華菱鋼鐵：鋼鐵行業(yè)的“破局者”（中信證券研報）

每經(jīng)AI快訊，2023年12月26日，中信證券發(fā)布研報點評華菱鋼鐵（000932）。

目前鋼鐵行業(yè)庫存、利潤、估值等核心指標(biāo)均處在底部區(qū)間，隨著經(jīng)濟周期修復(fù)，預(yù)計行業(yè)景氣度逐季提升。華菱鋼鐵得益于優(yōu)異的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、管理能力以及研發(fā)實力，盈利穩(wěn)定性明顯高于行業(yè)平均。看好公司品種鋼進程以及多條產(chǎn)線投產(chǎn)對于企業(yè)量價雙升的貢獻。由于當(dāng)前行業(yè)利潤處于低點，參考可比公司估值，我們給予公司2024年合理PE倍數(shù)為7x，市值454億元，對應(yīng)目標(biāo)價6.58元/股，首次覆蓋，給予“買入”評級。

▍鋼鐵行業(yè)處在周期底部，長期盈利能力有望提升。從價格來看，鋼鐵價格往往3-5年為一個完整的價格周期，包含一輪價格上漲和下跌。目前鋼鐵價格處在2021年6月份以來的底部周期位置。鋼鐵行業(yè)受到供給需求的雙重影響，符合庫存周期的規(guī)律，當(dāng)前整個行業(yè)處在主動去庫的尾部，下一個周期即將進入被動去庫周期（部分表現(xiàn)較強的品種如中厚板等，已經(jīng)提前進入主動補庫周期）。被動去庫周期和主動補庫周期預(yù)計是未來1-2年鋼鐵行業(yè)所處的主要周期，需求改善是重要推動因素，預(yù)計行業(yè)盈利能力底部抬升。

▍長期穩(wěn)健的盈利能力，公司估值中樞有望逐步提升。從公司盈利能力來看，2018年加強內(nèi)部降本增效之后，華菱鋼鐵的盈利穩(wěn)定性已經(jīng)得到了大幅提高。2023年H1華菱鋼鐵的銷售毛利率達到了9.30%，高于行業(yè)平均值5.24個百分點。從盈利波動性來看，其穩(wěn)定性明顯強于行業(yè)表現(xiàn)，盈利方差縮小。降本增效和高附加值的品種鋼占比提升是主要因素?？紤]公司穩(wěn)健的盈利表現(xiàn)，高于行業(yè)的盈利率，以及“特鋼化”趨勢尤為明顯，公司估值中樞有望逐步提升。

▍研發(fā)保障產(chǎn)品變革能力，多產(chǎn)線投產(chǎn)助力企業(yè)量價雙升。為了實現(xiàn)公司推動品種結(jié)構(gòu)升級、普特轉(zhuǎn)型的戰(zhàn)略，2022年公司研發(fā)投入達到64.53億元，較2018年增長了117.6%，CAGR超過20%。品種鋼銷量從2013年的262萬噸增長到2022年的1516萬噸左右，占總銷量比例從2013年的18%提升至2022年的60%。隨著VAMA汽車板公司二期項目于2023年上半年正式投產(chǎn)，汽車板公司新增45萬噸高質(zhì)量、高強度的汽車用鋼年設(shè)計產(chǎn)能，公司整體設(shè)計產(chǎn)能達200萬噸，在2023年及未來有望進一步提高市場份額。隨著公司硅鋼產(chǎn)線投產(chǎn)，預(yù)計2024將實現(xiàn)10萬噸中高牌號無取向硅鋼。多條特鋼產(chǎn)線投產(chǎn)有望進一步提升企業(yè)盈利能力。

▍強激勵措施給公司帶來長期生命力。激勵措施是企業(yè)經(jīng)營管理的內(nèi)核，能夠充分調(diào)動生產(chǎn)經(jīng)營積極性。從公司引入的EVI機制、不斷提高的品種鋼比例和研發(fā)費用以及不斷深入的IPD機制來看，市場化的管理機制對公司管理層在改革創(chuàng)新方面的激勵有巨大的推動作用。“強激勵、硬約束”是公司長期推陳出新的生命力源泉，不僅使得企業(yè)在行業(yè)底部展現(xiàn)更強的韌性，同時也為新產(chǎn)品轉(zhuǎn)型帶來了制度基礎(chǔ)。

▍風(fēng)險因素：宏觀經(jīng)濟波動的風(fēng)險；鐵礦石價格波動；新能源汽車銷量增長不及預(yù)期；新增項目投產(chǎn)進度或產(chǎn)量釋放不及預(yù)期；國內(nèi)鋼鐵行業(yè)產(chǎn)量過剩競爭惡化；品種鋼戰(zhàn)略進度不及預(yù)期；管理效率出現(xiàn)波動。

▍盈利預(yù)測、估值與評級：目前鋼鐵行業(yè)多個核心指標(biāo)均處在底部區(qū)間，低庫存、低利潤、低估值的特征明顯。隨著經(jīng)濟周期修復(fù)，預(yù)計行業(yè)景氣度逐季提升。公司是中國鋼鐵行業(yè)板材龍頭之一，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化下盈利能力料將進一步增強。我們看好華菱鋼鐵品種鋼進程以及多條產(chǎn)線投產(chǎn)對于企業(yè)量價雙升的貢獻，預(yù)計公司2023/24/25年營業(yè)收入達到1694.0/1710.6/1719.6億元，歸母凈利潤為53.0/64.9/69.8億元，對應(yīng)EPS預(yù)測為0.77/0.94/1.01元。考慮到公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)包含板材、長材和管材，我們選取鋼鐵行業(yè)龍頭企業(yè)中信特鋼、南鋼股份以及寶鋼股份作為可比公司，截至2023年12月22日收盤，當(dāng)前上述可比公司的2024年平均PE（基于Wind一致預(yù)期）為9.1倍。參考可比公司估值，由于當(dāng)前行業(yè)利潤處于低點，行業(yè)PE估值有一定程度的高估，我們給予公司A股2024年合理PE倍數(shù)為7x，市值454億元，對應(yīng)目標(biāo)價6.58元/股，首次覆蓋，給予“買入”評級。

(來源：慧博投研)

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(編輯 趙橋)