李子園：升級(jí)煥新，再啟新程（銀河證券研報(bào)）

每經(jīng)AI快訊，2024年1月11日，銀河證券發(fā)布研報(bào)點(diǎn)評(píng)李子園（605337）。

李子園：小而美的區(qū)域型乳飲料公司，甜牛奶為核心大單品。公司深耕乳飲料領(lǐng)域近30年，穿越多輪行業(yè)周期，產(chǎn)品端以甜牛奶為核心大單品，同時(shí)通過布局乳味風(fēng)味飲料、復(fù)合蛋白飲料以擴(kuò)充產(chǎn)品矩陣；渠道端基于經(jīng)銷商深耕差異化的特通渠道+傳統(tǒng)渠道，以浙江為基地市場(chǎng)向西南、華中與華南等外圍市場(chǎng)擴(kuò)張。

縱向復(fù)盤：穿越30年經(jīng)營(yíng)周期，差異化競(jìng)爭(zhēng)+渠道紅利推動(dòng)業(yè)績(jī)高增。公司成立近30年，穿越4輪經(jīng)營(yíng)周期，其中二個(gè)階段的業(yè)績(jī)?nèi)〉幂^好表現(xiàn)：1）1994-2006年，順應(yīng)當(dāng)時(shí)消費(fèi)趨勢(shì)，基于金華奶源優(yōu)勢(shì)以及快速招商擴(kuò)張，在華東、西南與華中地區(qū)奠定了品牌知名度；2）2016-2021年，在消費(fèi)升級(jí)背景下步入品牌復(fù)興周期，期間業(yè)績(jī)CAGR約27%，主要得益于：a.宏觀需求復(fù)蘇+國(guó)潮復(fù)興；b.通過差異化競(jìng)爭(zhēng)+渠道紅利形成核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

短期展望：需求漸進(jìn)式復(fù)蘇與成本壓力緩和，業(yè)績(jī)復(fù)蘇斜率有望繼續(xù)抬升。2022年疫情反復(fù)與成本壓力導(dǎo)致公司業(yè)績(jī)承壓，2023年前三季度隨著需求復(fù)蘇以及大包粉價(jià)格回落，公司業(yè)績(jī)迎來恢復(fù)性增長(zhǎng)。展望23Q4，公司將在收入低基數(shù)背景下加大費(fèi)用投放力度，品牌升級(jí)的紅利或逐漸釋放，預(yù)計(jì)動(dòng)銷恢復(fù)的斜率有望繼續(xù)抬升，此外考慮到大包粉與包材成本壓力同比下降，疊加政府補(bǔ)助或計(jì)入報(bào)表，利潤(rùn)端亦有望增長(zhǎng)。

長(zhǎng)期展望：品牌升級(jí)煥新與渠道裂變精耕，大單品全國(guó)化仍有空間。1）品類維度：公司甜牛奶系列經(jīng)過多年培育已成長(zhǎng)為十億級(jí)單品，預(yù)計(jì)遠(yuǎn)期收入或30億元，同時(shí)可布局泛飲料來培育第二增長(zhǎng)曲線。2）渠道維度：公司對(duì)標(biāo)其他乳品飲料企業(yè)仍有較大渠道下沉空間，計(jì)劃針對(duì)不同渠道類型推出不同規(guī)格產(chǎn)品，傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)渠道繼續(xù)下沉與裂變（分為流通渠道+早餐渠道+小餐飲渠道），新渠道亦積極布局，通過無蔗糖等產(chǎn)品布局現(xiàn)代渠道，通過定制產(chǎn)品布局零食折扣店；3）品牌維度：公司與華與華合作，通過打造“李子園同學(xué)”logo以實(shí)現(xiàn)品牌年輕化，同時(shí)積極開展“騰訊音樂甜美女生大賽”線下活動(dòng)，長(zhǎng)期來看品牌升級(jí)紅利有望逐漸釋放

盈利預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)2023~2025年收入分別為14.4/16.7/19.4億元，分別同比+2.6%/16.1%/16.3%，歸母凈利潤(rùn)分別為2.6/3.0/3.5億元，分別同比+15.4%/16.2%/16.8%，EPS分別為0.65/0.75/0.88元，對(duì)應(yīng)PE為21/18/15X，公司23年P(guān)E低于可比公司均值25X，考慮到公司新戰(zhàn)略計(jì)劃的實(shí)施疊加董事長(zhǎng)增持股票彰顯信心，同時(shí)公司回購股票擬用于股權(quán)激勵(lì)，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：動(dòng)銷恢復(fù)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；渠道下沉不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；新品表現(xiàn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；食品安全問題的風(fēng)險(xiǎn)。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)