)。本次貨幣政策從“偏寬松”向“中性”的轉(zhuǎn)變，也意味著連續(xù)三年的利率下行周期確認(rèn)結(jié)束。作為影響股市的三大因素之一(盈利、利率、風(fēng)險(xiǎn)偏好)，利率已不再貢獻(xiàn)積極的力量；而從另外兩個(gè)因素來(lái)看，我們預(yù)計(jì)今年盈利周期也會(huì)見(jiàn)頂回落。而且由于改革轉(zhuǎn)型的見(jiàn)效仍然需要時(shí)間，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好一時(shí)也難以有效提升。綜合來(lái)看，市場(chǎng)中期“慢熊”格局很難被打破。 第二層含義會(huì)影響市場(chǎng)短期趨勢(shì)。從短期角度來(lái)看，投資者普遍預(yù)期市場(chǎng)將進(jìn)入加息周期，而我們認(rèn)為貨幣政策“調(diào)到中性就不會(huì)再緊”，這就給了市場(chǎng)“賺調(diào)控預(yù)期差”的機(jī)會(huì)。因此，對(duì)于一季度市場(chǎng)不用過(guò)度悲觀。雖然我們的中期觀點(diǎn)是“慢熊”，但“慢熊”也意味著市場(chǎng)很難在短期內(nèi)真正“跌透”，市場(chǎng)在中樞逐步下移過(guò)程中短期仍然會(huì)有震蕩反彈的機(jī)會(huì)。我們認(rèn)為今年一季度市場(chǎng)就存在這樣一個(gè)“賺調(diào)控預(yù)期差”的短期反彈窗口：首先，投資者目前普遍擔(dān)心加息周期的啟動(dòng)，但我們認(rèn)為貨幣政策只是從“偏寬松”轉(zhuǎn)向“中性”，一旦回歸“中性”之后就很難進(jìn)一步收緊。這說(shuō)明目前市場(chǎng)對(duì)流動(dòng)性預(yù)期過(guò)于悲觀，未來(lái)可能會(huì)被修正；其次，雖然央行最近才將公開(kāi)市場(chǎng)操作利率上調(diào)了10個(gè)BP，但其實(shí)從去年11月開(kāi)始，代表市場(chǎng)利率的十年期國(guó)債收益率已經(jīng)持續(xù)上行了70個(gè)BP，說(shuō)明市場(chǎng)利率早已領(lǐng)先政策利率做出了反應(yīng)(目前7天逆回購(gòu)利率上調(diào)10個(gè)BP之后只是回到了2015年四季度水平，但是十年期國(guó)債收益率在上行70個(gè)BP之后已經(jīng)回到了2014年底的水平). 在過(guò)去的利率上行周期中往往伴隨著通脹上行，因此漲價(jià)品種往往表現(xiàn)更好。很多投資者希望借鑒歷史上加息周期的行業(yè)表現(xiàn)來(lái)指導(dǎo)未來(lái)的行業(yè)配置，但我們認(rèn)為目前的市場(chǎng)環(huán)境并不能等同于加息周期，而更應(yīng)該與歷史上的市場(chǎng)利率上行階段進(jìn)行比較。2000年以來(lái)一共只有兩輪加息周期，但是出現(xiàn)了六輪利率上行周期(包括最近這一次)。我們統(tǒng)計(jì)了這六次利率上行周期中的行業(yè)表現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)除了第五輪利率上行周期(2013年“錢荒”時(shí)期)之外，其他幾輪利率上行周期都伴隨著通脹水平的上行，因此，當(dāng)時(shí)表現(xiàn)最好的行業(yè)往往是漲價(jià)品種。 國(guó)信證券：莫為利率因素遮望眼短期仍有望震蕩向上 一、央行上調(diào)逆回購(gòu)利率是順勢(shì)而為，并非洪水猛獸，中性的貨幣政策需一分為二看待。對(duì)于A股市場(chǎng)而言，在2013年的利率上調(diào)過(guò)程中，短期市場(chǎng)仍以上漲為主，而目前市場(chǎng)的核心變量仍然是宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)和企業(yè)盈利改善的持續(xù)性。 