葉檀：《證券法》成功根本：市場為本、法治為體

◎每經(jīng)評論員 葉檀

證券法迎來第五次全面修訂。從20日起至24日，十二屆全國人大常委會第十四次會議在北京召開，其中一項重要議題就是審議全國人大財政經(jīng)濟委員會關于提請審議證券法修訂草案的議案。此次修訂理念是市場化法治化，保護中小投資者利益，加強事中事后監(jiān)管，完善對投資者的財務與司法救濟。

此次修訂是市場加法治并行原則。從《證券法（修訂草案）》修改具體內(nèi)容來看，取消股票發(fā)行審核委員會制度，取消發(fā)行人財務狀況及持續(xù)盈利能力等盈利性要求，規(guī)定公開發(fā)行股票，由證券交易所負責審核注冊文件;擬允許設立證券合伙企業(yè)；擬允許證券從業(yè)人員買賣股票。專設一章加強投資者保護，明確投資者提起虛假陳述、內(nèi)幕交易、操縱市場等證券民事賠償訴訟時，當事人一方人數(shù)眾多的，可以依法推選代表人進行訴訟。

市場化必須與法治化并行，沒有法治的市場將淪為無規(guī)則的賭場，沒有市場的法治將是無源之水。修訂《證券法》能否成功取決于對投資者保護是否有力。

取消發(fā)審委是市場化一大進步，沒有必要對注冊制感到特別恐慌。毋庸諱言，以中國市場目前的信用狀況，注冊制上市如果沒有嚴厲的事中事后監(jiān)管將加劇市場風險。

硬幣的另一面，沒有實行注冊制也不意味著目前股票市場信用體制好轉(zhuǎn)，反而催生出另一條權貴利益鏈條，甚至發(fā)審委的名單都可以在市場報價。一旦取消發(fā)審委，證監(jiān)會從利益環(huán)節(jié)中抽身而出，可以更加從容、更加具有道德力量，進行嚴厲的事中事后監(jiān)管。

市場化上市必然取消對擬上市公司盈利能力的要求，擬上市公司造假上市的動力將有所衰減，但這絕不意味著財務造假自動消失。在市場中審批、審核、注冊時代將一直存在，目前的做法是減少上市造假的內(nèi)在激勵機制，同時剝離證監(jiān)會的發(fā)審職能，讓證監(jiān)會心無旁騖專注于監(jiān)管。證監(jiān)會眼觀大財手握大權，卻不染指分毫，分明是讓證監(jiān)會當路不拾遺的道德君子，大家都清楚，人性是禁不起考驗的。

交易所擔負起應盡的責任，而后協(xié)會、證監(jiān)會順理成章成為自律、監(jiān)管主體，法律成為救濟通道。要強調(diào)的是，注冊制不是想上市就能上市，不同的市場也有各自的門檻、有各自的監(jiān)管規(guī)則。

值得關注的是投資者保護，虛假陳述、內(nèi)幕交易、操縱市場等證券民事賠償訴訟，可以代表訴訟制。沒有懲戒、沒有保護，則沒有信用市場。股東派生訴訟是指當公司的合法權益受到他人侵害時，符合法定條件的股東以自己名義為公司的利益對侵害人提起訴訟，追究其法律責任的訴訟制度，實踐上罕見有股東拿起法律的武器維權。

曹中銘先生表示，代表人訴訟制度雖然在我國的司法實踐中早已實施，但在投資者維權中并沒有產(chǎn)生顯著的作用。即使是投資者能夠維權，一般都是由律師牽頭發(fā)起訴訟，至于能否成功，則是另外一回事。

《最高人民法院關于審理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》能否降低維權門檻，操縱股價、內(nèi)幕交易維權是否有章可循，一味保護企業(yè)并不能夠保護市場，反而會制造成本極高的檸檬市場（信息不對稱市場）。

以投資者維權較順利的佛山照明案為例，2010年7月5日上市公司發(fā)布證監(jiān)局行政監(jiān)管決定書，2012年11月5日被證監(jiān)局立案調(diào)查，2013年3月6日收到中國證券監(jiān)督管理委員會廣東監(jiān)管局下發(fā)的行政處罰決定書（〔2013〕1號），投資者才有權進行維權。2014年7月9日首次開庭審理，11月14日一審判決，2015年4月9日二審雙方接受調(diào)解。三年時間，調(diào)解收場，還算是維權順利，可以想象投資者的維權困境。

此次大修證券法，必須堅持市場化和法治化，兩者缺一不可。缺少信用的證券市場是不健康的，缺少市場法治也就失去了意義。