樂歌股份：跨境電商基建先行者，智能家居&海外倉雙輪驅(qū)動成長（浙商證券研報）

每經(jīng)AI快訊，2024年1月1日，浙商證券發(fā)布研報點評樂歌股份（300729）。

公司作為線性驅(qū)動行業(yè)龍頭，通過持續(xù)深耕品牌打造，實現(xiàn)了ODM廠商向品牌商的轉(zhuǎn)變，并在此過程中建立了海外成熟供應鏈體系，積累了土地資源、倉儲管理經(jīng)驗并搭建了相應信息系統(tǒng)，為海外倉業(yè)務開拓打下基礎。當下，我們認為公司ODM業(yè)務迎拐點，OBM&海外倉兩大成長引擎初顯，期待公司兌現(xiàn)長期成長。

海外需求&庫存邊際改善，ODM業(yè)務有望迎拐點

需求：降息預期持續(xù)升溫，地產(chǎn)銷售與家具終端需求有望轉(zhuǎn)好。隨著10月美國CPI超預期降低與12月FOMC聲明轉(zhuǎn)鴿，當前市場定價24年聯(lián)儲或?qū)⒔迪?次，即125bp。復盤歷史利率與地產(chǎn)銷售負相關性明顯，且地產(chǎn)銷售向家具銷售傳導迅速，若24年初進入降息周期，美地產(chǎn)銷售與家具需求有望實現(xiàn)筑底回升。從公司主要產(chǎn)品升降桌椅產(chǎn)品需求看，前一輪景氣周期高點為20-21年高消費能力+居家辦公需求階段，考慮產(chǎn)品使用壽命，24年或迎來更換周期。

庫存：邊際改善，陸續(xù)進入補庫。截止10月美國家具零售庫存289億美元，自22年6月以來持續(xù)回落，考慮消費水平與人口持續(xù)上行帶來的自然增長，實際庫存銷售比已經(jīng)恢復常態(tài)化，10月美國家具零售庫銷比約1.56，處于歷史中值水平。綜合看，當前庫存周期雖仍處主動去庫階段，但向下空間已較為有限，且尚未迎來主動補庫，24年若終端需求改善，有望迎來主動去庫向被動去庫及主動補庫的轉(zhuǎn)向，并同步驅(qū)動家具出口改善。從公司情況看，伴隨下游庫存改善，公司ODM業(yè)務有望在低基數(shù)下恢復高增。

擴品類&擴市場&擴產(chǎn)品線，跨境電商業(yè)務有望穩(wěn)健成長

擴品類：公司此前深耕升降桌椅核心品類，13年跨境電商運營經(jīng)驗下，核心產(chǎn)品&品牌市場影響力逐步擴大，境外線上銷售規(guī)模領先同行業(yè)公司?；谄放屏?yōu)勢，公司不斷挖掘垂直人群需求，有計劃地布局新品類，今年公司推出了電動沙發(fā)新品，Q3電動沙發(fā)的預售情況較為理想。

擴市場：公司跨境電商以歐美起家，過去美國、歐洲、日本的銷售占比大約為6:3:1，從去年開始公司已經(jīng)陸續(xù)在布局新興市場，包括中東、東南亞等。新興市場升降桌等智能產(chǎn)品滲透率較低，行業(yè)空間廣，有望拉動公司成長。

擴產(chǎn)品線：隨著公司逐步向發(fā)展中國家拓展市場以及應對歐美核心市場消費降級趨勢，公司持續(xù)擴大產(chǎn)品線，推出經(jīng)濟款產(chǎn)品。伴隨持續(xù)推新，公司市場份額有望持續(xù)提升。

獨立站拉力逐步顯現(xiàn)，有望驅(qū)動跨境電商業(yè)務量價齊升

不同于其他跨境電商企業(yè)較依賴亞馬遜等平臺電商，公司獨立站（flexispot.com）發(fā)展迅速，23H1公司獨立站/亞馬遜占營收（不含跨境倉）比例分別為23.2%/32.2%，23H1美國獨立站流量首次超過主要競爭對手排名第一。此外，公司獨立站的客單價要高于亞馬遜，前者定位以新品、中高端產(chǎn)品為主，人均消費在3000元左右，遠高于亞馬遜，亞馬遜平臺上的產(chǎn)品更多考慮標品、量大和性價比，隨著獨立站發(fā)展，公司跨境電商業(yè)務有望實現(xiàn)量價齊升。

跨境電商蓬勃發(fā)展，海外倉成核心基礎設施

隨著跨境電商逐步發(fā)展，以輕工家居為核心代表中大件商品無法通過傳統(tǒng)的空運直郵模式實現(xiàn)低成本的配送，海外倉配送成為更為可行和可持續(xù)的選擇，21年中國海外倉數(shù)量排名前五的國家分別為美國/英國/德國/日本/澳大利亞，分別為925/224/203/104/66個。展望未來，根據(jù)eMarketer數(shù)據(jù)，22年全球電商市場滲透率18.9%，預計23年達到19.5%，未來將穩(wěn)步提升，27年達到23.5%，伴隨行業(yè)滲透率持續(xù)提升，海外倉作為核心基礎設施需求有望持續(xù)擴大。

資源&運營壁壘深厚，海外倉業(yè)務成為第二成長曲線

擁有稀缺土地資源：全球公共衛(wèi)生事件發(fā)生以來，美國工業(yè)物流土地資產(chǎn)價格呈現(xiàn)快速上漲態(tài)勢，且大部分土地被亞馬遜、普洛斯等大企業(yè)買走，導致當前市場上適合做海外倉的土地供給較少。隨著租賃海外倉租金上漲，前期進入的運營商重新簽合同時，普遍面臨租金上漲壓力。公司當前已儲備800英畝自有土地，充分支撐跨境倉業(yè)務長期成長。

運營經(jīng)驗豐富：公司隨著跨境電商業(yè)務發(fā)展逐步啟動海外倉業(yè)務，已擁有11年海外倉運營經(jīng)驗，其根據(jù)業(yè)務需求持續(xù)深化物流信息化的建設，通過搭建100人IT團隊，自研TMS系統(tǒng)實現(xiàn)“可視化物流”、尾端配送最優(yōu)化對接、卡派業(yè)務對接，BMS系統(tǒng)支撐財務自動結(jié)算，最終實現(xiàn)海外倉業(yè)務的高效運營。

第二曲線成型：截止23H1公司跨境倉全球27.58萬平，展望未來，海外倉成長路徑清晰，24年根據(jù)業(yè)務發(fā)展需要，預計新租倉庫10-15萬平米，同時開建美東美西兩個倉庫，預計2025年投入運營，長期看公司將陸續(xù)利用已儲備的800多英畝土地建設成海外倉，取代租賃倉庫，提升海外倉的毛利、凈利水平。海外倉將成為公司發(fā)展的第二成長曲線。

盈利預測與投資建議

我們預計公司23-25年實現(xiàn)收入38.2/48.0/58.1億元，分別同比增長19%/26%/21%，由于23年上半年公司出售了位于加利福尼亞州的海外倉，增加了資產(chǎn)處置收益，我們預計23-25年公司實現(xiàn)歸母凈利潤5.98/4.65/5.32億元，分別同比+174%/-22%/+14%，對應PE 9X/12X/11X，維持“買入”評級。

風險提示

海外倉建設不及預期，海運費波動，匯率波動

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)