海外達人揭秘期權(quán)交易兵器譜

上證50ETF期權(quán)已于2月9日正式上線。股票期權(quán)在給中國資本市場帶來一種全新的風(fēng)險管理工具的同時，也給投資者打開了一扇通往新世界的大門。無論是激進還是保守，期權(quán)都能極大地豐富策略選擇空間。對沖、保險、以小搏大，面對即將到來的期權(quán)時代，各路資本摩拳擦掌。

站在期權(quán)時代的起點上，上證報記者近日采訪了多位期權(quán)達人，揭秘他們在海外市場的交易兵器譜。“期權(quán)與境內(nèi)投資者更為熟悉的現(xiàn)貨、期貨相比，其定價模型具有非線性的獨特特征，與投資者長期以來形成的直覺經(jīng)驗并不完全一致。參與期權(quán)投資更需要抱有一顆敬畏之心，在學(xué)習(xí)各門兵器的同時，更要練好內(nèi)功，方能游刃有余”。一位交易老手如是說。

賣出策略給股票收點“租”

W女士發(fā)現(xiàn)，作為中長線投資者，在獲取藍籌公司成長收益及股票分紅外，賣出股票期權(quán)每年給她額外帶來了超過20%的收益

在香港一家金融機構(gòu)供職的W女士平時工作很忙，投資股票喜歡買入熟悉的大盤藍籌股并做中長線持有。在投資顧問的建議下，從2012年9月開始，她在持有股票之余，也每月嘗試著進行賣出認購期權(quán)操作，30個月下來，她驚喜地發(fā)現(xiàn)，僅是收取期權(quán)金，就給她帶來了不菲的額外收益。

“操作起來其實非常簡單，比如我在70港元的時候買入了中移動的股票，并打算在80港元左右賣出， 以前我不懂利用期權(quán)交易時，只能等待股票在波動中向上，希望在到達80港元時賣出股票，每股獲利10港元。其實在等待過程中，我可以以1港元的期權(quán)費賣出一個行權(quán)價80港元、下月到期的中移動認購期權(quán)，如果期間中移動下跌、價格停滯不前及上升動力不足，我可以收獲賣出認購期權(quán)所得的1港元期權(quán)費，這比我持股不動要好得多；要是中移動股價真的上漲，甚至高于80港元，我把股票賣給交易對手，平倉所得利潤除了10港元價差外，還可加上期權(quán)費。”W女士說。

據(jù)了解，W女士持有市值大約50萬元左右的股票，由于是長期投資某幾只股票，她對所持股票價格波動區(qū)間以及方向有較為敏銳的把握。她一般每個月只做一單，每次賣出數(shù)張，而且賣出的期權(quán)期限一般是一個月。“一個月的走勢較容易預(yù)測，太長了比較難判斷。”

“大部分時間，我賣出的認購期權(quán)都不會被行權(quán)，即便預(yù)測有誤被行權(quán)了，也沒關(guān)系，下個月可以通過賣出一個上月行權(quán)價同等價位的認沽期權(quán)，若得以行權(quán)，原價買回股票，就可以在持倉成本沒有變化的情況下，額外收獲了兩份期權(quán)金。”W 女士笑道。

W女士發(fā)現(xiàn)，通過純粹的賣出認購期權(quán)操作，她這個中長線投資者，在獲取藍籌公司成長收益及股票分紅外，賣出股票期權(quán)每年給她額外帶來了超過20%的收益。

香港邦盟匯駿基金管理有限公司董事文剛銳告訴記者，在股票期權(quán)交易活躍的市場，例如美國，很多投資者利用個股期權(quán)來進行所謂 “固定收益” 的投資，把買入的股票變成固定資產(chǎn)，投資著眼點不在于博取股價短期內(nèi)大幅波動，而是在隨后的賣出備兌認購期權(quán)交易上，利用股票價格波幅的變化，賣出較短期的，例如一周或一個月的備兌認購期權(quán)。這些賣出備兌認購期權(quán)的收益積累下來，收益也相當(dāng)可觀。

