羚銳制藥：中藥骨科貼劑龍頭，改革求變顯韌性（招商證券研報）

每經(jīng)AI快訊，2023年12月26日，招商證券發(fā)布研報點(diǎn)評羚銳制藥（600285）。

羚銳制藥是稀缺的以骨科貼膏劑為核心主業(yè)的中藥企業(yè)，骨科市場隨著人口老齡化持續(xù)擴(kuò)容，相比口服劑外用貼膏劑應(yīng)用更為廣泛；作為民企公司調(diào)整適應(yīng)能力強(qiáng)，2018年啟動新一輪營銷改革打造多渠道終端，提升精細(xì)化運(yùn)營水平，不斷推進(jìn)現(xiàn)有產(chǎn)品更新?lián)Q代，經(jīng)營質(zhì)量和盈利能力均穩(wěn)步提升。

復(fù)盤歷史：公司主動調(diào)整能力強(qiáng)，助力長期穩(wěn)定增長。在不同產(chǎn)業(yè)變革期，公司主動求變經(jīng)營韌性強(qiáng)。2007年成立OTC部門轉(zhuǎn)換銷售模式，2012年啟動第一輪營銷改革，2018年執(zhí)行第二輪營銷改革調(diào)整強(qiáng)調(diào)精細(xì)化運(yùn)營。截至2023年前三季度銷售費(fèi)用率從2018年高點(diǎn)一路下降，經(jīng)營效率明顯改善；此外上市后公司共實(shí)施兩次股權(quán)激勵，有效保證改革增長目標(biāo)實(shí)現(xiàn)。

核心主業(yè)：貼膏劑產(chǎn)品豐富，高品牌認(rèn)知度。2021年6個產(chǎn)品入選中成藥貼膏劑TOP20品牌，核心產(chǎn)品通絡(luò)祛痛膏和“兩只老虎”系列上市數(shù)十年積累了深厚的品牌和療效口碑：1）通絡(luò)祛痛膏：公司首個銷售破10億元單品，2021年銷量2.9億貼，2018年進(jìn)入基藥目錄，2021年醫(yī)保支付解限，基層滲透率不斷提升；2）“兩只老虎”系列：在同類產(chǎn)品市占率排名第一，性價比優(yōu)勢突出，袋裝和精品裝滿足不同人群需求，目標(biāo)成為老虎膏品類領(lǐng)導(dǎo)品牌；3）芬太尼透皮貼劑：貼劑使用簡便、止痛效果好，2023年醫(yī)保使用限制取消，進(jìn)一步打開院內(nèi)市場空間。

二線品種：口服劑穩(wěn)定增長，兒科、皮膚科貢獻(xiàn)增量?？诜a(chǎn)品以骨科、心腦血管領(lǐng)域膠囊和片劑為主，1）膠囊劑：主要產(chǎn)品培元通腦膠囊為獨(dú)家醫(yī)保品種，2018年銷量出現(xiàn)下滑后逐漸恢復(fù)，參芪降糖膠囊2021年銷售破億元，基層滲透率不斷提升；2）片劑：丹鹿通督片是公司獨(dú)家骨科口服產(chǎn)品，與貼膏劑形成良好協(xié)同，2021年銷量同比增長20.1%，銷售額破億元；3）兒科：“小羚羊”子品牌包括小兒退熱貼、舒腹貼膏等產(chǎn)品，小兒退熱貼逐步從疫情不利影響中恢復(fù)，舒腹貼膏市占率領(lǐng)先；4）皮膚科：以復(fù)方酮康唑軟膏等軟膏產(chǎn)品為主，2018年羚銳生物進(jìn)入公司營銷體系，銷售快速增長。

盈利預(yù)測與投資建議。我們看好公司在骨科貼膏劑細(xì)分市場積累的品牌和產(chǎn)品優(yōu)勢，營銷改革推進(jìn)盈利能力進(jìn)一步提升。預(yù)計(jì)2023-2025年公司將實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.4/6.6/7.8億元，同比增長16.4%/22.3%/17.4%，對應(yīng)PE為17/14/12倍，首次覆蓋，給予“增持”投資評級。

風(fēng)險提示：政策風(fēng)險、市場推廣不及預(yù)期、原材料波動和研發(fā)失敗風(fēng)險等。

(來源：慧博投研)

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(編輯 曾健輝)