黃金跌破1600美元 十年牛市面臨方向選擇

每經(jīng)編輯 石磊 每經(jīng)記者 楊可瞻    

在投資者的眼中，一直以來黃金總是被當作最重要的避險工具。自去年9月以來，黃金曾3次在1800美元附近遇到強大阻力，之后出現(xiàn)震蕩下跌，并6次跌破1600美元，但其后總是能夠成功回穩(wěn)。而就在本周，當以法國總統(tǒng)大選為代表，歐洲政壇出現(xiàn)波譎云詭的信號之時，歐債危機再度惡化的預期升級，全球資金涌向美國避險，此次黃金不僅沒有成為避險工具，反而成為拋售對象，連續(xù)出現(xiàn)大跌，并再度跌破1600美元大關，讓業(yè)內(nèi)投資者大跌眼鏡。

回顧十年的黃金牛市，從253美元漲至去年最高1920美元，經(jīng)歷巨大的累積漲幅后，是否蘊含了巨大的泡沫？本周跌破1600美元是否預示著行情正在進入轉(zhuǎn)折？巴菲特近期看空黃金的表態(tài)會否一語成讖？黃金牛市何去何從，本周的《每日經(jīng)濟新聞》證券周刊帶你打開這一系列問號。

石磊 每經(jīng)記者 楊可瞻

貨幣未現(xiàn)超發(fā) 地緣政治趨緩 新興市場需求難撐黃金走強

4年前，隨著次貸危機肆虐全球，黃金價格由每盎司800美元一飛沖天，漲至令人咋舌的1920美元，全世界都認識到黃金作為 “貨幣之王”的威力。而在4年后的今天，當歐元區(qū)面臨失去希臘這一險境時，黃金卻遭到了投資者的無情拋棄。到底是何種力量改變了黃金的命運？《每日經(jīng)濟新聞》為你一探其中究竟。

貴金屬成風險資產(chǎn)

本周二，紐約商品交易所Comex6月交割的黃金期貨收盤價較此前一個交易日收盤價下跌了34.6美元/盎司，報收于1604.5美元/盎司，而到了周四，該期貨進一步跌破1600美元/盎司的整數(shù)關口，達到1584.1美元/盎司。截至周四收盤時，黃金Comex6月期貨周內(nèi)下跌了2.9%，而黃金現(xiàn)貨的跌幅也達到3.36%。

這樣的暴跌讓人沮喪，一位黃金市場多頭參與者表示，晚上回家看見屏幕上的金價急轉(zhuǎn)直下，跌破1625的重要位置時讓人感到驚愕。雖然2月29日也曾經(jīng)歷過類似打擊，而且跌幅更大，但相較于當時的高價位（1791美元）而言，現(xiàn)在的金價走低更令人感到悲觀。面對虧損，該市場人士決意死扛，等待黃金回歸。

“黃金和其他的貴金屬的暴跌沒有理由。”南非標準銀行（StandardBank） 駐日本商品交易主管YuichiIkemizu認為，出售除美元和日元外的一切交易品種是出于規(guī)避風險的目的。資料顯示，截至周四，美元指數(shù)周內(nèi)漲幅為0.93%，而歐元兌美元、澳元兌美元則分別下跌1.23%和2.73%（日元和瑞郎處于央行外匯干預中）。

其實，細觀黃金本周二的暴跌不難發(fā)現(xiàn)，其走勢的峰回路轉(zhuǎn)緊接希臘激進左派政黨領袖阿列克謝·蒂西普拉斯的講話，在那次講話中，蒂西普拉斯表示，希臘議會選舉結(jié)果已經(jīng)讓救助協(xié)議失效，該國必須立即暫停負擔債務并終止“野蠻”的救助。

蒂西普拉斯的表態(tài)無異于對避險情緒火上澆油。據(jù)瑞銀估計，如果拋棄三駕馬車救助方案并選擇退出歐元區(qū)，希臘在主權違約、企業(yè)違約、銀行系統(tǒng)和國際貿(mào)易崩潰的打擊下，有可能喪失40%至50%的GDP。

