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資產(chǎn)支持票據(jù)落地 投資機構(gòu)反應(yīng)偏冷

2012-08-07 00:59:29

《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》的發(fā)布無疑能“盤活”國內(nèi)低流動性資產(chǎn),完善市場結(jié)構(gòu)。

每經(jīng)編輯 每經(jīng)記者 楊井鑫 梅俊彥 鄧莉蘋 發(fā)自北京 深圳    

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每經(jīng)記者 楊井鑫 梅俊彥 鄧莉蘋 發(fā)自北京 深圳

8月3日,中國銀行間市場交易商協(xié)會對外發(fā)布了《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》,在當(dāng)前部分實體經(jīng)濟屢陷互保、聯(lián)保等融資困境之時,此舉無疑能“盤活”國內(nèi)非金融企業(yè)的低流動性資產(chǎn),完善銀行間交易市場的結(jié)構(gòu)。但記者調(diào)查了解到,由于利率的定價仍未確定,需求方主要還是以政府融資平臺公司項目為主,大多數(shù)機構(gòu)仍持觀望態(tài)度。業(yè)內(nèi)及專業(yè)人士預(yù)計,利率定價會高于市場上主流債務(wù)工具,其風(fēng)險性應(yīng)該仍然可控。

每經(jīng)記者 楊井鑫 發(fā)自北京

經(jīng)過3年時間的漫長等待,非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)終于在近期開閘。8月3日,中國銀行間市場交易商協(xié)會對外發(fā)布了《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》,而中信證券也被傳,將在近日推出其負責(zé)主承銷的三只資產(chǎn)支持票據(jù)。《每日經(jīng)濟新聞》記者調(diào)查了解,由于利率的定價仍未確定,資產(chǎn)支持票據(jù)在市場上的反應(yīng)也不強烈,大多數(shù)機構(gòu)仍持觀望態(tài)度。

3年“結(jié)果”

資產(chǎn)支持票據(jù)(ABN),是指非金融企業(yè)在銀行間債券市場發(fā)行的,由基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為還款支持的,約定在一定期限內(nèi)還本付息的債務(wù)融資工具。毫無疑問,此舉能夠“盤活”國內(nèi)非金融企業(yè)的低流動性資產(chǎn),并以其還款能力在市場上進行債務(wù)融資。

“早在三年前,銀行間市場就傳言要推出資產(chǎn)支持票據(jù)融資工具,但是一直沒有落實。如今在這個時間點推出,也是搭乘了資產(chǎn)證券化融資的順風(fēng)車。”一家證券公司分析師表示,與國外相比,目前國內(nèi)相關(guān)的法規(guī)還不完善,優(yōu)勢就在于時機。

今年5月末,央行、銀監(jiān)會、財政部聯(lián)合發(fā)布的《關(guān)于進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化試點有關(guān)事項的通知》成為信貸資產(chǎn)證券化、也是ABN再次開閘的契機。新一輪試點擴大了基礎(chǔ)信貸資產(chǎn)的種類,國家重大基礎(chǔ)設(shè)施項目貸款、涉農(nóng)貸款、中小企業(yè)貸款、經(jīng)清理合規(guī)的地方政府融資平臺公司貸款等均在鼓勵之列。

“一直以來,資產(chǎn)支持票據(jù)被擱置的癥結(jié)在于現(xiàn)金流的風(fēng)險控制,這也是此次發(fā)行主體以城投公司為主的原因。”上述人士表示。

目前已知中信證券準備推出的三只資產(chǎn)支持票據(jù)的發(fā)起人分別為,南京公用控股(集團)有限公司、寧波城建投資控股有限公司和天津市房地產(chǎn)信托集團(天房集團)。其中,南京公用控股(集團)有限公司和寧波城建投資控股有限公司均為城投公司。

