牛野 尹偉 ：美聯(lián)儲(chǔ)利率決議為中國(guó)留下明確套利窗口

每經(jīng)編輯 牛野 尹偉    

美國(guó)東部時(shí)間28日下午2點(diǎn)（北京時(shí)間29日凌晨2點(diǎn)），美聯(lián)儲(chǔ)聯(lián)邦公開(kāi)市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）10月會(huì)議聲明維持利率不變。新的聲明撤銷(xiāo)了“全球形勢(shì)可能限制增長(zhǎng)”的表述，并稱(chēng)將在“下次會(huì)議”（即12月）上評(píng)估進(jìn)展，以決定是否加息。

美聯(lián)儲(chǔ)決議認(rèn)為：美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)溫和，風(fēng)險(xiǎn)接近平衡，正密切關(guān)注全球局勢(shì)的發(fā)展。美國(guó)家庭開(kāi)支和商業(yè)投資穩(wěn)固增長(zhǎng)；美國(guó)經(jīng)濟(jì)一直都溫和增長(zhǎng)。就業(yè)增速放緩，失業(yè)率保持穩(wěn)定；就業(yè)市場(chǎng)松弛狀況自年初以來(lái)減少。住房市場(chǎng)進(jìn)一步改善，出口一直都“溫和”。

在9月份的議息會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)有一個(gè)重要異動(dòng)很少被人觀察到，即出乎意料地改變了預(yù)期管理組合，進(jìn)一步扭曲市場(chǎng)預(yù)期。而本次議息會(huì)議明確給出“下一次會(huì)議”的選項(xiàng)，是延續(xù)了這種套路。

美聯(lián)儲(chǔ)的預(yù)期管理組合的變化是：將提高經(jīng)濟(jì)改善預(yù)期+推遲加息演變?yōu)榻档徒?jīng)濟(jì)改善預(yù)期+盡快或提前加息。之所以會(huì)這么做，我們的看法是，市場(chǎng)與美聯(lián)儲(chǔ)的博弈已經(jīng)測(cè)試出了美聯(lián)儲(chǔ)真正的擔(dān)憂(yōu)：以美國(guó)股市為代表的資產(chǎn)泡沫——美聯(lián)儲(chǔ)所遭受的市場(chǎng)警告是顯著的。

美聯(lián)儲(chǔ)繼續(xù)引而不發(fā)，調(diào)整預(yù)期管理組合，可能試圖讓美國(guó)資產(chǎn)價(jià)格實(shí)現(xiàn)一次軟著陸，但實(shí)際上又會(huì)扭曲市場(chǎng)的預(yù)期。

在美聯(lián)儲(chǔ)宣布聲明之后，美元、歐美股市上漲，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)及黃金價(jià)格全面下跌。這正好說(shuō)明美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步扭曲了市場(chǎng)的預(yù)期。最終的結(jié)果不會(huì)有新版本，即市場(chǎng)繼續(xù)自主加息。在維系相對(duì)強(qiáng)勢(shì)的美元資產(chǎn)價(jià)格基礎(chǔ)上，這有可能繼續(xù)放大非美國(guó)家的風(fēng)險(xiǎn)。

與此同時(shí)，被稱(chēng)為“恐慌指數(shù)”的芝加哥期權(quán)交易所VIX指數(shù)在美聯(lián)儲(chǔ)宣布決議之后出現(xiàn)下跌，而不是上漲。這似乎顯示，市場(chǎng)認(rèn)為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)因?yàn)橹袊?guó)和美國(guó)的聯(lián)合干預(yù)，已基本趨于結(jié)束。這等于是向美聯(lián)儲(chǔ)發(fā)出信號(hào)：市場(chǎng)已經(jīng)做好了準(zhǔn)備。

但事情并不會(huì)那么簡(jiǎn)單。美聯(lián)儲(chǔ)如此進(jìn)行預(yù)期管理，實(shí)際上把自己裝進(jìn)了一個(gè)套子：12月到底加不加息？不加息有信譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)，加息則可能導(dǎo)致靴子落地，市場(chǎng)會(huì)以階段性利空出盡來(lái)處理。

尤其是，美聯(lián)儲(chǔ)設(shè)置的這一時(shí)間窗口恰好位于中美本輪庫(kù)存周期下行的底部區(qū)域，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的疲軟是全球性的。

那么，中國(guó)因素作為加息途中非常重要的風(fēng)險(xiǎn)變量，其最優(yōu)的策略就是：將利空集中釋放在這一窗口區(qū)間。換句話(huà)說(shuō)，美聯(lián)儲(chǔ)公開(kāi)給出的這一個(gè)清晰的時(shí)間窗口，同樣給予了市場(chǎng)、尤其是給了中國(guó)一個(gè)寶貴的通脹套利空間。

我們看到人民幣在岸—離岸價(jià)差近期重新擴(kuò)大，28日盤(pán)中一度近460點(diǎn)，逼近一個(gè)月來(lái)的最大。如果監(jiān)管和決策機(jī)構(gòu)再一次順勢(shì)而為，中國(guó)或許可以考慮做空一下人民幣。因?yàn)槿绻辛诉@一次，接下來(lái)的中期反彈將是可期的。

所以，我們認(rèn)為，在今年11月~12月，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)仍有再一次集中釋放的動(dòng)能。這會(huì)迫使美聯(lián)儲(chǔ)在加息問(wèn)題上做出一個(gè)中期內(nèi)更為明確的表態(tài)。換句話(huà)說(shuō)，對(duì)本輪全球新興市場(chǎng)危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)控制，將給出一個(gè)明確的信號(hào)。美聯(lián)儲(chǔ)也同樣需要對(duì)自己的貨幣政策框架進(jìn)行一次集中有力的反思和重振。

如果說(shuō)市場(chǎng)的自主加息，是對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策框架的套利的話(huà)，那么這場(chǎng)波瀾壯闊的套利行動(dòng)還沒(méi)有結(jié)束。

（作者為獨(dú)立金融智庫(kù)MFI研究員）