在雞年首個(gè)交易日，央行上調(diào)公開(kāi)市場(chǎng)逆回購(gòu)利率和SLF利率，引發(fā)10年期國(guó)債利率從春節(jié)前的3.35%上升至3.42%，黑色系商品期貨大跌，上證綜指當(dāng)日下跌0.6%。結(jié)合前期上調(diào)的MLF利率，目前央行已全面上調(diào)操作利率，市場(chǎng)擔(dān)憂央行開(kāi)始進(jìn)入“加息周期”。對(duì)于此，我們認(rèn)為： 1)此次上調(diào)公開(kāi)市場(chǎng)利率是央行“順勢(shì)而為”，一來(lái)順應(yīng)2016年三季度以來(lái)的基本面平穩(wěn)和通脹預(yù)期抬頭態(tài)勢(shì)，二來(lái)調(diào)控年初過(guò)快的信貸投放，三來(lái)繼續(xù)引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)平穩(wěn)去杠桿。 2)對(duì)貨幣政策取向來(lái)說(shuō)，2017年的中性貨幣政策需要一分為二來(lái)看待：對(duì)于純金融的“以錢炒錢”必定是緊縮的，而對(duì)于實(shí)體仍然是呵護(hù)的，最終貨幣政策仍將以基本面為錨。 3)對(duì)A股市場(chǎng)而言，上調(diào)公開(kāi)市場(chǎng)利率不必過(guò)度擔(dān)憂，目前市場(chǎng)的核心變量仍然是宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)和企業(yè)盈利改善的持續(xù)性；而在2013年的利率上調(diào)案例中，A股市場(chǎng)短期表現(xiàn)以上漲為主。央行曾在2013年7月底和10月底上調(diào)逆回購(gòu)利率，就宏觀背景而言，兩次利率上調(diào)均處在短期經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)背景下，上證綜指在隨后的1個(gè)月內(nèi)分別上漲了6%和4%，表明短期內(nèi)A股估值并未受到影響。因此，我們認(rèn)為，對(duì)于當(dāng)前的A股市場(chǎng)走勢(shì)，此次央行上調(diào)公開(kāi)市場(chǎng)利率不必過(guò)度擔(dān)憂，影響市場(chǎng)反彈進(jìn)程的核心變量仍然將是宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)和企業(yè)盈利改善的持續(xù)性。 二、當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)慣性仍在，但需關(guān)注動(dòng)能有所減弱；創(chuàng)業(yè)板預(yù)計(jì)2016年業(yè)績(jī)?nèi)詫⒕S持高速增長(zhǎng)，但今年一季度有可能回落；主動(dòng)偏股型基金2016年四季度股票倉(cāng)位變化不大，風(fēng)格依舊偏好主板，加倉(cāng)中游制造。 就當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)和企業(yè)盈利而言，整體宏觀經(jīng)濟(jì)仍處在2016年三季度企穩(wěn)的慣性中，1月制造業(yè)PMI為51.3，仍處擴(kuò)張區(qū)間，但需關(guān)注動(dòng)能有所減弱；企業(yè)盈利方面，工業(yè)企業(yè)收入增速在2016年12月繼續(xù)提升，而利潤(rùn)增速則有可能回落明顯。2016年全年工業(yè)利潤(rùn)改善主要受上游周期品和汽車制造、造紙等部分制造業(yè)改善的影響，行業(yè)增速分化明顯；預(yù)計(jì)創(chuàng)業(yè)板將在2016年保持38%左右的高速增長(zhǎng)，其中化工、電子、機(jī)械設(shè)備等創(chuàng)業(yè)板公司的業(yè)績(jī)逐季加速。但考慮到2016年一季度的高基數(shù)因素，預(yù)計(jì)2017年一季度業(yè)績(jī)?cè)鏊儆锌赡芑芈?。