周末重點(diǎn)速遞丨跨年行情如何布局？張憶東：牛市的大浪潮已經(jīng)開始，立足新質(zhì)生產(chǎn)力和改革兩大主線

每經(jīng)記者 楊建    每經(jīng)編輯 彭水萍

（一）重磅消息

據(jù)新華社報(bào)道，國務(wù)院總理在浙江調(diào)研時指出，創(chuàng)新是引領(lǐng)發(fā)展的第一動力。要主動擁抱科技變革浪潮，大力開展基礎(chǔ)研究和共性關(guān)鍵技術(shù)研究，加強(qiáng)算力等新型基礎(chǔ)設(shè)施布局建設(shè)，取得更多原創(chuàng)性引領(lǐng)性成果，為實(shí)現(xiàn)高水平科技自立自強(qiáng)貢獻(xiàn)力量。要強(qiáng)化企業(yè)創(chuàng)新主體地位，營造良好創(chuàng)新生態(tài)，加快科技成果轉(zhuǎn)化，推動科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新融合發(fā)展。 

（二）券商最新研判

興業(yè)證券張憶東：中國股市性價比更優(yōu)，立足新質(zhì)生產(chǎn)力和改革兩大主線

1、牛市的大浪潮已經(jīng)開始。

首先看資金面，美國經(jīng)濟(jì)可能是一個軟著陸再復(fù)蘇的格局，前差后穩(wěn)。整體來看，美國的貨幣政策對中國而言，總體上中性偏正面。中國的貨幣政策會進(jìn)一步寬松，更多體現(xiàn)在貨幣政策工具的創(chuàng)新，內(nèi)因才是決定事物發(fā)展的核心變量。12月的政治局會議以及中央經(jīng)濟(jì)工作會議已經(jīng)講得很清楚，中國的貨幣政策在2025年將實(shí)施超常規(guī)的適度寬松。 

內(nèi)部要高質(zhì)量化債、推動內(nèi)需、推動消費(fèi)，發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力。需要先化解資產(chǎn)負(fù)債率偏高的問題，這些問題都需要低利率的貨幣環(huán)境。所以不只在2025年，可能在未來一段時間低利率的貨幣環(huán)境都將持續(xù)，從而去提升消費(fèi)信心，化解債務(wù)壓力，進(jìn)而發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力。

另外，明年的貨幣政策更多是通過創(chuàng)新型的貨幣政策工具去激發(fā)信用創(chuàng)造，不再是通過簡單的政策工具即降息、降準(zhǔn)。所以，我們對降息降準(zhǔn)的空間保持理性不過度樂觀。流動性不是極度充裕，而是合理充裕，重點(diǎn)是怎么從寬貨幣轉(zhuǎn)向?qū)捫庞谩?nbsp;

2025年上半年如果有貿(mào)易摩擦，不排除人民幣匯率雙邊波動的區(qū)間有所擴(kuò)大，但不會形成趨勢性的貶值壓力與貶值預(yù)期。匯率依然會保持相對強(qiáng)勢，會雙邊波動，而非單邊大幅貶值。我們的結(jié)論是，央行的貨幣政策會進(jìn)一步寬松，但寬松更多體現(xiàn)在貨幣政策工具的創(chuàng)新。人民幣匯率雙邊波動，對非美貨幣保持強(qiáng)勢。這是我們對中國貨幣政策環(huán)境、流動性以及無風(fēng)險收益率的大致判斷。 

2、明年A股可能是牛市主升浪。 

對于基本面要淡化GDP，最終要落實(shí)到EPS，落實(shí)到ROE，落實(shí)到跟股市相關(guān)的基本面。我們的牛市只有一個半牛市是“美式牛市”，其他牛市都是在經(jīng)濟(jì)相對低迷時，通過資本市場優(yōu)化資源配置，為國家經(jīng)濟(jì)建設(shè)出力，解決經(jīng)濟(jì)中的困難。2006、2007年的牛市，是完整的“美式牛市”，即從基本面好轉(zhuǎn)傳導(dǎo)到股市走牛，2018、2019年的核心資產(chǎn)牛市，是半個“美式牛市”，主要是核心資產(chǎn)走牛。