據(jù)記者了解,寧波城建投資控股有限公司此次發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)的評級機構(gòu)為中誠信國際。其評級部工商企業(yè)評級總監(jiān)郭承來接受 《每日經(jīng)濟新聞》記者采訪時表示,“如今資產(chǎn)支持票據(jù)的發(fā)起人的資產(chǎn)和現(xiàn)金情況都是市場上較好的,從寧波城建投資控股有限公司的評級報告中就可以了解到。”

風(fēng)險爭議

風(fēng)險爭議一直是資產(chǎn)支持票據(jù) “遲到”的原因,此次各機構(gòu)對《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》在風(fēng)險方面的規(guī)定,也格外的注意。

據(jù)該指引的規(guī)定,發(fā)行人應(yīng)在發(fā)行文件中明確約定債項評級下降的應(yīng)對措施、基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流惡化或其他可能影響投資者利益等情況的應(yīng)對措施、資產(chǎn)支持票據(jù)發(fā)生違約后的債權(quán)保障及清償安排、發(fā)生基礎(chǔ)資產(chǎn)權(quán)屬爭議時的解決機制等投資者保護機制;發(fā)行人應(yīng)在發(fā)行文件中明確披露交易結(jié)構(gòu)和基礎(chǔ)資產(chǎn)情況、現(xiàn)金流評估預(yù)測報告、現(xiàn)金流評估預(yù)測偏差可能導(dǎo)致的投資風(fēng)險、基礎(chǔ)資產(chǎn)的運營報告等信息。

同時,一位接近交易商協(xié)會人士表示,在實際操作過程中,發(fā)行人應(yīng)根據(jù)投資人要求,從保護投資人利益的角度,在發(fā)行文件中對第八條規(guī)定的基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流惡化或債項評級下降等情形發(fā)生時的應(yīng)對措施進行具體約定。

此外,根據(jù)投資人的需求和市場對新產(chǎn)品的認識程度,發(fā)行人還可以通過加強重大事項信息披露、設(shè)立信用增進措施、提供其他償債資金來源等機制,切實保障資產(chǎn)支持票據(jù)投資人權(quán)益。在基礎(chǔ)資產(chǎn)收益不足的情況下,由發(fā)行人以自身經(jīng)營收入作為第二還款來源。另外,發(fā)行人還可通過應(yīng)收賬款質(zhì)押或賬戶質(zhì)押為產(chǎn)品提供信用增進支持,從而保護投資人利益。

《每日經(jīng)濟新聞》記者從上述人士處了解到,資產(chǎn)支持票據(jù)與中期票據(jù)、短期融資券、定向工具等其他債務(wù)融資工具品種一樣,采用注冊制。交易商協(xié)會不對資產(chǎn)支持票據(jù)的投資價值和投資風(fēng)險作任何判斷,而是按照市場化方式,根據(jù)企業(yè)選擇的公開發(fā)行方式或非公開定向發(fā)行方式,對資產(chǎn)支持票據(jù)的注冊文件進行形式完備性核對。

郭承來表示,目前發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)大都還是以有抵押和擔(dān)保的為主,而發(fā)行主體基本上與政府都有協(xié)議,大多是以應(yīng)收款或有穩(wěn)定性現(xiàn)金流的公用事業(yè)的收費權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn),每年有穩(wěn)定的現(xiàn)金收入,現(xiàn)金來源相對可控。

據(jù)了解,在資產(chǎn)支持票據(jù)的發(fā)行中,評級機構(gòu)發(fā)揮的作用將越來越大。記者在寧波城建投資控股有限公司的評級報告中了解,中誠信國際對其的財富分析非常詳盡,包括了盈利能力、資本結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流、償債能力四個方面,并有詳細的數(shù)據(jù)支撐。

投資者相對謹慎

作為一種新的票據(jù)投資品種,資產(chǎn)支持票據(jù)并沒有受到投資者的青睞。有證券分析師認為,該票據(jù)品種的定價將非常復(fù)雜,涉及發(fā)行主體和投資項目的具體情況,而投資者對新事物的接受程度可能相對謹慎一些。