投機客用于壓垮金價的最后稻草竟是希臘債務危機加劇，這與亂世買黃金避險的傳統(tǒng)理念截然相反！

《每日經(jīng)濟新聞》記者留意到，歐債的加劇阻礙黃金上漲并非一瞬之間，而是日積月累的爆發(fā)。一個明顯證據(jù)就是，最近兩年間歐元與黃金一直有著某種或隱或現(xiàn)的正關聯(lián)性，并且隨著危機的加劇，這樣的正相關還愈發(fā)強烈。外匯交易商OANDA資料顯示，以危機嚴重的1周前、6個月前和兩年前作基準，歐元兌美元和黃金兌美元相關性分別為0.75、0.68和0.39，而危機稍緩的1個月前和一年前作基準，歐元兌美元和黃金兌美元相關性就變?yōu)樯匀醯?.43和完全反向的-0.17。

投資者預期將出現(xiàn)通縮

歐債為何讓黃金這個避險資產(chǎn)與諸如歐元在內(nèi)的風險資產(chǎn)在較長時間段上保持一致？這讓很多人困惑不解。

事實上，如果查閱黃金的歷史走勢，發(fā)生在美國金融危機期間的上一輪黃金大幅調(diào)整，在時間長度上已經(jīng)與本輪極不相稱。2008年3月21日到10月31日期間，黃金的跌幅為23.49%，但整個調(diào)整周期僅用時7個月；而自去年9月崩盤的本輪調(diào)整雖然已經(jīng)持續(xù)8個月，但金價依然履步維艱。其實，昨日金價與年初相較（1564.32美元/盎司）僅高出1.32%，可以說年內(nèi)金價幾乎走了一個輪回。

黃金價格詭異的輪回說明基本面與2008年相比可能產(chǎn)生了一定變化。瑞信貴金屬分析師湯姆·肯達爾認為，“市場資金正流向以美元計價的資產(chǎn)，尤其是美國國債，而黃金正是這種流動性的來源供給，因此導致近期金價非常不利。”彭博數(shù)據(jù)顯示，自去年9月22日創(chuàng)出歷史最低紀錄1.7181%后，美國十年期國債收益率就一直在最低位置徘徊，而昨日收益率為1.8531%，僅較歷史紀錄上升了不到0.14個百分點。

這種長時間吸金狀況極為罕見，雖然在2008年美國十年期國債收益率也接連創(chuàng)出歷史紀錄，但在當年12月19日到達最低位置2.1231%后，收益率只在最低位置徘徊了兩日，隨后一路上沖，并在2009年6月10日上漲至3.9455%，半年內(nèi)漲幅達85.84%。

值得一提的是，不只美國國債市場，同樣有著“避風港”之稱的德國國債市場也在近期迎來大筆資金追捧。其中，德國十年期國債收益率在昨日達到1.5365%，創(chuàng)下歷史新低。

對此，瑞達期貨研究院分析師鄭楠告訴《每日經(jīng)濟新聞》，與美元避險資金相比，黃金市場的資金流入規(guī)模和速度遠遠不及。雖然同樣是避險，但是債券可以帶來穩(wěn)定的收益，而黃金只可保有現(xiàn)有價值，無法自我升值。

鄭楠認為，黃金呈現(xiàn)多面屬性，其中最重要的是商品屬性和貨幣屬性。金價與風險資產(chǎn)的聯(lián)動，實際上反映了市場人士認為黃金的貨幣屬性更加重要。在貨幣屬性下，支撐金價持續(xù)走高的因素是流動性改善。目前資金持有者預期全球性的通貨緊縮，黃金投資環(huán)境不佳，因此資金青睞防御性更佳的美元和美債。

誰來撐起黃金下一個十年

經(jīng)歷上一輪大幅調(diào)整，金價已經(jīng)連續(xù)上攻并在去年達到歷史高位。而近期，在資金流動和通縮預期升溫的雙重打擊下，金價轉(zhuǎn)為暴跌，市場人士開始質(zhì)疑，投資者能否像過去十年那樣在更高的價格下繼續(xù)拯救黃金逃過熊市。