更多時候是在宏觀經(jīng)濟(jì)相對低迷時，通過盤活中國經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)，最終星星之火可以燎原，這一次的邏輯也很相似。正因如此，9月26日之后，我們提出“做多中國的反轉(zhuǎn)邏輯”?；久娴年P(guān)鍵變量不是宏觀經(jīng)濟(jì)的大起大伏，明年的宏觀經(jīng)濟(jì)很難大起，也很難大伏，而在于變革和科技創(chuàng)新，中美都是如此。 

特朗普2.0的政策更多也是以大規(guī)模減稅為核心，再疊加剛才講的放松管制，有利于美國中小企業(yè)的資本開支提速，有利于制造業(yè)，以及科技服務(wù)、AI應(yīng)用等。隨著前幾年拜登政府頒布芯片法案、通貨膨脹削減法案，再疊加AI浪潮。考慮到明年的減稅和放松監(jiān)管，美國的設(shè)備投資和軟件投資在2025年很可能會迎來高增長階段。

3、聚焦新質(zhì)生產(chǎn)力、并購重組及股東回報(bào)。

中國經(jīng)濟(jì)明年比較平穩(wěn)，但結(jié)構(gòu)會比較精彩。外需挑戰(zhàn)會加大，地產(chǎn)以及地方政府的化債依然會對經(jīng)濟(jì)有所拖累但已經(jīng)減弱了，消費(fèi)可能穩(wěn)住。在消費(fèi)穩(wěn)住的情況下，再看股市基本面結(jié)構(gòu)亮點(diǎn)，主要在三個方面，聚焦新質(zhì)生產(chǎn)力、并購重組及上市公司的股東回報(bào)。

第一，新質(zhì)生產(chǎn)力。首先是AI的應(yīng)用，特別是AI在to c的智能終端，手機(jī)、眼鏡、耳機(jī)等，在明年很可能像2012-2015年的移動互聯(lián)網(wǎng)。當(dāng)時很多人講“互聯(lián)網(wǎng)+”，現(xiàn)在叫“AI+”，AI未來的發(fā)展存在倍數(shù)效應(yīng)，可能是“AI x（乘）”即進(jìn)一步的相互融合。其次是機(jī)器人，包括但不限于人形機(jī)器人，還有機(jī)器狗、機(jī)器狼等，在某種程度上和AI應(yīng)用相輔相成。這兩條主線有可能貫穿這一輪A股牛市。 

全球科技創(chuàng)新對中國產(chǎn)生共振。中國自立自強(qiáng)的外部壓力在2025年會進(jìn)一步增大，自主可控的重要性進(jìn)一步凸顯。所以，半導(dǎo)體、數(shù)字經(jīng)濟(jì)、信創(chuàng)、自主創(chuàng)新的科技領(lǐng)域會衍生更多的驚喜。特別是半導(dǎo)體，國芯國造，芯片的中國制造在明年是一個非常強(qiáng)有力的趨勢，基本面改善有望從夢想照進(jìn)現(xiàn)實(shí)。 

第二，內(nèi)需。內(nèi)需不在于總量，而在于結(jié)構(gòu)。首先傳統(tǒng)行業(yè)傳統(tǒng)領(lǐng)域并購重組帶來的供給側(cè)出清。比如，消費(fèi)、周期、制造、TMT、金融、地產(chǎn)這些領(lǐng)域，供給出清面臨拐點(diǎn)，會進(jìn)一步推升并購重組的高潮。這些公司有可能迎來困境反轉(zhuǎn)的機(jī)會。明年促消費(fèi)政策的趨勢已經(jīng)確立，情感消費(fèi)會進(jìn)一步“火上澆油”，這是第一個新需求。AI端側(cè)或云側(cè)的新供給所帶來的新消費(fèi)業(yè)態(tài)、新消費(fèi)模式、新場景，包括新的服務(wù)。 