買入期權(quán)加杠桿+買保險

買入期權(quán)除了可以在風(fēng)險可控的情況下加杠桿投資外，證券公司在向投資者推介期權(quán)交易時，還喜歡拿保險來做類比

文剛銳指出，在上述案例中，W女士的交易對手，即買入其賣出的中移動認購期權(quán)的投資者，可能是看好中移動股價走勢、但由于資金問題無法大舉買入中移動現(xiàn)貨(中移動每手500股，一手現(xiàn)貨需逾5萬港元)。在這種情況下，他可以1港元買入中移動下月到期、行權(quán)價位80港元的認購期權(quán)，一手只需500港元，若他的預(yù)測正確的，中移動升至80港元甚至更高時，他持有的中移動認購期權(quán)價格也會水漲船高，可能已經(jīng)從1港元漲到了2港元甚至更高，他即使不行權(quán)，賣掉認購期權(quán)，從投資回報比來看，收益率也非?？捎^。

事實上，由于港股投資門檻較高，很多個股每手動輒1000股，而且藍籌股的股價在百元以上并不稀奇，因此，在香港市場上，很多“小散”喜歡買入認購期權(quán)，以便“以小搏大”，參與“白富美”大藍籌的博弈。

D先生是香港IT行業(yè)的一位普通職員，他非常關(guān)注騰訊。去年12月騰訊的股價一度跌到104.5港元，之后迎來反彈走勢，D先生預(yù)計騰訊股價還會繼續(xù)上漲，于是以5港元的單價買入了1手(500股)1月到期、行使價為110港元的騰訊認購期權(quán)。

1月份騰訊果然繼續(xù)上揚， D先生行使認購期權(quán)，以110港元購買了股票，然后以135港元在市場上將股票賣出，賺取每股25港元的利潤，即便扣除掉期權(quán)金，他仍有400%的利潤。

當(dāng)然，假如騰訊在1月底認購期權(quán)到期前跌至100港元，D先生可以選擇不行權(quán)，他的損失也不會超過2500港元期權(quán)金。

買入期權(quán)除了可以在風(fēng)險可控的情況下加杠桿投資外，證券公司在向投資者推介期權(quán)交易時，還喜歡拿保險來做類比，“忽悠”投資者參與期權(quán)交易。那么，現(xiàn)實中，期權(quán)要如何交易才會對投資起到保險作用呢？香港股指期貨市場的大戶J 先生給我們講了他的投資故事。

J 先生說，他在做恒指期貨時，常常會買一個恒指期權(quán)做對沖。

他舉例說，去年11月初，恒生指數(shù)在23950點，他看好市場走勢，在23950點買入恒生指數(shù)期貨。交易完成后，由于這筆期貨的多倉風(fēng)險是沒有閉口的，當(dāng)恒生指數(shù)下跌時，每一點下跌都會帶來損失。為了管理好風(fēng)險，在價格下跌時他能做的只是在某一價格水平止損平倉。

“從技術(shù)圖表分析，我發(fā)現(xiàn)23600點是一個關(guān)鍵價位，我擔(dān)心恒生指數(shù)跌破23600點后會有更大的跌幅出現(xiàn)。在傳統(tǒng)的風(fēng)險控制上，我只能在23600點放個止損平倉的指令，當(dāng)恒生指數(shù)跌破23600點賣出平倉。這樣我就只能接受350點的損失(恒生指數(shù)期貨的點值是每點50港元，損失金額便是17500港元) 。”J先生說，“但很有可能會發(fā)生這樣的情況，當(dāng)我的持倉在23600點平倉后，市場很多時候又像開玩笑的出現(xiàn)轉(zhuǎn)向，恒生指數(shù)在幾天后大幅上升，而我只能自認倒霉。”

“但假如我在23950點買人恒生指數(shù)期貨后，買入‘23600點恒生指數(shù)看跌期權(quán)’ ，便不會發(fā)生上述‘心塞’的情況。”J先生笑道。

因為持有了這張看跌期權(quán)合約，不管恒生指數(shù)跌到那里，J先生便可以在23600點去行使權(quán)利，期貨交易的虧損能夠得以鎖定。而這時候他手上的恒生指數(shù)期貨合約是還沒有平倉的，假如股市后來大幅反彈至24600點，他的恒生指數(shù)期貨便可賺取超過600點的利潤。而另一張手上的期權(quán)合約，因為只是有權(quán)利沒責(zé)任，因此即使股市大幅回升，這份看跌期權(quán)也不會因價格向上而有額外的損失。“我損失的只是買入看跌期權(quán)時的期權(quán)金”，J先生說。

