上市公司多元化并購(gòu)亟待加強(qiáng)制度約束

今年以來(lái)，A股市場(chǎng)上的并購(gòu)重組行為不斷升溫。越來(lái)越多的上市公司熱衷于跨界經(jīng)營(yíng)，多元化并購(gòu)不僅數(shù)量同比翻番，溢價(jià)率也從2013年的77%，攀升至2014年以來(lái)的261%。在高溢價(jià)背后，上市公司多元化并購(gòu)蘊(yùn)含較大市場(chǎng)泡沫和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

數(shù)量多、花樣新、溢價(jià)高，是2014年以來(lái)上市公司多元化并購(gòu)?fù)怀鎏攸c(diǎn)。在2013年之前，A股公司跨界并購(gòu)主要是借殼上市、資產(chǎn)注入等形式。近兩年，以多元化為目標(biāo)的并購(gòu)行為逐漸增多。2013年，有13家公司推出多元化并購(gòu)方案，2014年以來(lái)這一數(shù)字增至44家。在手游、殯葬、花卉等新概念推動(dòng)下，溢價(jià)率不斷攀升。2013年只有3家公司收購(gòu)資產(chǎn)的估值溢價(jià)率超過(guò)10倍，2014年以來(lái)提出10倍以上溢價(jià)收購(gòu)的公司數(shù)量多達(dá)13家。

這種“不務(wù)主業(yè)”的并購(gòu)盛行，一方面，滿(mǎn)足了上市公司提升業(yè)績(jī)的內(nèi)在需求，在經(jīng)濟(jì)增速放緩、市場(chǎng)需求不足的情況下，具備發(fā)展?jié)摿驌碛蟹€(wěn)定利潤(rùn)來(lái)源的資產(chǎn)可在短期內(nèi)增強(qiáng)上市公司盈利能力。另一方面，并購(gòu)給二級(jí)市場(chǎng)提供炒作題材，大股東及資產(chǎn)出售方可通過(guò)估值定價(jià)和股價(jià)上漲獲得雙重收益。

需指出的是，看似合理的并購(gòu)行為出現(xiàn)泡沫化趨勢(shì)。資產(chǎn)估值普遍的高溢價(jià)現(xiàn)象容易造成利益輸送。雖然有具備資質(zhì)的中介機(jī)構(gòu)提供評(píng)估，不過(guò)，一些盈利一般甚至虧損的資產(chǎn)賣(mài)出高價(jià)的案例依然令人咋舌。一些資產(chǎn)在被收購(gòu)前出現(xiàn)突擊增資和入股的情況，隨后評(píng)估高溢價(jià)、復(fù)牌高漲幅又進(jìn)一步提高上市公司收購(gòu)成本和放大二級(jí)市場(chǎng)波動(dòng)。

多元化并購(gòu)面臨經(jīng)營(yíng)方面風(fēng)險(xiǎn)。上市公司跨界并購(gòu)，缺乏新業(yè)務(wù)管理經(jīng)驗(yàn)，在進(jìn)行人員、資產(chǎn)整合后，如何維持業(yè)績(jī)穩(wěn)定增長(zhǎng)存在不確定性。更重要的是，并購(gòu)資產(chǎn)所處行業(yè)的政策限制、價(jià)格波動(dòng)不容忽視。例如，公墓墓區(qū)土地所有權(quán)不得自行轉(zhuǎn)讓或買(mǎi)賣(mài)，這使其沒(méi)有一般商品增值的屬性；2006年以來(lái)，全國(guó)16個(gè)蘭花主產(chǎn)區(qū)產(chǎn)品價(jià)格年度平均最大漲幅和最大跌幅分別為46%、65%，價(jià)格大幅波動(dòng)必然會(huì)導(dǎo)致業(yè)績(jī)?nèi)狈Ψ€(wěn)定性。

盡管在收購(gòu)預(yù)案中，資產(chǎn)出售方給出未來(lái)幾年的業(yè)績(jī)目標(biāo)，承諾業(yè)績(jī)不達(dá)標(biāo)的補(bǔ)償保障，但相比于數(shù)額巨大的資產(chǎn)溢價(jià)、股權(quán)增值，數(shù)百萬(wàn)元、幾千萬(wàn)元的業(yè)績(jī)補(bǔ)償不能完全平抑經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和股價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。由此，在高溢價(jià)呈泡沫化趨勢(shì)的情況下，上市公司多元化并購(gòu)亟待加強(qiáng)制度約束。

首先，中介機(jī)構(gòu)盡職履責(zé)直接決定資產(chǎn)收購(gòu)信息披露質(zhì)量，需進(jìn)一步明確會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)等證券服務(wù)機(jī)構(gòu)及人員獨(dú)立主體責(zé)任，劃清責(zé)任邊界。目前，在資產(chǎn)評(píng)估過(guò)程中，收益法、資產(chǎn)基礎(chǔ)法等評(píng)估方式選擇較寬松，缺乏橫向比較基礎(chǔ)的資產(chǎn)定價(jià)往往更多取決于買(mǎi)賣(mài)雙方博弈，這導(dǎo)致一些中介機(jī)構(gòu)淪為“花瓶”。

其次，斬?cái)喽嘣①?gòu)可能存在的利益輸送。在上市公司并購(gòu)重組實(shí)施分道制審核的管理體制下，上市公司高溢價(jià)資產(chǎn)收購(gòu)行為應(yīng)納入審慎的審核通道。在審核過(guò)程中，上市公司收購(gòu)資產(chǎn)出現(xiàn)突擊增資和入股行為，需說(shuō)明增資的必要性和合理性，入股股東詳細(xì)資料及是否與大股東、高管存在關(guān)聯(lián)關(guān)系也需披露。

此外，資產(chǎn)出售方補(bǔ)償責(zé)任需進(jìn)一步加強(qiáng)。在A股市場(chǎng)中，收購(gòu)資產(chǎn)盈利不達(dá)預(yù)期，或業(yè)績(jī)承諾到期后出現(xiàn)“變臉”案例并不鮮見(jiàn)，出售方往往以市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、價(jià)格波動(dòng)作為托詞，業(yè)績(jī)補(bǔ)償機(jī)制又不能完全彌補(bǔ)股價(jià)下跌和業(yè)績(jī)下滑帶來(lái)的損失。事實(shí)上，資產(chǎn)出售方獲高溢價(jià)來(lái)源于對(duì)盈利前景樂(lè)觀(guān)預(yù)期，一旦實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況嚴(yán)重背離，應(yīng)視為信息披露違規(guī)。上市公司與資產(chǎn)出售方應(yīng)約定依法賠償因其信息披露對(duì)投資者造成損害的責(zé)任，包括限制轉(zhuǎn)讓所持股份及按照投資者持股損失進(jìn)行補(bǔ)償?shù)取?/p>