第三，資本市場的變革，提振股東回報(bào)。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體在次貸危機(jī)之后，經(jīng)濟(jì)長期低迷，但股市都不錯，長牛背后的基本面邏輯也很清晰，即回購注銷。今年以來，特別是“9·24”以后，央行、證監(jiān)會以及國資委都紛紛出具文件，鼓勵提振股東回報(bào)。央行出具了3000億的回購和增持專項(xiàng)再貸款，通過提振資本市場來鼓勵優(yōu)質(zhì)上市公司、核心資產(chǎn)加強(qiáng)回購注銷以及分紅，從而支撐股價走強(qiáng)。進(jìn)而再去發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力，進(jìn)行并購重組、資本運(yùn)作，從而形成內(nèi)生增長和外生增長的共振。

（三）券商行業(yè)掘金

開源證券：豆包超預(yù)期，重視AI應(yīng)用機(jī)會

1、12月18日-19日，2024年冬季火山引擎FORCE原動力大會于在上海舉行，火山引擎總裁譚待公布了豆包大模型家族的全系列升級，涉及豆包視覺理解模型、豆包通用模型pro、HiAgent1.5等。模型調(diào)用量快速增長，B端應(yīng)用有望加速滲透，截至12月中旬，豆包通用模型的日均tokens使用量已超過4萬億，較5月首次發(fā)布時增長了33倍。 

最近3個月，豆包大模型在信息處理場景的調(diào)用量增長了39倍，客服與銷售場景增長16倍，硬件終端場景增長13倍，AI工具場景增長9倍，學(xué)習(xí)教育等場景也有大幅增長?？焖僭鲩L的調(diào)用量彰顯AI需求高景氣，大模型多場景覆蓋能力有望加速AI應(yīng)用在B端加速滲透。 

2、發(fā)布豆包視覺理解模型，豆包大模型家族全面升級，拓寬AI應(yīng)用場景。豆包視覺理解模型具備更強(qiáng)的內(nèi)容識別能力、理解和推理、視覺描述等能力，在教育、旅游、電商等場景具有廣泛應(yīng)用。視覺理解模型進(jìn)入“厘時代”，豆包視覺理解模型輸入價格為0.003元/千tokens，一元錢可處理284張720P的圖片，比行業(yè)價格低85%。

我們認(rèn)為豆包視覺理解模型性能優(yōu)異同時成本大幅下探，為大模型場景使用打開天花板，在金融、醫(yī)療、建筑、地理、體育、物流等應(yīng)用前景廣闊。豆包通用模型pro完成新版本迭代，綜合任務(wù)處理能力較5月份提升32%。豆包視頻生成模型將在2025年1月正式對外開放服務(wù)。即夢AI展示了新一代圖片生成模型和動態(tài)海報(bào)功能。豆包大模型迭代超預(yù)期，有望催化國產(chǎn)AI應(yīng)用繁榮。

3、投資建議，我們持續(xù)堅(jiān)定看好AI應(yīng)用及算力方向，豆包大模型受益標(biāo)的包括漢得信息、中科創(chuàng)達(dá)、漢儀股份、海天瑞聲、神州數(shù)碼、新致軟件、亞信科技、樂鑫科技、移遠(yuǎn)通信、中科藍(lán)訊等。 

AI應(yīng)用領(lǐng)域，推薦金山辦公、科大訊飛、同花順、恒生電子、焦點(diǎn)科技、致遠(yuǎn)互聯(lián)、鼎捷數(shù)智、上海鋼聯(lián)、彩訊股份、拓爾思、普元信息、稅友股份、金蝶國際等，受益標(biāo)的包括漢王科技、興圖新科、三六零、華宇軟件、福昕軟件、通達(dá)海、新點(diǎn)軟件、泛微網(wǎng)絡(luò)、潤達(dá)醫(yī)療、萬興科技、邁富時等。 

