中寵股份：國內(nèi)市場多元發(fā)力，海外業(yè)務(wù)穩(wěn)中求進（方正證券研報）

每經(jīng)AI快訊，2024年1月5日，方正證券發(fā)布研報點評中寵股份（002891）。

寵物行業(yè)：賽道具量價雙增潛力，寵食子行業(yè)百舸爭流

（1）寵物市場展現(xiàn)穿越周期韌性。近年，全球?qū)櫸锸袌鲆?guī)模穩(wěn)步增長，即使在2020年全球GDP受疫情影響負(fù)增長的情況下，依然有7.52%的增速。究其原因，部分寵物產(chǎn)品的剛性需求疊加口紅效應(yīng)形成了寵物行業(yè)極具韌性的消費特點。

（2）目前中國寵物滲透率較低，國內(nèi)寵物行業(yè)增長空間大。2021年中國的寵物滲透率僅為22%，與美國等發(fā)達(dá)國家存在巨大差距。2020年我國第七次人口普查數(shù)據(jù)顯示一人戶占比達(dá)25.39%，獨居人口的增長或?qū)⒋呱鷮櫸锴楦信惆樾枨?，促使寵物?shù)量繼續(xù)走高；同時，擬人化養(yǎng)寵或?qū)⒃鰪妼櫸镏飨M意愿，單寵消費增長可期。

（3）國內(nèi)寵物食品市場仍高度分散。2021年中國寵物食品品牌CR5僅17.4%，而美國、日本的CR5則分別達(dá)70.6%和63.8%，存在較大差距。隨著寵食行業(yè)集中度逐步提升，未來可能呈現(xiàn)寡頭競爭的格局，因此在當(dāng)前階段，應(yīng)關(guān)注行業(yè)頭部企業(yè)，尋找具有潛力的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。

公司國內(nèi)業(yè)務(wù)：品牌、營銷、產(chǎn)品、渠道多維發(fā)力。

（1）品牌：中寵股份在持續(xù)培育主品牌頑皮之外，積極布局多品牌策略。公司目前形成了以"Wanpy頑皮"、"Zeal真致"、"Toptrees領(lǐng)先"三個自主品牌為核心的品牌矩陣。三個核心品牌在公司戰(zhàn)略培育下逐步形成獨具特色的品牌屬性：ZEAL主打高端市場，領(lǐng)先主攻線上中高端市場，頑皮的消費群體則相對更廣泛。

（2）產(chǎn)品：從產(chǎn)品品類來看，頑皮和領(lǐng)先涵蓋犬用、貓用干糧、濕糧、零食，ZEAL目前主要為濕糧和零食，整體上品類覆蓋全面。從價格帶來看，公司產(chǎn)品跨越高端、中高端、大眾和經(jīng)濟型價格帶，盡量覆蓋各消費層級養(yǎng)寵人群。寵物零食在各價格帶布局最為完善，犬貓零食均覆蓋經(jīng)濟型到高端市場。寵物干糧產(chǎn)品緊追熱點，及時推出新產(chǎn)品。寵物主食罐頭產(chǎn)品搶占市場，向高端化布局。

（3）渠道：在海外，公司主要以O(shè)EM/ODM貼牌銷售；在國內(nèi)，公司全渠道布局，線上渠道在營收中約占六成。目前，線上渠道主要包括天貓/淘寶、京東等線上電商平臺，抖音、快手等直播銷售平臺；線下渠道則覆蓋寵物店、寵物醫(yī)院等專業(yè)渠道，以及山姆、永輝、麥德龍等連鎖商超。

（4）營銷：線上+線下組合拳，差異化策略推廣核心品牌，頑皮、ZEAL、領(lǐng)先三個核心品牌均于線上和線下進行特色宣傳活動，頑皮和ZEAL在小紅書、抖音等平臺通過KOL、達(dá)人等推廣產(chǎn)品，多途徑、拓方式觸達(dá)潛在客戶群體。同時，公司迎合年輕群體喜好，針對性營銷活動開拓新生代寵主市場。

（5）供應(yīng)鏈：采購端，一方面公司工廠建設(shè)地?zé)熍_有12家雞屠宰企業(yè)，鄰市濰坊更多達(dá)31家，為公司原材料采購提供了絕對保障；另一方面公司針對核心原材料建立戰(zhàn)略儲備制度，形成了較穩(wěn)定的供應(yīng)商合作網(wǎng)絡(luò)，較大的采購規(guī)模賦予其一定的議價優(yōu)勢。生產(chǎn)端，公司產(chǎn)能加速擴張，重點布局干糧及濕糧產(chǎn)能，隨著項目在未來三年逐步落地，公司滿產(chǎn)產(chǎn)能有望達(dá)到寵物干糧23.08萬噸/年、寵物濕糧9.80萬噸/年、寵物零食4.57萬噸/年。

公司海外業(yè)務(wù)：營收穩(wěn)定增長，品牌出海開拓新機會。

（1）公司積極調(diào)整海外營收結(jié)構(gòu)應(yīng)對國際市場變化。2015-2022年，在中國犬貓寵物食品出口額中，出口美國的占比從37%降至21%，出口日本市場的規(guī)模一直保持平穩(wěn)。我國寵物食品企業(yè)難再單純依靠出口美國、日本獲取收入增長。公司早在中美貿(mào)易摩擦之前就在美國建設(shè)工廠，2019年公司北美境外業(yè)務(wù)僅占北美市場收入的34%，截至2022H1該比例已達(dá)66%，從而保證公司北美市場營收的持續(xù)增長。

（2）海外客戶優(yōu)質(zhì)且穩(wěn)定。公司主要海外大客戶均與公司有長期合作，多數(shù)均在其布局區(qū)域有完善且具競爭力的銷售網(wǎng)絡(luò)，為公司海外業(yè)務(wù)營收穩(wěn)步增長提供保障。公司在境外建設(shè)工廠開展境外業(yè)務(wù)一定程度上平滑人民幣兌美元匯率波動對公司利潤的影響，匯兌損益在利潤總額的占比絕對值在縮小，2023H1已降至4.71%。

（3）自主品牌出海業(yè)務(wù)屢獲新績。目前，Wanpy頑皮、ZEAL已銷往全球55個國家和地區(qū)；今年自主品牌ZEAL和Great Jack’s順利進駐加拿大156家PetSmart門店，在北美市場拓展取得突破。

投資評級與估值：我們預(yù)計公司2023-2025年實現(xiàn)營業(yè)收入分別為38.30、44.73、52.25億元，實現(xiàn)歸母凈利潤2.42、2.72、3.25億元，對應(yīng)的EPS為0.82、0.93、1.10元，對應(yīng)2023-2025年的PE為32.08、28.45、23.86x。隨公司海外業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長以及國內(nèi)業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，公司營收將不斷擴大，公司盈利有望持續(xù)增長，給予“推薦”評級。

風(fēng)險提示：原材料價格波動風(fēng)險；自主品牌拓展不及預(yù)期風(fēng)險；匯率波動風(fēng)險。

(來源：慧博投研)

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(編輯 趙橋)