趨勢跟隨每天都是新的交易日

“一般初學(xué)者會以半天為一個周期全部平倉從頭來過避險，經(jīng)驗豐富之后會延長到一個交易日，但做趨勢跟隨一般不會留隔夜頭寸”

對于另一些投資者來說，期權(quán)相對復(fù)雜的策略模型和多樣的避險功能并不是他們關(guān)注的重點。高杠桿和T+0交易令他們看到在頻繁交易中掘金的機會。對他們來說，每天的交易都是一段驚險而刺激的旅程。

“85后”慈超雖然年輕，但已有多年香港A50權(quán)證的交易經(jīng)驗。從剛?cè)胄袝r嘗試管理十萬級別資金量，到目前領(lǐng)導(dǎo)一個頗具規(guī)模的交易團隊。慈超已在這種懸崖邊的舞蹈中找到了自己的感覺。在2012年至2014年間，他已連續(xù)數(shù)年保持年化收益100%以上。

在慈超看來，要在類似期權(quán)的高風(fēng)險品種上盈利，“膽大心細”是最重要的個人特質(zhì)。

“做交易首先要自信，性格上要積極。這樣才可能抓住大級別的行情賺到錢，如果體現(xiàn)不出盈利能力，那入行不久就會被淘汰。”慈超首先這樣詮釋“膽大”，但話鋒一轉(zhuǎn)，他又直言，“另一方面，一定要注意風(fēng)險控制，這是讓人在市場中存活下來的生命線。一旦頭寸回撤達到止損線就堅決斬倉。”

既要自信，又要時刻準(zhǔn)備否定自己。這似乎是一種極其糾結(jié)的性格。慈超坦言，風(fēng)控意識需要在長期的交易時間中慢慢“磨”。

在慈超的交易歷史中，有不少令人興奮的成功和慘痛的失敗都與風(fēng)險控制直接相關(guān)。在光大“8·16”事件中，由于之前市場處于明顯的弱勢，慈超絕大部分倉位都在認沽。事件發(fā)生時，大盤在幾十秒內(nèi)直線拉升。多只權(quán)重股瞬間漲停，在交易室內(nèi)引起嘩然，也讓全倉看空的慈超嚇出一身冷汗。

“當(dāng)時整個人都懵了，完全不知道發(fā)生了什么，只知道下意識地平倉止損。”慈超這樣回憶當(dāng)時的經(jīng)歷，“當(dāng)時做市商擺價也不夠及時，只能擺出什么價位就平什么價位，同時反手買進認購對沖，一套動作做完，賬面已經(jīng)從原本小贏變?yōu)楦√?。但總算是控制住了?rdquo;

之后，受益于為了對沖而部署的倉位，慈超在當(dāng)天上午第二波拉升行情中小有斬獲。之后，又得益于頭寸不過午的風(fēng)控紀律，慈超在午前就平倉所有頭寸，得以在下午從容做空。杜絕僥幸心理的風(fēng)控措施令他在猝不及防的黑天鵝事件中全身而退。

“一般初學(xué)者會以半天為一個周期全部平倉從頭來過避險，經(jīng)驗豐富之后會延長到一個交易日，但做趨勢跟隨一般不會留隔夜頭寸。”慈超告訴記者，“這是因為原本你的交易模型可能要求下跌或上漲幾個價位就要止損。但是隔夜之后受大盤和外盤影響，你的交易品種可能直接低開或高開幾十個價位，這風(fēng)險就無法控制了。如果你有所大意，一次兩次可能不會出問題，但八次九次一定會出問題，一次問題造成的損失可能你就承受不了。”

在慈超看來，做趨勢跟隨要時刻準(zhǔn)備放空自己，即使一時失察犯了錯誤，也應(yīng)該及時“認賠”，不能讓一筆失敗的交易影響之后的更多交易。

“對我們來說，每天都是一個全新的交易日。”慈超這樣說。

警惕期權(quán)交易風(fēng)險

炒期權(quán)爆倉的案例在香港并不罕見。2003年10月，有名的股評人潘東凱在做恒指期權(quán)組合套利時，因買賣單結(jié)算價出現(xiàn)巨大倒掛，無力補充保證金而損失慘重

