尹中立：樓市泡沫越來(lái)越大 都是貨幣“吹”的

尹中立（社科院金融專(zhuān)家）

        近日，建設(shè)部部長(zhǎng)表示，導(dǎo)致房?jī)r(jià)上漲的原因主要有四點(diǎn)：土地供應(yīng)減少、投機(jī)性買(mǎi)房增加、開(kāi)發(fā)商囤積住房和部分城市保障性住房建設(shè)滯后。筆者認(rèn)為，在以上四點(diǎn)中，只有第一點(diǎn)和第四點(diǎn)是房?jī)r(jià)上漲的原因，其余兩點(diǎn)是房?jī)r(jià)上漲的結(jié)果而不是原因。假如房?jī)r(jià)不漲，有人會(huì)炒房子嗎？同樣，如果房?jī)r(jià)下跌的話(huà)，開(kāi)發(fā)商也不會(huì)捂盤(pán)惜售。

        也許是因?yàn)榻ㄔO(shè)部的部長(zhǎng)不便說(shuō)出超越自己權(quán)力范圍之外的話(huà)  （信貸與貨幣不屬于建設(shè)部管），只能在自己力所能及的范圍內(nèi)找原因與對(duì)策。按照筆者的觀(guān)察，上述有關(guān)房?jī)r(jià)上漲的四點(diǎn)解釋頂多觸及到了表面現(xiàn)象。導(dǎo)致房?jī)r(jià)上漲的根本原因是信貸與貨幣的過(guò)度增加，要從根本上解決房?jī)r(jià)上漲問(wèn)題，應(yīng)該收緊貨幣與信貸。

信貸過(guò)度增加從供需影響房?jī)r(jià)

        首先，看信貸過(guò)度擴(kuò)張對(duì)房?jī)r(jià)的影響。信貸過(guò)度增加通過(guò)供給與需求兩個(gè)方面影響房?jī)r(jià)。

        從供給的因素看，寬松的信貸政策助長(zhǎng)了開(kāi)發(fā)商捂盤(pán)惜售的行為。2008年初之所以出現(xiàn)以萬(wàn)科為代表的房企大幅度降價(jià)促銷(xiāo)行為，主要原因是這些企業(yè)存貨多、資金周轉(zhuǎn)出現(xiàn)問(wèn)題。自2008年11月份中央開(kāi)始實(shí)施適度寬松的貨幣政策以來(lái)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的資金緊張情況很快得到了緩解，使不少大型開(kāi)發(fā)商捂盤(pán)惜售。在房地產(chǎn)市場(chǎng)，開(kāi)發(fā)商是主動(dòng)定價(jià)者，買(mǎi)房者是價(jià)格的被動(dòng)接受者，當(dāng)開(kāi)發(fā)商有了信貸資金的支持，在市場(chǎng)定價(jià)過(guò)程中更加主動(dòng)，住房?jī)r(jià)格必然上升。

        土地的供給同樣受到信貸政策的影響。根據(jù)有關(guān)部門(mén)的統(tǒng)計(jì)，在今年新增加的9萬(wàn)億貸款中，有5萬(wàn)多億貸給了地方政府的融資平臺(tái)。地方政府由于有融資的便利，地方財(cái)政對(duì)土地出讓金的依賴(lài)程度降低。于是，我們看到一個(gè)反常的現(xiàn)象，在房地產(chǎn)市場(chǎng)火爆的2009年，全國(guó)的土地出讓面積下降了20%多，有些城市的土地出讓面積只完成年初計(jì)劃的50%左右。由于土地需求增加而供應(yīng)減少，使土地價(jià)格迅速上升，各地都出現(xiàn)了所謂的“地王”現(xiàn)象。而土地價(jià)格的上升必然助漲房?jī)r(jià)的上升。

股市推高地價(jià)  地價(jià)推高房?jī)r(jià)

        從需求的角度看，寬松的貨幣政策增加了住房的需求，尤其是按揭貸款的優(yōu)惠利率下調(diào)到歷史最低水平時(shí)，買(mǎi)房者的還款負(fù)擔(dān)大大降低。

        隨著信貸高速增長(zhǎng)，我國(guó)今年的貨幣供應(yīng)增長(zhǎng)非常迅速，廣義貨幣供應(yīng)已接近30%，即在不到一年的時(shí)間里我國(guó)貨幣數(shù)量增加了三成。貨幣供應(yīng)的增長(zhǎng)速度已經(jīng)大大超過(guò)了GDP的增長(zhǎng)速度，使市場(chǎng)上通脹預(yù)期明顯加強(qiáng)。明顯的標(biāo)志有幾個(gè)：一是債券市場(chǎng)的收益率快速回升，新發(fā)行的公司債券的收益率快速提高，由2008年底的5%左右上升到目前的8%左右；二是狹義貨幣供應(yīng)量迅速上升，M1已經(jīng)從2008年底的10%增長(zhǎng)到目前的33%，上升了20多個(gè)百分點(diǎn)。存款活期化說(shuō)明老百姓將資金選擇存定期的意愿快速下降。買(mǎi)房成為一種無(wú)奈甚至是恐慌性的選擇。

