葉檀：2013年必有債券實(shí)質(zhì)性違約

每經(jīng)評(píng)論員 葉檀

我國(guó)債券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)較大，卻被掩蓋?，F(xiàn)在，是揭開蓋子的時(shí)候了。沒有一例實(shí)質(zhì)違約的我國(guó)債券市場(chǎng)將打破慣例，“11超日債”有可能出現(xiàn)實(shí)質(zhì)違約。2013年，我國(guó)債券市場(chǎng)將出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性違約事件。

一個(gè)債券市場(chǎng)，明明風(fēng)險(xiǎn)較高，卻評(píng)級(jí)濫竽，關(guān)鍵時(shí)刻由地方政府托盤，或者借新還舊，這樣的市場(chǎng)永遠(yuǎn)不會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，永遠(yuǎn)不會(huì)成熟。

中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱中債登）2013年年初即發(fā)布警示，稱“城投債潛存的風(fēng)險(xiǎn)仍不容忽視，隨著信用債市場(chǎng)的超速發(fā)展，特別是城投類債券的迅猛擴(kuò)張，2013年信用債爆發(fā)倒債危機(jī)的可能性將會(huì)加大。”去年7月，國(guó)泰君安發(fā)布報(bào)告，對(duì)城投債企業(yè)的城投債發(fā)債主體財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量為負(fù)的城投債發(fā)債主體達(dá)161個(gè)，占比為33%。

地方政府托盤，形成逆向激勵(lì)，成為債券市場(chǎng)未來最大的隱患。

2011年，云南路投與云投債事件，使得城投債市場(chǎng)一度極其低迷，最終在地方政府庇護(hù)下涉險(xiǎn)過關(guān)，債券市場(chǎng)因此相信城投債永遠(yuǎn)有地方背書，城投債市場(chǎng)反?；鸨?。

不僅城投債，地方政府甚至為公司出面進(jìn)行隱性擔(dān)保。2012年，短融券市場(chǎng)數(shù)次驚魂，三只出現(xiàn)違約風(fēng)險(xiǎn)的短期融資券，如山東海龍、江西賽維以及新中基在面臨無法到期兌付危機(jī)時(shí)，全部得到了地方政府的兜底。由此導(dǎo)致的結(jié)果是，違約債券得到爆炒，投機(jī)者大賺特賺，這與股票市場(chǎng)爆炒垃圾股如出一轍。

地方政府出手的理由不一而足。江西賽維是當(dāng)?shù)氐闹е髽I(yè)，既然從出生時(shí)地方政府已經(jīng)插手，企業(yè)要違約時(shí)，地方政府也當(dāng)仁不讓，去年7月12日，江西省新余市人大常委會(huì)召開第七次會(huì)議，審議并通過了市政府關(guān)于將江西賽維LDK公司向華融國(guó)際信托有限責(zé)任公司償還信托貸款的缺口資金納入同期年度財(cái)政預(yù)算的議案。根本的原因是，此時(shí)出手，未來本地企業(yè)債券發(fā)行還能持續(xù)，龐氏騙局還能持續(xù)。

某些臭名昭著的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，毫不吝嗇地給出最高評(píng)級(jí)。據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，從2007年至2012年，僅有2008年和2012年主體評(píng)級(jí)被調(diào)低的債券個(gè)數(shù)在100只以上。在此6年間，降到A類以下的僅有14只，其中2011年和2012年各有7只 （2012年發(fā)債3000只以上）。既然高評(píng)級(jí)才能發(fā)債，AA評(píng)級(jí)滿天飛。

“11超日債”身上幾乎集中了上述所有的負(fù)面因素。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)濫給高評(píng)級(jí)，“11超日債”于2012年3月發(fā)行，規(guī)模10億元，期限3年。經(jīng)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)鵬元評(píng)級(jí)，發(fā)行人超日太陽的主體信用等級(jí)為AA，本期公司債券的信用等級(jí)為AA，而當(dāng)時(shí)光伏行業(yè)已入嚴(yán)冬，公司資金鏈緊繃早露端倪。該公司在海外的投資頗受人質(zhì)疑。目前，貸款實(shí)質(zhì)性違約，公司與投資者把希望投注給當(dāng)?shù)卣?。但?dāng)?shù)卣坪醪⒉辉敢獬鲥X幫助企業(yè)渡過難關(guān)。更讓人奇怪的是，自始至終，在債券領(lǐng)域并未出現(xiàn)對(duì)于信用的實(shí)質(zhì)性監(jiān)管，甚至該由哪個(gè)部門監(jiān)管信用、監(jiān)管造假都不甚了了，與爭(zhēng)奪審批權(quán)的爭(zhēng)先恐后形成鮮明對(duì)比。

情況正在逐漸轉(zhuǎn)變，中債登等公司已經(jīng)向市場(chǎng)發(fā)出明確警示，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)下調(diào)從2012年開始增加——2012年主體評(píng)級(jí)被下調(diào)的債券個(gè)數(shù)和債項(xiàng)評(píng)級(jí)被下調(diào)的債券個(gè)數(shù)均創(chuàng)出歷史新高，評(píng)級(jí)被下調(diào)的債券個(gè)數(shù)已經(jīng)超過2007年至2011年五年的總和。

未來我國(guó)金融市場(chǎng)，債券重要性將超過股市，債券投資是民間重要的投資領(lǐng)域，也是盤活巨量存款的主要通道，政府不可能次次買單。從今年開始，將會(huì)有債券實(shí)質(zhì)性違約，投資者很快會(huì)知道，債券投資絕不等于低風(fēng)險(xiǎn)甚至零風(fēng)險(xiǎn)投資。

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