項銀濤：固定資產(chǎn)投資面臨財務(wù)硬約束

項銀濤

    從國家統(tǒng)計局發(fā)布的5月份宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)看，前5個月，全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶，下同）名義增速達到25.8%，即使剔除季節(jié)因素影響，5月份固定資產(chǎn)投資完成額環(huán)比4月增長1.03%，已連續(xù)4個月保持環(huán)比增長。與此同時，固定資產(chǎn)投資到位資金對項目自籌資金的依賴性增強，前5個月自籌資金同比增長27.8%，較前4個月上升0.6個百分點，高于同期全部到位資金增速6.5個百分點，也遠(yuǎn)高于同期國內(nèi)貸款10.9%和利用外資12.5%的增速。這事實上是當(dāng)前固定資產(chǎn)投資面臨較強財務(wù)硬約束的一個側(cè)面反映。

    無論項目是否屬于公益性，財務(wù)約束始終是固定資產(chǎn)投資項目能夠建設(shè)成功的唯一關(guān)鍵因素。在通脹背景下，物價上漲意味著投資項目的名義內(nèi)部收益率也將大幅提升，這與財務(wù)硬約束和項目運行的商業(yè)可行性存在背離，中長期不可持續(xù)，經(jīng)固定資產(chǎn)投資價格指數(shù)調(diào)整后的投資實際增速要遠(yuǎn)小于名義增速。

    從項目隸屬關(guān)系看，地方投資增長幾乎是唯一驅(qū)動力。前5個月，地方投資增長28%，而中央投資僅增長0.3%，地方“十二五”規(guī)劃是投資強勁增長的內(nèi)在動力。但需要注意的是，地方投資項目多為政府主導(dǎo)型，主要依靠政府融資平臺來運作，項目本身商業(yè)可行性較差，特別是中西部軌道交通類投資項目，若依靠項目自身產(chǎn)生的現(xiàn)金來還清貸款，有的需要近百年，因此需要地方政府預(yù)算收入作為償還到期債務(wù)的重要支撐。6月27日，審計署發(fā)布審計報告顯示，截至2010年末，全國省、市、縣三級地方政府性債務(wù)余額共計107174.91億元，其中融資平臺債務(wù)余額49710.68億元，占地方政府性債務(wù)余額的46.38%。雖然債務(wù)總體可控，但隨著地方政府融資平臺規(guī)范清理影響和地方財力約束，地方政府主導(dǎo)的投資增長動力將會減弱。不僅如此，通脹背景下，名義固定資產(chǎn)投資額也會顯著增長，項目資金規(guī)模也會大幅增加，這勢必增大項目到位資金的籌措難度；再加上舊債到期需要借新還舊或債務(wù)重組，也會增大項目建設(shè)難度。

    另外，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資高速增長，前5個月同比增長34.6%。這其中固然有保障房建設(shè)的推動，但不容忽視的是房地產(chǎn)開發(fā)受到越來越趨緊的資金面約束。從房企本年資金來源分析，前5個月，作為重要資金來源的國內(nèi)貸款同比僅增長4.6%，個人按揭貸款同比下降8%，而自籌資金出現(xiàn)明顯增長，增速高達30.9%。當(dāng)前市場房地產(chǎn)信托產(chǎn)品銷售火爆，部分房地產(chǎn)信托產(chǎn)品對應(yīng)的收益率在15%以上。信托投資公司對房企和房地產(chǎn)項目的融資方式也呈現(xiàn)出日益多元化態(tài)勢，傳統(tǒng)貸款模式已不再是主流，股權(quán)投資和權(quán)益投資模式日漸興起，借此籌措的資金將成為房企自籌資金。與此同時，受調(diào)控及限購政策影響，房地產(chǎn)市場銷售很疲軟，前5個月，全國商品房銷售面積同比僅增長9.1%，銷售額同比增長18.1%，市場銷售總體仍將保持疲軟態(tài)勢。此外，保障房建設(shè)缺乏成熟商業(yè)可持續(xù)模式，商業(yè)性開發(fā)資金較難介入，而銀行貸款也因為風(fēng)險顧慮顯得十分謹(jǐn)慎。雖然國家發(fā)改委允許發(fā)行企業(yè)債來籌集保障房建設(shè)資金，但考慮到當(dāng)前貨幣市場高達7%以上的SHIBOR利率，企業(yè)債能否成功吸引投資者大規(guī)模介入仍存在不確定性。

    在筆者看來，投資增速放緩應(yīng)總體上有利于我國經(jīng)濟發(fā)展方式轉(zhuǎn)變和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，意味著消費需求擴張對經(jīng)濟增長驅(qū)動的重要性更加凸顯。此時，企業(yè)必須迎合消費者需求來組織生產(chǎn)，通過創(chuàng)新來刺激消費需求，從而在全社會營造出一個通過創(chuàng)新驅(qū)動的市場競爭氛圍，以真正實現(xiàn)我國經(jīng)濟發(fā)展方式的轉(zhuǎn)變。

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