為規(guī)避匯率風險貿(mào)然增加外匯資產(chǎn)可能是才出狼穴又入虎口

新華社記者  劉錚

10月份以來，人民幣對美元匯率出現(xiàn)了一波較為快速的調(diào)整，連破幾重關(guān)口，引起了市場普遍關(guān)注。

曾長期從事外匯管理實務(wù)、現(xiàn)為中國金融四十人論壇高級研究員的管濤，近日對新華社記者談了對匯率問題的看法。他強調(diào)，要理性看待人民幣匯率的正常波動，才能維持跨境資本的有序流動和外匯市場的有序運行。

市場匯率圍繞均衡匯率上下波動再正常不過

問：怎么看待人民幣對美元匯率的這一輪波動？

答：人民幣匯率形成市場化是中國既定的改革目標。去年“8·11”匯改，優(yōu)化人民幣匯率中間價定價機制，邁出了人民幣匯率形成市場化關(guān)鍵一步，國際貨幣基金組織對此充分肯定。

搞市場化的匯率，就要遵循價值規(guī)律。根據(jù)價值規(guī)律，市場匯率圍繞均衡匯率上下波動是再正常不過的經(jīng)濟現(xiàn)象。它有兩方面含義：一方面，表明均衡匯率決定市場匯率，市場匯率不可能偏離均衡匯率太遠；另一方面，表明市場匯率不可能穩(wěn)定（甚至是固定）在均衡匯率水平上，而是會呈現(xiàn)有漲有跌的上下波動。

均衡匯率是對應經(jīng)濟對內(nèi)、對外同時處于均衡狀態(tài)時的匯率水平，是可意會不可言傳的，事前難以預知。1994年匯率并軌之初，市場大都以為8.70不可能守住，但一年之后，不僅人民幣升值，外匯儲備還翻了一番，改革取得了超預期成功，這證明市場在當時并不知道均衡匯率在哪里。

所以，均衡匯率通常是通過交易試錯的方式，事后觀察判斷出來的。

不是基本面變了而是市場情緒變了

問：既然圍繞均衡匯率上下浮動很正常，為什么人民幣對美元匯率10月份以來連續(xù)下行呢？

答：匯率由市場供求決定的最大問題是，匯率容易出現(xiàn)過度升值或者貶值的超調(diào)。當市場普遍看多的時候，就選擇性地相信好的消息；當市場普遍看空的時候，就選擇性地相信壞的消息。這種意見分歧，不經(jīng)過時間和實踐的檢驗，誰也無法說服誰。

關(guān)于人民幣匯率看法的變化也是如此。2014年之前，大家通常用購買力平價、外貿(mào)順差來解釋人民幣長期升值不可避免；一年之后，大家又紛紛用貨幣超發(fā)、資產(chǎn)配置需求來預測人民幣貶值趨勢。期間，不一定是經(jīng)濟基本面因素發(fā)生了翻天覆地的變化，而可能不過是市場情緒的驟然逆轉(zhuǎn)。在多重均衡狀態(tài)下，給定基本面情況不變，在外匯市場上，既可能是外匯供大于求，人民幣升值，也可能是外匯供不應求，人民幣貶值。

當前我國經(jīng)濟觸底企穩(wěn)的信號越來越明顯。如近兩個月來PPI轉(zhuǎn)正、制造業(yè)PMI指數(shù)走強、工業(yè)企業(yè)利潤增速回升、境外增持人民幣資產(chǎn)等等，市場反響總體比較積極，唯有國內(nèi)外匯市場對此沒有響應。

投資熟悉的市場和產(chǎn)品依然是資產(chǎn)配置的基本準則

問：目前中國對外投資金額猛增，一些居民也開始配置美元，您怎么看？

答：大部分人并不能準確預判美元指數(shù)的短期走勢，更難說長期走勢。這種情況下，可取的方法是，對中國經(jīng)濟的基本面狀況做出預判。只要相信中國經(jīng)濟沒有大的問題，即使有外部沖擊，也將是暫時的、階段性的。誠然，中國經(jīng)濟在轉(zhuǎn)型升級的過程中正經(jīng)歷挑戰(zhàn)。

而隨著我國居民收入水平提高，資產(chǎn)多元化配置是大勢所趨。自2014年二季度起，我國國際收支口徑的資產(chǎn)項下就由凈流入轉(zhuǎn)為凈流出，這種流出本是有序的，只是2015年下半年市場一致性的貶值預期形成，才導致外匯供求關(guān)系急劇變化。

進入2016年二季度以后，海外對于中國經(jīng)濟硬著陸的擔憂逐漸緩解，境外機構(gòu)和個人又重新配置人民幣股票和債券資產(chǎn)。同時，香港市場上一年期無本金交割的人民幣遠期（NDF），當前也不過溢價2000多個基點（即預期一年以后人民幣對美元貶值兩毛多錢），與亞洲金融危機時期上萬點的溢價不可同日而語。

即便在完全開放的情況下，本土化投資偏好，投資自己熟悉的市場、熟悉的產(chǎn)品，依然是全球資產(chǎn)配置要遵循的基本準則。僅僅因為規(guī)避匯率波動風險，就貿(mào)然增加外匯資產(chǎn)或者境外資產(chǎn)配置，很可能是才出狼穴又入虎口。

正如貨幣當局一再強調(diào)的，我們的外匯儲備還很充裕，我國對外基礎(chǔ)償付能力是有保證的。關(guān)鍵是市場主體應該回歸基本面分析，避免個體理性、集體非理性的羊群效應。

只要基于理性的考慮進行資產(chǎn)多元化配置，那么外匯市場就不會亂。但如果市場出現(xiàn)了集體非理性的行為，為防范系統(tǒng)性金融風險，臨時采取一些調(diào)控跨境資本流動的政策措施也是必要的。這不僅有利于中國金融的穩(wěn)定，也有利于世界金融穩(wěn)定。

最后，有必要指出的是，金融回歸服務(wù)實體經(jīng)濟，是世界反思本輪國際金融危機的一條重要教訓。上世紀80年代末期，日本企業(yè)橫掃美國的地標建筑、娛樂公司，發(fā)出“買下美國”的豪言壯語，最終蒙受失敗。其殷鑒不遠，應該引以為戒。