葉檀：降準、人民幣國際化有輕重緩急之序

◎每經(jīng)評論員 葉檀

昨日（8月25日），央行決定，自8月26日起，下調(diào)金融機構(gòu)人民幣貸款和存款基準利率。同時，宣布自9月6日起，下調(diào)金融機構(gòu)人民幣存款準備金率0.5個百分點。

此次央行降準降息，有利于緩解資產(chǎn)品價格重估引發(fā)的恐慌情緒。

8月24日，中金公司首席經(jīng)濟學家梁紅、分析師余向榮在研報中就呼吁，央行急需大幅下調(diào)存款準備金率，年內(nèi)央行應(yīng)至少再降存準率150個基點。

其理由在于，中國外匯占款持續(xù)下降，今年前7個月外匯占款已下降6612億元。在基準情形之上，持續(xù)擴大的外匯流出需增加至少兩次存款準備金率下調(diào)。央行以前靠外匯占款發(fā)行基礎(chǔ)貨幣，現(xiàn)在則需要降準、再貸款等措施。

彭博社8月18日的調(diào)查顯示，央行為維持人民幣匯率穩(wěn)定，預(yù)計每月需減少外匯儲備約400億美元，大行在市場投放美元回收人民幣。

東方證券銀行業(yè)首席分析師王劍認為，按6.4元/美元計，意味著回收了2560億元基礎(chǔ)貨幣。為了防止貨幣過于緊縮，近日央行不得不通過MLF（中期借貸便利）等方式投放2300億元，進行對沖。其實，逆回購、中期借貸便利等主要不是為了寬松，而是為了維持基礎(chǔ)貨幣穩(wěn)定。

從上海銀行間拆借利率可見一斑，Shibor一個月內(nèi)短期拆借利率近幾個月不斷上升，隔夜拆借上漲勢頭迅猛，8月24日為1.8666。雖然長期來看利率并不高，但在資產(chǎn)品價格全面重估時仍然維持上漲勢頭，值得警惕。

經(jīng)濟轉(zhuǎn)型要成功不可能只靠貨幣，但經(jīng)濟劇烈震蕩期維持高利率與高匯率，給自己套上絞索，并不值得稱道。

央行希望國開行等政策性銀行部分起到緩解作用，但中間傳導(dǎo)過程長，并且后者主要是開發(fā)性、政策性銀行，不能起到央行的作用。

中金公司曾預(yù)測，在外匯零流入和M2增速13%的基準情形下，央行全年需下調(diào)存款準備金率7次，每次50個基點。這樣看來，降準是必須之舉，盡管發(fā)放貨幣提升不了企業(yè)效率，但可以緩解企業(yè)壓力。

央行處于兩難境地：如果人民幣貶值，必然加劇資金流出，導(dǎo)致流動性被動收緊。認為央行將有效控制中國資金流出的觀點過于樂觀，從出口數(shù)據(jù)與人民幣匯率之間的關(guān)系看，熱錢的進出有著明確的目的。

目前，全球市場如此糟糕，資金進出對于資產(chǎn)品價格的影響可想而知。如果進一步發(fā)展，將從股市、期市蔓延到樓市，這才是中國經(jīng)濟不可承受之重。如果維持人民幣匯率，又要消耗外匯。在央行托市時資金會趁機流失，這是央行不可承受之重。

既要維持低息、政策獨立性，又要讓人民幣更加國際化、保持外匯穩(wěn)定，幾乎是不可能完成的任務(wù)。

金融學者余永定、張明等人建議，“中國應(yīng)該優(yōu)先考慮國內(nèi)改革，而非資本項目開放”。在目前股市震蕩的情況下，還想著資本項目開放風險極大。

但王劍認為，要解決匯率穩(wěn)定與貨幣政策獨立性的“兩難”，為了維持匯率穩(wěn)定，貨幣政策的獨立性可能會被犧牲。預(yù)計央行不再強調(diào)貨幣獨立性，會按既定方向提升市場化水平，允許匯率波動擴大，但也會適時干預(yù)，將匯率維持在合意范圍內(nèi)。

如果中國經(jīng)濟預(yù)期不樂觀，央行難以阻擋貨幣流出，不得不出手干預(yù)匯市，導(dǎo)致外匯占款急劇減少，本質(zhì)上不過是用老家底托市。

改革有輕有重，對于中國而言，最重要的是厘清內(nèi)部事宜，把低效的某些國企改革成為有競爭力的企業(yè)，讓民營企業(yè)有更大的生存空間，而不是唱著市場的高調(diào)把國企改革這樣最重要的事情放在人民幣國際化之后。人民幣國際化是漸進的，絕不能一蹴而就。