該分析人士認為,由于票據(jù)的定價并沒有出來,目前擔(dān)憂的可能是發(fā)行人和投資機構(gòu)的錯位。“從國際經(jīng)驗和創(chuàng)新融資的方式看,資產(chǎn)支持票據(jù)融資的融資成本應(yīng)該較銀行貸款要低,但是投資機構(gòu)可能會認為一種新的投資品種,風(fēng)險具有不確定性,應(yīng)該給予更高的投資回報。”

中信證券的相關(guān)人士也有類似擔(dān)憂,“城投公司可能對這種融資的興趣比較大,因為資產(chǎn)支持票據(jù)資金用途相比銀行貸款更靈活。但這可能也是投資機構(gòu)擔(dān)憂所在。”

據(jù)了解,銀行貸款需要審批及規(guī)定款項的用途,而發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)只需要表明資金用途即可,資金的投資范圍更廣。

事實上,對于一些市政收費項目而言,資產(chǎn)支持票據(jù)的融資速度要顯得相對快一些?!睹咳战?jīng)濟新聞》記者留意到,南京公用控股有限公司此前一直在通過中信證券的專項資產(chǎn)管理計劃融資,但很難拿到證監(jiān)會的審批。

據(jù)了解,今年3月20日,中信證券上報的南京公用控股污水處理收費收益權(quán)專項資產(chǎn)管理計劃終于成功設(shè)立,這距第一次上報證監(jiān)會超過9個月。從發(fā)行數(shù)量上,專項資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)較集合資產(chǎn)管理和定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)也要小一些。

記者了解到,這種專項資產(chǎn)管理計劃的客戶很難找,與客戶的談判也會耗時很長。與資產(chǎn)支持票據(jù)相比,流動性也較弱。

“票據(jù)的優(yōu)勢在于能在市場流動。盡管資產(chǎn)支持票據(jù)存在理論上的利率風(fēng)險,但機構(gòu)在轉(zhuǎn)讓過程中肯定要精算收益的,并不會出現(xiàn)大規(guī)模的浮虧現(xiàn)象。”上述分析人士稱。

/風(fēng)控/

資產(chǎn)支持票據(jù)風(fēng)險控制 未強制要求設(shè)置SPC

每經(jīng)記者 鄧莉蘋 發(fā)自深圳

8月3日,中國銀行間市場交易商協(xié)會發(fā)布《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》(以下簡稱《指引》),其中在風(fēng)險隔離方面,由于法律環(huán)境和監(jiān)管環(huán)境的制約,仍沒有強制要求可以達到破產(chǎn)隔離效果的特殊目的載體(SPV)。由于這類資產(chǎn)支持票據(jù)要求的是 “能夠產(chǎn)生可預(yù)測現(xiàn)金流的財產(chǎn)、財產(chǎn)權(quán)利或財產(chǎn)和財產(chǎn)權(quán)利的組合”作為還款的基礎(chǔ)資產(chǎn),業(yè)內(nèi)人士認為,其風(fēng)險性應(yīng)該仍然是可控的。

未強制要求設(shè)置SPC

對此,一位金融業(yè)內(nèi)人士給《每日經(jīng)濟新聞》記者介紹,國外的資產(chǎn)證券化,一般都會設(shè)置SPV。

但是這次 《指引》中并沒有強制要求設(shè)置,交易商協(xié)會有關(guān)負責(zé)人就發(fā)布《指引》答記者問中指出,“《資產(chǎn)支持票據(jù)指引》規(guī)定‘企業(yè)發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)應(yīng)設(shè)置合理的交易結(jié)構(gòu),不得損害股東、債權(quán)人利益’。上述規(guī)定不強制要求設(shè)立特殊目的公司(SPC)。”

