何志成：復(fù)合式風(fēng)險(xiǎn)將長期壓制A股市場

何志成（農(nóng)行總行大客戶部高級專員）

    本周一A股大跌，預(yù)示著市場對8月沖關(guān)的希望或許已經(jīng)破滅。很多人會覺得奇怪：美國有可能出現(xiàn)選擇性債務(wù)違約，關(guān)中國股市什么事？雖然動車追尾影響很大，但高鐵股票在A股市場總市值占比連1%都不到，為什么會帶動90%的股票下跌？實(shí)際上，本周A股市場的綜合表現(xiàn)，已經(jīng)內(nèi)含了對中國經(jīng)濟(jì)面臨復(fù)合式風(fēng)險(xiǎn)的一次提前警告。

滯脹風(fēng)險(xiǎn)越來越近？

    在動車事故發(fā)生之前，有關(guān)中國經(jīng)濟(jì)會否硬著陸、是否已出現(xiàn)滯脹征兆的討論早已熱火朝天，從目前來看，否定意見短線占了上風(fēng)。絕大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家和政府官員都不相信中國經(jīng)濟(jì)存在嚴(yán)重的宏觀層面風(fēng)險(xiǎn)，更不相信會出現(xiàn)高通脹與低增長并行；而對媒體廣泛關(guān)注的地方債務(wù)以及房地產(chǎn)市場低迷等風(fēng)險(xiǎn)隱患，絕大多數(shù)人都認(rèn)為不會成為真正的風(fēng)險(xiǎn)，國家有能力化解。

    而在動車事故發(fā)生之后，股市作出了相反的回答。它告訴我們，一兩個(gè)風(fēng)險(xiǎn)隱患也許不會構(gòu)成顯性風(fēng)險(xiǎn)，但當(dāng)復(fù)合式風(fēng)險(xiǎn)來襲時(shí)，我們很可能招架不住?，F(xiàn)在中國的內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)環(huán)境都在惡化中，世界經(jīng)濟(jì)尤其是中國經(jīng)濟(jì)需要進(jìn)行大的結(jié)構(gòu)性調(diào)整。遺憾的是，很多力量在阻止這個(gè)調(diào)整，仍然寄希望經(jīng)濟(jì)帶病前行，繼續(xù)向危機(jī)隱患的深處前進(jìn)。對這種局面，很多經(jīng)濟(jì)學(xué)家看不清，股市卻看得很清楚——前期已經(jīng)拒絕向上突破，現(xiàn)在又主動地向下調(diào)整，很多股票通過下跌告訴我們，中國經(jīng)濟(jì)未來即使不會出現(xiàn)大的顯性風(fēng)險(xiǎn)，也將可能出現(xiàn)急劇減速。而即使是減速，對中國股市來說也意味著不會出現(xiàn)大牛市，未來能夠保持震蕩市已經(jīng)不錯(cuò)。

    今年3月份以來，我一直在強(qiáng)調(diào)全球經(jīng)濟(jì)的三大風(fēng)險(xiǎn)，即歐債危機(jī)、美債危機(jī)，中國經(jīng)濟(jì)滯脹風(fēng)險(xiǎn)。現(xiàn)在看來，“兩債”危機(jī)的導(dǎo)火索還在燃燒，如果說它們還不會立即爆發(fā)的話，那是因?yàn)閷?dǎo)火索被人為地接上了一段——危機(jī)爆發(fā)的時(shí)間點(diǎn)被推后了；至于中國經(jīng)濟(jì)的滯脹風(fēng)險(xiǎn)，盡管承認(rèn)它的人很少，但我卻認(rèn)為它越來越近了。

高鐵事故暴露新風(fēng)險(xiǎn)源

    從股市的角度觀察，二季度以來，銀行股和地產(chǎn)股一直在陰跌，少有反彈，這與他們上半年的業(yè)績是完全相悖的。

    銀行業(yè)上半年整體業(yè)績增長了40%~50%，而市盈率已跌至8倍以下，低于全球銀行股的市盈率，這個(gè)業(yè)績水平，應(yīng)該促使銀行股大漲，但該板塊的表現(xiàn)就是不漲反跌，這是為什么？因?yàn)槭袌鲆恢睋?dān)心由于前幾年大規(guī)模放款，已經(jīng)使得銀行業(yè)遇到資本金瓶頸，加之市場資金面越來越緊，銀行的流動性也近枯竭，只能靠大規(guī)模融資；同時(shí)，由于房地產(chǎn)調(diào)控和地方融資平臺等因素，下半年銀行業(yè)的壞賬將大幅度增加，恐怕需要更大規(guī)模的融資，這是市場不可承受的。關(guān)于銀行業(yè)壞賬有可能在下半年突然增加的風(fēng)險(xiǎn)，之前很多人不相信，包括我，因?yàn)槲覀兿嘈耪^不容許地方融資平臺風(fēng)險(xiǎn)大面積發(fā)生。但當(dāng)看到高鐵事故發(fā)生、而且暴露出重大風(fēng)險(xiǎn)后，我變得悲觀了。

    我深知，中國政府一定能夠抵御地方融資平臺債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榭梢酝ㄟ^政策調(diào)整讓銀行業(yè)發(fā)放一些新的貸款，借新還舊；同時(shí)房地產(chǎn)業(yè)投資大幅度下滑的風(fēng)險(xiǎn)，也由于有了保障房建設(shè)的加速，而有了對沖。但是，當(dāng)新的風(fēng)險(xiǎn)源突然出現(xiàn)時(shí)，當(dāng)全球債務(wù)危機(jī)與中國的債務(wù)危機(jī)同時(shí)爆發(fā)時(shí)，我們有可能扛不過來，而高鐵出事故，恰恰是在最不該來的時(shí)候暴露了一個(gè)嚴(yán)重的風(fēng)險(xiǎn)源。

