馮焱東：發(fā)行低成本債券或可增加住房租賃公司可行性

◎馮焱東

根據(jù)去年中央經(jīng)濟工作會議的精神，我國要深化住房制度改革，建立購租并舉的住房制度。而本周三的國務院常務會議更明確提出，要發(fā)展住房租賃企業(yè)，并提出了鼓勵金融機構加大支持、增加租賃住房用地供應等具體措施。

成立住房租賃公司的目的是發(fā)展住房租賃市場，解決部分居民的住房問題，其前提是住房租賃公司要具有商業(yè)可行性，否則缺乏盈利模式將難以長期生存和發(fā)展。

從財務可行性來看，當前住房租賃公司的成立和運營存在一定難度，主要原因是大部分城市房價偏高，租金相對較低，導致租售比（月租金與房價之間的比值）過高，住房租賃公司的投資回報率偏低，難以吸引投資者。

國際上一般認為租售比在1：120~1：300相對合理，而中國大多數(shù)城市，特別是一、二線城市的租售比一般在1：300~ 1：700，明顯偏高。結果是年度投資回報率過低，稅前回報率僅1.7%~4%，考慮到稅收、運營成本和空租率，稅后回報率可能還要再打7.5折。而以2016年4月份的10年期國債收益率為例，在2.9%左右，且國債收益率一般被視為無風險收益率，房屋租賃公司的投資回報率如果低于或等于無風險收益率，可以想見，將難以吸引社會投資者。

但筆者認為，如果在以下幾方面做些突破，住房租賃公司依然有機會生存、發(fā)展。

首先，住房租賃公司必須找到長期的、低成本的資金來對接。銀行資金可能性相對較低，當前5年期貸款基準利率為4.75%，遠高于住宅租賃的正常投資回報率，難以對接。而當前債券發(fā)行成本一般在2.9%~6%，這對房屋租賃公司來講還是過高。如果未來債券發(fā)行成本能逐步下降到1%~2%，與國際低利率環(huán)境接軌，房屋租賃公司的可操作性就能大幅度提升，不過這需要較長時間，同時也存在較大不確定性。

就當前來講，可能的解決辦法是為住房租賃公司專門創(chuàng)立一個新型債券品種，類似于資產(chǎn)支持債券或項目收益?zhèn)?，在銀行間債券市場或交易所發(fā)行，努力把債券發(fā)行成本降低一點。

不過低成本發(fā)行對企業(yè)主體或者基礎資產(chǎn)要求很高，住宅租賃公司的成立可能要依托央企、大型地方國企、地方投融資公司、上市公司和實力雄厚企業(yè)，再吸引其他社會資金包括慈善基金參與，這樣企業(yè)評級才能達到較高標準，低利率發(fā)行成本才有可能。

其次，住房租賃公司要想辦法增收節(jié)支。為提升投資回報率，一個辦法是提高收益，另一個辦法是降低成本。

提高收益的途徑有三個：一是租賃公司不能僅僅出租住宅，還要在資產(chǎn)中搭配一些收益率相對較高的商業(yè)地產(chǎn)。當然這個要求很高，需要政府的支持和租賃公司有較強的專業(yè)能力。

二是政府可以考慮給予住房租賃公司稅收優(yōu)惠。對于以解決住房問題為主要目的的住房租賃公司，政府可考慮減輕其稅務負擔，從而提高稅后收益。

三是政府給予一定補貼，鼓勵租賃公司發(fā)展。住房租賃公司承擔了很大社會責任，不是一個完全意義上的商業(yè)企業(yè)，政府可以設法給予一定補貼。

而在降低成本方面，一是可以組織開發(fā)商代建租賃住宅小區(qū)，適度優(yōu)惠土地出讓價格，以較低利率獲取國開行或商業(yè)銀行開發(fā)貸款，在工程成本上適當控制。由于不存在銷售，營銷費用就省了，開發(fā)利潤鎖定在3%~5%，這樣住宅的成本可能會比周邊商品房低10%~20%。成本降低了，租金差不多一樣，這樣投資回報率就會提升一些。

二是以團購價批量收購待售樓盤的住宅，特別是庫存積壓較多的樓盤，這樣成本可能會降低5%~10%。

三是通過中介收購性價比較高的二手房，實際上有些區(qū)域的二手房租售比還是比較合理的，投資回報率可能達到3.5%以上。

四是通過互聯(lián)網(wǎng)等管理創(chuàng)新手段，有效降低運營成本。

以沿海東部城市為例，以戶均90平方米、均價1萬元/平方米（郊區(qū)）、總計10萬套來計算，合計投資需要900億元。

目前1套90平方米的住宅1個月市場租金約2400元，稅前回報率約為3.2%，稅后回報率約2.4%。

如果通過以上增收節(jié)支種種辦法（不算政府補貼），稅后回報率可能提高20%，達到2.88%。若政府能補貼1.7個百分點，合計回報率可達到4.58%。如果發(fā)債成本能控制在3.5%~4%，項目收益就能達到0.58%~1.08%，這樣的收益率對部分企業(yè)是可以接受的。因為這項事業(yè)本身具有一定公益性，租賃公司通過發(fā)債解決了資金問題，實現(xiàn)了輕資產(chǎn)運營，由于量大，絕對收益還是有的，另外社區(qū)的各種物業(yè)服務也能帶來一定收益。

對于政府而言，10萬套住宅能解決20多萬人的住房問題，900億元的資金基本依靠債券來解決，也減輕了政府負擔。每年補貼15.3億元，這筆賬應該是劃算的。對于公租房，雖然房租收入較低，但由于土地成本不高，在政府補貼1.5%~ 2%租金的情況下，投資回報率也能達到一定水準，地方政府也可以盤活房地產(chǎn)存量。

（作者為民生銀行地產(chǎn)研究院首席研究員）