齊魯證券資管董事總經(jīng)理陸培麗是一位在海外投行擁有多年期權(quán)交易經(jīng)驗的資深人士，曾負責(zé)我國香港和臺灣地區(qū)以及日本市場的權(quán)證、股指期權(quán)等金融衍生品做市業(yè)務(wù)。陸培麗以過來人的身份告誡即將涉足期權(quán)交易的A股投資者，尤其是操作更加復(fù)雜專業(yè)的機構(gòu)投資者，“拘泥于書本知識可能會在期權(quán)市場中遭遇意想不到的風(fēng)險。”

衡量價格變動的德爾塔、衡量波動率的伽瑪?shù)纫幌盗幸韵ＥD字母表示指標(biāo)構(gòu)建了經(jīng)典的期權(quán)定價模型。這些指標(biāo)可能因為市場中的擾動互為變量，導(dǎo)致非線性的變化。這對于習(xí)慣于現(xiàn)貨/期貨市場的投資者來說，在接觸期權(quán)初期可能難以適應(yīng)。

“簡而言之，在現(xiàn)貨/期貨市場中，你可以輕松地構(gòu)建出一個德爾塔等于0的組合，放心地回家睡覺。但是在期權(quán)市場中，即使你現(xiàn)在算出德爾塔為0，也不意味著萬事大吉。”陸培麗用這樣一個親眼目睹地案例解釋這一現(xiàn)象，“2011年日本大地震前夕，我所管理的一籃子期權(quán)種類多達上百只。你可能用這些期權(quán)做出一個德爾塔為0的組合，但是你不可能預(yù)計到第二天會地震。地震之后，整個市場陷入恐慌，伽瑪也就是波動率大幅提升，原本配平的德爾塔也立刻劇烈變化，迫使你及時根據(jù)更新的現(xiàn)狀和判斷進行調(diào)整。”

作為一個多年“在戰(zhàn)爭中學(xué)習(xí)戰(zhàn)爭”的期權(quán)老兵，陸培麗表示，在最初實盤操作期權(quán)時，基本上會把所有的書本知識全部忘掉，見縫插針地從周圍所有具體的交易行為中汲取養(yǎng)分。“沒有人會坐下來教你，你只能不斷觀察：他做了什么，為什么這么做，有什么效果。如果你運氣好，你的老板會提點你幾句。更多時候只能靠自己。”

事實上，炒期權(quán)爆倉的案例在香港并不罕見。香港市場2003年10月曾經(jīng)發(fā)生過一起非常轟動的炒期權(quán)爆倉事件，當(dāng)時在香港市場上比較有名的股評人潘東凱，在做恒指期權(quán)組合套利時，因買賣單結(jié)算價出現(xiàn)巨大倒掛，無力補充保證金而損失慘重。

據(jù)在香港期權(quán)市場沉浮30年的老股民回憶，潘東凱的恒指期權(quán)組合頗為復(fù)雜，但風(fēng)險不算高，其組合在股市上升時會獲利豐厚，即使股市窄幅震蕩，也能少量盈利，但因為其組合包含部分較遠期恒指期貨合約，而該合約交投極少，收市價很容易被操縱，導(dǎo)致一買一賣的套利組合交易的結(jié)算價出現(xiàn)巨大差異，觸發(fā)保證金追加需求，最終損失數(shù)千萬。

“由于當(dāng)時的恒指期權(quán)合約的收市價不但以收市前最好成交的買賣盤成交價確定，還會參考收市前掛出的買賣盤報價，所以只要有人在收市前掛出與市價偏離度非常大的買賣盤，即使最終沒有成交，也可令有關(guān)期權(quán)合約的收市價被人為地大幅舞高弄低，而這將影響持有有關(guān)合約的投資者是否需要追加保證金。”香港邦盟匯駿基金管理有限公司董事文剛銳說，“期權(quán)的杠桿性質(zhì)意味著期權(quán)的價值及所需保證金可在極短時間內(nèi)激增，導(dǎo)致期權(quán)短倉遇上突然增收保證金的要求，如果投資者沒有足夠的財力及時追加保證金要求，可能會遭遇強制平倉或其他抵押品被沒收。”