盡管創(chuàng)業(yè)板估值已大幅回落，但在新股發(fā)行加快和再融資收緊的背景下，市場(chǎng)風(fēng)格仍然難以切換；此外從基金2016年四季度的持倉(cāng)結(jié)構(gòu)看，主動(dòng)偏股型基金整體股票倉(cāng)位保持平穩(wěn)，中小創(chuàng)板塊減倉(cāng)幅度較大，行業(yè)方面則加倉(cāng)機(jī)械、電氣設(shè)備等中游制造。 三、建議把握春節(jié)后難得的2月反彈窗口期，逆回購(gòu)利率上調(diào)對(duì)于股市流動(dòng)性的影響有限，后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在于開(kāi)春復(fù)工后的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)和海外特朗普新政的推進(jìn)。 就當(dāng)前的A股市場(chǎng)而言，建議投資者把握春節(jié)后難得的2月反彈窗口期——在經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)慣性仍存、企業(yè)盈利改善未證偽情況下，短期市場(chǎng)仍有望震蕩向上，央行上調(diào)公開(kāi)市場(chǎng)利率對(duì)股市的流動(dòng)性影響有限。配置方面建議從幾條主線尋找結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)：1)尋找2017年將繼續(xù)推進(jìn)去產(chǎn)能的周期品，如水泥、銅、鋁等行業(yè)龍頭；2)受益于名義GDP增速回升的必需消費(fèi)品；3)業(yè)績(jī)不斷改善的中高端制造細(xì)分行業(yè)龍頭；4)混改、農(nóng)業(yè)供給側(cè)改革主題下的相關(guān)優(yōu)質(zhì)品種。 后續(xù)值得關(guān)注的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要在于開(kāi)春復(fù)工后的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)以及海外特朗普新政的推進(jìn)。春節(jié)期間特朗普在貿(mào)易、移民、金融監(jiān)管方面的措施引起波動(dòng)，后續(xù)需要關(guān)注減稅、基建等財(cái)政政策的推進(jìn)情況。 興業(yè)證券：不需過(guò)度擔(dān)憂利率因素 央行再次出手，年初貨幣流動(dòng)性邊際收緊的判斷再次被確認(rèn)。至少在一季度，流動(dòng)性環(huán)境的邊際變化和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的波動(dòng)仍將是影響市場(chǎng)的主要矛盾。但央行近期的操作意在推動(dòng)去杠桿和脫虛向?qū)?，并不意味著加息周期的開(kāi)始：1、調(diào)控重“價(jià)”而非重“量”。1月起央行接連上調(diào)MLF、SLF和逆回購(gòu)的利率，資金價(jià)格連續(xù)上行，但同時(shí)在銀行間資金緊張時(shí)央行也接連以定向降準(zhǔn)、巨額逆回購(gòu)等形式對(duì)沖流動(dòng)性缺口。因此，雖然債券等金融資產(chǎn)或因資金價(jià)格上行可能大幅波動(dòng)，但出現(xiàn)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的概率不大。2、央行的調(diào)控重點(diǎn)在金融體系的資金價(jià)格而非實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資成本。央行調(diào)升逆回購(gòu)、MLF等利率意在通過(guò)提高成本方式推動(dòng)金融去杠桿，同時(shí)推動(dòng)資金脫虛向?qū)?。?jīng)濟(jì)基本面尚好以及匯率維穩(wěn)需要，支持資金價(jià)格上行，但“穩(wěn)健中性”并非收緊，并不意味著新一輪加息周期的開(kāi)始。 