事實上，在過去十年間，對金價起支柱作用的是全球性的貨幣超發(fā)，緊張的地緣政治因素和新興經(jīng)濟體黃金需求增長。資料顯示，在2008年9月和2010年11月美國先后推出QE1和QE2后，黃金現(xiàn)貨的漲幅分別為66.77%和17.51%，而在“9·11”當日和伊拉克戰(zhàn)爭期間（2003年3月至2010年8月），黃金也上漲了5.34%和229.63%。

值得注意的是，目前除新興經(jīng)濟體依然在大舉購買黃金并由此對金價形成支撐外，全球性貨幣超發(fā)和地緣政治緊張都發(fā)生了很大改觀。首先，貨幣超發(fā)在最近的高通脹壓力下放緩，而金融機構則更加受到歐債危機帶來的流動性匱乏影響。記者發(fā)現(xiàn)，3月份英國通脹率出現(xiàn)6個月以來首次上漲，達到3.5%，而同為偏愛印鈔的G7國家——美國的消費者物價指數(shù)也在2%的目標水平之上，為2.7%。

兩國進一步寬松都需要物價進一步放緩。本周英國貨幣委員會決定不在目前狀況下進行新一輪的量化寬松，英國央行副行長保羅·塔克爾指出，該國通脹下跌速度比預期更加緩慢，短時間無法進入央行的目標區(qū)間。此外，近期美聯(lián)儲主席伯南克在多次會議中只字不提QE3，還上調(diào)通脹預期展望，這也打壓了寬松預期。IHS公司金融理事保羅·埃德爾斯坦認為，伯南克不愿意通過操縱通脹率來使經(jīng)濟增長和就業(yè)率更好，美聯(lián)儲正希望遠離QE3。

而從地緣政治的角度上看，伊拉克和阿富汗地區(qū)局勢穩(wěn)定，近期唯一有戰(zhàn)爭危險的伊朗局勢趨于緩和，可能誘發(fā)金價走弱。頤和黃金首飾集團有限公司黃金研究中心主任劉利強表示，一旦美伊核談判展開，地區(qū)局勢將出現(xiàn)緩和，原油和黃金等大宗商品價格有可能會下跌。

兩大支柱開始破損，中國黃金消費成為今年支撐金價的最后關口。華聞期貨在研報中指出，今年一季度中國內(nèi)地從香港特區(qū)進口及經(jīng)香港中轉(zhuǎn)進口的黃金量大幅增長，顯示中國黃金需求攀升，在一定程度上，部分影響了黃金的基本面。香港特區(qū)政府統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，今年前3個月間，通過香港特區(qū)進口及轉(zhuǎn)進口黃金量為135.5噸，而去年同期僅為19.7噸。

瑞達期貨鄭楠向 《每日經(jīng)濟新聞》記者表示，雖然從短期來看，全球的流動性匱乏依然會維持一段時間，但貨幣超發(fā)是長期趨勢，所以近期的走低可能不意味著黃金中長期牛市的結(jié)束，金價極有可能在中期調(diào)整至1400美元/盎司以下后轉(zhuǎn)而走高。

未來十年黃金能否繼續(xù)走牛 美聯(lián)儲政策成關鍵性因素

在美聯(lián)儲推出兩輪量化寬松期間，黃金成為國際投資市場上的絕對明星。而未來十年黃金牛市是否走向終結(jié)，其決定性因素仍然是美國經(jīng)濟復蘇的質(zhì)量，以及聯(lián)儲是否會繼續(xù)力推QE3。

從2002年至2011年的10年間，國際黃金現(xiàn)貨價格最多上漲了近6倍，在完全不考慮任何杠桿的情況下，都可以與那波瘋狂的炒房回報相媲美。但當金價連續(xù)刺破1600美元的屏障時，幾乎所有的炒金客都在沉思一個問題：這10年牛市是否將走向終結(jié)？