交易商協(xié)會負責(zé)人表示,《指引》起草時充分考慮了當(dāng)前推進資產(chǎn)證券化面臨的實際法律環(huán)境和監(jiān)管環(huán)境,在基礎(chǔ)資產(chǎn)類型、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計等方面進行了包容性規(guī)范,為后續(xù)創(chuàng)新預(yù)留空間。其認為上述對交易機構(gòu)設(shè)置的規(guī)定,“既可以涵蓋特殊目的賬戶隔離的資產(chǎn)支持形式,也為未來持續(xù)創(chuàng)新、引入其他形式的SPV預(yù)留了空間。”

雖然沒有SPV的設(shè)置,但是企業(yè)在風(fēng)險隔離方面也有一定的設(shè)置,某評機構(gòu)機構(gòu)人士介紹稱,資產(chǎn)支持票據(jù)的操作是項目產(chǎn)生的現(xiàn)金流的總量來做抵押去還本金和利息。

前述業(yè)內(nèi)人士表示,因為資產(chǎn)支持票據(jù)就是以一定的資產(chǎn)作抵押,才能獲得較高的評級,從法律的角度說,資產(chǎn)支持票據(jù)的產(chǎn)生的現(xiàn)金流如果不能償還時,將會拍賣基礎(chǔ)資產(chǎn)來抵債。

“所以資產(chǎn)支持票據(jù)是有獨立的法律地位的,在法律上這個票據(jù)已經(jīng)被隔離于原企業(yè),這個抵押資產(chǎn)也被托管,從法律上講原企業(yè)已經(jīng)沒有太大的控制權(quán)。”前述業(yè)內(nèi)人士介紹,而且基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流的回收是通過銀行來完成,不會直接流入的企業(yè)自己賬戶,而是應(yīng)該有一個銀行托管賬戶,然后由銀行直接返還投資者。

雙評級爭議

雙評級制度再次被提及,此次的《指引》要求,“企業(yè)選擇公開發(fā)行方式發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù),應(yīng)當(dāng)聘請兩家具有評級資質(zhì)的資信評級機構(gòu)進行信用評級。”同時,“鼓勵對資產(chǎn)支持票據(jù)采用投資者付費模式等多元化信用評級方式進行信用評級。”

交易商協(xié)會負責(zé)人表示,引入雙評級制度,通過不同評級機構(gòu)所出評級結(jié)果的相互校驗,能夠?qū)υu級機構(gòu)形成一定的聲譽約束,增強信息披露、有效促進投資者對信用風(fēng)險的理解和判斷,優(yōu)化投資者的交易決策環(huán)境,為投資者提供更加獨立、客觀、公正的評級服務(wù)。

前述評機構(gòu)人士對 《每日經(jīng)濟新聞》記者表示,雙評級在國外比較普遍,在國內(nèi)實行過一段時間,可能是在國內(nèi)評級機構(gòu)進行了一些不太好的市場競爭,這次采取的雙評級也是一次有效的嘗試。交易商協(xié)會此前成立的中債資信評估公司,可能是進行雙評級之后的最大受益者。

但前述業(yè)內(nèi)人士卻認為,評級機構(gòu)最終都是投資人出錢,采用雙評級,也有可能會加重企業(yè)負擔(dān)。

名詞解釋:SPC

SPV主要是指特殊目的的載體,主要目的是使得接受證券化的資產(chǎn)和原始權(quán)益人的其他資產(chǎn)之間實現(xiàn)風(fēng)險隔離。它的基本操作流程就是從資產(chǎn)原始權(quán)益人(即發(fā)起人)處購買證券化資產(chǎn),以自身名義發(fā)行資產(chǎn)支持證券進行融資,再將所募集到的資金用于償還購買發(fā)起人基礎(chǔ)資產(chǎn)的價款。SPV主要包括特殊目的公司(SPC)和特殊目的信托(SPT)兩種主要表現(xiàn)形式。

/定價/

資產(chǎn)支持票據(jù)試水定價或高于主流債務(wù)工具

每經(jīng)記者 梅俊彥 發(fā)自深圳

中國銀行間市場交易商協(xié)會表示,企業(yè)可以選擇公開或非公開方式在銀行間市場發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)(以下簡稱ABN)。