央行調(diào)控對(duì)市場(chǎng)情緒或有擾動(dòng)，短期影響市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好，慌亂之下可能有資金會(huì)離場(chǎng)觀望。但一旦金融市場(chǎng)未形成超預(yù)期沖擊、流動(dòng)性總體仍維持穩(wěn)定，那么短期內(nèi)市場(chǎng)情緒可能隨之修復(fù)。此外，2月份是企業(yè)業(yè)績(jī)真空期，市場(chǎng)對(duì)政策面也會(huì)有一些預(yù)期，從季節(jié)效應(yīng)來(lái)看，2月是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好較高、取得正收益概率較大的月份。因此，我們認(rèn)為短期對(duì)“加息”不需過(guò)度擔(dān)憂，建議在市場(chǎng)情緒悲觀時(shí)多從結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)上思考布局機(jī)會(huì)，并精選有業(yè)績(jī)支撐被錯(cuò)殺的績(jī)優(yōu)股。 安信證券：應(yīng)跳出“年初躁動(dòng)”思維 近期有相當(dāng)多的投資者仍在預(yù)期春節(jié)后的躁動(dòng)行情，我們認(rèn)為，A股市場(chǎng)的年初躁動(dòng)模式已經(jīng)終結(jié)，投資者需要跳出該思維模式。短期市場(chǎng)處于整固期，市場(chǎng)向上需要當(dāng)前這種“流動(dòng)性預(yù)期穩(wěn)中趨緊，經(jīng)濟(jì)預(yù)期穩(wěn)中趨緩”外部環(huán)境的變化，或者市場(chǎng)自身所處位置產(chǎn)生較大吸引力。 短期投資者需要關(guān)注未來(lái)兩周所要面臨的巨量逆回購(gòu)到期(1月20日期限28天的臨時(shí)流動(dòng)性便利操作面臨到期，2月15日單日就有超過(guò)1500億元的MLF到期)，從目前央行釋放的信號(hào)看，投資者對(duì)央行貨幣政策的謹(jǐn)慎態(tài)度要有清醒認(rèn)識(shí)。當(dāng)前央行開(kāi)展逆回購(gòu)操作總體上有利于流動(dòng)性轉(zhuǎn)向期間的平穩(wěn)過(guò)渡，但這種量松價(jià)緊趨勢(shì)可能并非常態(tài)，我們預(yù)計(jì)資金凈回籠力度將逐步加大，從而形成量緊價(jià)升的流動(dòng)性環(huán)境。 市場(chǎng)配置方面，建議重點(diǎn)關(guān)注上海國(guó)企改革、農(nóng)業(yè)供給側(cè)改革、“一帶一路”等主題。上海將是地方國(guó)企改革的領(lǐng)頭羊，關(guān)注隧道股份、金楓酒業(yè)、上海臨港、光明地產(chǎn)、上海醫(yī)藥等；農(nóng)業(yè)供給側(cè)改革除關(guān)注漲價(jià)邏輯的玉米產(chǎn)業(yè)鏈(金河生物、登海種業(yè)、隆平高科)、飼料產(chǎn)業(yè)鏈(禾豐牧業(yè)、海大集團(tuán)、唐人神、金新農(nóng))外，還可看好土地流轉(zhuǎn)概念(北大荒、海南橡膠、象嶼股份、輝隆股份、神州信息、超圖軟件)；“一帶一路”戰(zhàn)略處在黃金時(shí)期，重點(diǎn)關(guān)注海外工程企業(yè)(北方國(guó)際、中工國(guó)際、中鋼國(guó)際)以及西安和廈門板塊。 渤海證券：春季行情或?qū)⑦f延 經(jīng)濟(jì)方面，雖然去年12月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，但1月官方PMI指數(shù)達(dá)51.3，仍處于榮枯線上方，顯示經(jīng)濟(jì)基本面情況依然穩(wěn)健。PMI分項(xiàng)指標(biāo)顯示，受春節(jié)假期開(kāi)工減少影響，生產(chǎn)小幅回落；此外由于內(nèi)需不足，新訂單指數(shù)也有所下滑；然而出口訂單出現(xiàn)回升，顯示外需有所改善。