張明：預防外匯儲備損失人民幣晚升值不如早升

每經記者  馬駿骎  發(fā)自上海

        中國貿易順差和外匯儲備規(guī)模仍在繼續(xù)增長，背后的隱憂引人關注。中國社科院世經所國際金融研究室副主任張明19日發(fā)表的一份研究報告指出，外匯儲備更嚴重的資本損失可能發(fā)生在未來，不能因人民幣主動升值將加劇央行資本損失為由，反對通過人民幣升值來改善中國經濟的外部失衡，抑制外匯儲備的進一步上升。他明確指出，“在跨期最小化中國央行資本損失的問題上，晚升值不如早升值。”

美元貶兩成將致央行資本損失3萬億

        張明指出，中國央行在外儲問題上面臨的潛在資本損失包括兩類，一類是外匯儲備資產的市場價值下跌；另一類即外幣對本幣貶值而造成的資本損失，即匯率變動造成的資本損失。

        據統(tǒng)計，截至今年9月30日，中國央行的資產負債表總資產為人民幣22.2551萬億元，其中外匯資產為人民幣16.6461萬億元，約占總資產的75%。負債方的國外負債為人民幣747億元，與外匯資產相比幾乎可以忽略不計。

        針對上述情況，張明指出，作為一個國際債權人，中國政府的對外資產依然用外幣計價，這導致資產負債表上存在顯著的貨幣錯配。如果人民幣對主要貨幣升值，那么中國央行資產負債表上的資產方收縮幅度將遠大于負債方收縮幅度，從而形成顯著的資本損失。

        “更嚴重的資本損失可能發(fā)生在未來，”張明表示。在他看來，不排除未來美元出現(xiàn)大幅貶值的可能性，這同美國不斷擴大的財政赤字以及不斷上升的對外凈負債有關。美國政府可以先實施一次性貶值以改善國際收支與降低債務，然后再讓美元匯率回歸到穩(wěn)中有升的通道上來。美國政府的貶值策略如果操作得當，未必會嚴重損害美元的霸權地位。事實上在2003年至2008年上半年期間美元的持續(xù)貶值，并未顯著削弱美元的國際儲備貨幣地位。

        根據張明的預測，假定在2009年9月30日至2010年9月30日，美元對包括人民幣在內的各種主要貨幣均一次性貶值20%，即使不計算這一期間新增外匯儲備的匯兌損益，中國央行遭受的資本損失也將高達人民幣3.1157萬億元。這相當于2009年9月底央行總資產的14.0%，2008年中國GDP的10.4%，以及2009年9月底央行自有資本金的141.6倍。

        不僅如此，外匯儲備的國際購買力也將受到削弱。數(shù)據顯示，自2003年之后，隨著美元有效匯率步入一個較長的貶值時期，用美元指數(shù)調整后的中國外匯儲備存量開始持續(xù)低于調整前的外匯儲備存量，且差距越來越大。截至2009年9月底，這一差距已經超過5000億美元。這也可以被理解為由于美元國際購買力下降而給中國“國外儲蓄”造成的資本損失。

        對于外匯儲備所面臨的資本損失風險，交通銀行首席經濟學家連平對  《每日經濟新聞》表示，美元持續(xù)貶值的確使外儲遭受到資本損失的壓力。但他認為美元很難進行所謂的一次性貶值，美元的持續(xù)貶值也不會沒有盡頭，明年上半年隨著美國經濟回升，市場就會產生加息預期，屆時美元走勢可能會產生變動。

對策：存量多元化  增量控增長

        張明認為，美元匯率變動造成資本損失既可能沖擊央行的國內貨幣政策，也將加劇財政負擔。首先，美元匯率貶值造成中國央行資產負債表的資產方收縮幅度大于負債方，資產負債表的再度平衡或者要求央行補充新的資產，或者要求央行削減負債。如果央行負債的削減涉及基礎貨幣的變動，這會形成通貨緊縮的壓力。其次，資本損失最終將演變?yōu)樨斦毫?。政府將不得不通過增稅、減少財政支出或者印刷鈔票的方式來彌補資本損失。

        面對外儲這一棘手難題，張明認為可采納的政策包括：中國政府應從流量上抑制外匯儲備的進一步增長，這意味著要調整目前的出口導向與引資導向的發(fā)展策略，增強人民幣匯率形成機制的彈性，并加速要素市場價格改革。

        此外，張明認為中國政府應從存量上加快外匯儲備資產的多元化，包括將美元資產轉變?yōu)槠渌麕欧N資產，以及將債權性金融資產轉變?yōu)楣蓹嘈越鹑谫Y產甚至實物資產。若央行本身不方便實施外匯資產多元化，中國政府可以考慮繼續(xù)使用通過財政部發(fā)債，然后用發(fā)債所得資金與央行外匯儲備資產置換，將央行持有的外匯儲備資產轉變?yōu)檎钟械闹鳈嗤鈪R資產后，再進一步進行多元化經營的中投模式。

        連平也建議，應推進外匯儲備結構合理化，包括針對外匯儲備資產中美元比重較高的情況，在對外經濟交往過程中增加美元的使用，另外外匯儲備資產應分散化，使得損失和收益達到“此消彼長”的境界。

        在人民幣升值問題讓政府可能面臨的兩難情況上，一方面增強人民幣匯率形成機制的彈性意味著中國政府應該讓人民幣升值，但另一方面人民幣升值本身就會加劇中國央行的資本損失。對此張明的觀點是，人民幣晚升值不如早升值?！叭绻袊壳安贿M行匯率調整而放任外儲存量繼續(xù)增長，那么一旦未來不得不調整人民幣匯率，屆時造成的資本損失規(guī)模更大。人民幣匯率制度改革的成本會隨著外匯儲備的進一步累積而放大?！?br/>


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