量化寬松造就黃金投資價值

在思考黃金牛市終結(jié)這個問題前，不妨先看一個花絮。巴菲特的摯友查理·芒格上周接受CNBC采訪時表示，假如生活在1939年維亞納的猶太家庭，黃金是一個好東西，因其能用來裁縫衣服，可文明人不會買黃金，它們投資生產(chǎn)性的企業(yè)。而在剛結(jié)束的伯克希爾哈撒韋股東年會上，巴菲特舉了一個例子回應為何不投資黃金，他說，“如果你有一片莊稼，你當然期待每年等著它有收成?？扇绻顿Y1盎司黃金，數(shù)年后它還是1盎司黃金。”

當然，這并不能解釋為何黃金從50年前的每盎司30多美元漲到現(xiàn)在的1600美元左右。很多人將金價上揚歸結(jié)于頻繁的戰(zhàn)爭 （包括阿富汗戰(zhàn)爭、中東戰(zhàn)爭等），另外一些人認為是印度和中國等新興經(jīng)濟體旺盛的需求支撐起了牛市。但如果仔細看過去10年的金價走勢可以發(fā)現(xiàn)，真正推動這波狂潮的幕后推手正是美聯(lián)儲和它的貨幣政策。

舉個例子，在2007年8月，現(xiàn)貨黃金價格處于700美元以下，當時人們似乎敬畏于金價能否突破三位數(shù)，但在貝爾斯登、雷曼兄弟等巨頭紛紛倒下后，一些聰明的投資者從美聯(lián)儲的行動中嗅到了一絲特殊的氣息。資料顯示，從2007年~2008年，美聯(lián)儲數(shù)次向金融系統(tǒng)注資并連續(xù)下調(diào)基準利率，于2008年5月更將定期拍賣工具（TAF）規(guī)模擴大至750億美元。事實上，這些都是第一次量化寬松的前兆，而當美聯(lián)儲真正開始印錢時，大多數(shù)投資者才恍然大悟，原來黃金上漲是因為對美元體系的不信任以及抵御通脹風險所為。

所以，這也可以解釋為什么在兩輪量化寬松期間，黃金是國際投資市場上的絕對明星。據(jù)統(tǒng)計，從2009年3月（美聯(lián)儲第一次宣布QE1)以來，黃金最多上漲了103%，跑贏同期標普500指數(shù)漲幅約10個百分點。今年以來，黃金只上漲了不到2%，但標普500卻上漲近8%。其中一個重要的原因是，美聯(lián)儲盡管于今年1月推出了扭轉(zhuǎn)操作（0T)，但與QE不同的是，其通過購買長期國債并賣出短期國債，實現(xiàn)了資產(chǎn)負債表總規(guī)模的不變。換句話說，美聯(lián)儲在理論上并沒新發(fā)鈔票，這顯然不利于黃金再次沖高。

美部分經(jīng)濟指標持續(xù)改善

廣發(fā)期貨資深黃金研究員馮亮向《每日經(jīng)濟新聞》表示，目前黃金市場的投資熱度并沒有降下來，做多和做空的人都有。對于未來的黃金走勢來說，美聯(lián)儲是否推出進一步貨幣寬松政策至關重要。如果接下來推QE3，相信金價完全有可能創(chuàng)出新高，甚至攀升至超過2000美元/盎司；但如果沒有QE3，甚至這部分預期不斷走低，黃金最好情況下就是重新回到之前的高點1920美元/盎司左右，同時在那里筑頂。需要注意的是，以現(xiàn)在的情況來看，判斷黃金10年牛市結(jié)束還為時尚早。另外，今年黃金的走勢比較規(guī)矩，如果真要有行情也需等到8月以后，原因是屆時會有印度婚季等季節(jié)性因素支撐。

