栗施路:時代華納并購案會否遇阻反壟斷法

◎栗施路

當(dāng)?shù)貢r間10月22日，美國電話電報公司（以下簡稱“AT&T”）宣布已經(jīng)與時代華納達成協(xié)議，將以每股107.5美元的價格、總額854億美元的現(xiàn)金加股票的方式收購時代華納。

從產(chǎn)業(yè)升級的角度來講，媒體與科技的結(jié)合已經(jīng)在全世界形成一種潮流——內(nèi)容需要強力的渠道，渠道需要優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容。AT&T的董事長對于這次收購的預(yù)期很高，他表示“AT&T與時代華納的結(jié)合堪稱完美，用戶的痛點在于優(yōu)質(zhì)的付費內(nèi)容無法在任何地點、任何設(shè)備上觀看，我們的目標(biāo)就是解決這個痛點。”

渠道會收購內(nèi)容來為自己的渠道品牌加分，滿足用戶需求。比如制播分離的電視臺購買節(jié)目制作方制作的節(jié)目是很平常的一件事。但是這次的收購案例涉及金額很大，并且上升到企業(yè)并購的層面，筆者認為其對網(wǎng)絡(luò)用戶的重視與收購之后的企業(yè)預(yù)期表現(xiàn)是促成此次收購案的重點。

AT&T是美國最大的電信運營商之一，擁有130多年的歷史，曾長期壟斷美國長途和本地電話市場，并且多次以并購重組的方法完成產(chǎn)業(yè)升級轉(zhuǎn)型。AT&T在2014年以485億美元的價格收購了美國第一大衛(wèi)星電視運營商Direct TV。當(dāng)時分析師認為過多地投資于渠道建設(shè)將會加大公司對優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的依賴，否則無法充分發(fā)揮出渠道的盈利能力。

時代華納是知名的傳媒巨頭，旗下?lián)碛蠬BO、華納影業(yè)、CNN等公司。近期由于移動網(wǎng)絡(luò)技術(shù)對傳統(tǒng)付費電視的沖擊，導(dǎo)致其電視節(jié)目消費群體不斷流失，經(jīng)營狀況很久都沒有改觀。內(nèi)容遭到分發(fā)渠道限制是常事，因此也有“渠道為王”的一種說法。值得注意的是，同業(yè)競爭對手21世紀(jì)?？怂乖驎r代華納提出每股85美元的收購邀約，但是遭到了時代華納的拒絕，很可能是因為?？怂沟那佬螒B(tài)與時代華納的重復(fù)。

AT&T收購時代華納算是一樁你情我愿的并購案，如同渠道和內(nèi)容唇齒相依一樣。雙方的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與產(chǎn)品形成互補，可以很好地解決對方公司亟待解決的問題。

所以，AT&T不惜將規(guī)模上升至2000億美元也必須為自己的渠道選擇最優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容，而時代華納也需要龐大的制作經(jīng)費以及優(yōu)質(zhì)的分發(fā)系統(tǒng)來讓更多的移動網(wǎng)絡(luò)用戶接受自己的內(nèi)容。就預(yù)期盈利來說，雙方可謂“一拍即合”。

規(guī)模效應(yīng)將是這次并購的重點。截至上周末美國股市收盤，AT&T市值約為2300億美元；時代華納市值約為700億美元。以此次協(xié)議的數(shù)據(jù)來計算，如果這次并購順利進行，AT&T將用自己市值的37%，以時代華納市值122%的現(xiàn)金加股票實行溢價收購，而時代華納的股東將擁有15.7%的AT&T股份。算上收購來的時代華納的債務(wù)，AT&T這次收購的金額大約是1087億美元。

許多人不看好AT&T的2000億美元負債規(guī)模。經(jīng)筆者查證，在本次的收購案中，AT&T將會分別向摩根大通銀行和美銀美林貸款約250億美元，另外約400億美元由過橋貸款完成以股購股。這說明此次貸款通過了銀行的償債能力審批，對借款公司未來的盈利能力持樂觀態(tài)度。至少在債務(wù)方面，這兩個銀行是不會輕易讓錢打水漂的，即便轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險，也要考慮到自己的銀行信用。

如果收購如期完成，AT&T將由電信服務(wù)商轉(zhuǎn)型為世界上最大的傳媒巨頭之一，其規(guī)模效應(yīng)有可能超過擁有NBC與夢工廠的康卡斯特公司與擁有ABC與ESPN的迪士尼公司。美國總統(tǒng)候選人特朗普表示如果他當(dāng)選美國總統(tǒng)，將會制止AT&T收購時代華納，因為媒體的傳播權(quán)力過于集中并且無法得到制衡不是件好事。

誠然，公司的巨型規(guī)模是把雙刃劍，因為其市場占有率太大必定會挑戰(zhàn)到美國反壟斷法。AT&T公司曾在1984年被美國司法部門依據(jù)反壟斷法拆分為8家公司，后由其中一家分公司發(fā)展成現(xiàn)在的AT&T。

所以，漫長的并購處理過程與反壟斷合規(guī)的審批，美國大選的結(jié)果與候選人的誠信，都將是本次收購案巨大的阻礙。

（作者為特許金融分析師協(xié)會成員）