全年信貸投放或突破8萬億 四季度流動性中性偏松

年末流動性

尋蹤

□本報記者 任曉 實習記者 徐文擎

中國社科院金融重點實驗室主任、華泰證券首席經(jīng)濟學家劉煜輝和興業(yè)銀行首席經(jīng)濟學家魯政委接受中國證券報記者采訪時表示，四季度信貸料保持平穩(wěn)投放力度，考慮到年末財政存款投放力度加大、社會融資總量擴大及央行保持貨幣信貸平穩(wěn)適度增長，四季度流動性料將保持中性偏松的態(tài)勢，但未來外匯占款可能再度出現(xiàn)波動、減少情況。他們建議，盡快擴大人民幣匯率波動區(qū)間，提高貨幣政策獨立性。

信貸投放力度不會小 債券融資受“寵”

中國證券報：今年前9個月人民幣貸款增長6.7萬億元。如果按照全年貸款增長8萬億元計算，四季度貸款月均投放量只有4000-4500億元。這一規(guī)模較前9個月的月均投放量相對偏小，是否會沖擊四季度流動性？今年以來，債券融資出現(xiàn)迅猛增長，但其主要買方仍為銀行。在這種情況下，信貸和債券會否出現(xiàn)“此消彼漲”的局面，對流動性有多大影響？

劉煜輝：9月末人民幣貸款同比多增1.04萬億元，但是非金融企業(yè)的中長期信貸少增了5200億元。1-9月發(fā)放的貸款中，票據(jù)所占的比例較大。如果按照8-8.5萬億元之間的全年信貸投放計算，意味著四季度每個月投放4500-6000億元，前期的票據(jù)可以轉(zhuǎn)成貸款，這樣的投放力度并不小。

全年信貸增長量是8萬億元還是8.5萬億元區(qū)別不大。因為社會融資總量中非信貸的部分今年顯著增加，例如以城投債為代表的企業(yè)債券今年9月末比去年同比多增7200億元，信托貸款比去年多增6300億元，其他信用投放都在顯著增加，所以貸款投放量對于整體流動性的意義已不再像以前那么重要。

魯政委：有關部門并未給出8萬億元這個目標，所以它并不是一個不可以突破的上限，我相信今年人民幣投放可能超過8萬億元?，F(xiàn)在看來，8-9萬億元都是可以接受的。

現(xiàn)在很多銀行受限于存貸比，貸款能力有限。即便是資本充足率達標，銀行業(yè)也需要保持一定寬松的流動性。在這種情形下，債券融資是對企業(yè)提供融資的一種新方式。實際而言，債券的貨幣乘數(shù)小于信貸的貨幣乘數(shù)，鼓勵債券融資有利于降低政策部門的壓力。比如同樣的融資額，選用信貸融資，可能看到的M2增速為17%-18%，但如果有債券參與，看到的貨幣增速可能只有14%。

流動性不會偏緊 外匯占款或現(xiàn)較大波動

中國證券報：除了信貸和債券增長外，影響四季度流動性的還有哪些因素？四季度流動性是否會出現(xiàn)偏緊狀況？近期跨境資本囤積香港，未來會否流入內(nèi)地？美元指數(shù)是否會反轉(zhuǎn)帶來資本流出壓力？

劉煜輝：四季度的流動性不會偏緊。因為最后兩個月會有財政存款大量投放，雖然今年財政投放的力度可能小于去年。去年1-10月份開支較緊，最后兩個月省下大量財政盈余導致投放力度很大。據(jù)我們測算，今年最后兩月的財政投放力度大概為1.9萬億元左右。財政資金投放會對貨幣條件帶來正面改善。

但流動性還面臨外部不確定性。美元有可能在最后兩個月出現(xiàn)明顯強勁走勢。美國大選以后，市場面臨的一個比較主要的議題就是“財政懸崖”，這使得全球市場的避險情緒顯著上升，美元從而走強。美元升值有可能使中國的外匯占款重新回到8月份之前那種承受壓力的狀態(tài)。

跨境資本回流美國這種趨勢早在一年前已發(fā)生，美國的股票和債券市場已體現(xiàn)出了這一趨勢。這表明至少美國對資金的吸引能力在顯著上升。這種趨勢一般是中長期的，短期內(nèi)不會發(fā)生變化。美國經(jīng)濟復蘇持續(xù)，美國的競爭力顯著增強，所以對中國資金流出的壓力，也是中長期的。

魯政委：從最新發(fā)布的第三季度貨幣政策執(zhí)行報告來看，央行對整個第三季度政策的執(zhí)行比較滿意。結(jié)合報告提出的下階段貨幣政策“適度平穩(wěn)”的說法，第四季度貨幣政策不會出現(xiàn)大的改變，除非形勢出現(xiàn)了超預期的變化。當然也不排除個別時段流動性出現(xiàn)年末、節(jié)日的雙重沖擊，主要體現(xiàn)在12月以后，金融機構希望有較高的備付水平，所以到年末會有更多資金流出市場。

除了投資人民幣短期升值的因素外，目前國內(nèi)對跨境資本并沒有吸引力。人民幣升值這一因素也不會持續(xù)很久的時間。所以到第四季度，外匯占款可能還會出現(xiàn)較大波動，屆時資本流動還主要取決于人民匯率的走勢，但我個人并不看好人民幣。因為如果短期升值持續(xù)下去，港幣和香港樓市以及人民幣都難以承受。

建議進一步擴大人民幣匯率浮動區(qū)間

中國證券報：預期四季度貨幣政策將如何執(zhí)行？匯率政策會不會出現(xiàn)變化？

魯政委：從最近國務院的表態(tài)和貨幣政策執(zhí)行報告的表述來看，他們對第三季度的政策執(zhí)行情況很滿意。如果已經(jīng)確認形勢出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，中國經(jīng)濟正在出現(xiàn)緩中回穩(wěn)、趨穩(wěn)回升，那么四季度降準降息的可能性不大，但公開市場操作這一常規(guī)操作還會進行。

在匯率政策方面，建議抓住現(xiàn)在的有利時機，在歲末年初進一步擴大人民幣對美元的波動幅度；抓住從現(xiàn)在到2015年，美聯(lián)儲維持低利率從而美元匯率不會出現(xiàn)趨勢性變動的寶貴時間窗口，加快人民幣匯率改革，完成匯率走向完全自由浮動的進程。所以建議在今年歲末到明年初，人民幣匯率從1%擴大到2.5%，明年下半年擴大到5%，后年擴大到10%，2015年擴大到20%，之后就完全放開。

劉煜輝：未來央行貨幣政策的彈性寬松空間，一是受制于政府經(jīng)濟活動的擴張。今年市場感受到流動性緊張并非源于央行貨幣政策不積極，而是由投資擴張、社會融資需求快速增長所致。二是受制于缺乏彈性的匯率。過去一年中，人民幣有效匯率一直頂在高位，而與之對應的經(jīng)濟和生產(chǎn)率正顯著減速。

為增強貨幣政策的獨立性，應該充分利用目前市場情緒壓低美元匯率之機，盡早放松人民幣對于美元或一籃子貨幣的盯住(對一籃子貨幣的盯住實質(zhì)上也是對美元的軟盯住)，顯著擴大人民幣匯率浮動區(qū)間，并逐步實現(xiàn)人民幣交易日收盤價格和下一個交易日中間價的連續(xù)性。