隨著節(jié)后開(kāi)工重啟，PMI有望恢復(fù)上行態(tài)勢(shì)。不過(guò)特朗普的貿(mào)易保護(hù)政策及歐元區(qū)的動(dòng)蕩使外需改善的可持續(xù)性存疑。 流動(dòng)性方面，資金壓力全面升高。央行繼節(jié)前上調(diào)MLF利率后，節(jié)后繼續(xù)上調(diào)逆回購(gòu)利率和SLF利率，展現(xiàn)出較此前更謹(jǐn)慎的貨幣政策態(tài)度。另外，由于節(jié)前對(duì)流動(dòng)性的集中投放，未來(lái)兩周將有大量資金到期，以何種節(jié)奏對(duì)沖到期資金將決定短期市場(chǎng)流動(dòng)性環(huán)境的松緊程度。我們認(rèn)為盡管貨幣政策的施壓方向主要在債市，債市資金的分流過(guò)程或致使部分資金配置權(quán)益資產(chǎn)，但與此同時(shí)資金利率的上升客觀上將使股市估值受壓。一正一反兩方面作用的抵消，股市流動(dòng)性收緊壓力將弱于債市。 策略方面，一季度經(jīng)濟(jì)有望在慣性作用下保持穩(wěn)定，從而對(duì)上市公司短期業(yè)績(jī)形成支撐。估值方面，利率上行對(duì)A股市場(chǎng)的影響僅會(huì)遞延春季行情或壓縮其上升幅度，并不會(huì)令其消失，本周市場(chǎng)能否展開(kāi)反彈行情主要取決于央行對(duì)資金的回收力度。配置方面，建議投資者繼續(xù)關(guān)注有業(yè)績(jī)支撐的個(gè)股，以及農(nóng)業(yè)供給側(cè)改革、國(guó)企改革等改革主題。 國(guó)泰君安：利率有擾動(dòng)三維度抵御相關(guān)壓力 公開(kāi)市場(chǎng)利率全面上調(diào)，監(jiān)管信號(hào)大于貨幣信號(hào)。對(duì)于近期公開(kāi)市場(chǎng)政策利率的頻頻上調(diào)，我們認(rèn)為至少意味著兩層含義：1)利率底部的明確。對(duì)于股票市場(chǎng)而言，分母端無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率和風(fēng)險(xiǎn)偏好將構(gòu)成一定制約，市場(chǎng)仍在震蕩行情中。2)更進(jìn)一步，此次利率上調(diào)是否意味著新一輪加息周期的開(kāi)啟？而這將決定市場(chǎng)如何反映利率上行，以及會(huì)否出現(xiàn)超調(diào)的可能。我們認(rèn)為此次央行調(diào)控與2007-2008年、2010-2011年經(jīng)濟(jì)過(guò)熱背景下的加息周期存在顯著不同，當(dāng)前通脹預(yù)期雖有所升溫，但實(shí)體經(jīng)濟(jì)尚不存在過(guò)熱跡象。因此，此次調(diào)控更多是基于“防風(fēng)險(xiǎn)”和“去杠桿”背景下的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，很難構(gòu)成全面加息周期的確立。若市場(chǎng)因此而出現(xiàn)超調(diào)，反而存在博弈預(yù)期差的機(jī)會(huì)。 在利率因素?cái)_動(dòng)下，應(yīng)把握盈利確定性與脈沖性的進(jìn)攻機(jī)會(huì)。從資產(chǎn)定價(jià)模型出發(fā)，在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率上行階段，超額收益的來(lái)源將取決于分子端盈利能否跑得更快。面對(duì)利率中樞的整體上移，高估值且缺乏業(yè)績(jī)支撐的偽成長(zhǎng)大概率將成為受沖擊最大的領(lǐng)域，而具備較高業(yè)績(jī)確定性或存在盈利修復(fù)空間的板塊將具備更高的配置價(jià)值。因此，我們認(rèn)為投資者可以從三個(gè)維度來(lái)抵御利率上行壓力：1)脈沖性的進(jìn)攻機(jī)會(huì)，如部分周期品春季“漲價(jià)”主線，當(dāng)前部分品種的盈利修復(fù)仍在途中；2)業(yè)績(jī)確定增長(zhǎng)板塊，如下游部分消費(fèi)品(醫(yī)藥、食品飲料等)；3)低估值的防御性品種，如大金融、建筑(“一帶一路”)，尤其是前期調(diào)整幅度較大，且2017年估值合理的板塊。 