“可以把它看成是抵押類型的債券,國內(nèi)的ABN跟國外的產(chǎn)品在交易結(jié)構(gòu)和風(fēng)險隔離上是有差異的,國內(nèi)交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計比較簡單,很單一的東西,符合我們現(xiàn)在經(jīng)濟的發(fā)展階段。”中誠信國際信用評級有限責(zé)任公司評級部工商企業(yè)評級總監(jiān)郭承來對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示。

郭承來還透露,中誠信目前已經(jīng)接到了一些ABN項目,數(shù)量并不多,主要以政府融資平臺公司項目為主。中投證券報告指出,由于ABN資質(zhì)相對較弱,預(yù)計定價會高于市場上主流債務(wù)工具。

城投公司較有需求

同樣是非銀行融資渠道,一位不愿具名的業(yè)內(nèi)人士對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示,由于ABN的操作是在銀行間市場進行,所以操作的過程會比信托的規(guī)范和透明。

《銀行間債券市場非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》中明確,企業(yè)在交易商協(xié)會注冊以后,才能選擇公開發(fā)行或非公開定向發(fā)行方式,在銀行間市場發(fā)行ABN。

“公開市場的影響力很大,對其中的操作有嚴格的要求,因此ABN產(chǎn)品與信托產(chǎn)品相比,對投資者的保護程度更高。”上述人士指出。

《每日經(jīng)濟新聞》記者了解到,一些將要推出的ABN產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)相對單一。郭承來表示,中誠信已經(jīng)接到一些ABN項目。“它們相對來說沒有復(fù)雜的結(jié)構(gòu),容易看懂。”

不過,雖然操作較為透明,但是中投證券研究報告指出,ABN僅以基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流為償債保障,與企業(yè)法人實體相比將存在一些缺陷。

首先,資產(chǎn)現(xiàn)金流來源單一,抗風(fēng)險能力較弱,經(jīng)營靈活性弱于企業(yè)法人實體;其次,企業(yè)法人除以自身經(jīng)營現(xiàn)金流作為償債保障以外,還能通過出售資產(chǎn)及外部融資方式實現(xiàn)資金周轉(zhuǎn),背景較強的企業(yè)還能獲得當(dāng)?shù)卣蚣瘓F支持,這種融資能力是單一基礎(chǔ)資產(chǎn)所不可比的。

郭承來覺得,目前比較有發(fā)行ABN需求的是城投類的平臺公司,但中誠信接到的項目不多。“很多ABN是不需要評級,所以那些都是發(fā)行人、投資人和券商之間的事情,跟我們沒有太大關(guān)系。”

融資成本很重要

《資產(chǎn)支持票據(jù)指引》規(guī)定,企業(yè)可以以應(yīng)收賬款類資產(chǎn)作為還款支持發(fā)行ABN。杭州市一家金融租賃公司人士對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示,這對該企業(yè)而言是非常有吸引力的,相信長期來看對解決該企業(yè)融資需求有很大幫助。

不過該人士也指出,在銀行資金寬松的情況下推出ABN作用不是很大,現(xiàn)在該企業(yè)要看融資成本才會決定發(fā)不發(fā)行ABN。“擴大融資渠道是一方面,最重要還是要看融資成本。”

一家城商行資金運營部人士對《每日經(jīng)濟新聞》記者表示,ABN的收益率會因企業(yè)的評級和經(jīng)營狀況而異,類型相似的票據(jù)市場的收益率可以作為ABN在未來收益率的一種參考。

中投證券報告指出,由于ABN資質(zhì)相對較弱,預(yù)計定價會高于市場上主流債務(wù)工具。若采取私募發(fā)行,則可能需提供更高的流動性溢價。由于ABN在操作過程中仍存在諸多限制,預(yù)計初期發(fā)行規(guī)模不大。

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