        同樣，2009年快速增長(zhǎng)的信貸推高了股市價(jià)格，股市上漲在相當(dāng)程度上刺激了房地產(chǎn)的需求。股市的繁榮對(duì)樓的作用表現(xiàn)在兩個(gè)方面，一是增加的市場(chǎng)對(duì)樓市的需求，當(dāng)投資者賬面財(cái)富迅速增加時(shí)，其中的一部分財(cái)富會(huì)轉(zhuǎn)化為樓市的需求。因此，股市的繁榮會(huì)刺激樓市，股市最火爆的時(shí)候往往也是樓市最火爆的時(shí)候。另外，股市的繁榮為房地產(chǎn)類(lèi)上市公司融資提供了便利。這些上市公司通過(guò)高價(jià)發(fā)行股票得到巨額的融資，然后再用這些資本買(mǎi)地，因此，股市上漲會(huì)推高地價(jià)，而地價(jià)上漲又推高房?jī)r(jià)。

貨幣發(fā)行過(guò)多  百姓怕貶值

        從長(zhǎng)一點(diǎn)的時(shí)間來(lái)看，自2002年以來(lái)房?jī)r(jià)一直在上漲中，房?jī)r(jià)上漲的深層次原因是貨幣發(fā)行過(guò)多，是老百姓開(kāi)始對(duì)人民幣幣值穩(wěn)定的懷疑。

        在物價(jià)穩(wěn)定的情況下，社會(huì)公眾對(duì)貨幣的穩(wěn)定可能不太關(guān)注，但遇到物價(jià)上漲或金融危機(jī)，社會(huì)公眾對(duì)貨幣值的關(guān)心程度一定會(huì)大大增加。目前，房?jī)r(jià)的迅速上漲反映了中國(guó)老百姓開(kāi)始擔(dān)憂(yōu)自己手里的人民幣的購(gòu)買(mǎi)力問(wèn)題。此問(wèn)題非同尋常，應(yīng)該引起決策者高度關(guān)注。因?yàn)槲覀兊呢泿虐l(fā)行已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了GDP的數(shù)量，過(guò)量的貨幣一旦被“驚醒”，將直接沖擊經(jīng)濟(jì)與金融的穩(wěn)定。

        看看數(shù)據(jù)就知道我國(guó)的貨幣多發(fā)行了多少。1979年末的所有銀行存款第一次超過(guò)1千億元人民幣，到1989年末第一次超過(guò)1萬(wàn)億元人民幣，1999年第一次超過(guò)了10萬(wàn)億人民幣，如今的2009年末將超過(guò)60萬(wàn)億元人民幣，即貨幣數(shù)量每十年擴(kuò)張十倍！當(dāng)然，貨幣的增長(zhǎng)有合理的成分：一是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)總量的增長(zhǎng)需要貨幣的增長(zhǎng)；二是這30年我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)從無(wú)到有，很多經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域從實(shí)物配給過(guò)渡到貨幣分配，這本身是一個(gè)貨幣化的過(guò)程；三是金融深化過(guò)程需要增量的貨幣供給。但無(wú)論如何，類(lèi)似2009年的30%以上的貨幣增長(zhǎng)速度是不正常的。

不控制好貨幣  泡沫繼續(xù)變大

        從貨幣過(guò)度發(fā)行的原因看，1995年之前的貨幣過(guò)度發(fā)行主要是由于財(cái)政從中央銀行透支造成的，而2001年之后的貨幣過(guò)度發(fā)行的原因則與外匯儲(chǔ)備占款直接相關(guān)。2003年以來(lái)，中國(guó)的外匯儲(chǔ)備增加了2萬(wàn)多億美元，對(duì)應(yīng)的貨幣投放是18萬(wàn)億元人民幣。也就是說(shuō)，在這6年中，我們向市場(chǎng)多投放了18萬(wàn)億人民幣。貨幣過(guò)多投放必然導(dǎo)致物價(jià)上漲，但2000年以后的中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)由以前的短缺經(jīng)濟(jì)變?yōu)楣┙o相對(duì)過(guò)剩的經(jīng)濟(jì)，多余的貨幣不會(huì)沖擊一般消費(fèi)品，物價(jià)上漲更多地表現(xiàn)在資產(chǎn)價(jià)格領(lǐng)域，股市與樓市成為這些多余的貨幣的主要發(fā)泄場(chǎng)所。

        2006至2008年上半年，人民銀行采取提高存款準(zhǔn)備金率及發(fā)行央票的方式將多投放的貨幣鎖定，但無(wú)法完全對(duì)沖掉，結(jié)果是出現(xiàn)了房?jī)r(jià)連續(xù)多年的上漲。政府出臺(tái)的調(diào)控政策效果欠佳，根本原因就在此。

        因此，筆者認(rèn)為，當(dāng)前我國(guó)房?jī)r(jià)的上漲本質(zhì)上是一種貨幣現(xiàn)象，控制房?jī)r(jià)的關(guān)鍵是要控制好貨幣與信貸的投放。如果不控制好貨幣，即使房?jī)r(jià)短期出現(xiàn)調(diào)整，但房地產(chǎn)泡沫膨脹的趨勢(shì)不會(huì)改變，直到泡沫徹底破滅，就像上世紀(jì)90年代初的日本一樣。



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