中寵股份：國(guó)內(nèi)市場(chǎng)多元發(fā)力，海外業(yè)務(wù)穩(wěn)中求進(jìn)（方正證券研報(bào)）

每經(jīng)AI快訊，2024年1月5日，方正證券發(fā)布研報(bào)點(diǎn)評(píng)中寵股份（002891）。

寵物行業(yè)：賽道具量?jī)r(jià)雙增潛力，寵食子行業(yè)百舸爭(zhēng)流

（1）寵物市場(chǎng)展現(xiàn)穿越周期韌性。近年，全球?qū)櫸锸袌?chǎng)規(guī)模穩(wěn)步增長(zhǎng)，即使在2020年全球GDP受疫情影響負(fù)增長(zhǎng)的情況下，依然有7.52%的增速。究其原因，部分寵物產(chǎn)品的剛性需求疊加口紅效應(yīng)形成了寵物行業(yè)極具韌性的消費(fèi)特點(diǎn)。

（2）目前中國(guó)寵物滲透率較低，國(guó)內(nèi)寵物行業(yè)增長(zhǎng)空間大。2021年中國(guó)的寵物滲透率僅為22%，與美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家存在巨大差距。2020年我國(guó)第七次人口普查數(shù)據(jù)顯示一人戶占比達(dá)25.39%，獨(dú)居人口的增長(zhǎng)或?qū)⒋呱鷮櫸锴楦信惆樾枨?，促使寵物?shù)量繼續(xù)走高；同時(shí)，擬人化養(yǎng)寵或?qū)⒃鰪?qiáng)寵物主消費(fèi)意愿，單寵消費(fèi)增長(zhǎng)可期。

（3）國(guó)內(nèi)寵物食品市場(chǎng)仍高度分散。2021年中國(guó)寵物食品品牌CR5僅17.4%，而美國(guó)、日本的CR5則分別達(dá)70.6%和63.8%，存在較大差距。隨著寵食行業(yè)集中度逐步提升，未來(lái)可能呈現(xiàn)寡頭競(jìng)爭(zhēng)的格局，因此在當(dāng)前階段，應(yīng)關(guān)注行業(yè)頭部企業(yè)，尋找具有潛力的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。

公司國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)：品牌、營(yíng)銷、產(chǎn)品、渠道多維發(fā)力。

（1）品牌：中寵股份在持續(xù)培育主品牌頑皮之外，積極布局多品牌策略。公司目前形成了以"Wanpy頑皮"、"Zeal真致"、"Toptrees領(lǐng)先"三個(gè)自主品牌為核心的品牌矩陣。三個(gè)核心品牌在公司戰(zhàn)略培育下逐步形成獨(dú)具特色的品牌屬性：ZEAL主打高端市場(chǎng)，領(lǐng)先主攻線上中高端市場(chǎng)，頑皮的消費(fèi)群體則相對(duì)更廣泛。

（2）產(chǎn)品：從產(chǎn)品品類來(lái)看，頑皮和領(lǐng)先涵蓋犬用、貓用干糧、濕糧、零食，ZEAL目前主要為濕糧和零食，整體上品類覆蓋全面。從價(jià)格帶來(lái)看，公司產(chǎn)品跨越高端、中高端、大眾和經(jīng)濟(jì)型價(jià)格帶，盡量覆蓋各消費(fèi)層級(jí)養(yǎng)寵人群。寵物零食在各價(jià)格帶布局最為完善，犬貓零食均覆蓋經(jīng)濟(jì)型到高端市場(chǎng)。寵物干糧產(chǎn)品緊追熱點(diǎn)，及時(shí)推出新產(chǎn)品。寵物主食罐頭產(chǎn)品搶占市場(chǎng)，向高端化布局。

（3）渠道：在海外，公司主要以O(shè)EM/ODM貼牌銷售；在國(guó)內(nèi)，公司全渠道布局，線上渠道在營(yíng)收中約占六成。目前，線上渠道主要包括天貓/淘寶、京東等線上電商平臺(tái)，抖音、快手等直播銷售平臺(tái)；線下渠道則覆蓋寵物店、寵物醫(yī)院等專業(yè)渠道，以及山姆、永輝、麥德龍等連鎖商超。