算力領(lǐng)域，推薦淳中科技、海光信息、中科曙光、浪潮信息等，受益標(biāo)的包括寒武紀(jì)、紫光股份、工業(yè)富聯(lián)、景嘉微、遠(yuǎn)東股份等；華為昇騰生態(tài)，推薦軟通動力、神州數(shù)碼、卓易信息、中國軟件國際等，受益標(biāo)的包括高新發(fā)展、廣電運(yùn)通、烽火通信、拓維信息等。

國金證券：人形機(jī)器人0-1放量在即，華為加碼助力國產(chǎn)鏈崛起

1、由于勞動力減少，人工成本持續(xù)提高，人形機(jī)器人具備持續(xù)增長的確定性需求。當(dāng)前，短期供給決定需求。國內(nèi)外多家科技公司紛紛加碼人形機(jī)器人，產(chǎn)業(yè)鏈配套體系日漸完善，推動人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)進(jìn)入快速增長階段。根據(jù)特斯拉2024年股東大會，馬斯克預(yù)計(jì)2025年特斯拉人形機(jī)器人有望小批量量產(chǎn)，部署或超1000臺。 

2、今年9月，華為具身智能產(chǎn)業(yè)中心成立。11月15日，華為（深圳）全球具身智能產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新中心正式運(yùn)營，并與16家企業(yè)簽署合作備忘錄

3、這一新中心將整合華為的先進(jìn)制造實(shí)驗(yàn)室、云EI產(chǎn)品部及多項(xiàng)在具身智能領(lǐng)域的研發(fā)能力，共建關(guān)鍵技術(shù)平臺。 

12月7日，華為極目機(jī)器注冊資本由8.7億元增至38.9億元，我們判斷，極目機(jī)器可能會成為華為人形機(jī)器人的資源整合平臺，負(fù)責(zé)產(chǎn)品化及供應(yīng)商生態(tài)的建設(shè)。具身智能技術(shù)具有很多基礎(chǔ)性共性技術(shù)、技術(shù)難度也較高，由華為牽頭研發(fā)，關(guān)鍵性技術(shù)突破有望加速，并給國產(chǎn)人形機(jī)器人廠商帶來確定性的AI能力。我們認(rèn)為，國產(chǎn)機(jī)器人本體廠商有望依托華為強(qiáng)大的底層技術(shù)，加速機(jī)器人技術(shù)研發(fā)及應(yīng)用場景開拓，早日實(shí)現(xiàn)商用化量產(chǎn)落地。

3、華為機(jī)器人鏈煥發(fā)成長潛力，零部件板塊看好兼?zhèn)鋬r值量與壁壘的絲杠、減速器和力矩傳感器環(huán)節(jié)。華為鏈成為新方向，國內(nèi)外產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)共振。首先是國產(chǎn)整機(jī)廠：華為具身大模型積極布局相關(guān)根技術(shù)與產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新賦能，并與超百家企業(yè)共同搭建具身智能生態(tài)圈。國產(chǎn)機(jī)器人本體廠商有望依托華為底層技術(shù)實(shí)力實(shí)現(xiàn)彎道超車。

汽車是零部件環(huán)節(jié)：看好人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)鏈絲杠、減速器和傳感器環(huán)節(jié)。從單機(jī)價值量占比來看，行星滾柱絲杠、六維力矩傳感器、減速器部件價值量占比較高。從技術(shù)壁壘看，行星滾柱絲杠>六維力矩傳感器>諧波減速器>空心杯電機(jī)>無框力矩電機(jī)。從競爭格局看，國產(chǎn)供應(yīng)鏈具備較強(qiáng)的創(chuàng)新及降本能力，未來隨著人形機(jī)器人市場的爆發(fā)，國內(nèi)廠商市場份額有望進(jìn)一步提升，實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展。 

4、投資建議與估值，2025年或是人形機(jī)器人商用化量產(chǎn)元年，國內(nèi)外科技巨頭共同加碼，人形機(jī)器人產(chǎn)業(yè)迎來高速發(fā)展期，具備板塊性投資機(jī)會，建議重點(diǎn)關(guān)注絲杠、減速器、力矩傳感器、國產(chǎn)機(jī)器人整機(jī)環(huán)節(jié)。

封面圖片來源：視覺中國-VCG211298090733