周期品供給出清優(yōu)先，庫(kù)存壓力其次，迎接中游品種的脈沖式機(jī)會(huì)。對(duì)于周期品行情，短期我們認(rèn)為在春季開(kāi)工旺季主導(dǎo)的供需錯(cuò)配下，周期品行情尚未結(jié)束，但內(nèi)部邏輯將有所分化，后續(xù)投資機(jī)會(huì)將重點(diǎn)集中在部分漲價(jià)驅(qū)動(dòng)的脈沖式機(jī)會(huì)方面。配置上，供給出清第一，尤其是部分中游周期品，行業(yè)供需格局已開(kāi)始出現(xiàn)中長(zhǎng)期逆轉(zhuǎn)趨勢(shì)，未來(lái)與宏觀經(jīng)濟(jì)的相關(guān)度將有所弱化；庫(kù)存情況第二，在春季開(kāi)工旺季背景下，低庫(kù)存品種將迎來(lái)更好的價(jià)格彈性?；谝陨蟽蓷l主線，我們重點(diǎn)看好中游化工品(尿素、磷肥、農(nóng)藥)、水泥、油氣產(chǎn)業(yè)鏈(油服、煉化、滌綸)、電解鋁、鋼鐵等漲價(jià)彈性較好品種。 主題可聚焦政策與市場(chǎng)的最優(yōu)共振。一方面是市場(chǎng)對(duì)深化農(nóng)業(yè)供給側(cè)改革的預(yù)期進(jìn)入加速期，農(nóng)業(yè)供給側(cè)改革將繼續(xù)成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，看好農(nóng)業(yè)供給側(cè)改革相關(guān)的食品安全、土地流轉(zhuǎn)等主題。此外，在政策持續(xù)推進(jìn)下，北京、山東和廣東等地的國(guó)企改革將進(jìn)入攻堅(jiān)階段，同時(shí)還可布局“一帶一路”與基建補(bǔ)短板主題。 天風(fēng)證券：利空釋放提升風(fēng)險(xiǎn)偏好 對(duì)于2月3日央行上調(diào)逆回購(gòu)利率和SLF操作利率，實(shí)際上既符合預(yù)期，又超出預(yù)期。之前我們一直認(rèn)為，2017年的貨幣政策將大概率“穩(wěn)健”中傾“緊”，廣譜利率大概率中樞上移，央行2月3日的動(dòng)作實(shí)際上符合這個(gè)預(yù)期。但超出預(yù)期的是，我們對(duì)央行調(diào)整利率的方式和時(shí)點(diǎn)很難把控，我們不排除2月3日的調(diào)整方式是未來(lái)央行調(diào)整利率水平的新的表達(dá)方式。不過(guò)我們認(rèn)為這種調(diào)整方式應(yīng)當(dāng)不會(huì)很頻繁，目前的貨幣政策定調(diào)仍然是“穩(wěn)健”，目前的經(jīng)濟(jì)增速遠(yuǎn)說(shuō)不上強(qiáng)勁，管理層對(duì)經(jīng)濟(jì)增速保持一定水平仍有訴求。我們認(rèn)為，中期貨幣政策應(yīng)當(dāng)也處于一段真空期，難有大的變化。反過(guò)來(lái)看，央行的貨幣政策意在去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)，一個(gè)有序的調(diào)控過(guò)程對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)的化解是有益的，而這對(duì)A股市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好提升應(yīng)該是有利的。 對(duì)A股市場(chǎng)而言，短期來(lái)看，雖然各種不利因素使春節(jié)后市場(chǎng)存在短暫下探的可能性，但各種利空因素的釋放力度在短期內(nèi)也會(huì)逐漸減弱。在這種情況下，隨著市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好提升，2月份市場(chǎng)有望有比較好的表現(xiàn)。