（4）營(yíng)銷：線上+線下組合拳，差異化策略推廣核心品牌，頑皮、ZEAL、領(lǐng)先三個(gè)核心品牌均于線上和線下進(jìn)行特色宣傳活動(dòng)，頑皮和ZEAL在小紅書(shū)、抖音等平臺(tái)通過(guò)KOL、達(dá)人等推廣產(chǎn)品，多途徑、拓方式觸達(dá)潛在客戶群體。同時(shí)，公司迎合年輕群體喜好，針對(duì)性營(yíng)銷活動(dòng)開(kāi)拓新生代寵主市場(chǎng)。

（5）供應(yīng)鏈：采購(gòu)端，一方面公司工廠建設(shè)地?zé)熍_(tái)有12家雞屠宰企業(yè)，鄰市濰坊更多達(dá)31家，為公司原材料采購(gòu)提供了絕對(duì)保障；另一方面公司針對(duì)核心原材料建立戰(zhàn)略儲(chǔ)備制度，形成了較穩(wěn)定的供應(yīng)商合作網(wǎng)絡(luò)，較大的采購(gòu)規(guī)模賦予其一定的議價(jià)優(yōu)勢(shì)。生產(chǎn)端，公司產(chǎn)能加速擴(kuò)張，重點(diǎn)布局干糧及濕糧產(chǎn)能，隨著項(xiàng)目在未來(lái)三年逐步落地，公司滿產(chǎn)產(chǎn)能有望達(dá)到寵物干糧23.08萬(wàn)噸/年、寵物濕糧9.80萬(wàn)噸/年、寵物零食4.57萬(wàn)噸/年。

公司海外業(yè)務(wù)：營(yíng)收穩(wěn)定增長(zhǎng)，品牌出海開(kāi)拓新機(jī)會(huì)。

（1）公司積極調(diào)整海外營(yíng)收結(jié)構(gòu)應(yīng)對(duì)國(guó)際市場(chǎng)變化。2015-2022年，在中國(guó)犬貓寵物食品出口額中，出口美國(guó)的占比從37%降至21%，出口日本市場(chǎng)的規(guī)模一直保持平穩(wěn)。我國(guó)寵物食品企業(yè)難再單純依靠出口美國(guó)、日本獲取收入增長(zhǎng)。公司早在中美貿(mào)易摩擦之前就在美國(guó)建設(shè)工廠，2019年公司北美境外業(yè)務(wù)僅占北美市場(chǎng)收入的34%，截至2022H1該比例已達(dá)66%，從而保證公司北美市場(chǎng)營(yíng)收的持續(xù)增長(zhǎng)。

（2）海外客戶優(yōu)質(zhì)且穩(wěn)定。公司主要海外大客戶均與公司有長(zhǎng)期合作，多數(shù)均在其布局區(qū)域有完善且具競(jìng)爭(zhēng)力的銷售網(wǎng)絡(luò)，為公司海外業(yè)務(wù)營(yíng)收穩(wěn)步增長(zhǎng)提供保障。公司在境外建設(shè)工廠開(kāi)展境外業(yè)務(wù)一定程度上平滑人民幣兌美元匯率波動(dòng)對(duì)公司利潤(rùn)的影響，匯兌損益在利潤(rùn)總額的占比絕對(duì)值在縮小，2023H1已降至4.71%。

（3）自主品牌出海業(yè)務(wù)屢獲新績(jī)。目前，Wanpy頑皮、ZEAL已銷往全球55個(gè)國(guó)家和地區(qū)；今年自主品牌ZEAL和Great Jack’s順利進(jìn)駐加拿大156家PetSmart門(mén)店，在北美市場(chǎng)拓展取得突破。

投資評(píng)級(jí)與估值：我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別為38.30、44.73、52.25億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.42、2.72、3.25億元，對(duì)應(yīng)的EPS為0.82、0.93、1.10元，對(duì)應(yīng)2023-2025年的PE為32.08、28.45、23.86x。隨公司海外業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長(zhǎng)以及國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，公司營(yíng)收將不斷擴(kuò)大，公司盈利有望持續(xù)增長(zhǎng)，給予“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；自主品牌拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

(來(lái)源：慧博投研)

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(編輯 趙橋)