    我們知道，2008年全球金融危機(jī)以后，全球各國政府大都采取了“以毒攻毒”的招數(shù)，即以更大規(guī)模的流動性泛濫，去治理由于流動性泛濫所引發(fā)的債務(wù)危機(jī)。從2009年初開始，中國政府先后拿出了4萬億救市，中國銀行業(yè)則拿出了大于4萬億幾倍的貸款。貸款最多的領(lǐng)域一是各地政府的融資平臺，與他們相對應(yīng)的是大量的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目；二是轟轟烈烈的高鐵建設(shè)。

    客觀地說，中國高鐵建設(shè)的確是奇跡，我們只用3年多的時(shí)間，就完成了世界發(fā)達(dá)國家十幾年才能干成的事。但從銀行的角度講，高速發(fā)展的高鐵建設(shè)意味著它吸金的能力極強(qiáng)，由于鐵道部打著國家信用的旗號，是銀行業(yè)爭相貸款的重點(diǎn)，如果算一算它所涉及的貸款規(guī)模，除了鐵道部直接的貸款2萬億以外，間接的貸款估計(jì)比地方融資平臺少不了多少。這么多貸款，即使高鐵能夠正常運(yùn)營也很難還，而現(xiàn)在投資有可能縮減，怎么還？如果僅僅看鐵道部，2萬億不算啥，但要想到關(guān)聯(lián)性，想到除了高鐵，還有地方融資平臺，還有房地產(chǎn)巨大的庫存等，這些都是銀行貸款堆出來的。

風(fēng)險(xiǎn)疊加  股市難唱高調(diào)

    對中國經(jīng)濟(jì)來說，高鐵很微觀；對中國股市來說，高鐵股票板塊占比幾乎微不足道。但是，高鐵卻是中國經(jīng)濟(jì)這幾年最亮的點(diǎn)，是房地產(chǎn)投資以及對外出口歇火后，中國經(jīng)濟(jì)最大的希望之一。但是，在動車事故發(fā)生后，所有的投資都將大幅度調(diào)整。按照銀行業(yè)的規(guī)矩，莫說增加貸款，所有的銀行都將變成“討賬鬼”，但由于鐵道部根本沒有盈利，拿什么還賬？

    更重要的是，當(dāng)中國經(jīng)濟(jì)的最后一個(gè)“亮點(diǎn)”突然間變成“雷區(qū)”后，很多相關(guān)產(chǎn)業(yè)都會被抑制，很多關(guān)聯(lián)性的貸款收不回來。在這種時(shí)候，股市還能唱高調(diào)嗎？

    經(jīng)濟(jì)學(xué)家還敢拍胸脯說，政府一定能擺平一切風(fēng)險(xiǎn)。是的，政府有能力抵抗一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，也可能有力量抵抗第二個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，但是，現(xiàn)在是所有的風(fēng)險(xiǎn)都一起來了，而且這種綜合疊加的風(fēng)險(xiǎn)破壞力是不能低估的。必須承認(rèn)，地方融資平臺的貸款是不可能按期歸還的，房地產(chǎn)商的巨大庫存壓力也會使他們的大量貸款變成壞賬，現(xiàn)在又出了鐵道部和高鐵貸款怎么還的問題。加起來是多少？接近20萬億元。因此說，雖然全球市場上的“兩債”危機(jī)可能被暫時(shí)掩蓋，中國的地方債問題也能夠被掩蓋，但我們沒有能力掩蓋一切風(fēng)險(xiǎn)源。

    中國股市面臨的就是國內(nèi)外市場疑云密布的大環(huán)境，雖然有人說股市會越壓越強(qiáng)，因?yàn)檎修k法。但現(xiàn)在看，難度空前大。所謂危機(jī)，都會轉(zhuǎn)化為流動性枯竭，到處都缺錢。而以往對抗大危機(jī)的辦法，就是以夷制夷，以毒攻毒，結(jié)果是導(dǎo)致更大的危機(jī)。相信這次中國政府會汲取教訓(xùn)，不會再度釋放大規(guī)模的流動性。另外，釋放流動性必須依靠銀行體系，但現(xiàn)在的銀行大都是股份制，受到國際公約的制衡，不能再隨意地放貸。政府想救市，也只能慢慢來。這被拖延的時(shí)間，就是股市調(diào)整的時(shí)間。

    因此推斷，在未來的幾個(gè)月中，A股上證綜指很難突破2830點(diǎn)；相反，底部要向下延伸，很可能向下尋求2612點(diǎn)附近的支撐。如果上述風(fēng)險(xiǎn)有一個(gè)顯性化，不排除上證綜指在三季度前后會看到2500點(diǎn)附近。因此建議，要借助反彈機(jī)會減倉，尤其要抓住美債危機(jī)陰云短暫散去的機(jī)會減倉。因?yàn)檎鹗幨械?/p>

    要領(lǐng)就是還有更低，主力也

    只能利用高拋低吸的機(jī)會

    賺錢。

如需轉(zhuǎn)載請與《每日經(jīng)濟(jì)新聞》報(bào)社聯(lián)系。未經(jīng)《每日經(jīng)濟(jì)新聞》報(bào)社授權(quán)，嚴(yán)禁轉(zhuǎn)載或鏡像，違者必究。

版權(quán)合作及網(wǎng)站合作電話：021-60900099轉(zhuǎn)688

讀者熱線：4008890008

每經(jīng)訂報(bào)電話

北京：010-58528501    上海：021-61283003    深圳：0755-83520159    成都：028-86516389    028-86740011    無錫：15152247316    廣州：020-89660257