事實上，美聯(lián)儲會否在今年推出QE3或者OT2，這還是個未知數(shù)。一方面因為伯南克向來守口如瓶，另一方面美聯(lián)儲也在衡量美國經(jīng)濟的復蘇情況和歐債變化。但從一些經(jīng)濟數(shù)據(jù)細節(jié)上也許可以看出一絲端倪。據(jù)彭博社分析，以經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，美聯(lián)儲宣布QE1時美國經(jīng)濟同比增速為-4.5%，宣布QE2時經(jīng)濟同比增速約為3.5%（2010年3季度）。實際上，今年2季度美國經(jīng)濟同比增長2%，仍遜色于QE2推出前水平。

從就業(yè)市場看，2009年3月時美國失業(yè)率為8.7%，2010年8月時為9.6%，今年4月為8.1%。從這一點看，美國就業(yè)市場確實已恢復至QE1前水平，而這恰恰是美聯(lián)儲是否推量化寬松的決定條件之一。再看物價水平，2009年3月時，美國核心CPI同比僅上漲0.05%，接近通縮邊緣。2010年8月核心CPI同比上漲1.45%。今年4月，核心CPI同比上漲2.1%，略超聯(lián)儲的政策目標2%。這意味著，美聯(lián)儲過去制定兩輪量化寬松政策時，都考慮了物價水平不到2%。但當現(xiàn)在物價已超過目標時，伯南克要想再次通過購買國債或抵押支持證券來刺激經(jīng)濟就必須非常小心了，因為后者可能帶來通脹風險。

若推QE3金價將重返高位

盡管美國經(jīng)濟確實正在持續(xù)改善，但華爾街仍不乏看空者。記者留意到，高盛首席經(jīng)濟學家揚·哈祖斯在最近的報告中表示，“仍然預計在今年6月的FOMC會議上，美聯(lián)儲將推出進一步的貨幣寬松政策。這是因為在經(jīng)歷了幾個月的強勁走勢后，美國經(jīng)濟增長又開始放緩。最主要原因是此前的經(jīng)濟增長對未來幾個季度的增長動力造成了消耗，其中庫存周期逆轉(zhuǎn)對制造業(yè)影響較大。盡管預測額外寬松很危險，但之前兩次聯(lián)儲都是先讓購買項目結(jié)束，并沒有準備后續(xù)項目，但兩次經(jīng)濟放緩都讓聯(lián)儲調(diào)整了政策。這種情況今年可能再次發(fā)生，特別是考慮到歐債重返動蕩。”另外，全球最大債券投資基金PIMCO則表示，預計美國經(jīng)濟復蘇前景暗淡，美聯(lián)儲將不得不采取購買國債或扭轉(zhuǎn)操作來刺激經(jīng)濟。

如果美聯(lián)儲突然改變貨幣政策至進一步寬松，那么黃金市場會發(fā)生什么？不妨以2010年為例，數(shù)據(jù)顯示，黃金在2010年7月下跌了5%，但在美聯(lián)儲于8月推出QE2，隨后5個月中連續(xù)上漲（累計漲幅20%），截至2011年8月已累計上揚54%。由于黃金價格現(xiàn)報1583美元，如果只考慮未來20%的漲幅，金價將在現(xiàn)在水平上漲至1900美元，輕松接近歷史最高水平。

國債利差成為重要指標

當然，除了受制于美國經(jīng)濟外，歐債危機程度也是左右黃金走勢的關鍵因素之一?？紤]到歐洲流動性已不太能充分說明問題（歐洲央行采用了LTRO等方式注入流動性），國債利差反而成了一個重要指標。

《每日經(jīng)濟新聞》記者發(fā)現(xiàn)，2008年12月，德國10年期國債和美國10年期國債利差約為70個基點，在此2個月前，黃金見底至680美元/盎司。國債市場當時的數(shù)據(jù)說明了一個道理，投資者紛紛買入美國國債并推低其利率，暗示市場避險情緒濃厚，進一步也提振了黃金的價格。但截至今年5月11日，德國10年期國債反較美國10年期國債低了30個基點，這意味著避險情緒正逐步改善，因為部分資金從美國國債流入了歐洲國債。根據(jù)彭博社統(tǒng)計，黃金的歷史大底部往往形成于德國10年期國債利率顯著高于美國時。比如在2002年3季度，德國10年期國債利率較美國高出了近70個基點，當時黃金價格只有323美元；又比如1993年1季度，德國較美國高出超過60個基點，當時金價從最低329美元一路攀升至407美元，累計漲幅接近23%。

南華期貨宏觀總監(jiān)張一偉告訴《每日經(jīng)濟新聞》，黃金此前的牛市得益于金融危機時期的避險情緒，一方面來自投資者對美元體系的不信任，一方面來自對通脹的擔憂?，F(xiàn)在看來，由于歐債危機削弱了歐元地位，加上日元、瑞士法郎等貨幣主動貶值，事實上美元的地位反而加強了，這就導致短期沒有其他貨幣與其競爭。在全球資金紛紛流入美元和美國國債后，黃金的避險功能卻相應削弱了，特別考慮到投資者現(xiàn)在對歐債進一步深化有一定的預期。從中長期來看，因2008年時的問題并沒有解決，如果全球經(jīng)濟遭遇二次探底，那么各央行集體放水仍是大概率事件，這將進一步提振金價。但黃金短期能否回到此前歷史高位則取決于三點：首先是本次回調(diào)幅度是否夠深，其次是會否出現(xiàn)足夠大的避險事件，最后是7國集團的經(jīng)濟復蘇狀況。

6月中旬或是金價關鍵期

值得一提的是，針對黃金10年牛市前景，華爾街普遍持謹慎樂觀。據(jù)匯豐本月報告，將2012年黃金平均價格預期從原來的1850美元下調(diào)至1760美元，將2013年平均價格從1800美元下調(diào)至1775美元。盡管如此，匯豐仍表示看好2012年下半年行情。主要原因是貨幣和財政政策、地緣政治風險和黃金供需調(diào)控都將利于下半年金價走勢。另外，湯森路透GMFS指出，“市場對西班牙新的擔憂可將金價推高至2000美元，突破時點可能在明年。短期來看，由于歐債緩解加上QE3可能性下降，導致金價可在未來數(shù)月跌至1550美元。但任何下跌都是短暫的，市場還會重新聚焦于西班牙問題。”

研究機構CaseyResearch則闡述了為什么黃金牛市并未結(jié)束。其報告顯示，由于實際利率（名義利率-通脹）還是負值，這會最終影響金價。當實際利率為負時，現(xiàn)金和債券的回報低于通脹，投資者興趣就會轉(zhuǎn)向那些至少不會貶值的工具，黃金自然成為了最可靠的投資標的之一。投資者應該明白，美聯(lián)儲和其他國家央行會否上調(diào)利率，但這種情況不會立即到來。當實際利率轉(zhuǎn)為正值，尤其超過2%時，可能應拋售黃金。

博盈貴金屬投資總經(jīng)理王瑞雷告訴記者，黃金在經(jīng)歷了長達10年的牛市后確實需要喘息，短期風險是顯著的，未來不排除會出現(xiàn)大跌，甚至可能到1500美元以下。盡管金價已跌破1600美元的關鍵支撐，但相信這對牛市不會構成實質(zhì)性影響，中長期仍持樂觀態(tài)度。數(shù)據(jù)顯示，截至5月10日當周，目前全球最大的黃金信托基金SPDRGOLDTRUST的持倉量為4106萬盎司，較歷史最高水平（2010年7月1日當周）下降了160萬盎司，但仍處于相對高位。

高盛高華認為，美國經(jīng)濟走弱、歐債風險卷土重來以及現(xiàn)貨需求穩(wěn)健都預示金價將上漲，但在市場預期本已較低的情況下，歐洲或美國的形勢需繼續(xù)惡化才能引發(fā)大量投資突然轉(zhuǎn)向黃金。6月中旬可能是金價的關鍵期，因為6月15日~20日聯(lián)邦公開市場委員會將召開會議，6月28~29日歐盟峰會可能就“增長契約”展開討論?？傮w來說，維持積極的金價前景預測不變，6個月預測為1840美元。

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